有色金属市场_点价及跨市套利

有色金属市场跨市对冲交易
交易标的物: 跨市场比价 Ratio, 或贸易条件
从交易逻辑上讲, 跨市场套利的基本条件应当具备有:
1) 跨市场的交易商品为同质且标准的交割品; 2) 跨市场具有较高的流动性, 适合一定规模的资金运作； 3) 跨市场的进出口贸易流程透明，没有贸易壁垒，而且进出口贸易对贸易 条件敏感度高，进出口贸易物流具有一定规模，可自动修正纠偏过高/过 低的贸易条件(或跨市比价).
有色金属市场跨市对冲交易
LME的价差结构变化受更多因素的影响, 某种程度上也更容易受到操控. 2011-2
2009-10
2011-9
有色金属市场跨市对冲交易
案例分析: 比价的异常变化20118-9
受隔夜LME大跌的影响, 上海直 接跌停板开盘, 然而停板上大幅 换手, 市场当日比价从开盘7.45 涨至收盘7.52, 国内当日较外盘 多涨接近600元/吨, 显示出强烈 的看涨氛围.
有色金属市场跨市对冲交易
浅谈融资性进口与政策变化
转口贸易外汇收入在对外支付之前不得结汇 信用证/保函/承兑汇票三类保证金纳入存款准备金缴纳范围 ….下一步?
有色金属市场跨市对冲交易
比价交易策略 • 被动型策略
围绕比价交易区间波动的周期性, 捕捉中期的比价有利波动方向 比价波动的大概率方向; 正向套利/ 反向套利 比价交易的时间价值/迁仓收益或损失 筹码的分布及调整 风险评估及突发风险的防范 资金平衡风险/ 政策风险/ 交易制度风险(停板) /其他不确定
在LME/SHFE锌的正套交易中, 市场下跌有助于头寸组合盈利增 长, 反则反之. 通常情况下, 我们可以忽视这种不对称风险, 然而在 市场剧烈波动或者头寸规模庞大的情况下, 交易商应该清楚认识 到风险的存在.
有色金属市场跨市对冲交易
均衡贸易比价: 进口成本及出口成本核算
这是一个具体时点上的静态的数据结构, 摘取自2012-3-9
数量 V2
Ratio P2/P1=r
盈亏变化
假设比价不变仍r
盈亏平衡
有色金属市场跨市对冲交易
通常情况下, 我们大致采取的套利头寸比例是1手LME铜铝锌(25吨)对 应4手SHFE(20吨), 即头寸比例按吨数测算为5:4; 或1手Comex铜 (25000磅)对应2手SHFE(10吨). 实际运作之中, 会存在组合的比价delta非中性. 在CMX/SHFE铜的正套交易中, 市场下跌有助于头寸组合盈利增长;
虽然难以量化统计分析, 但是在中国因素成为市场定价的主导因素之后, 还 是可以很明显看到一些逻辑上的对应点.
有色金属市场跨市对冲交易
案例分析: 重新回顾上海的库存周期
中国铜表观消费需求增速和中国 半加工铜产出增速之间出现了自 2009年以来的最大的背离
如何解读 上海的实际库存周期和数据反映出来的库存周期可能存在时间差 这导致了通常人的感觉和实际数据的表现存在背离
有色金属市场跨市对冲交易
案例分析: 2011年12月份上海铜库存周期的逆转 12月份合约交割前, 现货挤仓和现货升水达到极致, 即 期点价套利窗口也完全打开, 大量的货物报关完税进口, 现货供应紧张的格局在暗中发生质的变化.
库存重建 v 库存释放 Lending交易
在12月20日以后上海现货已经对盘面形成200-300的贴水, 但是期货价差结构 依然保持了大幅的Back格局, 并在12月19日盘中下跌中达到了月度升水450500元/吨, 这是和现货反映的信号极其矛盾的.
