第七章杠杆效应与资本结构
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07第七章杠杆作用与资本结构
• 财务杠杆系数、固定的财务成本越大， 财务风险越大：反之，越小。
• 例见P155
路漫漫其修远兮, 吾将上下而求索
三、联合杠杆与联合风险
• （一）联合杠杆 • 也称复合杠杆或总杠杆。是经营杠杆和财
务杠杆的综合。表现为销售量变动导致每 股利润大幅度变动。 • 联合杠杆系数＝经营杠杆系数×财务杠杆系 数
07第七章杠杆作用与资 本结构
路漫漫其修远兮, 吾将上下而求索
2020年4月6日星期一
第一节 杠杆作用与风险
• 一、经营杠杆与经营风险 • （一）经营杠杆或营业杠杆 • 在其他条件不变的情况下，产销量的增
加虽然一般不会改变固定成本总额，但 会降低单位产品所分摊到的固定成本， 从而提高单位产品的利润水平，使息税 前利润的增长率大于产销量的增长率。
路漫漫其修远兮, 吾将上下而求索
联合杠杆 （combined leverage)
△EPS/EPS
△S/S
路漫漫其修远兮, 吾将上下而求索
（二）联合杠杆衡量
• 联合杠杆系数＝经营杠杆系数×财务杠杆 系数
路漫漫其修远兮, 吾将上下而求索
例：
某企业去年销售额为500万元，息税前利 润率为10%，借款总额为200万元，平 均借款利率为5%，该企业历史复合杠杆 系数为2.5，试求今年在销售增长10%的 情况下，企业的息税前利润达多少？
• EBIT与S变动率不一致
• 例见书P151
路漫漫其修远兮, 吾将上下而求索
△EBIT/EBIT
营业杠杆 （operating leverage)
勇于开始，才能找到成 功的路
△S/S
路漫漫其修远兮, 吾将上下而求索
• （二）经营杠杆衡量
• 经营杠杆系数 • DOL=
• 例见P155
路漫漫其修远兮, 吾将上下而求索
三、联合杠杆与联合风险
• （一）联合杠杆 • 也称复合杠杆或总杠杆。是经营杠杆和财
务杠杆的综合。表现为销售量变动导致每 股利润大幅度变动。 • 联合杠杆系数＝经营杠杆系数×财务杠杆系 数
07第七章杠杆作用与资 本结构
路漫漫其修远兮, 吾将上下而求索
2020年4月6日星期一
第一节 杠杆作用与风险
• 一、经营杠杆与经营风险 • （一）经营杠杆或营业杠杆 • 在其他条件不变的情况下，产销量的增
加虽然一般不会改变固定成本总额，但 会降低单位产品所分摊到的固定成本， 从而提高单位产品的利润水平，使息税 前利润的增长率大于产销量的增长率。
路漫漫其修远兮, 吾将上下而求索
联合杠杆 （combined leverage)
△EPS/EPS
△S/S
路漫漫其修远兮, 吾将上下而求索
（二）联合杠杆衡量
• 联合杠杆系数＝经营杠杆系数×财务杠杆 系数
路漫漫其修远兮, 吾将上下而求索
例：
某企业去年销售额为500万元，息税前利 润率为10%，借款总额为200万元，平 均借款利率为5%，该企业历史复合杠杆 系数为2.5，试求今年在销售增长10%的 情况下，企业的息税前利润达多少？
• EBIT与S变动率不一致
• 例见书P151
路漫漫其修远兮, 吾将上下而求索
△EBIT/EBIT
营业杠杆 （operating leverage)
勇于开始，才能找到成 功的路
△S/S
路漫漫其修远兮, 吾将上下而求索
• （二）经营杠杆衡量
• 经营杠杆系数 • DOL=
杠杆作用与资本结构课件
市场风险
市场利率、汇率等因素的变化可能对高杠杆企业造成较大的冲击，影 响其财务状况和经营稳定性。
风险控制的方法
01
02
03
04
设定债务上限
企业可根据自身风险承受能力 设定债务上限，以控制债务规
模，降低杠杆风险。
Hale Waihona Puke 多元化融资渠道通过多元化的融资渠道，降低 对单一融资渠道的依赖，从而
分散风险。
合理安排还款计划
04
杠杆作用的风险与控制
杠杆作用的风险
债务风险
高杠杆可能导致公司债务负担过重，一旦经济环境恶化或经营状况不 佳，公司可能面临无法偿还债务的风险。
再融资风险
在杠杆作用下，公司的资本结构变得较为脆弱，再融资能力可能受到 影响，一旦无法顺利获得新的融资，可能会引发流动性危机。
过度投资风险
在追求高回报的动机下，高杠杆可能促使企业过度投资风险较高的项 目，从而增加经营风险。
企业B的资本结构与杠杆作用
总结词
适中的资本结构
详细描述
企业B的资本结构中，债务和权益融资比重适中。这种结构平衡了财务灵活性和风险，既利用了债务 的税收优惠，又保持了稳健的财务状况。
企业C的资本结构与杠杆作用
总结词
激进的资本结构
详细描述
企业C的资本结构中，债务比重较高 ，权益融资比重较低。这种激进的资 本结构能够最大化债务的税收优惠， 但同时也增加了财务风险和破产的可 能性。
研究方法
研究主要采用实证分析方法，利用大样本数据对理论模型进行检验，并采用多种统计方法对结果进行稳 健性检验。
对未来研究的展望
研究方向
研究方法
未来研究可以进一步探讨杠杆作用与 资本结构的动态调整过程，以及资本 结构调整对企业绩效和市场价值的影 响。此外，可以研究宏观经济政策、 市场环境、制度背景等因素对资本结 构的影响，以及这些因素如何通过资 本结构影响企业价值。
市场利率、汇率等因素的变化可能对高杠杆企业造成较大的冲击，影 响其财务状况和经营稳定性。
风险控制的方法
01
02
