固定收益证券第六章资产证券化
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– 担保抵押证券(collateralized mortgage obligations, CMOs)
– 分离式抵押贷款支持证券（stripped mortgage-backed securities）
• 资产支持证券 （asset-backed securities)
2% 6% 17%
32% 13%
Sources：U.S. Department of Treasury, Federal
Municipal Treasury1 Mortgage-Related2 Corporate Debt3 Fed Agency Securities Asset-Backed
30%
• 从最初的储蓄机构买人抵押贷款 • 经过标准化的处理过程 • 政府对这些抵押贷款利息和本金支付给于担保 • 将标准化的抵押贷款作为抵押品, 发行证券对抵押贷款融
资
民间金融机构对于资产证券化的推动 – 八十年代以来融资证券化现象
• 初级证券化，债务证券化，金融脱媒
– 八十年代盛行的以金融市场直接融资代替金融中介 间接融资的现象
美国七十年代的储贷协会危机 与政府推动下的资产证券化
• 美国利率自由化与储蓄贷款协会危机
– 七十年代美国利率水平的大幅度攀升 – 储蓄贷款协会危机
• 解决储贷协会危机方法之一
– 1970年美国联邦政府全国抵押贷款协会((GNMA)等 启动住房抵押贷款二级市场，首次发行抵押贷款支 持下的证券(mortgage-backed securities, MBS)
• 住房抵押贷款市场是最为活跃的资产证券化市 场
“资产证券化产品”为什么又称 为“结构性金融产品”?
• 采用结构分层技术，通过构造资产现金流的重新分配结构， 创造具有各种不同风险/收益特征的投资与融资工具
– 通过现金流的重新分配实现风险的重新分配 – 通过现金流的重新分配实现收益的重新分配
• 证券化以资产信用融资，有效连接了直接与间接投融资市 场
50.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00%
美国历年各种债券发行结构
Treasury Mortgage-Related Corporate Debt
年份
2007年与2009年美国债券发行结构对比 – 金融危机下的结构金融市场
2007年美债发行结构
9% 16%
7% 13%
• 2016年4月，银行间市场交易商协会发布《不良贷款资产 支持证券信息披露指引》
结构性金融产品的设计思想
• 结构构造的基本原则
– 市场融资人与投资人需求及其定制设计 – 利率体系中的地位和位置
• 基准利率思想与风险溢价/利率/收益率决定体系
• 抵押品资产组合的构成设计
– 例如, 抵押贷款的特征要求
19% 36%
Sources：U.S. Department of Treasury, Federal
Municipal Treasury1 Mortgage-Related2 Corporate Debt3 Fed Agency Securities Asset-Backed
2009年美债发行结构
• 决定了原始现金流的一系列风险特征和证券风险特征
• 结构金融产品的构成设计
– 重新分配原始现金流
• 证券发行总数量与分支数量设计 • 证券的票面利率确定 • 证券价格确定
典型的结构性金融产品
• 抵押贷款支持证券 (mortgage-backed securities, MBSs)
– 抵押转手证券（mortgage pass-through securities， pass-throughs)
12,000.0 10,000.0 8,000.0 6,000.0 4,000.0 2,000.0
0.0
1980-2011年美国各类债券余额
Treasury Mortgate-Related Corporate Debt
美国历年主要债券发行数额
单位：10亿美元
1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012
• 二级证券化，债权证券化，资产证券化
– 九十年代以来金融机构对于缺乏流动性的金融资产 证券化
• 进入资本市场-典型是银行业受到非银行金融机构竞争压力 而转型
• 以这些资产作为抵押品, 发行债券筹资 • 具有流通性的证券的发行不是基于发行机构预期的偿付能
力, 而是基于特定资产预期的现金流收入
资产证券化securitization /结构融资structured finance
第六章 结构金融/资产证券化 – 知识点
• 资产证券化/结构融资
– 交易结构 – 相关当事人 –Biblioteka Baidu投资人的利益保护
• 美国住房金融系统建设和结构金融市场发 展
• 资产证券化与银行业转型与融合 • 我国资产证券化市场发展
美国历年主要债券余额
10亿美元
1980 1983 1986 1989 1992 1995 1998 2001 2004 2007 2010
• 金融市场高度深化的产物 • 上世纪70年代起源于美国的新型结构融资方式
– 以具有稳定未来现金流的资产通过资产打包、信用 增级和结构重组，发行相应资产支持下的证券进行 融资的活动
• 部分资产从公司整体风险中分离出来，以该资 产作为信用基础发行证券融资
– 融资成本可能低于直接的债务融资和股权融资 – 改变了债券持有人对于公司兑付的依赖性
– 帮助企业拓展了筹资新渠道，获得更优融资结构 – 给投资者提供了具有稳定回报的多样化证券产品 – 此次金融危机？
• 2013年，证监会《证券公司资产证券化业务管理规定》正 式发布
– 证券化基础资产可以是企业应收款、信贷资产、信托受益权、基础设施 收益权等财产权利，商业物业等不动产财产等，删除了征求意见稿中的 商业票据、债券、股票等有价证券
3,500.0 3,000.0 2,500.0 2,000.0 1,500.0 1,000.0
500.0 0.0
美国历年各种债券发行数额
Treasury Mortgate-Related Corporate Debt
年份
美国历年主要债券发行结构
%
1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012
– 分离式抵押贷款支持证券（stripped mortgage-backed securities）
• 资产支持证券 （asset-backed securities)
2% 6% 17%
32% 13%
Sources：U.S. Department of Treasury, Federal
Municipal Treasury1 Mortgage-Related2 Corporate Debt3 Fed Agency Securities Asset-Backed
30%
• 从最初的储蓄机构买人抵押贷款 • 经过标准化的处理过程 • 政府对这些抵押贷款利息和本金支付给于担保 • 将标准化的抵押贷款作为抵押品, 发行证券对抵押贷款融
资
民间金融机构对于资产证券化的推动 – 八十年代以来融资证券化现象
• 初级证券化，债务证券化，金融脱媒
– 八十年代盛行的以金融市场直接融资代替金融中介 间接融资的现象
美国七十年代的储贷协会危机 与政府推动下的资产证券化
• 美国利率自由化与储蓄贷款协会危机
– 七十年代美国利率水平的大幅度攀升 – 储蓄贷款协会危机
• 解决储贷协会危机方法之一
– 1970年美国联邦政府全国抵押贷款协会((GNMA)等 启动住房抵押贷款二级市场，首次发行抵押贷款支 持下的证券(mortgage-backed securities, MBS)
• 住房抵押贷款市场是最为活跃的资产证券化市 场
“资产证券化产品”为什么又称 为“结构性金融产品”?
