中国历次牛市和熊市的解析

中国历次牛市和熊市的解析
第1次牛市：1991.7.15-1992.5.26，从100点到1429点，历时8个月。

解析：宏观经济经过1989年到1991年的治理整顿，使国民经济结构、经济秩序得到有效调整并趋于合理，从1991年1月中国经济进入新一轮周期并开始恢复性增长，1990年，3.8%，1991年，
9.2%,1992年，14.2%的经济增长率，1992年1月邓小平南巡讲话，给经济发展和股市发展创造了良好的氛围，1991年4月21日，存款利率由8.64%调到7.56%，M0、M1、M2的增长率分别是1990年12.82%、8.91%、15.73%，1991年20.17%、24.21%、26.52%，1992
年36.45%、35.89%、31.28%，可见当时市场资金是相当充裕的，这都为此轮牛市创造了条件，但这不是根本原因，根本原因是当时股市是新兴产物，而仅有的老5股和老8股更是稀缺资源，投资者对此充满热情，股市呈一边倒，这点从当时的涨跌幅限制可以看出，深交所1990年6月18日涨跌幅限制调整为5%，6月28日将涨幅限制调整为1%，跌幅限制为5%，首次出现了不对称的情况，11月19日涨幅限制调整为0.5%，而跌幅限制不变，12月14日跌幅限制调整为2%，1991年1月2日跌幅限制又调整为0.5%，可见当时股市是只涨不跌的，当1992年新股陆续发行时，加剧了投资者的热情，把股票当作天上掉下的香饼，1992年5月21日沪市全面放开股价管制，大盘直接跳空高开在1260.32点，较前一天猛涨104.27%，上证综指当天从616点蹿升至1265点，首度跨越千点。

股价随后一飞冲天，仅隔3天，又登顶1420点。

终于把股民压抑又限制的热情引爆了，成就了此轮牛市。

这是一轮单纯的牛市，单边上扬的牛市，究其原因，是当时股市规模小，稍有资金介入，足以引爆，股票供不应求，投资热情又被打压，只有通过暴涨，才能宣泄和回归平衡。

第1次熊市：1992.5.26-1992.11.16，从1429点到386点，历时6个月，
解析：欲望宣泄完后人性才能回归完美，涨跌幅限制取消后的几天，投资者的热情一燃而尽，回归平静让股民回想之前的疯狂，令人恐惧，认识到如此上涨的不合理，使人有下跌合理的预期，这只是开始。

1992年沪市有30多只新股发行，比1991年增长了4倍，成交金额也增长了近30倍，市值增长了300多倍，股市扩容给投资者的心理冲击和市场资金压力巨大，有一例可说明，当时深市的深发展的扩股遭到股民的反对，1991年8月11日其股价狂跌41.6%，在证券公司前的一名妇女目睹此景当场晕倒。

9月6日，深指已从全年最高点136.9点跌至最低点45.6点。

当地政府一边实施2亿元资金秘密
救市行动，一边采取取消涨跌停等多种市场化方法，终于使市场反转。

扩容的压力也将一直困扰中国股市。

1992年8月10日深圳数千人因为排队数日没买到认股抽签表而爆发震惊全国的“8?10”事件。

"8?10"之后第三天，沪指猛跌22.2%。

此时点位与5月25日的1420点相比，净跌640点，两个半月内跌幅达到45%。

相对来说，上轮牛市是不正常的牛市，此轮熊市是合理的熊市。

第2次牛市，1992.11.16-1993.2.15，从386点到1558点，历时3个月，
解析：此轮牛市历时之短历史罕见，386点可谓是低点了，给了人们物极必反的预期，这是一轮报复性的牛市，决定因素主要是投资者渴望回涨的报复心理，实体经济发展强劲，政策依然宽松，经过1992年的投资热后，市场资金依旧充裕，也为此轮牛市创造了条件。