03
04
设定债务上限
企业可根据自身风险承受能力 设定债务上限，以控制债务规
模，降低杠杆风险。
Hale Waihona Puke 多元化融资渠道通过多元化的融资渠道，降低 对单一融资渠道的依赖，从而
分散风险。
合理安排还款计划
04
杠杆作用的风险与控制
杠杆作用的风险
债务风险
高杠杆可能导致公司债务负担过重，一旦经济环境恶化或经营状况不 佳，公司可能面临无法偿还债务的风险。
再融资风险
在杠杆作用下，公司的资本结构变得较为脆弱，再融资能力可能受到 影响，一旦无法顺利获得新的融资，可能会引发流动性危机。
过度投资风险
在追求高回报的动机下，高杠杆可能促使企业过度投资风险较高的项 目，从而增加经营风险。
企业B的资本结构与杠杆作用
总结词
适中的资本结构
详细描述
企业B的资本结构中，债务和权益融资比重适中。这种结构平衡了财务灵活性和风险，既利用了债务 的税收优惠，又保持了稳健的财务状况。
企业C的资本结构与杠杆作用
总结词
激进的资本结构
详细描述
企业C的资本结构中，债务比重较高 ，权益融资比重较低。这种激进的资 本结构能够最大化债务的税收优惠， 但同时也增加了财务风险和破产的可 能性。
研究方法
研究主要采用实证分析方法，利用大样本数据对理论模型进行检验，并采用多种统计方法对结果进行稳 健性检验。
对未来研究的展望
研究方向
研究方法
未来研究可以进一步探讨杠杆作用与 资本结构的动态调整过程，以及资本 结构调整对企业绩效和市场价值的影 响。此外，可以研究宏观经济政策、 市场环境、制度背景等因素对资本结 构的影响，以及这些因素如何通过资 本结构影响企业价值。
7杠杆效应与资本结构
(1) 公司仅销售一种产品，且价格不 变。
(2) 经营成本中的单位变动成本和固
有什么变化 规律？
经营杠杆与经营风险
经营杠杆
息税前收益变动率 相当于销售量变动率的倍数
Q
EBIT DOL EBIT / EBIT
固定成本
Q / Q
DOL 5
1.7 1.3
经营杠杆的计算
EBIT0 pQ0 - bQ0 - a
CFn (1 r)n
2 个别资本成本——债券
▲ 发行债券时收到的现金净流量的现值与预期未来 现金流出量的现值相等时的折现率
▲ 计算公式：
B0 (1
f
)
n t 1
It Bt (1 rb )t
公
式 转
① 面值发行，且每年支付利息一次，到期一次还本
化
B0(1
f
)
n t 1
公司债券（万元）
利息（8%）
税前收益（万元）
税后收益（万元）
普通股股数（万股）
每股收益（元/股）
财务杠杆系数
总杠杆
经营杠杆 Q
EBIT
财务杠杆 EPS
DOL EBIT0 a EBIT0
总杠杆
DFL EBIT0 EBIT0 I
由于存在固定生产成本，使EBIT的变 动率大于销售量的变动率；
EBIT1 pQ1 - bQ1 - a
EBIT ( p b)(Q1 Q0 ) EBIT0 pQ0 - bQ0 - a
Q Q1 Q0
Q
Q0
DOL ( p b)Q0 EBIT0 a pQ0 - bQ0 - a EBIT0
DOL 5
杠杆利益与资本结构
杠杆利益与资本结构
一、什么是杠杆效应
杠杆效应指的是金融杠杆可以增加企业的投资收益率以及资本结构对企业基本面影响的程度。
这是因为企业在运用金融杠杆时，其负债结构占其资产总额的比重就会增加，从而使其投资收益率增加。
当企业把所有投资收益支付给利息和偿还本金时，杠杆效应就发挥出来了。
二、杠杆效应如何影响资本结构
（1）增加负债：当企业使用金融杠杆时，其负债结构占其资产总额的比重就会增加，从而使其负债结构凸显出来。
负债的增加，会使企业对其资产进行投资，使其对投资成果受益，从而增加投资收益率。
（2）降低股东权益：当企业使用金融杠杆时，其股东权益占其资产总额的比重也会下降，从而降低其风险和投资收益率。
此外，降低股东权益还会导致企业的激励机制存在不足，降低企业的营运效率。
三、杠杆效应对企业的利益影响
（1）增加投资收益率：当企业使用金融杠杆时，其负债结构占其资产总额的比重就会增加，从而使其投资收益率增加，给企业带来更多的收益。
（2）降低投资成本：金融杠杆使企业在投资时可以理财，从而降低投资成本。
杠杆效应与资本结构分析研究
杠杆效应与资本结构分析研究引言杠杆效应是指企业借债融资以增加资本成本的增加而使股东权益收益率增加的现象。
资本结构是指企业用于融资资产投资项目的资本来源的组成和比例。
本文将就杠杆效应与资本结构进行分析研究。
杠杆效应杠杆效应是指企业利用借债融资以增加利润率的一种金融操作。
杠杆效应可以通过提高企业的财务风险来获得更高的股东权益收益率。
当企业借入债务来进行投资时，企业的资本成本将随之增加。
如果企业的投资项目的预期回报大于资本成本，那么企业的股东权益收益率将会增加。
杠杆效应通过增加债务，将企业的资本成本推高，从而提高了股东权益收益率。
资本结构资本结构是指企业的融资资本来源的组成和比例。
一个企业的资本结构通常由股东权益和债务构成。
股东权益是指企业的股东投资所形成的资金来源，而债务则是指企业向债权人借入的资金。
资本结构的合理安排可以对企业的盈利能力和财务风险产生重要影响。
对于有杠杆的企业来说，资本结构的优化可以对企业的杠杆效应产生重大影响。
杠杆效应与资本结构关系企业的杠杆效应与其资本结构密切相关。
通过合理安排资本结构，企业可以实现杠杆效应的最大化。
