信贷约束、资源错配与中国经济波动

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te1 wt nt rt kt Et e Vt1 t
均衡状态时，市场只存在最优契约贷款，因此厂商价值最大化问题受激励相容约束。
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信贷约束、资源错配与中国经济 波动
撰稿人 ：林滨 指导老师：钟若愚
摘要
改革开放以来，中国经济呈现出不同于其他国家的波动特征：一方面产出波动剧 烈，就业、投资和资本波动相对平滑，说明存在对产出波动的放大机制；另一方 面消费波动过大。为解释我国特有的经济波动特征，本文建立一个包含消费者信 贷约束和厂商信贷约束的RBC模型。研究发现，厂商信贷约束通过资源错配，引 起总体效率的波动，导致产出的过度反应，即金融乘数效应。对模拟结果的分析 发现效率波动与技术冲击共同构成了产出波动来源，并且厂商信贷约束程度上升， 效率波动增大。引入消费者信贷约束显著增加总消费波动，同时厂商信贷约束也 会间接增加总消费波动。
经济故事 假设存在两种类型的消费者——家庭和企业家。消费者信贷约束体现为只有一部 分的家庭可以通过借贷平滑消费，剩余家庭则不能。企业家经营厂商，获得厂商 利润。每期开始时厂商必须向金融中介支付一笔固定的金融中介费用进入金融市 场，才能进行贷款，并在当期结束时偿付贷款，期间不产生利息。由于贷款契约 不是强制偿付的，厂商有毁约的动机，金融中介要求厂商抵押部分资产，并且可 贷资金上限不超过其抵押的资产价值——由此在厂商间引入了信贷约束。厂商生 产同质商品，生产技术是规模收益不变的。假设厂商的生产技术不仅受技术冲击， 还受各自效率水平的影响。假设在每期结束时，厂商将所有超额利润分配给企业 家。
其他重要参考文献
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bt 例上升，但金融中介费用不变，厂商的生产成本贷款上限与产出之比（ ）上升，厂商间信 Yt
信贷约束作用机制
由于受信贷约束，厂商的贷款上限是其抵押资产价值，正向技术冲击提高厂商 的抵押资产价值，从而提高厂商的贷款上限。由于获得更多贷款，高效率厂商 雇佣更多的劳动力和资本扩大生产，厂商的资产价值进一步提高，形成了连锁 反应。而低效率厂商由于无法获得足够的信贷资源被挤出生产。因此在正向技 术冲击与厂商间信贷约束的共同作用下，生产要素由低效率厂商流向高效率厂 商，提高了经济的总体效率水平，总产出进一步增加，产生了乘数效应。
主要参考文献回顾
国内已有部分学者将信贷约束角度引入RBC模型解释中国的经济波动现象。胡永 刚、刘方(2007)、吕朝凤、黄梅波(2011)、陈晓光、张宇麟(2010)各自从不同角 度将信贷约束引入RBC模型来解释中国经济波动。他们的研究在一定程度上改善 了RBC模型对中国经济波动的模拟效果，但他们的研究不足之处在于：（1）模型 在引入信贷约束时，并没有考虑信贷约束的产生机制，只是将信贷约束作为外生 变量赋于模型；（2）没有研究信贷约束对经济波动的影响路径；（3）没有关注 到经济内部对于产出波动的放大机制。 基于以上研究的不足，本文的创新体现在：（1）在建立模型时是通过分析信贷 市场的道德风险问题引入厂商信贷约束；（2）证明信贷约束是通过资源错配引 起效率的波动，影响经济波动；（3）厂商信贷约束对产出波动存在金融乘数效 应，放大了产出波动。本文与以上研究相比，一个重大的不同在于没有引入政府 消费。之前的研究是为了产生与现实相符的消费波动而引入政府消费，但在本文 中，在不引入政府消费的前提下，产生了与现实相符的消费波动。
中国经济特征化事实
表1 1978-2013年中国实际数据与标准RBC模拟结果对比表（H-P滤波后）
变量
产出 资本 投资 消费 就业 技术水平
实际经济 RBC基础模型 模 拟 经 济 标准差 的 相 对 于 标准差 相 对 于 产出的 产 出 的 K-P方差比 标准差 标准差 0.045 1.000 0.034 1.000 75.58% 0.022 0.494 0.016 0.475 72.60% 0.084 1.876 0.100 2.938 118.37% 0.034 0.752 0.016 0.460 46.23% 0.006 0.126 0.001 0.032 19.50% 0.035 0.779 0.034 1.000 97.08%

