第12章公司并购管理609515.pptx
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❖ 价值低估理论不可能独立存在，它仍然可以 从效率方面的基本原理加以解释。
二、代理理论
❖ 1.并购解决代理问题 ❖ 2.管理主义 ❖ 3.管理层自负假说 ❖ 4.自由现金流量假说
1.并购解决代理问题
❖ 公司中的代理问题可以通过公司内部治理结构和外 部市场机制来得到有效控制。
完善的公司治理结构为解决股东与管理者之间的代理问 题提供了一套行之有效的制度安排。
3.经营协同效应理论
❖ 经营协同效应理论认为公司的经营活动存在 着规模经济，通常在公司合并之前，公司的 经营活动达不到实现规模经济的潜在要求， 因而通过横向、纵向或混合并购可以获得规 模经济，实现经营协同效应。
4.多元化经营理论
❖ 多元化经营理论认为公司并购可以实现多元化经 营，这有利于提高公司价值，其原因在于 ：
公司多元化经营可以给公司管理者和其他雇员提供工 作的安全感和晋升的机会，并且在其他条件不变的情 况下，降低公司的劳动力成本。
多元化经营可以保证公司业务活动的平稳有效过渡以 及公司团队的连续性，从而提高对人力资源的利用效 率。
多元化经营有利于保护公司的商业声誉，提高公司价 值。
多元化经营可以提高公司的举债能力，并且降低由于 并购活动而引起的现金流量的波动，给公司带来财务 协同效应和税收上的利益。
二、并购的类型
❖ 1.按照并购双方所处的行业分类 ❖ 2.按照出资方式分类 ❖ 3.按照并购程序分类 ❖ 4.按照并购是否利用杠杆分类
1.按照并购双方所处的行业分类
❖ 横向并购
是指两个或两个以上同行业公司之间的并购。
❖ 纵向并购
是指公司与其供应商或客户之间的并购。
❖ 混合并购
是指与本公司生产经营活动无直接关系的公司之 间的并购。
5.财务协同效应理论
❖ 财务协同效应理论认为，由于交易成本和股利的税收因素，公司内部融 资与外部融资存在成本上的差异，通常外部融资的成本要大于内部融资 的成本。
❖ 通过并购形成的混合经营的公司，各个部门无法留存多余的盈利和现金 流量，公司会根据各个部门的未来收益前景对资本进行重新配置，在这 个意义上，相当于在混合经营的公司中形成一个“内部资本市场”，把 通常属于外部资本市场的资本供给职能予以内部化了。通过这种“内部 资本市场”的资源分配，可以有效地克服外部融资存在的各种融资约束， 降低了融资成本，从而提高了公司价值。
第12章 公司并购管理
❖ 第1节 公司并购的概念与类型 ❖ 第2节 公司并购理论 ❖ 第3节 公司并购的价值评估 ❖ 第4节 公司并购的支付方式
第1节 公司并购的概念与类型
❖ 一、并购的概念 ❖ 二、并购的类型 ❖ 三、公司并购的程序
一、并购的概念
❖ 吸收合并（merger），也称兼并，是指由一家公司吸收另一 家或多家公司加入本公司，吸收方存续，被吸收方解散并取 消原法人资格的合并方式。
❖ 公司通过并购可以实现资本从边际利润率较低的生产活动向边际利润率 较高的生产活动转移，从而提高了公司资本分配效率，实现了财务协同 效应，这为混合并购提供了现实的解释。
6.价值低估理论
❖ 价值低估理论认为，公司并购的主要动因是 被收购公司的市场价值被低估。
❖ 以下原因可能导致公司价值被低估：（1）管 理层无法使公司的经营潜力得以充分发挥； （2）可能收购者拥有内幕消息，会给股票一 个高于市场价格的估价；（3）可能是资产市 场价值与重置价值之间的差异。
资本市场的并购活动也成为解决代理问题的一种重要机 制。
❖ 代理理论认为公司并购是解决公司中代理问题的一 种重要途径，可以降低代理成本。
2.无效率的管理者理论
❖ 无效率的管理者理论认为，由于公司股权过 度分散或者有能力的管理者稀缺等原因，股 东难以直接通过“用手投票”的方式更换无 效率的管理者，只能通过外部接管来解决这 个问题。因此，该理论对公司并购动因的解 释就是通过并购来更换无效率的管理者，认 为另一个管理团队可能会更有效地管理该公 司的资产。