一般来说，企业的资本结构越倾向于债务融资，杠杆效应越明显。
因为债务资本的成本相对较低，当企业利用债务融资投资项目时，债权人对于企业获得的利润分配要求较低，从而使得企业的股东权益收益率得以提高。
然而，过度依赖于债务融资也可能增大企业的财务风险。
当企业的财务风险增加时，债权人可能增加对企业的资本成本或利润要求。
如果企业的投资项目无法获得预期的回报，那么杠杆效应将会对企业产生负面影响。
因此，企业需要根据自身的情况合理安排资本结构，以平衡杠杆效应和财务风险之间的关系。
这涉及到企业的经营管理、财务规划和风险控制等方面的问题。
杠杆效应和资本结构的影响因素1.行业特点：不同行业对债务融资的依赖程度不同。
一般来说，资本密集型行业更倾向于债务融资，而技术密集型行业更倾向于股权融资。
2.企业规模：大型企业通常倾向于债务融资，因为它们可以更容易地获得大额贷款。
杠杆利益与资本结构课件
杠杆利益与资本结构
杠杆利益与资本结构
•例6-19：假定XYZ公司20×7-20×9年的营业总额分 别为3000万元、2600万元和2400万元，每年的固定 成本都是800万元，变动成本率为60%。下面以表611测算其营业风险。
杠杆利益与资本结构
杠杆利益与资本结构
• 由于XYZ公司没有有效地利用营业杠杆，从 而导致了营业风险，即息税前利润的降低 幅度高于营业总额的降低幅度。
杠杆利益与资本结构
EPS(EBITI)(1T)D N
E P S (SVFI) (1T)D N
E P S[ (Pv)QFI] (1T)D N
杠杆利益与资本结构
(四)损益平衡分析
成本 收入
亏损区
销售收入线
盈利区 总成本线 变动成本线 固定成本线
损益平衡点 杠杆利益与资本结构
业务量
利润=收入—固定成本—变动成本=0 收入=固定成本+变动成本 单价×销售量=固定成本+单位变动成本×销售量
M=S-V＝pQ－vQ＝（p－v）Q 2、单位贡献毛益＝单价－单位变动成本
m=P-v M=mQ 式中： M为贡献毛益；p为销售单价； b为单位变动成本； Q为产销量； m为单位贡献毛益。
杠杆利益与资本结构
3、贡献毛益率
贡献毛益率贡 销献 售毛 收益 入 Rmm pQ Q m pPpv1vp
v ：变动成本率 p
杠杆利益与资本结构
（2）变动成本
含义：是指在相关范围内其总额随着业务量成正比例变动的那部分成本。
特点：总额正比例变动，但单位额不变
注意：变动成本也存在相关范围的问题。即只有在一定范围之内，产量 和成本才能完全成同比例变化，超过了一定的范围，这种关系就不存 在了。
杠杆利益与资本结构
•例6-19：假定XYZ公司20×7-20×9年的营业总额分 别为3000万元、2600万元和2400万元，每年的固定 成本都是800万元，变动成本率为60%。下面以表611测算其营业风险。
杠杆利益与资本结构
杠杆利益与资本结构
• 由于XYZ公司没有有效地利用营业杠杆，从 而导致了营业风险，即息税前利润的降低 幅度高于营业总额的降低幅度。
杠杆利益与资本结构
EPS(EBITI)(1T)D N
E P S (SVFI) (1T)D N
E P S[ (Pv)QFI] (1T)D N
杠杆利益与资本结构
(四)损益平衡分析
成本 收入
亏损区
销售收入线
盈利区 总成本线 变动成本线 固定成本线
损益平衡点 杠杆利益与资本结构
业务量
利润=收入—固定成本—变动成本=0 收入=固定成本+变动成本 单价×销售量=固定成本+单位变动成本×销售量
M=S-V＝pQ－vQ＝（p－v）Q 2、单位贡献毛益＝单价－单位变动成本
m=P-v M=mQ 式中： M为贡献毛益；p为销售单价； b为单位变动成本； Q为产销量； m为单位贡献毛益。
杠杆利益与资本结构
3、贡献毛益率
贡献毛益率贡 销献 售毛 收益 入 Rmm pQ Q m pPpv1vp
v ：变动成本率 p
杠杆利益与资本结构
（2）变动成本
含义：是指在相关范围内其总额随着业务量成正比例变动的那部分成本。
特点：总额正比例变动，但单位额不变
注意：变动成本也存在相关范围的问题。即只有在一定范围之内，产量 和成本才能完全成同比例变化，超过了一定的范围，这种关系就不存 在了。
杠杆效应与资本结构课件
2020/12/14
5
第一节 资本成本
❖资本成本是指公司接受不同来源的资本净
额与预计的未来现金流出量的现值相等时
的折现率。这里的资本净额是指公司收到
的全部资本扣除各种融资费用后的剩余部
分；未来现金流出量是指公司未来各年支
付的利息、股利和本金等。资本成本的一
般表达式为：
P 0(1 f)(1 C F r 1)(1 C F r 2 )2
式中：P0表示债券的发行价格或借款的金额，即债务的现值；Pt表示
第t期偿还的本金；It表示债务的约定利息；N表示债务的期限，通常
以年表示； 表示公司所得税税率；f 表示融资费率
若债券平价发行、无手续费，则 税后资本成本 = 债务利率×（1-所得税税率）
2020/12/14
7
第一节 资本成本
❖【例7-1】为筹措项目资本，某公司决定 按面值发行票面利率为8%的10年期债券， 面值为1 000元。假设融资费率为3%，公 司所得税税率为25%。债券每年付息一次， 到期一次还本，则该债券的资本成本可通 过下式求得： 1 0 0 0 ( 1 3 % ) t1 0 1 1 0 0 0 8 ( 1 % r d ( 1 )t 2 5 % ) ( 1 1 0 r 0 d 0 )1 0