第2次熊市，1993.2.15-1994.7.29，从1558点到325点，历时17个月，
解析：1992年通货膨胀率为14.7%，从2月起，针对经济全面过热，通货膨胀严重，中央开展以金融整治为重点的经济整顿，出台“国十六条’’等一系列宏观政策，1993年和1994年经济增长率为13.5%和12.6%，经济呈高速趋缓态势，1993年5月15日，存款利率由7.56%提至9.18%，贷款利率由8.64%提至9.36%，1993年7月11日，存款利率又由9.18%提至10.18%，贷款利率由9.36%提至10.98%，货币供应量1993年M035.26%，M138.78%，M237.31%，1994年M024.28%，M126.17%，M234.53%，货币政策为紧缩趋势，1992年，深沪两地市场的A、B股上市公司有54家，1993年有177家，1994
年有287家。

A股筹资额1992年为50亿元，1993年为276亿元（其中81.5亿是配股），1994年为99.78亿元（其中50亿元是配股），扩容的势头十分凶猛。

1993年上证指数尽管达到了最高点1,558点，随着发行额度的明确，市场开始进入真正的低迷期，当年年底收在833点。

1994年2月14日，政府宣布1994年新股发行额度55亿元，明显要比1993年的195亿元低得多，而市场并不买账，上证指数在3月10日就击破700点，4个月后的7月29日，上证指数跌到全年最低点325点。

这轮熊市主要由宏观调控主导和资金矛盾的推波助澜。

第3次牛市，1994.7.29-1994.9.13，从325点到1053点，历时1个月，
解析：1994年7月30日监管部门推出“停发新股、允许券商融资、成立中外合资基金”3大政策救市，上证综指从当日收盘的333.92点涨至9月13日的1052.94点，累计涨幅215.33%。

这是一轮中国股市历史上历时最短的牛市，是典型的政策市。

第3次熊市，1994.9.13-1996.1.19，从1053点到512点，历时16个月，
解析：暴涨之后有暴跌，“三大”政策毕竟是证监会的一厢情愿，只是给了投资者一个投机的机会，股市在1个月后又回到了低点，1994年通货膨胀率24.1%，所以1995年M08.19%,M116.78%,M229.47%的货币供应量就不奇怪了，1995年2月23日上海国债市场发生著名的“3.27风波”，直接导致后来万国证券倒闭和国债期货试点暂停，股市也在此时到了底部，1995年3月证券市场在发展4年多以后正式被写进政府工作报告，股市小有回升，1995年5月17日中国证监会发出《关于暂停国债期货交易试点的紧急通知》，强制协议平仓，暂停国债期货交易试点，这使期货市场的资金短时间都进入了股市，也促成了著名的“5.18”行情，1995年5月18日沪市A股跳空130点开盘，沪指当天涨幅30.99%，留下新中国股市上最大的一个跳空缺口，1995年5月22日国务院证券委宣布当年新股发行
规模将在二季度下达，沪指瞬间跌去16.39%，之后股市又曲折地回到512点的底部。

这是一轮跌宕起伏的熊市，说明当时市场之不规范，行情之迷茫。

第4次牛市，1996.1.19-1997.5.12，从512点到1510点，历时16个月，
解析：1995年、1996年和1997年的通货膨胀率分别为17.1%、8.3%、2.8%，经济增长率为10.5%、9.6%、8.8%，经济已实现软着陆，1996年5月1日，存款利率由10.18%调整到9.18%，1996年8
月23日，又调整到7.47%，贷款利率由10.98%调整到10.08%，1996年的货币供应量M011.63%，M118.88%，M225.26%，1997年为
M015.63%，M122.13%，M219.58%，有相对放缓趋势，中国早年证券市场的平均市盈率振幅惊人。

以深市为例，1991年最高是54倍，最低11倍；1992年是64倍到21倍；1993年是97倍到28倍；1994年是33倍到7倍。

但1995年是13倍到5倍，很明显，这一年深圳市场的最高最低市盈率差距偏小。

而且不管是13倍还是5倍，对于新兴市场而言，市盈率都是偏低的，1996年，深市又要比沪市更具投资价值，因为在1月22日，深市的市盈率又到了最低的8倍，于是，深市在龙头股深发展的带动下，从年初便一波一波往上发力，深成指从924点升至最高点4,522点。

