投资学课件3
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投资学课件第3章风险与收益
3
31.3 7% 2
▪ 例：假定投资于某股票，初始价格1 0 0美元，持 有期1年，现金红利为4美元，预期股票价格由如 下三种可能，求其期望收益和方差。
r ( 1 ) ( 1 4 0 1 0 0 4 )/1 0 0 4 4 %
24
25
3.4.3 超额收益与风险溢价
风险资产投资收益=无风险收益+风险溢价
的一半，也就是 ▪ 几何平均值=算术平均值-1／2σ2
3.5.4 方差与标准差
▪ 方差 =期望值偏离的平方(expected value of squared deviations)
▪ 历史数据的方差估计：
2
1 n
n s 1
2
r(s) r
▪ 无偏化处理：
1
n
[r(s)r]2
n1s1
31
3.5.3 报酬-风险比率(夏普比率) The Reward-to-Volatility (Sharpe) Ratio
3.7 偏离正态
▪ 偏度，亦称三阶矩(third-order moments)
skewEr(s)3E(r)3
峰度：度量正态分布两侧尾部的厚度程度。
kurtoEsr(si)s4E(r)43
▪ 正态分布的这个比率为3，正态分布的峰度为0， 任何峰度大于0的分布，相对于正态分布存在厚 尾。
37
图 3.3A 正态与偏度分布 (mean = 6% SD = 17%)
38
图3.3B 正态与厚尾分布 (mean = .1, SD =.2)
39
▪ 在险价值(value at risk, VaR) ▪ 在一定概率下发生极端负收益所造成的损失
。 ▪ VaR即分布的分位数(q)，是指一个处在低于
31.3 7% 2
▪ 例：假定投资于某股票，初始价格1 0 0美元，持 有期1年，现金红利为4美元，预期股票价格由如 下三种可能，求其期望收益和方差。
r ( 1 ) ( 1 4 0 1 0 0 4 )/1 0 0 4 4 %
24
25
3.4.3 超额收益与风险溢价
风险资产投资收益=无风险收益+风险溢价
的一半，也就是 ▪ 几何平均值=算术平均值-1／2σ2
3.5.4 方差与标准差
▪ 方差 =期望值偏离的平方(expected value of squared deviations)
▪ 历史数据的方差估计：
2
1 n
n s 1
2
r(s) r
▪ 无偏化处理：
1
n
[r(s)r]2
n1s1
31
3.5.3 报酬-风险比率(夏普比率) The Reward-to-Volatility (Sharpe) Ratio
3.7 偏离正态
▪ 偏度，亦称三阶矩(third-order moments)
skewEr(s)3E(r)3
峰度：度量正态分布两侧尾部的厚度程度。
kurtoEsr(si)s4E(r)43
▪ 正态分布的这个比率为3，正态分布的峰度为0， 任何峰度大于0的分布，相对于正态分布存在厚 尾。
37
图 3.3A 正态与偏度分布 (mean = 6% SD = 17%)
38
图3.3B 正态与厚尾分布 (mean = .1, SD =.2)
39
▪ 在险价值(value at risk, VaR) ▪ 在一定概率下发生极端负收益所造成的损失
。 ▪ VaR即分布的分位数(q)，是指一个处在低于
《投资学》(博迪)ppt课件
《性健康教育学》配套光盘
人民卫生电子音像出版社
25-14
表25.6 综合评分与单项评分
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25-15
表 25.7 综合风险与政治风险预测
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25-16
表25.7 的解释
该表通过情景分析了解国家风险。 风险稳定度就是最好情况的风险值减去最
人民卫生电子音像出版社
25-27
熊市中国际分散化投资还会带来好处吗?
在资本市场动荡时 期，国家组合投资 收益之间的相关性 将增大。
罗尔模型揭示了全 球股价变动背后一 个广泛的因素。
预测：
分散化只能减轻各 国特殊事件的影响。
在1987年发生了什 么? 2008年呢?