• 采用结构分层技术，通过构造资产现金流的重新分配结构， 创造具有各种不同风险/收益特征的投资与融资工具
– 通过现金流的重新分配实现风险的重新分配 – 通过现金流的重新分配实现收益的重新分配
• 证券化以资产信用融资，有效连接了直接与间接投融资市 场
50.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00%
美国历年各种债券发行结构
Treasury Mortgage-Related Corporate Debt
年份
2007年与2009年美国债券发行结构对比 – 金融危机下的结构金融市场
2007年美债发行结构
9% 16%
7% 13%
• 2016年4月，银行间市场交易商协会发布《不良贷款资产 支持证券信息披露指引》
结构性金融产品的设计思想
• 结构构造的基本原则
– 市场融资人与投资人需求及其定制设计 – 利率体系中的地位和位置
• 基准利率思想与风险溢价/利率/收益率决定体系
• 抵押品资产组合的构成设计
– 例如, 抵押贷款的特征要求
19% 36%
Sources：U.S. Department of Treasury, Federal
Municipal Treasury1 Mortgage-Related2 Corporate Debt3 Fed Agency Securities Asset-Backed
2009年美债发行结构
• 决定了原始现金流的一系列风险特征和证券风险特征
• 结构金融产品的构成设计
– 重新分配原始现金流
• 证券发行总数量与分支数量设计 • 证券的票面利率确定 • 证券价格确定
典型的结构性金融产品
• 抵押贷款支持证券 (mortgage-backed securities, MBSs)
– 抵押转手证券（mortgage pass-through securities， pass-throughs)
12,000.0 10,000.0 8,000.0 6,000.0 4,000.0 2,000.0
0.0
1980-2011年美国各类债券余额
Treasury Mortgate-Related Corporate Debt
美国历年主要债券发行数额
单位：10亿美元
1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012
• 二级证券化，债权证券化，资产证券化
– 九十年代以来金融机构对于缺乏流动性的金融资产 证券化
• 进入资本市场-典型是银行业受到非银行金融机构竞争压力 而转型
• 以这些资产作为抵押品, 发行债券筹资 • 具有流通性的证券的发行不是基于发行机构预期的偿付能
力, 而是基于特定资产预期的现金流收入
资产证券化securitization /结构融资structured finance
第六章 结构金融/资产证券化 – 知识点
• 资产证券化/结构融资
– 交易结构 – 相关当事人 –Biblioteka Baidu投资人的利益保护
• 美国住房金融系统建设和结构金融市场发 展
• 资产证券化与银行业转型与融合 • 我国资产证券化市场发展
美国历年主要债券余额
10亿美元
1980 1983 1986 1989 1992 1995 1998 2001 2004 2007 2010
• 金融市场高度深化的产物 • 上世纪70年代起源于美国的新型结构融资方式
– 以具有稳定未来现金流的资产通过资产打包、信用 增级和结构重组，发行相应资产支持下的证券进行 融资的活动
• 部分资产从公司整体风险中分离出来，以该资 产作为信用基础发行证券融资
– 融资成本可能低于直接的债务融资和股权融资 – 改变了债券持有人对于公司兑付的依赖性
– 帮助企业拓展了筹资新渠道，获得更优融资结构 – 给投资者提供了具有稳定回报的多样化证券产品 – 此次金融危机？
• 2013年，证监会《证券公司资产证券化业务管理规定》正 式发布
– 证券化基础资产可以是企业应收款、信贷资产、信托受益权、基础设施 收益权等财产权利，商业物业等不动产财产等，删除了征求意见稿中的 商业票据、债券、股票等有价证券
3,500.0 3,000.0 2,500.0 2,000.0 1,500.0 1,000.0
500.0 0.0
美国历年各种债券发行数额
Treasury Mortgate-Related Corporate Debt
年份
美国历年主要债券发行结构
%
1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012