沪市则一直比较被动，尽管上证指数全年也从550点升到1,258点。

对期货市场的严管也诱导资金投入到股市中来。

两市同时大涨，对已在熊市里陷入水深火热的投资者来说，本是件好事。

可是，当时两地政府把股指与金融中心挂起钩来，似乎谁的股市涨得快，谁就是全国的金融中心。

于是，从市府到银行到交易所到一些券商到一些上市公司到当地证券媒体，几乎公开共谋如何把股市搞上去，1996年4月24日上交所调低包括交易年费在内的7项市场收费标准，1996年9月24日上交所决定从10月3日起分别下调股票、基金交易佣金和经手费标准；同时对证券交易方式作出重大调整，即由原来的有形席位交易方式改为“有形无形相结合，并以无形为主”的交易方式，为了市场大涨，不惜改变公司董事会的决策，由此可见当时的混乱劲。

顺便一提，政府所确认的“龙
头股”并不被市场认同，最后市场还是选择了当时的彩电大王长虹。

面对如此场面，北京当然要发作。

随着1996年10月深沪行情的再度大爆发，从10月22日起，中国证监会开始连续发布多道通知和评论，警告市场方方面面不要从事融资交易，严禁操纵市场，查处机构违规事件，在《人民日报》头版头条发表社论，并在前一天晚上的中央电视台《新闻联播》破例宣读。

1996年12月13日沪深两交易所发出通知，决定自16日起对在两交易所上市和交易的股票和基金类证券的交易价格实行10%的涨跌幅限制。

不过，深沪两地的市场早已处于亢奋中，每一次打压，只能让股指稍一回调，随后又勇往直前，市场似乎对平日最害怕的政策利空麻木了。

终于在12月15晚，中央电视台《新闻联播》又全文宣读了次日将在《人民日报》发表的特约评论员文章《正确认识当前股票市场》。

文章指出，1996年4月1日至12月9日，上证指数暴涨120%，深成指暴涨340%。

几个月来新增投资者开户数800多万，总数超过2,100万，是不正常和非理性的。

按惯例，特约评论员文章在《人民日报》发表是件严重的事情;而且，12月14日，管理层已用电报形式将此文传到各省市、自治区和各部委，提前打招呼，这都是极不寻常的举动。

文章口气之严厉、用词之尖锐（如“搬起石头砸自己的脚”、“将扰乱市场秩序的…害群之马‟清除出证券市场”），都使人联想到过去的政治风暴。

12月16日，两地市场开始执行股票交易价格涨跌幅10%的新规定，除了某新股上市上涨139%外，当天所有610只股票和基金全部跌停，第二天又是全线跌停。

此时，管理层又感到害怕了，忙放低身段，说自
己是如何如何爱护股市的，中国股市还是光明的，等等。

第三天，股市才在大幅低开后，有资金托市，将市场稳住。

这是一场政府调控股市的典型大戏。

第4次熊市，1997.5.12-1999.5.17，从1510点到1025点，历时24个月，
解析：1996年中央政府对股市如此调控，仍未抑制住第二年股市的上涨。

1997年是牛年，当年5月13日，上证指数冲至久违4年的1,510点，让投资者雀跃不已。

１９９７年５月，证券交易印花税税率从３‰提高到５‰，1997年6月6日人民银行发文禁止银行资金违规流入股票市场，在政府“提高股票印花税”、“严禁国有企业和上市公司炒作股票”，尤其是宣布将股票发行额度扩大到300亿元后，1996年以来的牛市终于夭折，到了10月份股市就到了低位，由于1997年的亚洲金融危机使中国贸易受到重创，1998年的洪水更是刺
激了原本脆弱的需求。