4.按照并购是否利用杠杆分类
❖ 杠杆并购
是指收购公司仅出少量的自有资本，而主要以被 收购公司的资产和将来的收益作抵押筹集大量的 资本用于收购的一种并购活动。
❖Байду номын сангаас非杠杆并购
是指收购公司主要利用自有资本对目标公司进行 收购的并购活动。
三、公司并购的程序
❖ 1.并购双方提出并购意向 ❖ 2.签订并购协议 ❖ 3.股东大会通过并购决议 ❖ 4.通告债权人 ❖ 5.办理合并登记手续
❖ 新设合并(consolidation)是指两家或多家公司合并成一家 新的公司，原合并各方解散，取消原法人资格的合并方式。
❖ 收购（acquisition）是指一家公司为了对另一家公司进行 控制或实施重大影响，用现金、非现金资产或股权购买另一 家公司的股权或资产的并购活动。
❖ 接管(takeover)是一个比较宽泛的概念，通常指一家公司的 控制权的变更。这种变更可能是由于股权的改变如收购，也 可能是托管或委托投票权的原因而发生接管。
第2节 公司并购理论
❖ 一、效率理论 ❖ 二、代理理论 ❖ 三、税收效应理论
一、效率理论
❖ 1.差别效率理论 ❖ 2.无效率的管理者理论 ❖ 3.经营协同效应理论 ❖ 4.多元化经营理论 ❖ 5.财务协同效应理论 ❖ 6.价值低估理论
1.差别效率理论
❖ 差别效率理论是并购理论中的管理协同假说。 该假说认为，如果一家公司拥有一个高效率 的管理团队，其管理能力超过了公司日常的 管理需求，该公司便可以通过收购一家管理 效率较低的公司来使其额外的管理资源得以 充分利用。公司并购可以产生管理协同效应， 因为并购活动使目标公司非管理性的组织资 源与收购公司过剩的管理资源有机地结合起 来，从而使经营活动效率得到提升。
2.按照出资方式分类
❖ 出资购买资产式并购 ❖ 出资购买股票式并购 ❖ 以股票换取资产式并购 ❖ 以股票换取股票式并购
3.按照并购程序分类
❖ 善意并购
是指收购公司与被收购公司双方通过友好协商达 成并购协议而实现的并购。
❖ 非善意并购
也称敌意收购，是指收购公司不是直接向目标公 司提出并购要求，而是在资本市场上通过大量收 购目标公司股票的方式实现并购。
二、代理理论
❖ 1.并购解决代理问题 ❖ 2.管理主义 ❖ 3.管理层自负假说 ❖ 4.自由现金流量假说
1.并购解决代理问题
❖ 公司中的代理问题可以通过公司内部治理结构和外 部市场机制来得到有效控制。
完善的公司治理结构为解决股东与管理者之间的代理问 题提供了一套行之有效的制度安排。
3.经营协同效应理论
❖ 经营协同效应理论认为公司的经营活动存在 着规模经济，通常在公司合并之前，公司的 经营活动达不到实现规模经济的潜在要求， 因而通过横向、纵向或混合并购可以获得规 模经济，实现经营协同效应。
4.多元化经营理论
❖ 多元化经营理论认为公司并购可以实现多元化经 营，这有利于提高公司价值，其原因在于 ：
公司多元化经营可以给公司管理者和其他雇员提供工 作的安全感和晋升的机会，并且在其他条件不变的情 况下，降低公司的劳动力成本。
多元化经营可以保证公司业务活动的平稳有效过渡以 及公司团队的连续性，从而提高对人力资源的利用效 率。
多元化经营有利于保护公司的商业声誉，提高公司价 值。
多元化经营可以提高公司的举债能力，并且降低由于 并购活动而引起的现金流量的波动，给公司带来财务 协同效应和税收上的利益。
二、并购的类型
❖ 1.按照并购双方所处的行业分类 ❖ 2.按照出资方式分类 ❖ 3.按照并购程序分类 ❖ 4.按照并购是否利用杠杆分类
1.按照并购双方所处的行业分类
❖ 横向并购
是指两个或两个以上同行业公司之间的并购。
❖ 纵向并购
是指公司与其供应商或客户之间的并购。
❖ 混合并购
是指与本公司生产经营活动无直接关系的公司之 间的并购。
5.财务协同效应理论
❖ 财务协同效应理论认为，由于交易成本和股利的税收因素，公司内部融 资与外部融资存在成本上的差异，通常外部融资的成本要大于内部融资 的成本。
