证券投资学第七章公司价值分析-文档资料

2、市净率法
♫ 定义
♫ 股票价格与每股净资产(book value per share, BVPS)的比 率
♫ 市净率反映了市场对上市公司净资产经营能力的溢价判 断。
应用
实际PB高于理论PB，股价高估，卖出；
实际PB低于理论PB，股价低估，买入
稳定增长公司的股票价值为：P
0
D
r
1
g
用 E P S 0 股 息 支 付 代率 替 ( 1 g ) D 1
（2）宝钢在国内是钢铁行业的龙头企业，众多产品具有 很高的技术含量，再过内具有较强的竞争优势
（3）钢铁行业的理论市盈率水平（动态）为16倍，宝钢 股份的理论动态市盈率和静态市盈率分别为18倍和16.4倍。
问不考虑交易成本，A的投资行为是否正确。
计算实际P/E 并与理论比较
➢ X公司某年的每股收益为3.82美元，同年 公司将收益的74%作为股息派发，预期收 益和股息的长期增长率为6%，公司股票 的β值为0.75，政府债券利率为7%，市场 风险溢价为5.5%。
（3）没有交易历史的上市公司，无法使用CAPM模型来 估计必要收益率
（4）股利发放不稳定的上市公司也不适用
3、自由现金流量模型
现金流量折现法是指通过预测公司未来盈利能力，据 此计算出公司净现值，并按一定的折现率折算，从而 确定股票发行价格。
现金流量折现法(Discounted Cash Flow Technique)： 在实际操作中现金流量主要使用实体现金流量和股权 现金流量。
必要收益率=7%+(0.75×5.5%)=11.13% 市净率=0.15×0.74×1.06/(0.1113-0.06)
=2.29倍 估值日实际市净率为2.44倍,股价合理否?
破发”是股价跌破发行价，而“破净”则是股价跌破
每股净资产值。
举例
A于2008年3月7日以15.25元/股的价格购买了1000股宝钢股 份（600019），他还查询了如下数据：
（1）宝钢股份2007年的每股收益（EPS）为0.73元。如果 宝钢股份2004年、2005年和2006年的每股收益分别为0.55 元、0.60元、0.66元，以宝钢股份过去四年的几何平均增 长率作为宝钢2008年的预计收益增长率。g=0.099
➢ 在评估当日,西南贝尔公司的股价为78美元,为维持目 前的股价,该公司未来的利润和股息增长率应为多少?
解析： （1）CAPM--必要收益率
=7%+0.95×5.5%=12.23% 股票价值=2.73×(1+6%)/(12.23%-6%) =46.45美元
（2）78=2.73*(1+g)/(12.23%-g) g=8.43%
2. 企业自由现金流=EBIT（1-税率）+折旧-资本性 支出-净营运资本追加额
将企业不同权利要求者的现金流加总在一起
7.3 相对估值法
相对估值法，又称价格乘子法，是指股票价 格与上市公司基础会计数据的比例关系。
1、市盈率 • 静态市盈率（trailing P/E） 每股收益为 过去一年的收益数据 • 动态市盈率 (leading P/E) 每股收益为未 来一年的预测收益数据
公司利润和股息必须保持每年8.43%的速度 增长,才能支持目前的股价。
关于股利
股利政策（收 益中有多大部 分应作为股利 付出，多大部 分留存下来？） 是否影响股票 价值？
案例
航通股份公司2001年的税后净利润为8000万元， 由于公司尚处于初创期，产品市场前景看好，产 业优势明显。确定的目标资本结构为：负债资本 为70%，股东权益资本为30%。如果2002年该公 司有较好的投资项目，需要投资6000万元，该公 司采用剩余股利政策，则该公司应当如何融资和 分配股利。
稳定增长公司的股票价值为：
P0
D1 rg
P0EPS0股 息 r 支 g付 率 (1g)
其中，EPS—t 第t年每股收益
用市盈率表示：
静态市盈率
P0 P支 付 比 率 (1g)
EPS0 E
rg
如果市盈率依据下一期期望利润计算：
动态市盈率
P0 P支付比率 EPS1 E1 rg
确定理论P/E的基准标杆的方法
销售收入 - 经营费用 = 利息，税收，折旧，
摊销前收益（EBITDA） - 折旧和摊销
（二）企业自由现金流（FCFF）
一般来说，其计算方法有两种：一种是把企 业不同权利要求者的现金流加总在一起；另一 种方法是从利息税前收益（EBIT）开始计算， 得到与第一种方法相同的结果。
1. 企业自由现金流=股权资本自由现金流+利息费 用（1-税率）+偿还本金-新发行债务+优先股股 利
源自文库
P0EPS0股 息 r 支 g付 率 (1g)
定义： ROE = EPS0
BV0
则有：P0B V0R O E r支 付 g比 率 (1g)
其中，R O E — 净资产收益率 B V 0 — 每股净资产
用市净率表示：
P 0 PR O E支 付 比 率 (1g)
B V 0 B V
rg
如果是根据下一期预期收益计算，则公式 可以简化为：