点价期: M-2 M-1, M, M+1, M+2
有色金属市场点价交易讨论
点价 – 市场趋势的基本判断 点价期延长以及相应的成本 点价和跨市套利
技术分析 vs 基本面分析
点价的时机选择 • 平稳运行的市场 • 大幅波动的市场
道氏理论 主要趋势/ 次要趋势 / 短期趋势 三大假设 • 主要趋势不会受到人为的操作影响 •市场价格反应一切信息 •道氏理论是客观化的分析理论
有色金属市场跨市对冲交易
比价的波动与市场预期\市场结构
有色金属市场跨市对冲交易
比价的波动与市场预期\市场结构 ! 远期升水和现货升水的意义
站在不同的交易商角度看, 不同的市场结构
代表着完全不同的理解
高远期升水自然诱发生产厂商卖出保值,
供应商, 现货商和贸易商
多头支付时间溢价成本;
消费商, 中间用户 库存持有者 投机商 被动型指数跟踪基金
Pricing－点价，又称作价。点价是期货交割的一种定价方式， 即对某种远期交割的货物，不是直接确定其商品价格，而是只 确定升贴水是多少。然后在约定的“点价期”内以国际上主要 期货交易所某日的期货价格作为点价的基价，加上约定的升贴 水作为最终的结算价格。
“点价”方式，即先定下基差，期货价格由买方在未来一段时 间内选择确定，这一“期货价格＋基差”的定价方式，为现货 企业提供了更多的选择，并一定程度上降低了传统贸易定价方 式的价格风险。
对于进出口数据国内外交易 商解读上的分歧. 进口规模较大的影响是增加 国内市场的供应压力还是说 减少国际市场供应压力? 反之 亦然.
有色金属市场跨市对冲交易
贸易物流来平衡不同市场之间的供需平衡差异
锌锭市场在国内产能以及供应相对过剩的情况下, 依然处于净进口状态. 锌锭什么情况下会进入或维持现货升水的格局?
• 主动型策略 灵活把握比价交易的异动性, 突击交易 突击交易往往是能带来最短时间带来最大收益的交易模式 成功案例的总结以及失败案例的分析及风险规避
有色金属市场跨市对冲交易
展期收益测算, 套利组合的时间价值
时间跨度11个月, 从1004合约逐渐迁仓至1103合约, 上海空头迁 仓10次, 按照月均迁仓170元/吨测算, 空头价格提高1700元/吨; LME多头同时迁仓10个月, 按照12美元/月的成本测算, 多头成本 提高120美元, 按照当时人民币6.66汇率水平, 约合800元/吨. 如 果考虑到25吨:20吨的头寸比例, 多头成本提高1000元/吨. 在比价不变的情况下, 仅仅迁仓收益就达到700元.
显然, 在不同的汇率水平和比价水平上, 为了保持组合delta中性, 跨市套利 多空比例是一个动态参数.
时点 t=1
t=2
LME P1 假设LME价格变化△p P1+△p LME盈亏 △p*V1*RMB 头寸数量对比
数量 V1
SHFE P2
(P1+△p)*r 国内盈亏 △p*r*V2 V1/V2=r/RMB
高现货升水表明消费者被迫接受更高的 即期定价, 为即期的供货支付额外的溢 价, 因此消费商建立库存的需求迫切.
套利交易商
银行和融资商, 库存融资
需要动态的看待升贴水结构, 没有绝对
有色金属市场跨市对冲交易
案例分析: 2011-2 ~ 2011-9 随着市场价格水平的变化, 升贴水 结构在发生相应的变化.
有色金属市场点价及跨市套利策略
Pricing & Arbitrage in Non-ferrous Market Globally
Updated: March’ 2012
有色金属市场点价交易讨论
概念 点价 Pricing, 相对于固定价, 平均价以及期权组合定价 点价期 QP (Quotation Period)
v 贸易商;
有色金属市场跨市对冲交易
比价的历史波动轨迹, 2000-2011 上世纪90年代后期, 跨市场套利交易开始为部分主流资金所关注, 关于套 利交易的理论和实践都在摸索之中; 比价波动和价格涨跌具有一定的相 关性. 2005年7月21日人民币汇改以后比价的波动显著加剧; 中国市场从影子市场发展成为区域性定价中心, 比价本身被赋予更多的 定价意义.
点价是一个综合性的项目, 既 然涉及现货作价, 它首先是一 个基本面紧张或宽松的判断; 同时, 在选择合适的时点和价 格确定价格的时候, 它一定是 需要起码对市场运行的中期趋 势进行判断.