1
s.t. wt nt rt kt lt (流动性约束)
te1 wt nt rt kt Et e Vt 1 t
（1） （2）
te1 lt Et e Vt （激励相容约束） 1 t
max
的厂商，经济的总体效率水平为 t
max
。而存在厂商信贷约束的经济
中，拥有最高效率的厂商只能获得部分信贷资源，剩余部分流向拥有较低效率水平的厂 商。最终，效率值为 t* t
max
的厂商贷款，进行生产，经济的总体效率水平下降，
t* t 1
max
。因此厂商间信贷约束引起资源错配，降低了经济的总体效率。

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1
te1 [lt wt nt rt kt ] Et (1 ) e Vt 1 , t
是厂商资产抵押比例，表示当厂商拒绝偿债时，金融中介获得的厂商资产份额。 越
大，贷款契约的执行力度越强。
te1 最优契约使得 V V ,可得 lt Et e Vt 1 （激励相容约束） 。厂商的 t
选题背景与意义 改革开放以来，中国经济表现出许多不同于其他国家的波动特征。主要为以下两 方面：1)相较于发达国家，产出波动明显偏大，但就业、投资和资本波动较为平 滑，说明中国经济中存在引起产出波动的放大机制； 2)消费波动明显大于发达国家。
考虑到中国特殊国情，在分析这些特殊波动特征时，一些制度性因素必须考虑在 内。我国的金融改革明显滞后于经济发展水平，消费和生产过程中面临着普遍过 紧的信贷约束。由于金融体系发展的地区性不平衡，一部分消费者无法通过信贷 平滑消费，导致总消费的剧烈波动；厂商间的信贷约束，特别是高效率的私有企 业难于获得贷款是造成产出剧烈波动的潜在因素。因此我们认为应将消费者和生 产者分别面临的信贷约束引入RBC才能对中国的经济波动做出合理解释。
模型
对于效率值为 厂商不毁约时的净价值：
Vt
N
At kt

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1
te1 [lt wt nt rt kt ] lt Et e Vt 1 t
其毁约时的净价值：
Vt
D
ห้องสมุดไป่ตู้
At kt
N D
t t
可贷资金上限是 的单调递增函数:资产抵押比例越高，可贷资金上限越高。
生产与信贷的分配
结论一：在 t 期，经济中只有效率值大于等于 t 的高效率厂商向金融中介融资进行生产，
*
其余效率值低于 t 的厂商处于闲置。
*
信贷约束与资源错配
结论二：厂商间信贷约束通过影响信贷资源在厂商间的分配,形成资源错配,降低经济的总体 生产率水平。越高的信贷约束水平,资源错配现象越严重,全要素生产率下降越明显.
b t Yt 1
* t 1/
(10) ，临界效率水平和生产成本贷款上限与产出之比（信贷约束
水平）存在着一一对应关系：生产成本贷款上限与产出之比越高——越低的信贷约束水 平，对应着越高的临界效率水平。信贷约束水平下降意味着更多的信贷资源流向高效率企 业，提高了临界效率水平。考虑一个不存在厂商间信贷约束极端情况，所有的信贷资源流 向了拥有最高效率 t
模型 消费者
受约束消费者（数量为m）
不受信贷约束消费者（数量为1-m）
企业家（数量为1）
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模型 厂商
对于效率值为
厂商的价值最大化问题为

1
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金融乘数与放大机制
结论三：只有在金融中介费用大于零的前提下，厂商间信贷约束才会使产出 对技术冲击的反应存在乘数效应，即金融乘数。
信贷约束对产出波动的放大机制：考虑一个正向技术冲击，在冲击发生的当期，厂商的 产出增加，提高其资产价值。在最优贷款契约下，厂商的总可贷款上限（ lt ）呈相同比