Vt 1(1Dtr)t
D0(1g)t
t1 (1r)t
D1 r g
对公式的理解
（1）投资者对于股票价格的预期是所有未来期望发放 的股利的现值总和。
（2）贴现率为企业权益资产的必要收益率，给定股利 发放政策不变，企业的必要收益率越高，则企业股价 越低。
（3）给定企业风险不变，股利增长速度越高，企业股 价越高，反之亦然。
第七章 公司价值分析
第一节 公司基本分析
1、公司基本情况分析 公司概况及产业竞争地位分析 公司经济区位分析 公司价值链分析
2、公司战略定位分析 成本领先战略 差异化战略 聚焦战略
3、公司竞争优势分析 企业的资源 核心能力
7.1.1 公司基本情况分析
公司概况及产业竞争地位分析
--基本概况：所处的产业、公司的主要经营业务、产品 和服务等等
例：同方公司去年每股支付股利0.5元，预 计股利将以10%的速度增长，同方公司适用 的必要收益率为12%，则今年同方公司股票 每股价值为？
VD 0(1g)0.5(110% )27.5元 rg 12% 10%
➢例：某年美国西南贝尔公司的资料如下：
➢当前每股收益为4.33美元,股息派发比率为 63%,当前每股股息为2.73美元,预计未来 的利润和股息的年增长率为6%,股票的β值 为0.95,国库券利率为7%,市场模型的平均 风险溢价为5.5%。试求该只股票价值？
1.实体现金流量是指企业全部投资人拥有的现金流量总和。 实体现金流量通常用加权平均资本成本(即WACC)来 折现。
2.股权现金流量是指实体现金流量扣除与债务相联系的 现金流量。
股权现金流量通常用权益资本成本来折现，而权益资 本成本可以通过资本资产定价模型（CAPM）来求得。
（一）股权自由现金流 （FCFE）
首先，确定按目标资本结构需要筹集的股东权益 资本为：
6000×30%=1800（万元）
其次，确定应分配的股利总额为：
8000－1800=6200（万元）
因此，航通股份公司还应当筹集负债资金：
股利贴现模型的缺点
（1）不适用于没有股利发放历史或未来没有明确股利发 放政策的上市公司
（2）不适用于股利发放与企业收益没有直接关系的上市 公司
（1）同类行业内，风险因素和经营状况相似的企业 （2）上市公司所在行业的平均值 （3）上市公司的历史平均值 （4）市场指数的P/E值
不同情况下不同的理论市盈率
（1）不同市场的企业的市盈率不同 （2）不同行业的企业的市盈率不同 （3）同一行业不同地位的企业市盈率不同
应用：
理论市盈率与实际市盈率的比较 当实际P/E高于理论P/E时，股价 高估，应卖出 当实际P/E低于理论P/E时，股价 低估，应买入
--竞争地位分析：SWOT(优势、劣势、机会、威胁) 公司经济区位分析
--区位自然条件和基础条件 --区位内政府相关政策 --区位内经济特色
公司价值链分析 --基本活动：内部后勤、生产作业、外部后勤、市场销
第二节 公司价值分析
一、绝对估值法 绝对估值法的核心理念是“股票是未来预期现金流以
合理贴现率进行贴现的现值”。 二、相对估值法 相对估值法又称乘数估值法，最常用的相对估值法包
解析：必要收益率 r=7%+0.75×5.5%=11.13%
P/E=0.74×1.06/(0.1113-0.06)=15.29倍
以估值日当天公司股价65.02美元计算的
P/E=65.02/3.82=17.02倍
该公司股票的市场价格合理否？
通常情况下，股市中平均市盈率是由一年期的银行存 款利率所确定的，比如，现在一年期的银行存款利率 为3.87％，对应股市中的平均市盈率为25.83倍，高于 这个市盈率的股票，其价格就被高估，低于这个市盈 率的股票价格就被低估。
ROE
P/BV
被高估 低ROE 高P/BV
低ROE 低P/BV
高ROE 高P/BV
被低估 高ROE 低P/BV
➢X公司某年的每股收益为3.82美元，同年公 司将收益的74%作为股息派发，预期收益和 股 息 的长 期 增长 率 为 6% ， 当年的 ROE为 15%，公司股票的β值为0.75，政府债券利 率为7%，市场风险溢价为5.5%。
P0 PROE支 付 比 率
BV1 BV1
rg
➢P/BV比率是有关净资产收益率、股息支付 比率和增长率的递增函数，是关于公司风险 的递减函数
➢ 净资产收益率高的公司，股票价格相对较 高；净资产收益率低的公司，股票价格相对 较低
➢关注市净率较低净资产收益率较高，或市净 率较高净资产收益率较低的公司
被高估或被低估的证券
括市盈率、市净率等。
7.2 绝对估值法
1. 基于股利的股利贴现模型
假设：股票的价值等于未来永续现金流的现值
VD 1
D 2
D t
1r (1r)2
t1(1r)t
Dt 第t期的股利 r 为权益资本的必要报酬率 V 当期股票价值
2、固定增长股利贴现模型
假定股利每期按一个不变的增长率g增长
D tD t1(1g)D 0(1g)t