有色金属市场点价交易讨论
市场价格波动的风险
国际大宗商品市场从来都是以价格风险巨大而昭著的, 无论是能源还是 金属亦或是农产品, 每隔几年都会有重大的风险事件爆发. 仅以近30年来 的LME市场为例: •锡危机 1985-1986, 国际锡业协会破产, LME被迫重组 •铝逼仓 1988-1989, 菲尔普斯公司做空100万吨被迫砍仓, 价格从1987年 1000多美元暴涨至1988年下半年3000美元, 现货升水1000美元. •住友铜 1995-1996, 滨中泰男5%先生 v 量子/ 老虎基金; 100-200万吨 •株冶锌 1997, 40万吨过度抛空, 瑞士嘉能可(Mark Rich在锌锭上的失败) •国储铜 2005, SRB国内四度拍卖现货无疾而终
有色金属市场跨市对冲交易
贸易溢价Premium反映出市场贸易需求强弱, 既是外部变量, 又是自生变量 2011年Codelco长单溢价115美元
长单合同: CODELCO年度基准价 即期市场: 贸易商主导的市场定价
有色金属市场跨市对冲交易
贸易物流来平衡不同市场之间的供需平衡差异 对于中国表观消费需求数据 的合理解读. 隐性库存的规模和释放.
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价差结构变化之中的交易机会以及对跨市套利的策略影响; 铝2011年7月
26-July; 27-July: 异常的价差结构, 现货升水结构下的免费午餐; 买9抛 10铝锭的充分逻辑 现货升水刺激的投机推动; 9月底铝锭现货点价窗口打开, 9月 底上海交易所铝锭库存跌落至7.7 万吨, 仓单仅为1.36万吨. 截至12月中旬, 点价窗口彻底打开
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交易标的物: 跨市场比价 Ratio, 或贸易条件
长期的图表
近3年的图表
有色金属市场Hale Waihona Puke Baidu市对冲交易
比价的变动, 围绕着均衡贸易比价周期性的波动, 主要影响因素: 1. 汇率水平的变化
人民币汇改历程 2. 上海市场区域消费定价与伦敦市场全球定价的差异性
矿业巨头的垄断和消费商的高价抵制 贸易溢价Premium的谈判 3. 商品属性与金融属性的角色变迁, 库存建立与去库存化De-Stocking周期 杠杆化与去杠杆化De-Leverage 融资贸易的兴起, 信用证及展期 4. 市场参与者人为主观性因素 市场参与者对于未来价格的预期差异, 投机商 vs 保值商; 生产商
相对于LME而言, 某种意义上上海市场的价差结构具有更强的交易意义.
有色金属市场跨市对冲交易
考虑到实际运作中的远期点价, 情况会略有不同, 远期点价出现盈利的几 率大大降低.
有色金属市场跨市对冲交易
案例分析: 重新回顾上海的库存周期
关注 • 库存重建和释
放的时间跨度 • 不同库存周期
内比价的变化
有色金属市场跨市对冲交易
剔除汇率因素后的现货比价走势, 围绕中轴周期性震荡波动的特征还是比较明 显, ----虽然导致比价波动的因素逐渐更为复杂化了. 这符合套利交易的经济学逻辑基础, 即通过贸易物流来自动纠偏过高或者过低 的贸易条件. 只要中国的资源对外依存度和需求规模不发生根本改变, 比价的波动依然会延 续着震荡波动的特征. 相对供应过剩和相对供应紧张会交替出现, 互为因果.
•还不包括更多的中小型的风险事件, 无法枚举
有色金属市场点价交易讨论
点价的价位选择 •生产成本区域 •正常贸易利润区域 •超额回报区域
无论市场参与者如何辩解或者笃定, 点价行 为本身也具备强烈的不确定性, 成功的点价 交易也不过是站在了大概率分布的那一头 而已.
有色金属市场跨市对冲交易
1. 理解跨市对冲交易的标的物: 跨市比价, 或贸易条件 2. 理解跨市对冲交易的交易策略和风险控制 3. 案例分析及进一步的探讨
有色金属市场跨市对冲交易
跨市场对冲头寸比例及调整
在严格进行跨市套利比价交易的时候，由于税收和汇率因素，LME和 SHFE的头寸比例并非1:1，而是一个动态的参数。我们做一个简单的推理 ，即不考虑价格因素（P1 P2），也不考虑涨跌因素△p，只要比价维持r ，套利组合应当是盈亏平衡。在这样的条件下，头寸数量比例为r/RMB。
有色金属市场跨市对冲交易
案例分析: 2011年12月份上海铜库存周期的逆转 续 库存重建期 v 反套 库存释放期 v 正套 这一逻辑关系的历史回溯以 及现实交易指导
时间价值与升贴水结构 投机偏好与套保交易 消费心理与价格抵制
有色金属市场跨市对冲交易
上海市场价差结构与即期现货点价盈亏
在即期点价盈亏中, 作为可比较性考虑, 我们并未计入贸易溢价因素, 只计算关税(0)和增值税(17%).