公司治理分析：佛山照明案例
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公司治理与现金股利：
佛山照明案例分析
来源：南京大学会计系陈冬华教授与上海财经大 学会计学院陈信元教授的合作研究！
问题
• 公司自1993年上市后，每年派发高额 现金股利媒体一片赞誉，称之为“现 金奶牛”、“佛山照明经验”
• 公司管理层通过媒体表使发放高额现 金股利是为了股东利益的最大化 • 在二级市场却被称为“绩优垃圾股”， 其表现平平
• 佛山照明一面发放现金股利，总额
约10亿元，一面又在IPO以后进行股
票再融资，总额约11亿元，见下表
6
佛山照明IPO和SEO融资一览表
发行价格 (元／股) 1993 发行 A股 1994 A股配股（10 配 2） 1995 2000 发行 B 股 A股增发 1993.10 1995.01 1995.07 2000.12 10.23 8.00 6.02 (H.K.$5.61) 12.65 发行数量 （万股） 1930 1815 5000 5500 上市交易 上市日期 1993.11.23 1995.2.22 1995.8.8 2000.12.23 量（万 股） 1930 481 5000 5500 筹集资金总 量（万元） 19744 14520 30100 69575
刘忠龙
区慕本
严国祺
常务董事、 常务董事、 常务董事、 常务董事、 常务董事、 常务董事、 常务董事、 副总经理 副总经理 副总经理 副总经理 副总经理 副总经理 副总经理
黄英贤
常务董事、 常务董事、 副总经理 副总经理 董事 董事 董事 董事 董事 董事 董事 董事 董事 董事 董事 董事 董事 董事 董事 董事
刘醒明
常务董事
常务董事
常务董事
周卫忠 黄雅铮
常务董事
常务董事
常务董事
监事会主席 监事会主席 监事会主席 监事会主席 监事会主席 监事会主席 监事会主席
18
姓名 龚天行 庄坚毅 杨秀梅 马亦军 李德华 陈本贤 沈伟强 章建成
1993 招股 1993 年末 1994 年末 1995 年末 1996 年末 1997 年末 1998 年末 1999 年末 2000 年末 董事 董事 董事 董事 董事 董事 监事 监事 副董事长 副董事长 副董事长 监事 监事 常务董事、 总经理助理 常务董事、 董事会秘书 董事 监事 监事 常务董事、 总经理助理 常务董事、 董事会秘书 董事 监事 常务董事、 总经理助理 常务董事、 董事会秘书 董事 监事
年份
股票种类
发行日期
7
问题（续）
• 发放现金股利表明其缺乏投资机会，股 票融资的信号则相反，为什么佛山照明 会同时发放股利和股权再融资？ • 考虑到股权融资的成本，比较经济的方 法应该是直接保留自有资金，减少从股 票市场募集资金，为什么佛山照明反其 道而行之？
8
佛山照明其他情况简介
• 由佛山市电器照明公司、南海市务庄彩 釉砖厂和佛山市鄱阳印刷实业公司共同 发起，于1992年10月20日以定向募集方 式设立。 • 1993年10月，公司以10.23元/股的发行 价格向社会公开发行A股1930万股，发行 后总股本7717万股，在深圳交易所上市。
4
问题（续）
• 流通股股东似乎对公司一贯的高股利政 策并不领情，为什么？ • 尽管佛山照明1994－200Hale Waihona Puke Baidu年之间的现金 股利支付率还比较稳定，但是现金股利 占公司自由现金流量的比例却极不稳定， 现金股利数额本身也不稳定，因此该股 利政策尽量得到持续执行但并不稳定， 其决策背景究竟如何？
5
问题（续）
13
公司的高管人员
人员名称 钟信才 刘忠龙 区慕本 严国祺 黄英贤 林奕辉 叶再有 宁锡焕 谭胜志 朱浩明 庞海津 林若琦 董事会职务 董事长 常务董事 常务董事 常务董事 常务董事 董事 董事 管理层职务 监事会职务 来源 1993 年招股说明书中的董事会监事会构成情况 总经理 曾在上市公司前身任经理、党委书记 副总经理 曾在上市公司前身任职，其他不明 副总经理 曾在上市公司前身任车间主任、副经理 副总经理 曾在上市公司前身任车间主任、副经理 副总经理 曾在上市公司前身任会计科长、副经理 上市公司前身的第六大股东董事长 公司第二大发起人董事长 监事会主席 上市公司前身工会主席 监事 上市公司前身玻璃车间主任 监事 上市公司前身班长、煤气站站长 监事 公司第三大发起人总经理 监事 佛山市财政局财政一所所长
9
主要经营范围
• 研究、开发、生产电光源产品、电 光源设备、电光源配套器件及有关 的工程咨询服务
• 灯泡总产量居全国第二，是国内最 大的电光源生产企业，主要电光源 产品外销比例占40%。
10
会计业绩
项目 ＼ 年度 每股收益 净资产收益率% 主营业务收入 （单位：亿元） 主营利润比重% 毛利率% 总资产（单位： 亿元） 2000 0.45 8.59 6.87 110 31.12 21.72 1999 0.57 13.37 6.02 104 34.38 14.63 1998 0.54 13.11 5.04 100 36.43 14.16 1997 0.49 12.30 4.47 97 35.56 13.85 1996 0.64 16.47 4.00 44 40.33 14.25 1995 0.92 16.57 4.24 66 39.74 13.02 1994 1.26 21.97 4.46 78 46.8347 8.88 1993 1.23 17.67 4.23 96 46.08 6.81