C F n (1 r)n
式中：CFN表示第n期支付的资金使用费；r表示资本成本；P0表示公司 融资获得的资本总额；f 表示融资费用与融资总额的比率，简称融资费
率。
2020/12/14
6
第一节 资本成本
❖二、个别资本成本 ❖（一）债券资本成本
计算公式：
N
P0(1f)
t1
Pt It(1)
(1rd)t
型
7杠杆效应与资本结构
1 000 (1 5%)
t 1
(1 rb )t
(1 rb )10
注意 2 个别资本成本——长期借款
存在补偿性余额时长期借款成本的计算
银行要求借款人从贷款总额中留存 一部分以无息回存的方式作为担保
【例】假设某公司向银行借款100万元，期限10年，年利率为 6%，利息于每 年年末支付，第10年末一次还本，所得税税率为25%，假设不考虑筹资费。
(1) 公司仅销售一种产品，且价格不 变。
(2) 经营成本中的单位变动成本和固
有什么变化 规律？
经营杠杆与经营风险
经营杠杆
息税前收益变动率 相当于销售量变动率的倍数
Q
EBIT DOL EBIT / EBIT
固定成本
Q / Q
DOL 5
1.7 1.3
经营杠杆的计算
EBIT0 pQ0 - bQ0 - a
年份
1995 1996 1997 1998
销售额
1.8 9.5 6.5 3.0
利税
0.3 2.2 1.6 -0.5
经营杠杆与经营风险
特别提示
经营杠杆系数本身并不是经营风险变化的来源， 它只是衡量经营风险大小的量化指标。
事实上，是销售和成本水平的变动，引起了息税 前收益的变化，而经营杠杆系数只不过是放大了 EBIT的变化，也就是放大了公司的经营风险。
（二） 资本资产定价模型
▲ 基本步骤：① 根据CAPM计算普通股必要收益率 ② 调整筹资费用，确定普通股成本
假设目前短期国债利率为5.7%；历史数据分析表明，在过去的5年里,市 场风险溢价在6%~8%之间变动，根据风险分析,在此以8%作为计算依据；根 据过去5年BBC股票收益率与市场收益率的回归分析，BBC股票的β系数为 1.13， 假定筹资费用率为6%。
财务管理讨论与分析答案 第七章 杠杆效应与资本结构
第七章杠杆效应与资本结构1、答:根据权衡理论，公司应综合考虑债务的利息税盾收益与财务困境成本，通过对两者进行权衡来确定公司的债务融资比例，从而使公司的价值最大化。
有杠杆公司的总价值等于无杠杆公司的的总价值加上债务抵税收益的现值，再减去财务困境成本的现值。
财务困境成本的现值取决于两个因素：（1）公司遭遇财务困境成本的大小(2)发生财务困境的概率。
财务困境成本的大小取决于这些成本来源的相对重要性，而且财务困境成本大小也因行业而异。
购置房地产通常至少80%的资金需要靠债务融资，主要是由于这类公司的财务困境成本相对较低，因为公司价值大多来自于相对容易出售和变现的资产。
财务困境发生的概率取决于公司无力履行偿债义务因而违约的可能性。
财务困境出现的概率随着公司负债的增加（相对于公司资产）而增加。
不动产密集型高，价值波动性较小，因而有能力举借更多的债务。
而对于大多数公司来说，它们融资比例不足50%，主要是因为它们的财务困境成本较高或公司价值和现金流量波动较大，因此应该使用较少的债务。
2、答：公司在有债务时，这项投资会对股东产生更大的吸引力。
当公司有债务时，股东是在用债权人的钱在冒险，在公司遭遇财务困境时，即使投资项目的净现值为负，股东仍能从公司的高风险投资中获利。
债务的存在可能会激励管理者和股东从事减少公司价值的行为，而股东的获利都是以债权人的损失为代价的。
3、答：（1）较低的最优债务水平：成熟的餐饮连锁店、木材公司(2)较高的最优债务水平：烟草公司、会计公司、移动电话制造商4、答:当公司的股价被严重的高估时，换股合并是个明智的选择。
根据排序理论，公司股权价值被高估的管理者，偏好于股票融资，而不是靠债务或留存收益融资，而改变公司的资本结构牵涉到交易成本，公司很大程度上不愿意改变资本结构，除非资本结构严重偏离了最优水平。
所以换股合并是较明智的选择。
5、答：资本结构的“融资优序理论”认为最佳的融资顺序首先是内部融资，其次是无风险或低风险的举债融资，最后才是采用股票融资。
杠杆作用与资本结构培训课件(共34张PPT)
( 150 400 10 %) ( 1 33 %) 1 . 23 ( 元 ) 60
②每股利润增加额=1.23×15%×1.364=0.25（元）
（三）财务风险
• 财务风险（Financial Risk）也称筹资风险， 是指企业为取得财务杠杆利益而利用债 务资本时，增加了破产机会或普通股盈 余大幅度变动的机会所带来的风险 • 财务杠杆系数、固定的财务成本越大， 财务风险越大：反之，越小。 • 例见P155
（四）比较杠杆比率法
• 比较杠杆比率法是资本结构管理的又一 常用的实务方法。在这里有两种杠杆比 率非常重要，即资产负债率和固定费用 比率。
四、资本结构决策的影响因素
• • • • • • • • • • 1．企业成长与销售稳定性。 2．企业风险状况。 3．企业的获利能力。 4．企业的资产结构。 5．企业的筹资灵活性。 6．企业管理者的态度。 7．企业的控制权。 8．企业的信用等级与债权人的态度。 9．政府的税收政策。 10．其他因素。
例：
• 某公司资金总额为1000万元，负债为400万元，负债利息 率为10%，普通股为60万股，所得税税率为33%，息税前 利润为150万元。 • 要求：①计算财务杠杆系数和每股利润； • ②若息税前利润增长15%，计算每股利润的增加额。