❖ 通过并购形成的混合经营的公司，各个部门无法留存多余的盈利和现金 流量，公司会根据各个部门的未来收益前景对资本进行重新配置，在这 个意义上，相当于在混合经营的公司中形成一个“内部资本市场”，把 通常属于外部资本市场的资本供给职能予以内部化了。通过这种“内部 资本市场”的资源分配，可以有效地克服外部融资存在的各种融资约束， 降低了融资成本，从而提高了公司价值。
第12章 公司并购管理
❖ 第1节 公司并购的概念与类型 ❖ 第2节 公司并购理论 ❖ 第3节 公司并购的价值评估 ❖ 第4节 公司并购的支付方式
第1节 公司并购的概念与类型
❖ 一、并购的概念 ❖ 二、并购的类型 ❖ 三、公司并购的程序
一、并购的概念
❖ 吸收合并（merger），也称兼并，是指由一家公司吸收另一 家或多家公司加入本公司，吸收方存续，被吸收方解散并取 消原法人资格的合并方式。
❖ 公司通过并购可以实现资本从边际利润率较低的生产活动向边际利润率 较高的生产活动转移，从而提高了公司资本分配效率，实现了财务协同 效应，这为混合并购提供了现实的解释。
6.价值低估理论
❖ 价值低估理论认为，公司并购的主要动因是 被收购公司的市场价值被低估。
❖ 以下原因可能导致公司价值被低估：（1）管 理层无法使公司的经营潜力得以充分发挥； （2）可能收购者拥有内幕消息，会给股票一 个高于市场价格的估价；（3）可能是资产市 场价值与重置价值之间的差异。
资本市场的并购活动也成为解决代理问题的一种重要机 制。
❖ 代理理论认为公司并购是解决公司中代理问题的一 种重要途径，可以降低代理成本。
2.无效率的管理者理论
❖ 无效率的管理者理论认为，由于公司股权过 度分散或者有能力的管理者稀缺等原因，股 东难以直接通过“用手投票”的方式更换无 效率的管理者，只能通过外部接管来解决这 个问题。因此，该理论对公司并购动因的解 释就是通过并购来更换无效率的管理者，认 为另一个管理团队可能会更有效地管理该公 司的资产。
4.按照并购是否利用杠杆分类
❖ 杠杆并购
是指收购公司仅出少量的自有资本，而主要以被 收购公司的资产和将来的收益作抵押筹集大量的 资本用于收购的一种并购活动。
❖Байду номын сангаас非杠杆并购
是指收购公司主要利用自有资本对目标公司进行 收购的并购活动。
三、公司并购的程序
❖ 1.并购双方提出并购意向 ❖ 2.签订并购协议 ❖ 3.股东大会通过并购决议 ❖ 4.通告债权人 ❖ 5.办理合并登记手续
❖ 新设合并(consolidation)是指两家或多家公司合并成一家 新的公司，原合并各方解散，取消原法人资格的合并方式。
❖ 收购（acquisition）是指一家公司为了对另一家公司进行 控制或实施重大影响，用现金、非现金资产或股权购买另一 家公司的股权或资产的并购活动。
❖ 接管(takeover)是一个比较宽泛的概念，通常指一家公司的 控制权的变更。这种变更可能是由于股权的改变如收购，也 可能是托管或委托投票权的原因而发生接管。
第2节 公司并购理论
❖ 一、效率理论 ❖ 二、代理理论 ❖ 三、税收效应理论
一、效率理论
❖ 1.差别效率理论 ❖ 2.无效率的管理者理论 ❖ 3.经营协同效应理论 ❖ 4.多元化经营理论 ❖ 5.财务协同效应理论 ❖ 6.价值低估理论
1.差别效率理论
❖ 差别效率理论是并购理论中的管理协同假说。 该假说认为，如果一家公司拥有一个高效率 的管理团队，其管理能力超过了公司日常的 管理需求，该公司便可以通过收购一家管理 效率较低的公司来使其额外的管理资源得以 充分利用。公司并购可以产生管理协同效应， 因为并购活动使目标公司非管理性的组织资 源与收购公司过剩的管理资源有机地结合起 来，从而使经营活动效率得到提升。
2.按照出资方式分类
❖ 出资购买资产式并购 ❖ 出资购买股票式并购 ❖ 以股票换取资产式并购 ❖ 以股票换取股票式并购
3.按照并购程序分类
❖ 善意并购
是指收购公司与被收购公司双方通过友好协商达 成并购协议而实现的并购。
❖ 非善意并购
也称敌意收购，是指收购公司不是直接向目标公 司提出并购要求，而是在资本市场上通过大量收 购目标公司股票的方式实现并购。