11
股本变动
股票种类 发行日 期 发行价格(单 位：元／股) 发 行 数 量 （单位：万 股） 1930 3858.5 1815.3036 5000 1157 9195.4018 （10 增 5） 31.9554 2758.6205 （10 增 5） 5500 上市日期 发行 A 股 A 股送股 （ 10 送 5） A 股配股 （ 10 配 3） 发行 B 股 内部职工股上市 A、B 股公积金转增 转配股 A、B 股公积金转增 A 股增发 93.10 94.04 95.01 95.07 92.08 96.09 95.01 2000.06 2000.12 10.23 —— 8.00 H.K（5.61） RMB6.02 4.00 —— 8.00 —— 12.65 93.11.23 94.5.11 95.2.22 95.8.8 95.9.29 96.9.20 2000.4.14 2000.6.23 2000.12.23 上市交易 量 （ 单 位 ： 万 股） 1930 965 481.1946 5000 1157 5278.3 31.9554 2758.6205 5500 总 股 本 （单位： 万股） 7717 11575.5 13390.8036 18390.8036 18390.8036 27586.2054 27586.2054 30344.8259 35844.8259
15
• 佛山照明1993－2000年董事会与监 事会人员任职及变更一览表
16
姓名 钟信才
1993 招股
1993 年末
1994 年末
1995 年末
1996 年末
1997 年末
1998 年末
1999 年末
2000 年末
董事长、总 董事长、总 董事长、总 董事长、总 董事长、总 董事长、总 董事长、总 董事长、总 董事长、总 经理 经理 经理 经理 经理 经理 经理 经理 经理 常务董事、 副总经理 常务董事、 常务董事、 常务董事、 常务董事、 常务董事、 常务董事、 常务董事、 常务董事、 常务董事、 副总经理 副总经理 副总经理 副总经理 副总经理 副总经理 副总经理 副总经理 副总经理
17
林奕辉 叶再有
董事 董事
姓名
1993 招股 1993 年末 1994 年末 1995 年末 1996 年末 1997 年末 1998 年末 1999 年末 2000 年末
宁锡焕 监事会主席 监事会主席 谭胜志 朱浩明 庞海津 林若琦 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 常务董事、 常务董事、 常务董事、 常务董事、 副总经理 副总经理 副总经理 副总经理 董事 常务董事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事
我国证券市场现金股利发放频率 8 次发放 7 次发放 公司家数 14 17 所占比例 1.26% 1.53%
6 次发放 23 2.07%
5 次发放 32 2.88%
4 次发放 72 6.49%
3 次发放 114 10.27%
3
佛山照明历年现金股利情况一览表
年份 派发情况 派现总额（单 位：万元） 当年净利润（单 位：万元） 现金股利支付率 1993 10 派 3 2315 9472 24% 1994 10 派 8.1 10845 14575 74% 1995 10 派 6.8 12506 16944 74% 1996 10 派 4.77 13159 17563 75% 1997 10 派 4 11034 13406 82% 1998 10 派 4.02 11090 14781 75% 1999 10 派 3.5 9655 15837 61% 2000 10 派 3.8 13621 16115 85% 2001 10 派 6.0 21507 17335 124%
12
年份
1993
1994
1995
1996
2000
股权结构相对比较集中
• 截止2002年6月30日
–公司第一大股东为佛山市国有资产办公室持 有国家法人股8592.21万股，占总股本的 23.97% –公司第二大股东广州佑昌灯光器材贸易有限 公司仅持法人A 股700万股占总股本的1.95% –前十大股东的后九位合计持股5.63% –公司原第二大股东Arran Investment Pte. Ltd.，截至2002年2月25日将持有占公司总 股本的5.07%“粤照明”B股通过深圳证券交 易所系统全部卖出 –公司实际上“一股独大”
公司当年自由现 金 流 （ FCF ） -29087 -757 -54452 4731 14395 15796 10789 -48161 -1710 （单位：万元） 现金股利占 FCF -8% -1433% -23% 278% 77% 70% 89% -28% -1257% 比例 表注：企业自由现金流＝EBIT＋折旧－所得税－资本性支出－营运资本净增加，其中,资本性支出＝固定资产 投资＋短期投资＋长期投资，营运资本经增加=（基期流动资产－基期当年流动负债）－（上期流动资产－上 期流动负债）
2