• 解： • ①财务杠杆系数： 每股利润=
150 1 . 364 150 400 10 %
△EBIT/பைடு நூலகம்BIT
营业杠杆 （operating leverage)
△S/S
• （二）经营杠杆衡量
• 经营杠杆系数
• DOL=
EBIT EBIT S S
边际贡献总额 固定成本总额 1 • DOL= 息税前利润 息税前利润
杠杆效应与资本结构概述(ppt45张)
3.经营杠杆与经营风险
又称营业风险或商业风险， 是指由于企业经营上的原因 给企业全部投资者的投资收 益（ EBIT ）带来的不确定 性。
• 引起企业经营风险的主要原因，是市场需求和 成本等因素的不确定性，经营杠杆本身并不是 利润不稳定的根源。它只是扩大了市场和生产 等不确定因素对利润变动的影响。经营杠杆系 数只是反映风险程度的一个度量指标。 • 经营杠杆与经营风险的关系：在其他因素不变 的情况下，固定成本越高，经营杠杆系数越大， 经营风险越大，利润变动越激烈。反之亦然。
2.财务杠杆系数—财务杠杆作用程度的计量指标
财务杠杆系数（DFL ）指普通股每股收益变动率 相当于息税前利润变动率的倍数。
定义性公式
每股收益变动率 财务杠杆系数＝ 息税前利润变动率
EPS /EPS DFL EBIT /EBIT
简化公式 （计量性公式）
息税前利润 财务杠杆系数＝ 息税前利润－利息
降低经营风险的途径
• 虽然经营杠杆是影响经营风险的一个重要因素， 但经营风险还受诸如产品因素、企业自身因素、 市场因素等诸多条件的影响。一个低经营杠杆 的企业可能因为其他因素的不稳定而导致经营 风险的增加，而高经营杠杆的企业也可以通过
稳定其他因素来降低企业的经营风险。
• 降低经营杠杆系数，进而降低经营风险的途径：
普通股发行在外股数（股） 普通股股本（每股面值：10 元） 债务（利息率 10%） 资金总额 息税前利润 债务利息 税前利润 所得税（税率 50%） 净利润 每股利润 息税前利润增长率 增长后的息税前利润 债务利息 税前利润 所得税（税率 50%） 净利润 每股利润 每股利润增加额 普通股利润增长率
经营杠杆的作用
第一，表明销售量的变动对息税前利润变动的影响程度 息税前利润变动率＝销售量变动率×经营杠杆系数
杠杆效应和资本结构理论精选课件
返 回
*
*
例：某企业初创时拟筹资500万元，有如下三个筹资方案可供选择，有关资料如下： 方案一：5%×50/500＋8%×250/500＋15%×200/500 = 10.5% 方案二：6%×100/500＋7%×150/500＋15%×250/500 = 10.8% 方案三：7%×150/500＋7%×200/500＋15%×150/500 = 9.4%
一、经营杠杆（营业杠杆、营运杠杆） 反映息税前利润与销售量的关系 1.含义：由于固定成本的存在而使得企业的息税前利润的变动幅度大于业务量（销售量、额）变动幅度称为…。理解：一定规模，固定成本一定，销售量增加，单位产品分担固定成本下降，导致利润更大幅度变动；反之，以更大幅度变动下降。若不存在固定成本，息税前利润的变动幅度与销售量的变动幅度完全一致。
Q（S）
F作用
EBIT
I作用
EPS
在F、I共同作用下，EPS变动幅度大于Q（S）变动幅度
DCL=
⊿EPS／EPS
⊿Q／Q
返 回
*
*
第二节 经营风险与财务风险
经营风险
财务风险
概 念
指企业因经营上的原因而导致的利润波动的风险 ,有时也称经营杠杆风险
至企业由于负债筹资而产生的应由普通股股东承担的附加风险 ,到期不能偿还债务本金利息的风险 ,或普通股股东为获得财务杠杆收益而付出的代价 ,.有时也称财务杠杆风险 .
变动
变动
I作用
EBIT
EBIT
在I作用下，EPS变动幅度大于EBIT变动幅度，I起到杠杆作用
返 回
*
*
2. 计量：财务杠杆系数DFL （反映财务杠杆作用程度、I作用程度大小）
*
*
例：某企业初创时拟筹资500万元，有如下三个筹资方案可供选择，有关资料如下： 方案一：5%×50/500＋8%×250/500＋15%×200/500 = 10.5% 方案二：6%×100/500＋7%×150/500＋15%×250/500 = 10.8% 方案三：7%×150/500＋7%×200/500＋15%×150/500 = 9.4%
一、经营杠杆（营业杠杆、营运杠杆） 反映息税前利润与销售量的关系 1.含义：由于固定成本的存在而使得企业的息税前利润的变动幅度大于业务量（销售量、额）变动幅度称为…。理解：一定规模，固定成本一定，销售量增加，单位产品分担固定成本下降，导致利润更大幅度变动；反之，以更大幅度变动下降。若不存在固定成本，息税前利润的变动幅度与销售量的变动幅度完全一致。
Q（S）
F作用
EBIT
I作用
EPS
在F、I共同作用下，EPS变动幅度大于Q（S）变动幅度
DCL=
⊿EPS／EPS
⊿Q／Q
返 回
*
*
第二节 经营风险与财务风险
经营风险
财务风险
概 念
指企业因经营上的原因而导致的利润波动的风险 ,有时也称经营杠杆风险
至企业由于负债筹资而产生的应由普通股股东承担的附加风险 ,到期不能偿还债务本金利息的风险 ,或普通股股东为获得财务杠杆收益而付出的代价 ,.有时也称财务杠杆风险 .