所有从1998年起到2003年上半年，针对洪水、金融危机等影响，体制转轨，国家实施积极的财政货币产业政策，以扩大内需。

1997年10月23日，存贷款利率由原来的7.47%和10.08%降至5.67%和8.64%，1998年3月25日又降至5.22%和7.92%，1998年7月1日降至4.77%和6.93%，1998年12月7日，降至3.78%和6.39%，1998年的货币供应量M010.09%，M111.85%，M214.84%，1999年的M020.09%,M117.67%,M214.74%，１９９８年６月，证券交易印花税税率从５‰下调至４‰，这一系列调控政策致使股市从1996年10月份到1997年6月的震荡上行，但1998年和1999年的经济增长率为7.8%和7.1%，通货膨胀率为负，已充分说明经济进入了衰退期，直到1999年5月7日周末北约导弹袭击中国驻南斯拉夫联盟大使馆。

周一，沪深股市跳空而下，“导弹缺口”炸在每个股民心中。

这轮形式复杂的熊市也基本画上了句号。

第5次牛市，1999.5.17-1999.6.30，从1025点到1756点，历时1个月，
解析：这与其说是一轮牛市不如说是一轮行情，1999年5月19日中国股市开启以网络科技股为龙头的“5?19行情”，网络股领头启动，当日沪市上涨51点，深市上涨129点，１９９９年６月1日，Ｂ股交易印花税税率降低为３‰，1999年6月10日央行宣布第七次降息，1999年6月14日证监会官员发表讲话，指出股市上升是恢复性的，1999年6月15日《人民日报》再次发表特约评论员文章，重复股市是恢复性上涨，很明显，这是政府主导的行情。

第5次熊市，1999.6.30-2000.1.4，从1756点到1341点，历时6个月，
解析：这是一波回档的行情，1999年7月1日《证券法》正式实施，可迎接的方式是沪深股市的大幅下挫，此后形态呈箱体震荡，1999年9月9日国有企业、国有资产控股企业、上市公司等3类企业获准进入股市，沪指大涨103.52点，涨幅6.59%，接着就是慢慢的下行。

第6次牛市，2000.1.4-2001.6.14，从1341点到2245点，历时17个月，
解析：2000年8%和2001年7.5%的经济增长率说明经济已经起稳，M08.9%，M115.95%，M212.27%和M07.07%,M112.65%,M213.58%的货币供应量基本平稳，2004年2月14日，证监会宣布50%新股向二级市场配售，美国纳斯达克股市在春节期间疯狂上扬，受此双利好，在网络科技股的带领下，涨幅达9.05%，此后题材一波接着一波，重组热潮，银行信贷也有进入股市，2001年6月14日国有股减持办法出台，沪指创下此前11年来新高2245点，直到7月13日，股市仍在高位盘整。

第6次熊市，2001.6.14-2005.6，从2245点到998点，历时48个月，
解析：这轮熊市是历史上历时最长的，而这几年的经济增长率是2002年8.3%，2003年9.5%，2004年10.1%，2005年10.4%，与股市的表现毫无关系，甚至呈负关系，2001年7月26日国有股减持在新股发行中正式实施，股市开始暴跌，而且狂泻不止，当时市场分析暴跌有21个原因，政策利好出尽、上市公司作假、政府过于干预、股市存在泡沫等，2001年10月19日沪指已从6月14日的2245点猛跌至1514点，50多只股票跌停，2001年10月22日晚9时中央电视
台报道，国有股减持办法暂停，证监会宣布首发增发停止国有股出售，２００１年１１月，财政部决定将Ａ、Ｂ股交易印花税税率统一降至２‰，才使股指在1500点短暂回稳了一下，但不久又探底1300 点，2002年1月初，管理层发布实施了《上市公司治理准则》，并出台一系列政策和措施，部分带有救市意味，2002年2月21日，存贷款利率由2.25%降至1.98%和5.85%降至5.31%，使股市略有反弹，但市场已是积重难返，直到2002年6月23日国务院决定，除企业海外发行上市外，对国内上市公司停止执行关于利用证券市场减持国有股的规定，并不再出台具体实施办法，2002年6月24日市场爆发井喷式“6?24”行情，但只是昙花一现，到了2003年，人们逐渐淡忘了国有股减持的忧虑，认识到了价值投资的理念，在基金等机构的带领下，市场走出了以钢铁、银行、石化、汽车、电力权重板块为代表的“五朵金花”的局部牛市的行情，这种“二八”现象得到市场的认可，一些股票达到翻番的行情，2003年下半年到2004年上半年，针对钢铁、水泥、电解铝等行业的过热发展，出台了清理固定资产投资项目，治理整顿土地市场等宏观调控政策，股市也随之一路探底，2004年1月31日《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》出台，史称资本市场“国九条”，蓝筹行情充分得到市场的认可，一些科技等超跌股也得到了技术性反弹，到了下半年，宏观调控的作用显现，在加速中小板企业上市，中国联通、四大商业银行、保险公司上市等影响下，股市又陷入万劫不复的地步。