我国证券市场现金股利的历年分配情况
分配中包括现金股利 所占比例(%) 不分配 所占比例(%) 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 39 147 233 173 175 220 250 335 641 686 73.58 80.33 80.07 53.56 33.02 29.53 29.38 36.26 57.75 61.41 15 24 24 77 139 374 485 560 446 431 28.30 13.11 8.25 23.84 26.23 50.20 56.99 60.61 40.18 38.59
14
公司的高管人员
刘醒明 周卫忠 庄坚毅 黄雅铮 龚天行 杨秀梅 马亦军 李德华 陈本贤 沈伟强 常务董事 常务董事 董事 总经理助理 董事会秘书 董事 监事 监事 董事 董事 董事、副董事 长 1993 年以后增补的董监事情况介绍 总经理助 上市公司前身技术员、车间主任及生产 理、 科长 副总经理 研究所所长 曾任复旦大学教师 B 股股东香港佑昌灯光器材有限公司之总裁 监事会主席 上市公司前身车间工人、班长、主任， 现任工会主席 新加坡股东代表 国家股股东代表，其他不明 佛山照明职工 不明 不明 不明
19
董事长钟信才
• 公司中的“领袖”式人物
–1964年在公司前身的佛山市灯泡厂工作,曾任技术员、 生产、技术股负责人
–1985年任经理
–从1993年公司上市起，一直担任公司董事长和总经理 一职
• 佛山市通过国有资产办公室持有佛山照明法人Ａ 股8592万股，占总股本的23.97％，是佛山照明的 第一大股东，从公司1993年上市以来，佛山市政 府一直委托钟信才董事长行使投票权。
佛山照明案例分析
来源：南京大学会计系陈冬华教授与上海财经大 学会计学院陈信元教授的合作研究！
问题
• 公司自1993年上市后，每年派发高额 现金股利媒体一片赞誉，称之为“现 金奶牛”、“佛山照明经验”
• 公司管理层通过媒体表使发放高额现 金股利是为了股东利益的最大化 • 在二级市场却被称为“绩优垃圾股”， 其表现平平
• 佛山照明一面发放现金股利，总额
约10亿元，一面又在IPO以后进行股
票再融资，总额约11亿元，见下表
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佛山照明IPO和SEO融资一览表
发行价格 (元／股) 1993 发行 A股 1994 A股配股（10 配 2） 1995 2000 发行 B 股 A股增发 1993.10 1995.01 1995.07 2000.12 10.23 8.00 6.02 (H.K.$5.61) 12.65 发行数量 （万股） 1930 1815 5000 5500 上市交易 上市日期 1993.11.23 1995.2.22 1995.8.8 2000.12.23 量（万 股） 1930 481 5000 5500 筹集资金总 量（万元） 19744 14520 30100 69575
刘忠龙
区慕本
严国祺
常务董事、 常务董事、 常务董事、 常务董事、 常务董事、 常务董事、 常务董事、 副总经理 副总经理 副总经理 副总经理 副总经理 副总经理 副总经理
黄英贤
常务董事、 常务董事、 副总经理 副总经理 董事 董事 董事 董事 董事 董事 董事 董事 董事 董事 董事 董事 董事 董事 董事 董事
刘醒明
常务董事
常务董事
常务董事
周卫忠 黄雅铮
常务董事
常务董事
常务董事
监事会主席 监事会主席 监事会主席 监事会主席 监事会主席 监事会主席 监事会主席
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姓名 龚天行 庄坚毅 杨秀梅 马亦军 李德华 陈本贤 沈伟强 章建成
1993 招股 1993 年末 1994 年末 1995 年末 1996 年末 1997 年末 1998 年末 1999 年末 2000 年末 董事 董事 董事 董事 董事 董事 监事 监事 副董事长 副董事长 副董事长 监事 监事 常务董事、 总经理助理 常务董事、 董事会秘书 董事 监事 监事 常务董事、 总经理助理 常务董事、 董事会秘书 董事 监事 常务董事、 总经理助理 常务董事、 董事会秘书 董事 监事
年份
股票种类
发行日期
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问题（续）
• 发放现金股利表明其缺乏投资机会，股 票融资的信号则相反，为什么佛山照明 会同时发放股利和股权再融资？ • 考虑到股权融资的成本，比较经济的方 法应该是直接保留自有资金，减少从股 票市场募集资金，为什么佛山照明反其 道而行之？
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佛山照明其他情况简介
• 由佛山市电器照明公司、南海市务庄彩 釉砖厂和佛山市鄱阳印刷实业公司共同 发起，于1992年10月20日以定向募集方 式设立。 • 1993年10月，公司以10.23元/股的发行 价格向社会公开发行A股1930万股，发行 后总股本7717万股，在深圳交易所上市。
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问题（续）