变动
变动
I作用
EBIT
EBIT
在I作用下，EPS变动幅度大于EBIT变动幅度，I起到杠杆作用
返 回
*
*
2. 计量：财务杠杆系数DFL （反映财务杠杆作用程度、I作用程度大小）
杠杆效应与资本结构
现值相等时的折现率 ▲ 计算公式：
① 面值发行，且每年支付利息一次，到期一次还本
路漫漫其修远兮, 吾将上下而求索
公式转化
【例6-1】 为筹措项目资本，某公司决定发行面值1 000元，票面利率12% ，10年到期的公司债券，其筹资费率为5%，所得税税率为35%，假设债券 每年付息一次，到期一次还本。
路漫漫其修远兮, 吾将上下而求索
• 1. 现金流量法折现法
▲ 股票价格等于预期收益资本化的现值，其中折算现值所采用的折现率即 为普通股的资本成本。
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ▲ 理论公式：
★ 零增长股
路漫漫其修远兮, 吾将上下而求索
★ 固定增长股 （增长率g ）
【例6-4】假设BBC公司流通在外的普通股股数为650 万股，每股面值10 元,目前每股市场价格11.625元，年股利支付额为每股0.2125元，预计以 后每年按15%增长，筹资费率为发行价格的6%。
解析： BBC股票投资的必要收益率：
假设筹资费率为6%， 则资本成本：
路漫漫其修远兮, 吾将上下而求索
▲ β值的估计： 寻找一家或多家与公司经营风险相似的公司间接地计算β值。 注意：如果替代公司和计算公司的财务杠杆（负债资本/股权资本）
不同，需要采用一定的方法调整或修正替代公司的β系数。 ① 将替代公司的β值调整到无负债时的β值， ② 根据计算公司的负债比率确定计算公司的β值。
解析：（1）根据投资者要求的收益率确定债券的价格（Pb）：
（2） 将投资者要求的收益率转化为债务资本成本 假设公司所得税税率为40%，税前筹资费率为发行额的3%， 则债券资本成本（半年）为：
路漫漫其修远兮, 吾将上下而求索
年债务成本:
rb=3.06%
① 面值发行，且每年支付利息一次，到期一次还本
路漫漫其修远兮, 吾将上下而求索
公式转化
【例6-1】 为筹措项目资本，某公司决定发行面值1 000元，票面利率12% ，10年到期的公司债券，其筹资费率为5%，所得税税率为35%，假设债券 每年付息一次，到期一次还本。
路漫漫其修远兮, 吾将上下而求索
• 1. 现金流量法折现法
▲ 股票价格等于预期收益资本化的现值，其中折算现值所采用的折现率即 为普通股的资本成本。
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ▲ 理论公式：
★ 零增长股
路漫漫其修远兮, 吾将上下而求索
★ 固定增长股 （增长率g ）
【例6-4】假设BBC公司流通在外的普通股股数为650 万股，每股面值10 元,目前每股市场价格11.625元，年股利支付额为每股0.2125元，预计以 后每年按15%增长，筹资费率为发行价格的6%。
解析： BBC股票投资的必要收益率：
假设筹资费率为6%， 则资本成本：
路漫漫其修远兮, 吾将上下而求索
▲ β值的估计： 寻找一家或多家与公司经营风险相似的公司间接地计算β值。 注意：如果替代公司和计算公司的财务杠杆（负债资本/股权资本）
不同，需要采用一定的方法调整或修正替代公司的β系数。 ① 将替代公司的β值调整到无负债时的β值， ② 根据计算公司的负债比率确定计算公司的β值。
解析：（1）根据投资者要求的收益率确定债券的价格（Pb）：
（2） 将投资者要求的收益率转化为债务资本成本 假设公司所得税税率为40%，税前筹资费率为发行额的3%， 则债券资本成本（半年）为：
路漫漫其修远兮, 吾将上下而求索
年债务成本:
rb=3.06%
第七章 杠杆效应与资本结构
第一步，根据投资者要求的收益率确定债券的价格Pb，即：
Pb 1 000 4% 1 000 963.3(元) t 12 (1 4.4%) t 1 (1 4.4%)
12
15:18
第一节 资本成本
第二步，将投资者要求的收益率转化为债券 的资本成本。假设公司所得税税率为25%， 税前融资费率为发行额的3%，则债券资本成 本（半年）为：
计算公式：
Pt I t (1 ) P0 (1 f ) (1 rd )t t 1
N
式中：P0表示债券的发行价格或借款的金额，即债务的现值；Pt表示 第t期偿还的本金；It表示债务的约定利息；N表示债务的期限，通常 以年表示； 表示公司所得税税率；f 表示融资费率
若债券平价发行、无手续费，则 税后资本成本 = 债务利率×（1-所得税税率）
15:18
经营杠杆
Q
固定成本
EBIT
EBIT (息税前收益） Q( P V （单位可变成本） )F （总固定成本）
由于固定成本的存在而导致息税前收益的变动率大 于销售量变动率的杠杆效应——经营杠杆
15:18
第二节 杠杆原理 盈亏平衡点为，使得总收入和总成本相等， 或使息税前利润等于零所要求的销售量。 因此：
销售额稍有变动就会使每股收益产生更大的变动，这就是总杠杆效应。 总杠杆是由于同时存在固定生产成本和固定筹资成本而产生的
15:18
第二节 杠杆原理 总杠杆的计量
总杠杆系数（DTL）：普通股每股收益变动率 相当于产销量变动率的倍数 。
理论计算公式：
EPS / EPS DTL Q / Q
15:18
第二节 杠杆原理 二、财务风险与财务杠杆 （一）财务风险 财务风险也称筹资风险，是指举债经营给 公司未来收益带来的不确定性。 影响财务风险的因素：资本供求变化；利 率水平变化；获利能力变化；资本结构变 化 财务风险的衡量——财务杠杆系数
Pb 1 000 4% 1 000 963.3(元) t 12 (1 4.4%) t 1 (1 4.4%)