虽然２００５年１月，财政部又将证券交易印花税税率由２‰下调为１‰，但是2005
年上半年，针对房地产推出“国八条”、“新国八条”、“七部委八条”。

2005年4月29日上市公司股权分置改革启动，2005年6月6日证监会推出《上市公司回购社会公众股份管理办法(试行)》，上证综指应声跌破千点。

回顾这轮熊市，管理层用尽一切救市手段和措施，但效果不甚理想，可谓自食恶果。

第7次牛市，2005.6-2007.10.16，从998点到6124点，历时28个月，
解析：这是一轮迄今为止最牛的牛市了，所谓物极必反，人心思涨，这轮牛市的开局更让人匪夷所思，股权分置本应是最大的利空，可牛市偏偏从这里开始了，在国际铜价上涨的带动下，国内有色金属板块率先启动，从此演绎了一处G舞升平的好戏，按理说，股权分置、老股再融资、新股IPO、大小非流通、加息的预期，市场的资金压力是很大的，特别是改制的不确定性，可市场表现的别样热情，百花争艳，新增股民不断，当时市场流传是境外资金推动了2006年的行情，到了06年中国外贸顺差已比较严重，人民币升值也迫在眉睫，如果2006年的行情是琵琶犹抱半遮面，那2007年就是疯牛年了，连续的加息，巨头的IPO，大小非的解禁，都抑制不了全民炒股的热情，股民账户数的创新高，居民存款的搬家，保险、社保资金的入市，企业资金的入市，银行贷款的入市，基金的抢购一空，人民币升值的预期，外资的流入，到最后还是多头略胜一筹，直到2007年5月30日国家半夜上调印花税税率导致“5.30”大跌。

印花税由千分之一调整为千分之三，调整幅度超出市场预期，多数股票连续出现了5个以上的跌停。

还是抵挡不了多头的热情，直到让人望尘莫及的6124点。

第7次熊市，2007.10.16-2008.11.04,从6124点到1664点，历时11个月，
解析：迫于人民币升值压力，热钱涌入，和国内通货膨胀严重，国家启用加息政策，这时候最伤心就是股市了，特别是在这个泡沫的点位，即使企业业绩再好，加息使企业成本加大，业绩也受到了考验，大小非解禁和融资的资金压力不言而喻，但资金终有续不上的时候的，一旦续不上，股市就像洪泻，一发而不可收拾，即使回过头来调低印花税，也是回天无力了，那是疯狂的代价，这轮熊市几乎与次贷危机无关，只是恰好赶上了。

第8次牛市，2008.11.04-2009.8.04，从1664点到3478点，历时9个月，
解析：这是一轮阶段性的牛市，针对次贷危机引发的全球金融危机，2008年11月到2009年，政府实施积极的财政政策和货币政策，拉动内需的十项措施和四万亿元投资计划，由于之前的一年中国股市已在走熊调整，金融危机对中国股市的影响相对有限，相反对中国实体经济的冲击较大，救市政策集中在加大投资方面，所以对水泥板块有利，水泥板块也是最先起稳，逆市上涨，2009年初，出台十大产业政策措施，当时市场流传救经济先救股市的说法，全球航运指标率先反弹，一些经济指标也显示中国经济先与国际回暖，股市也在年初快速反弹，经过短暂获利回吐调整后，股市一路飘红，当时银行新放贷
款屡创新高，成为股市上涨幕后不可或缺的推手，这轮行情最后夭折在收紧新增贷款的市场传言当中。