• 流通股股东似乎对公司一贯的高股利政 策并不领情，为什么？ • 尽管佛山照明1994－200Hale Waihona Puke Baidu年之间的现金 股利支付率还比较稳定，但是现金股利 占公司自由现金流量的比例却极不稳定， 现金股利数额本身也不稳定，因此该股 利政策尽量得到持续执行但并不稳定， 其决策背景究竟如何？
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问题（续）
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公司的高管人员
人员名称 钟信才 刘忠龙 区慕本 严国祺 黄英贤 林奕辉 叶再有 宁锡焕 谭胜志 朱浩明 庞海津 林若琦 董事会职务 董事长 常务董事 常务董事 常务董事 常务董事 董事 董事 管理层职务 监事会职务 来源 1993 年招股说明书中的董事会监事会构成情况 总经理 曾在上市公司前身任经理、党委书记 副总经理 曾在上市公司前身任职，其他不明 副总经理 曾在上市公司前身任车间主任、副经理 副总经理 曾在上市公司前身任车间主任、副经理 副总经理 曾在上市公司前身任会计科长、副经理 上市公司前身的第六大股东董事长 公司第二大发起人董事长 监事会主席 上市公司前身工会主席 监事 上市公司前身玻璃车间主任 监事 上市公司前身班长、煤气站站长 监事 公司第三大发起人总经理 监事 佛山市财政局财政一所所长
9
主要经营范围
• 研究、开发、生产电光源产品、电 光源设备、电光源配套器件及有关 的工程咨询服务
• 灯泡总产量居全国第二，是国内最 大的电光源生产企业，主要电光源 产品外销比例占40%。
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会计业绩
项目 ＼ 年度 每股收益 净资产收益率% 主营业务收入 （单位：亿元） 主营利润比重% 毛利率% 总资产（单位： 亿元） 2000 0.45 8.59 6.87 110 31.12 21.72 1999 0.57 13.37 6.02 104 34.38 14.63 1998 0.54 13.11 5.04 100 36.43 14.16 1997 0.49 12.30 4.47 97 35.56 13.85 1996 0.64 16.47 4.00 44 40.33 14.25 1995 0.92 16.57 4.24 66 39.74 13.02 1994 1.26 21.97 4.46 78 46.8347 8.88 1993 1.23 17.67 4.23 96 46.08 6.81
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股本变动
股票种类 发行日 期 发行价格(单 位：元／股) 发 行 数 量 （单位：万 股） 1930 3858.5 1815.3036 5000 1157 9195.4018 （10 增 5） 31.9554 2758.6205 （10 增 5） 5500 上市日期 发行 A 股 A 股送股 （ 10 送 5） A 股配股 （ 10 配 3） 发行 B 股 内部职工股上市 A、B 股公积金转增 转配股 A、B 股公积金转增 A 股增发 93.10 94.04 95.01 95.07 92.08 96.09 95.01 2000.06 2000.12 10.23 —— 8.00 H.K（5.61） RMB6.02 4.00 —— 8.00 —— 12.65 93.11.23 94.5.11 95.2.22 95.8.8 95.9.29 96.9.20 2000.4.14 2000.6.23 2000.12.23 上市交易 量 （ 单 位 ： 万 股） 1930 965 481.1946 5000 1157 5278.3 31.9554 2758.6205 5500 总 股 本 （单位： 万股） 7717 11575.5 13390.8036 18390.8036 18390.8036 27586.2054 27586.2054 30344.8259 35844.8259
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• 佛山照明1993－2000年董事会与监 事会人员任职及变更一览表
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姓名 钟信才
1993 招股
1993 年末
1994 年末
1995 年末
1996 年末
1997 年末
1998 年末
1999 年末
2000 年末
董事长、总 董事长、总 董事长、总 董事长、总 董事长、总 董事长、总 董事长、总 董事长、总 董事长、总 经理 经理 经理 经理 经理 经理 经理 经理 经理 常务董事、 副总经理 常务董事、 常务董事、 常务董事、 常务董事、 常务董事、 常务董事、 常务董事、 常务董事、 常务董事、 副总经理 副总经理 副总经理 副总经理 副总经理 副总经理 副总经理 副总经理 副总经理
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林奕辉 叶再有