12
15:18
第一节 资本成本
第二步，将投资者要求的收益率转化为债券 的资本成本。假设公司所得税税率为25%， 税前融资费率为发行额的3%，则债券资本成 本（半年）为：
计算公式：
Pt I t (1 ) P0 (1 f ) (1 rd )t t 1
N
式中：P0表示债券的发行价格或借款的金额，即债务的现值；Pt表示 第t期偿还的本金；It表示债务的约定利息；N表示债务的期限，通常 以年表示； 表示公司所得税税率；f 表示融资费率
若债券平价发行、无手续费，则 税后资本成本 = 债务利率×（1-所得税税率）
15:18
经营杠杆
Q
固定成本
EBIT
EBIT (息税前收益） Q( P V （单位可变成本） )F （总固定成本）
由于固定成本的存在而导致息税前收益的变动率大 于销售量变动率的杠杆效应——经营杠杆
15:18
第二节 杠杆原理 盈亏平衡点为，使得总收入和总成本相等， 或使息税前利润等于零所要求的销售量。 因此：
销售额稍有变动就会使每股收益产生更大的变动，这就是总杠杆效应。 总杠杆是由于同时存在固定生产成本和固定筹资成本而产生的
15:18
第二节 杠杆原理 总杠杆的计量
总杠杆系数（DTL）：普通股每股收益变动率 相当于产销量变动率的倍数 。
理论计算公式：
EPS / EPS DTL Q / Q
15:18
第二节 杠杆原理 二、财务风险与财务杠杆 （一）财务风险 财务风险也称筹资风险，是指举债经营给 公司未来收益带来的不确定性。 影响财务风险的因素：资本供求变化；利 率水平变化；获利能力变化；资本结构变 化 财务风险的衡量——财务杠杆系数
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第七章杠杆效应与资本结构
资本成本从绝对量的构成来看，包括用资费用和筹资费用。 1、用资费用
生产经营、投资过程中使用资金而支付的代价，如股利、利息。这是 构成资本成本的主要内容。 2、筹资费用
筹集资金过程中为获取资金而支付的费用，如手续费、发行费。与用 资费用不同，筹资费用在筹措资金时一次支付，用资过程中不再发生。
第七章杠杆效应与资本结构
(三）优先股资本成本 ▲ 优先股是介于债券和普通股之间的一种混合证券。 ▲ 特点：股息定期支付，但股息用税后利润支付，不能获得因税赋节 余而产生的收益。 ▲ 计算公式:
第七章杠杆效应与资本结构
【例】假设BBC公司拟发行优先股60万股，每股面值25元，年股息为每股 1.9375元，且每年支付一次。由于该优先股尚未上市流通，公司可根据投资者要 求的收益率计算市场价格，然后确定资本成本。假设市场上投资者对同类优先股 要求的收益率为8%。
=基期边际贡献/基期息税前利润
经营杠杆系数（DOL）越大，经营风险越大。
第七章杠杆效应与资本结构
【例】ACC公司生产A产品，现行销售量为20 000件，销售单价(已扣 除税金)5元，单位变动成本3元，固定成本总额20 000元，息税前收益 为20 000元。
假设销售单价及成本水平保持不变，当销售量为20 000件时，经营 杠杆系数可计算如下：
第七章杠杆效应与资本结构
评价
● 账面价值法 优点：数据易于取得，计算结果稳定，适合分析过去的筹资成本。 缺点：若债券和股票的市场价值已脱离账面价值，据此计算的加权
平均资本成本，不能正确地反映实际的资本成本水平。
● 市场价值法 优点：能真实反映当前实际资本成本水平，有利于企业现实的筹
资决策。 缺点：市价随时变动，数据不易取得。
折价：500×12%（1-25%）/400（1-5%）=11.84% 溢价：500×12%（1-25%）/600（1-5%）=7.89%
第七章杠杆效应与资本结构
（二）长期借款资本成本 ▲ 理论公式：
▲ 简化公式：
与长期负债类似，但长期借款的筹资费用很少时，可以忽略不计
第七章杠杆效应与资本结构
注意
权数的确定方法： ★ 账面价值法 ★ 市场价值法
第七章杠杆效应与资本结构
（二）账面价值与市场价值 ● 账面价值法
反映公司发行证券 时的原始出售价格
以各类资本的账面价值为基础，计算各类资本占总资本的比重， 并以此为权数计算全部资本的加权平均成本。
● 市场价值法
反映证券当前的市场价格
以各类资本来源的市场价值为基础计算各类资本的市场价值占 总资本市场价值的比重，并以此为权数计算全部资本的加权平均成 本。
8%+5%=13%
第七章杠杆效应与资本结构
（五）留存收益资本成本
要点
♠ 比照普通股成本计算 ♠ 不考虑筹资费用 ♠ 追加投资
▲ 计算公式：
第七章杠杆效应与资本结构
三、加权平均资本成本
（一）加权平均资本成本 ◆ 含义： 加权平均（综合）资本成本是以各种不同资本来源的资本成本为基数，
以各种不同资本来源占资本总额的比重为权数的加权平均数。 ◆ 计算公式：
第七章杠杆效应与资本结构
第二节 杠杆原理
一、经营风险与经营杠杆（Q→EBIT） 二、财务风险与财务杠杆(EBIT→EPS) 三、公司总风险与复合杠杆(Q→EPS)
第七章杠杆效应与资本结构
☆ 相关指标假定： Q——产品销售数量 P——单位产品价格 V——单位变动成本 F——固定成本总额 MC=(P-V)——单位边际贡献 EBIT——息税前收益 I——利息费用 T——所得税税率 D——优先股股息 N——普通股股数 EPS——普通股每股收益
第七章杠杆效应与资本结构
二、个别资本成本
（一)债券资本成本 ▲ 发行债券时收到的现金净流量的现值与预期未来现金流出量的
现值相等时的折现率 ▲ 计算公式：
公
式 转
① 面值发行，且每年支付利息一次，到期一次还本
化
第七章杠杆效应与资本结构
② 债券期限很长， 且每年债券利息相同
