浅析我国上市公司资本结构优化

浅析我国上市公司资本结构优化

1．引言

在激烈的市场竞争中求得生存并取得发展是每个企业的基本目标。评价企业获利能力的指标有资产报酬率、权益报酬率和销售净利率等等。一般认为，报酬率高的企业往往生存与发展能力也较强。然而，资本结构对企业的获利能力起着至关重要的作用，不健全的企业资本结构甚至可能导致其破产。因此，企业在追求利润的同时也要不断的优化和完善资本结构。资本结构是受到国内外理论界与金融市场实践操作者极大关注的热点问题。资本结构是指在一定时期内各种资本的价值构成及其比例关系。在经济竞争日益激烈的今天，资本结构成为现代企业投融资关注的重点，企业的资金来源与结构对其生存和发展有至关重要的作用。企业在自身运作时需要筹集资金、投资、清偿债务等，这就涉及资金的来源，而企业的资本结构的合理选择则有利于实现企业自身价值的最大化，资本结构的决策会影响企业的资本成本等等。因此，我们需要全面地分析我国上市公司资本结构存在的现状及原因，在此基础上提出相关建议，促使企业改变融资策略，从而实现资本结构优化，进而实现企业价值最大化。

2.我国上市公司资本结构的现状

目前国内理论界对我国上市公司目前资本结构有两种基本看法，第一种认为我国资本结构现状是不合理的，这种意见主要以西方标准作为评价的标准;第二种认为我国资本结构是合理的，这种意见认为上市公司选择了目前的资本结构是出于对环境的理性反应。我们倾向于第二种意见，因为“存在的都是合理的”，但这并不意味着现状是不可改善的。我国资本市场起步比较晚，与西方发达国家相比，存在着较多的问题，这些问题直接影响上市公司的资本结构。具体表现在以下几个方面：

2.1以股权融资为主

据调查表明，近年来我国上市公司在融资上具有明显的股权融资倾向，股权结构不合理，国家股比例较高，流动性较差。出于对高资产负债率的担心，我国国有企业一旦经过股份制改制获准上市，便把股票融资作为公司融资的首要途径，不但极大扩大发行规模，甚至公司的股利分配方式也很少现金支付，多以配股为主，不得已才选择债务，而且首选短期贷款，长期负债比较少。这一现象（见表2—1）表明我国上市公司具有明显的股权偏好。然而股权筹资的成本较高，过度偏好股权融资不仅会加大公司筹资成本，而且会导致社会资源低效配置，上市公司持续盈利的能力下降，最终不利于企业价值最大化目标的实现。

金额（亿）公

司

数

合计金

额（亿）

A股

（亿）

B股

（亿）

合计金

额（亿）

配股

（亿）

增发

（亿）

可转债

（亿）

2009 2508.28 138 1304.51 1304.51 0.00 1203.78 4.10 1060.64 139.03 2008 324.51 21 54.82 54.82 0.00 269.69 2.42 267.27 0.00 2007 945.88 149 343.28 343.28 0.00 1201.88 124.8 846.36 231.44

资料来源：中国证券网

2.2资产负债率较低，而流动负债水平偏高

根据相关统计，我国上市公司的资产负债率近几年来一直在50%左右，并从图2—2可看出有逐年上升的趋势，然而我国企业的平均资产负债率却一般在60%以上。在我国上市公司资产负债率总体水平偏低的情况下，流动负债占负债总额的比重偏高，这种过高的短期负债会使上市公司面临较大的压力，影响公司正常的投资活动，甚至影响其再融资能力和日常生产经营活动，另外过高的短期负债的成本较高，不利于公司的长远发展。

图2—2 我国上市公司年度资本结构比率

数据来源：2008—2010年中国上市公司年度财务分析报告

2.3内源融资比例低，外源融资比例高

我国上市公司股权融资发展很快，而债券融资发展相对滞后，按照资本结构理论，企业在进行融资时，应首选内源融资，之后为债务融资，最后才是股权融资。内源融资主要是企业留存收益，足够的内部资金对于上市公司有着重要的意义。然而，我国上市公司剩余收益较少，远远满足不了公司的融资需求，因此在融资上，上司公司在很大程度上不得不依赖于外部的融资渠道以及融资环境，使

得企业的发展缺乏主动性，而在外部融资中，上市公司过度偏好股权融资，通过配股方式占相当大的比例，从每年的配股情况来看，基本上只要符合规定，达到配股资格的上市公司都会申请配股，从而造成外部融资比重占绝对的优势。表2—3为2006年以来上市公司的内源融资和外源融资结构的平均变化情况。

表2—3 2006—2009年我国上司公司融资结构数据

资料来源：转引自《我国上司公司融资偏好研究》郑敏2009.4

2.4债务资金筹资结构不合理

负债按偿还期限的长短可分为流动负债和非流动负债。从我国上市公司目前的筹资方式看，债务筹资较少，流动负债比例高，资产负债率水平低与长期负债主要靠银行长期借款等现象导致了债务结构的不合理。其主要原因是我国政府对上市公司发行的债券进行严格控制，成本和风险较大，发行手续复杂。这就导致了企业的债券融资率低，而将银行等金融机构贷款与发行公司债券相比，向金融机构贷款对企业来讲是一种比较容易的筹资方式，因而会成为企业的首选。此外，流动负债比重高，尽管会在一定程度上降低融资成本，但会增加短期偿债压力，加大财务风险和经营风险，对企业持续稳定快速发展极为不利。

3.我国上市公司资本结构存在的问题

3.1股权融资约束力弱

企业经营者在决定债权融资时，除必须考虑定期偿付的利息与本金外，代理和破产成本也是影响他们决策的重要因素，并且对决策者来说，一旦选择债权融资，这些因素都将对他们形成硬性约束。而股权融资恰好相反，它没有到期日且不用还本付息可以自由支配，在经营困难时，股利也可不用发放，所承担的风险极小。然而我国的上市公司大多是国企改制而来，在总股本中，国有股占很大比重，中小股东权利得不到有效保护，从而使得中小股东对上市公司几乎没有约束力，使上市公司的管理层更热衷于股权融资。

3.2资本市场不完善，融资渠道不畅

3.2.1股票市场不健全