董事 董事
姓名
1993 招股 1993 年末 1994 年末 1995 年末 1996 年末 1997 年末 1998 年末 1999 年末 2000 年末
宁锡焕 监事会主席 监事会主席 谭胜志 朱浩明 庞海津 林若琦 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 常务董事、 常务董事、 常务董事、 常务董事、 副总经理 副总经理 副总经理 副总经理 董事 常务董事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事 监事
我国证券市场现金股利发放频率 8 次发放 7 次发放 公司家数 14 17 所占比例 1.26% 1.53%
6 次发放 23 2.07%
5 次发放 32 2.88%
4 次发放 72 6.49%
3 次发放 114 10.27%
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佛山照明历年现金股利情况一览表
年份 派发情况 派现总额（单 位：万元） 当年净利润（单 位：万元） 现金股利支付率 1993 10 派 3 2315 9472 24% 1994 10 派 8.1 10845 14575 74% 1995 10 派 6.8 12506 16944 74% 1996 10 派 4.77 13159 17563 75% 1997 10 派 4 11034 13406 82% 1998 10 派 4.02 11090 14781 75% 1999 10 派 3.5 9655 15837 61% 2000 10 派 3.8 13621 16115 85% 2001 10 派 6.0 21507 17335 124%
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年份
1993
1994
1995
1996
2000
股权结构相对比较集中
• 截止2002年6月30日
–公司第一大股东为佛山市国有资产办公室持 有国家法人股8592.21万股，占总股本的 23.97% –公司第二大股东广州佑昌灯光器材贸易有限 公司仅持法人A 股700万股占总股本的1.95% –前十大股东的后九位合计持股5.63% –公司原第二大股东Arran Investment Pte. Ltd.，截至2002年2月25日将持有占公司总 股本的5.07%“粤照明”B股通过深圳证券交 易所系统全部卖出 –公司实际上“一股独大”
公司当年自由现 金 流 （ FCF ） -29087 -757 -54452 4731 14395 15796 10789 -48161 -1710 （单位：万元） 现金股利占 FCF -8% -1433% -23% 278% 77% 70% 89% -28% -1257% 比例 表注：企业自由现金流＝EBIT＋折旧－所得税－资本性支出－营运资本净增加，其中,资本性支出＝固定资产 投资＋短期投资＋长期投资，营运资本经增加=（基期流动资产－基期当年流动负债）－（上期流动资产－上 期流动负债）
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我国证券市场现金股利的历年分配情况
分配中包括现金股利 所占比例(%) 不分配 所占比例(%) 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 39 147 233 173 175 220 250 335 641 686 73.58 80.33 80.07 53.56 33.02 29.53 29.38 36.26 57.75 61.41 15 24 24 77 139 374 485 560 446 431 28.30 13.11 8.25 23.84 26.23 50.20 56.99 60.61 40.18 38.59
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公司的高管人员
刘醒明 周卫忠 庄坚毅 黄雅铮 龚天行 杨秀梅 马亦军 李德华 陈本贤 沈伟强 常务董事 常务董事 董事 总经理助理 董事会秘书 董事 监事 监事 董事 董事 董事、副董事 长 1993 年以后增补的董监事情况介绍 总经理助 上市公司前身技术员、车间主任及生产 理、 科长 副总经理 研究所所长 曾任复旦大学教师 B 股股东香港佑昌灯光器材有限公司之总裁 监事会主席 上市公司前身车间工人、班长、主任， 现任工会主席 新加坡股东代表 国家股股东代表，其他不明 佛山照明职工 不明 不明 不明
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董事长钟信才
• 公司中的“领袖”式人物
–1964年在公司前身的佛山市灯泡厂工作,曾任技术员、 生产、技术股负责人
–1985年任经理
–从1993年公司上市起，一直担任公司董事长和总经理 一职
• 佛山市通过国有资产办公室持有佛山照明法人Ａ 股8592万股，占总股本的23.97％，是佛山照明的 第一大股东，从公司1993年上市以来，佛山市政 府一直委托钟信才董事长行使投票权。