公式简化
注意：折价、溢价发行。
第七章杠杆效应与资本结构
【例】某公司账面反映的长期资金共500万元，其中长期借款100万元， 应付长期债券50万元，优先股50万元，普通股200万元，留存收益100万元； 其资本成本分别为6.7%、9.17%、10.15%、11.26%、11%。则企业的加权平 均资本成本为： 6.7%×100/500+9.17%×50/500+10.15%×50/500+11.26%×200/500 +11%×100/500=9.98%
第七章杠杆效应与资本结构
1. 现金流量法折现法
▲ 股票价格等于预期收益资本化的现值，其中折算现值所采用的折现率即 为普通股的资本成本。
▲ 理论公式：
★ 零增长股
★ 固定增长股 （增长率g ）
第七章杠杆效应与资本结构
【例】假设BBC公司流通在外的普通股股数为650 万股，每股面值10 元,目前每股市场价格11.625元，年股利支付额为每股0.2125元，预计以 后每年按15%增长，筹资费率为发行价格的6%。
解析： 5.7%+1.13×8%=14.74%
如果筹资费率为6%，则资本成本为： 14.74%÷（1-6%）=15.68%
第七章杠杆效应与资本结构
3.无风险收益加风险补偿率法
▲ 普通股的资本成本在公司债券投资收益率的基础上加上一定的风险溢价
风险溢酬
第七章杠杆效应与资本结构
【例】假定某公司普通股的风险溢价估计为8%，而无风险利率为5%， 则该公司普通股股票筹资的资本成本：
第七章杠杆效应与资本结构
杠杆效应的含义
主要表现为：由于特定费用（如固定成本或固定财务费用）的存在而 导致的，当某一财务变量以较小幅度变动时，另一相关财务变量会以较大 幅度变动。合理利用杠杆原理，有助于企业合理规避风险，提高资金运营 效率。
财务管理中的风险主要有经营风险、财务风险及两种风险的综合，与 此相对应，杠杆效应就存在着经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆（或称联合 杠杆）。
第七章杠杆效应与资本结构
经营杠杆系数与经营风险的关系
（1）在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数说明了销售额增长（减 少）所引起利润增长（减少）的幅度。
（2）在固定成本不变的情况下，销售额越大，经营杠杆系数越小，经 营风险也就越小；反之，销售额越小，经营杠杆系数越大，经营风险也就 越大。
增加销售额、降低产品单位变动成本、降低固定成本比重等措施使经 营杠杆系数下降，降低经营风险。
资本成本=每年用资费用/（实际筹资总额-筹资费用）
第七章杠杆效应与资本结构
利息抵税作用： 【例】某公司销售收入1000万元，销售成本500万元，由于利息产生的财务 费用100万元，所得税税率为25%，则： 净利润=（1000-500-100）×（1-25%）=300万元 假设没有利息时，此时： 净利润=（1000-500）×（1-25%）=375万元 可见，由于筹资贷款而实际支出的使用费用是375-300=75万元 解析：虽然利息支出100万元，但少缴纳了100×25%=25万元的所得税， 因此，实际支付的资金使用费为100-25=75万元。
解析： 优先股的市场价格:
如果优先股发行费用为发行额的4% 优先股的资本成本:
第七章杠杆效应与资本结构
（四）普通股资本成本
从理论上说，普通股成本可以被看作是为保持公司普通股市价不变， 公司必须为股权投资者创造的最低收益率。
普通股成本的确定方法有三种： 1. 现金流量法折现法 2. 资本资产定价模型 3. 无风险收益加风险溢价法
第七章杠杆效应与资本结构
【例】某公司平价发行总面额为500万元的10年期债券，票 面利率为12%，发行费用率为5%，公司所得税率为25%。该债券 的成本为：
500×12%（1-25%）/500×（1-5%）=9.47%
第七章杠杆效应与资本结构
【例】假定上述公司发行面额为500万元的10年期债券， 票面利率为12%，发行费用率为5%，溢价发行价格分别为 600万元或400万元，公司所得税率为25%，则该债券的成 本分别为：
总成本=单位变动成本×销售量＋固定成本 边际贡献=销售收入-变动成本=（单价-单位变动成本）销售量
息税前利润EBIT=销售收入-变动成本-固定成本=边际贡献-固定成本
利润总额（税前利润）=息税前利润EBIT-利息 利润总额（税后利润）=利润总额（1-税率） 每股收益=（净利润—优先股利）/股数
的杠杆效应称为经营杠杆。
第七章杠杆效应与资本结构
经营杠杆的计量
经营杠杆系数（DOL）
——息税前收益变动率相当于产销量变动率的倍数
经营杠杆系数（DOL）=息税前利润变动率/产销量变动率
= △EBIT/基期EBIT
△Q/基期Q
=（单价-单位变动成本）△Q × 基期Q
基期边际贡献-固定成本
△Q
=基期边际贡献/（基期边际贡献-固定成本）
第七章杠杆效应与资本结构
资本成本计算模式
公司收到的全部资本扣除各 种筹资费用后的剩余部分
资本成本是指公司接受不同来源资本净额的现值与预计的未来资 本流出量现值相等时的折现率或收益率，它既是筹资者所付出的最低 代价，也是投资者所要求的最低收益率。
公司需要逐年支付的各 种利息、股息和本金等
资本成本一般表达式：
存在补偿性余额时长期借款成本的计算
银行要求借款人从贷款总额中留存一部分以无 息回存的方式作为担保
【例】假设某公司向银行借款100万元，期限10年，年利率为 6%， 利息于每年年末支付，第10年末一次还本，所得税税率为35%，假设不 考虑筹资费。
借款的资本成本：
如果银行要求公司保持10%的无息存款余额 实际借款资本成本：