7 资本预算原理(2)

C、D项目净现值曲线图
NPV与IRR标准排序矛盾的理论分析
矛盾产生的根本原因： 两种标准隐含的再投资利率不同
结论：如果公司有能力获得足够资本， 按净现值指标，如果存在资本限额，内部收 益率是较好的标准。
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（二） NPV与PI比较 ◇ 一般情况下，采用 NPV和 PI评价投资项 目得出的结论常常是一致的。 如果NPV＞0 ，则PI＞1； 如果NPV＝0， 则PI=1； 如果NPV＜0，则PI＜1。 ◇ 在投资规模不同的互斥项目的选择中，有 可能得出相反的结论。
§ 如果NPV＞0，
IRR必然大于资本成本r；
净现值曲线
§ 如果NPV＜0， IRR必然小于资本成本r。
图6- 1
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净现值曲线图
2.互斥项目排序矛盾 ◆ 在互斥项目的比较分析中，采用净现值或内 部收益率指标进行项目排序，有时会得出相反 的结论，即出现排序矛盾。
◆ 产生矛盾的原因
PP'
优点： ① 考虑了货币的时间价值
②直接利用回收期之前的现金净流量信息
③ 正确反映投资方式的不同对项目的影响
•
缺点：① 计算比较复杂 ② 忽略了回收期以后的现金流量
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五、会计收益率
（一）会计收益率的含义
投资项目年平均净收益与该项目年平均投 项目投产后各年净收益 资额的比率。
3.价值可加性原则
● 根据价值可加性原则，从某种意义上说，公 司价值等于其所有项目价值之和。 ● IRR标准是相对数，其值不能简单相加，而 必须重新计算每一组合的IRR，不但计算麻烦 ，而且也往往与NPV标准的决策结果不一致。
净现值标准优于内部收益率
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练习
1、计算投资项目内部收益率不需要考虑的因素 是（） A投资项目的现金净流量 B投资项目的初C投 资项目的有效年限 D投资项目的必要收益 率 2、影响净现值大小的因素有（）
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练习
6 某项目在建设起点一次投资，全部原始投资额为 500万元，若方案净现值为150万元，企业资金成本 率为10％，则方案本身的获利指数为（ ）。 A．1.1 B．1.3 C．0.33 D．1.33 7 在下列评价指标中，属于静态正指标的是（） A、静态投资回收期 B、投资收益率 C、内部收益率 D、净现值
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二、获利指数
（一）获利指数( PI-profitability index )的含义 又称现值指数，是指投资项目未来现金 流入量现值与现金流出量现值的比率。 （二）获利指数的计算
投资项目现金净流量现值（不包括初始投资） PI 初始投资额现值
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练习
8 在只有一个投资项目时，通常认为该项目不 可行的情况是（）。 A、净现值小于0 B、净现值大于0 C、获利指数大于1 D、内部收益率大于基准折现率
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练习
9 一投资项目原始投资额为200万元，使用寿 命15年，如果该项目第15年的经营净现金流 量为10万元，期满处置固定资产残值净收入5 万元，回收流动资金18万元，则第15年的所 得税后净现金流量为（）万元。 A、10万元 B、5万元 C、18万元 D、 33万元
项目净现值为零时的折现率或现金流入 量现值与现金流出量现值相等时的折现率。
（二）内部收益率的计算 n （三）项目决策原则
t 0
NPV NCFt (1 IRR)t 0
● IRR≥项目资本成本或投资最低收益率，项目可行； IRR＜项目资本成本或投资最低收益率，项目不可
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如果公司不存在资本约束，按照净现值标准。
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【例】仍以 C 和D两个投资项目，其有关资料如表6-7所示。
表 项目 C D NCF0 -26 900 -55 960 投资项目C和D的现金流量 NCF1 10 000 20 000 NCF2 10 000 20 000 NCF3 10 000 20 000 NCF4 10 000 20 000 IRR(%) 18 16 单位：元 NPV(12%) 3 473 4 787 PI 1.13 1.09
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练习
3 某公司拟投资一个100000元的项目，无建设期，投 产后预计每年现金流入80000元，每年付现成本 50000元，预计有效期5年，按直线法计提折旧，期 满无残值，所得税30%，则该项目（） A年经营现金净流量41000元 B年经营现金净流量27000元 C投资回收期2.44年 D投资回收期3.7年 E会计收益率14%
（三） 项目决策标准
● 如果 PP＜基准回收期，可接受该项目；反之则应放 弃。 ● 在实务分析中： PP≤n/2，投资项目可行； PP＞n/2，投资项目不可行。 ● 在互斥项目比较分析时，应以静态投资回收期 最短的方案作为中选方案。
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（四）投资回收期标准的评价 ◆ 优点：方法简单，反映直观，应用广泛 ◆ 缺点： ① 没有考虑货币的时间价值和投资的风 险价值； ② 忽略了回收期以后的现金流量。
（1）项目投资规模不同
（2）项目现金流量模式不同
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•
投资规模不同的两个项目
【例】假设有两个投资项目C 和D，其有关资料如表6-7所示。
表 项目 C D NCF0 -26 900 -55 960 投资项目C和D的现金流量 NCF1 10 000 20 000 NCF2 10 000 20 000 NCF3 10 000 20 000 NCF4 10 000 20 000 单位：元 IRR(%) 18 16 NPV(12%) 3 473 4 787 PI 1.13 1.09
行。
（四）内部收益率标准的评价
◆ 优点：不受资本市场利率的影响，完全取决于 项目的现金流量，能够从动态的角度正确反映投 资项目的实际收益水平。 ◆ 缺点： ① 计算过程十分麻烦 ② 互斥项目决策时， IRR与NPV在结论上可能 不一致。
