第14章投资绩效衡量

现金流入流出直接影响到基金规模, 我们需要确认资金存入或取 出的时间，并对证券组合的市值进行调整后才能计算出回报率。如果 现金流入发生在期末，则必须从期末市值中扣除所存入的金额，而对 于现金流出则需在期末市值中加上所取出的金额。
二、货币加权回报与时间加权回报
经验表明时间加权回报率法更可取。因为回报率受到现金流入 和流出时间及规模的影响，而这一点往往不是基金经理能力所能左 右的。
六、差异回报率（α）
差异回报率（ differential return）最基本目标是在给 定基金所面临风险的条件下，计算对基金所期望的回报率， 然后与同一时期该基金所实际实现的回报率相比较。在比 较中，我们假设投资者有一种被动的或自然的仅仅购买市 场投资组合的选择，并且可以用无风险利率的借贷行为来 调整自己所面临的风险。在这样的假设条件下，计算在给 定风险条件下基金应该获得多少回报率所使用的最一般的 方法，是通过事后α 来计算：
特雷诺比率（TR）= rp rf
p
特雷诺比率和夏普比率的区别就在于一种使用了以标 准差所衡量的全部风险，而另一种则仅仅考虑用β 值所表 示的市场风险。
四、詹森测度： p rp [rf p (rm rf )]
特雷纳测度和夏普测度都是业绩的相对度量，而作为绝对 业绩衡量指标的詹森测度（Jensen’s measure），是建立在C A P M测算基础上的资产组合的平均收益，它用到了资产组合的贝 塔值和平均市场收益，其结果即为资产组合的阿尔法值。
一、马克维茨均值-方差
目标函数： min 2 (Rp )
X i X j cov(Ri , Rj
Rp Xi Ri
限制条件： I X（i 允许卖空） 或 I Xi , Xi （0 不允许卖空）
其中 Rp 为基金组合收益，Ri 是第 i 只基金（或 i只股票）
i 的收益 ，X i 和 X j是基金 、 j 的投资夏普测度：(rp rf ) / p
夏普测度（Sharpe’s measure）是用资产组合的长期平 均超额收益除以这个时期收益的标准差。它测度了对总波 动性权衡的回报。又称为收益与变异性比率(reward-tovariability ratio)。夏普比率是一个简单的收益比率，即所 实现的投资组合收益率 rp 超过无风险利率的部分，除以
三、年度回报率
通常在采用月回报率或者是季度回报率的情况下，至少需要4 年的时间跨度来评估证券组合业绩。在实践中，由于存在组合管理 人，如投资经理的更迭，为了避免考察另一个投资经理的业绩，也 会缩短时间跨度来对投资绩效进行衡量。
第二节 绩效评价的主要方法
投资组合风险广泛存在，这使得仅计算出资产组合的平 均收益获取的回报率来简单评价投资绩效并不全面，且有失 公允，我们还需要根据风险来调整收益，从而使收益之间的 比较才有意义。相对于仅以回报率表示的比较相对业绩的方 法，我们将计算回报率的同时考虑风险方法称为综合业绩度 量。本节将对业绩评估的主要方法作详细介绍，之后，讨论 将集中在两种能够产生高于平均业绩的主要投资管理方法的 有效性。这两种方法就是市场时机选择（ market timing）和 证券选择。
第14章 投资绩效衡量
投资绩效衡量是投资管理过程中的最后一个阶段，同 时也是连续操作的投资过程中必不可少的一步。投资者可 以通过有效的投资绩效衡量使得投资管理过程更有效力的 一种反馈和控制机制。投资经理通过评估自己的业绩，可 以确定自己的长处和劣势所在，辨别投资缺陷并对效益不 佳的投资活动并加以改善。
五、估价比率 p / (ep )
估价比率（appraisal ratio）这种方法用资产组合的阿 尔法值除以其非系统风险，它测算的是每单位非系统风险 所带来的非常规收益，前者是指在原则上可以通过持有市 场上全部资产组合而完全分散掉的那一部分风险。每一种 指标都有其可取之处。由于各种经风险调整收益的指标在 本质上是不同的，因此它们对于某一基金业绩的评估并不 完全一致。
有效的业绩评估需要两个必不可少的环节：第一个环 节是确定投资绩效是好是坏。第二个环节是进一步区分这 一业绩的具体来源。不幸的是，要完成这两项工作都有一 定的困难。因此，本章不仅将介绍评估证券组合业绩时所 提出和适用的方法，而且还要讨论在使用这些方法中所碰 到的问题。
第一节 如何衡量投资回报
一、投资回报的测度
N (rp ) rf p (rm rf ) p rp N (rp )
七、M 2 测度（M 2 Measure）
M 2 E(rp*) E(rm )
❖ 如果 M 2 0 ，说明资产组合收益率领先市场指数
❖ 如果 M 2 0 ，说明资产组合收益率落后于市场组合
八、绩效比较
第三节 选股和择时能力
Fama（1972）认为，基金业绩可以通过基金的两种 预测能力进行分析，一是“微观预测”能力，指向对于各 股票整体而言，预测个股的价格走势的能力；二是“宏观 预测能力”，指预测整个股票市场的总体价格走势的能力。
用收益的标准差所衡量的收益变异性（ p）。特雷诺比率
是用所实现的投资组合收益率 rp 超过无风险利率的部分，
除以用投资组合p值所表示的变异性。
夏普比率（SR）= rp rf
p
三、特雷纳测度：(rp rf ) / p
与夏普测度指标相类似，由杰克·特雷诺（ Jack Tr e y n o r）所建立的收益与变异性比率(Reward-to-volatility Ratio)，称为特雷诺比率（Tr e y n or’s measure）给出了单 位风险的超额收益，但它用的是系统风险而不是全部风险。
它表示基金投资组合收益率与相同系统风险水平下市场基 准组合收益率的差异。如果大于零表示基金业绩优于市场基准 组合，反之，当詹森指标小于零，则基金业绩不及市场基准组 合。
詹森模型奠定了基金绩效衡量的理论基础，也是至今为止 使用最广泛的模型之一。但是，詹森指数评估基金隐含了一个 假设，即基金的非系统风险已经通过投资组合彻底的分散掉了， 因此，该模型 只反映了收益率和系统风险因子之间的关系。如 果基金没有完全消除掉非系统风险，则詹森指数可能给出错误 的信息。