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（一）投资回收期( PP- payback period )的含义 通过项目的现金净流量来回收初始投资 所需要的时间。 （二）投资回收期的计算
只有净现值同时满足于上述三个基本条件
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2.再投资利率假设的合理预期 正确的再投资利率应该是资本成本r，在市场 均衡的条件下，它一方面表明项目筹资者使用资 本应付出的代价，另一方面表明项目投资者投入 资本应获得的收益。
净现值标准优于内部收益率
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◆ 缺点： ② 按投资项目账面价值计算，当投资项目存在机 会成本时，其判断结果与净现值等标准差异很大 ，有时甚至得出相反结论。
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六、评价标准的比较与选择
（一） 净现值与内部收益率评价标准比较
1.净现值曲线：描绘项目净现值与折现率之间 的关系； NPV是折现率r的单调减函数。
总和的简单平均计算
（二）会计收益率的计算
年平均净收益 会计收益率 100% 年平均投资总额
固定资产投资账面价值的算术平均数 （也可以包括营运资本投资额）
计算学生用椅投资项目的会计收益率。
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（三） 项目决策标准
基准会计收益率通常由公司 自行确定或根据行业标准确 定
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★ 折现投资回收期（PP′— discounted payback period )
◆ 以按投资项目的行业基准收益率或设定折现率计算的折 现经营现金净流量补偿原始投资所需要的全部时间。 ◆ 折现投资回收期满足一下关系： ◆ 评价
•
NCFt 0 t t 0 (1 r )
单位：元
项 目
现金净流量 累计现金净流 量
0
-170 000
1
33 480
2
47 782 -88 738
3
79 513 -9 225
4
67 268 58 043
5
70 739 128 782
-170 000 -136 520
解析：
投资回收期 3
9 225 3.14(年) 67 268
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（二） 净现值的计算
影响净现值的因素： ◎ 项目的现金流量（NCF）
NCFt NPV t ( 1 r ) t 0
n
◎ 折现率（K）
◎ 项目周期（n）
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（三）项目决策原则
● NPV≥0时，项目可行； NPV＜0时，项目不可行。
A.每年的经营现金净流量相等
初始投资额 投资回收期 年净现金流量
四、投资回收期
B.每年现金净流量不相等
累计净现金流 上年累计净现金流量绝对值 投资回收期 量第一次出现 1 当年净现金流量 正 值的 年 份
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计算学生用椅投资项目的投资回收期。
表
学生用椅项目累计现金净流量
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30 000 25 000 20 000 15 000 10 000 5 000 0 -5 000 -10 000 -15 000 0 0.05 0.1 0.15 0.2
费希尔交点
净现值(元)
14.13%
C项目 D项目 折现率 0.25 0.3
图6- 2
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● 如果 ARR ＞基准会计收益率，应接受该方 案； 如果 ARR ＜基准会计收益率，应放弃该方 案。
● 多个互斥方案的选择中，应选择会计收益率最 高的项目。
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（四） 会计收益率标准的评价
◆ 优点：简明、易懂、易算。 ① 没有考虑货币的时间价值和投资的风险价值；
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（三） 项目评价标准的选择
1.评价标准的基本要求
一个好的评价标准的三个条件：
① 必须考虑项目寿命周期内的全部现金流量； ② 必须考虑资本成本或投资者要求的收益率，以便将不同 时点上的现金流量调整为同一时点进行比较； ③ 必须与公司的目标相一致，即进行互斥项目的选择时， 能选出使公司价值最大的项目。
第二节 投资项目评价标准
一
净现值
二
获利指数
三 四
内部收益率
投资回收期
会计收益率
五
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六
评价标准的比较与选择
一、净现值
（一）净现值( NPV-net present value )的含义 ▲ 是反映投资项目在建设和生产服务年限内 获利能力的动态标准。 ▲ 在整个建设和生产服务年限内各年现金净 流量按一定的折现率计算的现值之和。
● 当一个投资项目有多种方案可选择时，应选择 净现值大的方案，或是按净现值大小进行项目 排队，对净现值大的项目应优先考虑。
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（四） 净现值标准的评价
◆ 优点：考虑了整个项目计算期的全部现金净流量 及货币时间价值的影响，反映了投资项目的可获收 益。
◆ 缺点： ① 现金流量和相应的资本成本有赖于人为的估计； ② 无法直接反映投资项目的实际收益率水平。
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练习
4 计算静态投资回收期时，不涉及（ ）。 A.建设期资本化利息 B..流动资金投资 C.无形资产投资 D.开办费投资 5 某项目建设期为零，全部投资均于建设起点一次投 入，投产后的净现金流量每年均为100万元，按照内 部收益率和项目计算期计算的年金现值系数为4.2， 则该项目的静态投资回收期为（ ）年。 A.4.2 B.2.1 C.8.4 D.无法计算
（三） 项目决策原则 ● PI≥1时，项目可行； PI＜1时，项目不可行。 （四）获利指数标准的评价 ◆ 优点：获利指数以相对数表示，可以在不同 投资额的独立方案之间进行比较。 ◆ 缺点：可能得出与净现值不同的结论，会对 决策产生误导。
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三、内部收益率
（一）内部收益率( IRR-internal rate of return ) 的含义