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人民卫生电子音像出版社
和外币。
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25-7
国际化投资的风险因素
风险变化的两 个来源:
1. 以当地货币计量的收益 率
2. 当地货币调整为本国货 币后的收益率
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25-8
例 25.1 汇率风险
假设英国无风险利率为10% 现在的汇率是 1英镑兑2美元 。
一个投资者有20,000 美元，即可以购买 10,000 英镑，一年后投资可得11,000英镑。
如果汇率下跌为1英镑兑1.80美元那么最终 只能得到19, 800美元, 损失了200美元。
对美国投资者而言，这项投资并不是无风 险的。
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25-9
投资学课件
最优投资组合的调整
随着市场环境的变化和投资者风险偏好的变化， 最优投资组合需要进行及时的调整。
06
投资绩效评估
投资绩效的衡量方法
01
收益率
衡量投资组合在一段时间内的 总体收益。
02
风险调整后收益率
在衡量投资组合收益的同时， 考虑投资组合所承担的风险。
03
信息比率
衡量投资组合相对于市场指数 或基准的主动管理贡献。
投资学课件
目录
• 投资学基础 • 投资环境分析 • 投资策略与决策 • 投资工具与市场 • 投资组合理论 • 投资绩效评估
01
投资学基础
投资的定义与分类
01
02
定义
分类
投资是指为了在未来获得收益而进行的资源配置过程。它包括对资产 进行配置、组合管理、市场分析和风险控制等一系列活动。
根据投资的目的和期限，可以分为长期投资和短期投资；根据投资的 对象和形式，可以分为实物投资和金融投资；根据投资的组织形式， 可以分为直接投资和间接投资等。
通过分析市场趋势、了解行业 动态、评估公司财务状况等手 段，为投资策略的制定提供依 据和支持。
根据投资目标和约束条件，结 合市场分析和研究结果，确定 投资组合的构成和比例。
根据市场变化和投资组合的表 现，及时调整和优化投资组合 ，以达到最佳的投资效果。
投资决策的评估方法
财务指标分析 估值分析 技术分析
投资学的研究对象与方法
研究对象
投资学的研究对象是投资活动及其规律，它涵盖了投资的基本原理、投资决策、投资管理、投资市场等多个方面 。
研究方法
投资学的研究方法主要包括实证分析、规范分析、数理分析等。实证分析是通过数据和案例来验证理论的正确性 ；规范分析则是基于一定的价值判断，提出解决问题的方案；数理分析则是利用数学模型对投资现象进行定量描 述和分析。
随着市场环境的变化和投资者风险偏好的变化， 最优投资组合需要进行及时的调整。
06
投资绩效评估
投资绩效的衡量方法
01
收益率
衡量投资组合在一段时间内的 总体收益。
02
风险调整后收益率
在衡量投资组合收益的同时， 考虑投资组合所承担的风险。
03
信息比率
衡量投资组合相对于市场指数 或基准的主动管理贡献。
投资学课件
目录
• 投资学基础 • 投资环境分析 • 投资策略与决策 • 投资工具与市场 • 投资组合理论 • 投资绩效评估
01
投资学基础
投资的定义与分类
01
02
定义
分类
投资是指为了在未来获得收益而进行的资源配置过程。它包括对资产 进行配置、组合管理、市场分析和风险控制等一系列活动。
根据投资的目的和期限，可以分为长期投资和短期投资；根据投资的 对象和形式，可以分为实物投资和金融投资；根据投资的组织形式， 可以分为直接投资和间接投资等。
通过分析市场趋势、了解行业 动态、评估公司财务状况等手 段，为投资策略的制定提供依 据和支持。
根据投资目标和约束条件，结 合市场分析和研究结果，确定 投资组合的构成和比例。
根据市场变化和投资组合的表 现，及时调整和优化投资组合 ，以达到最佳的投资效果。
投资决策的评估方法
财务指标分析 估值分析 技术分析
投资学的研究对象与方法
研究对象
投资学的研究对象是投资活动及其规律，它涵盖了投资的基本原理、投资决策、投资管理、投资市场等多个方面 。
研究方法
投资学的研究方法主要包括实证分析、规范分析、数理分析等。实证分析是通过数据和案例来验证理论的正确性 ；规范分析则是基于一定的价值判断，提出解决问题的方案；数理分析则是利用数学模型对投资现象进行定量描 述和分析。
投资学课件-课件
杠杆比率
(长期)负债与资产比 长期负债 资产
(长期)负债与权益比 长期负债
普通股权益
盈利能力比率
股本收益率 净利润 普通股
销售利润率 销售利润 销售额
市场价格比率 (Market Price Ratios)
市盈率(P/E) 每股市价 每股净利
市价与账面价值比率(P/B,即市净率) 每股市价
每股账面价值 分析家认为具备一个较低P/B值的公司股票是更安全的投
只有对于同行业中的公司进行评价时,销售收益率与资产周转率的比较 才有意义.这两个比率用于跨行业比较时,通常是没有意义的并且甚至 会发生误导.例如,如果对两家资产利润率均为10%的公司进行比较,一 家是超市连锁店,而另一家为电气设备公司.
股本收益率
(return on equity. ROE)
• ROE是衡量公司收益率的一个基本指标.包括两方面的内容: • -过去的ROE与未来的ROE.有时假设未来的ROE与过去的
会计差异 -折旧
• 折旧是计算真实收益时的一个关键性影响因素. • 按经济计量法,折旧是一家公司的经营现金流,它必须重新投入生产过
程以维持公司当前水平的实际生产能力. • 按会计计量法,折旧是一个原始获得资产的成本数量,它被分配到任意
指定的资产寿命期的每一个会计期间上,其数值在财务报表中体现出来. • 假如,一家公司购买了一台经济寿命为20年,价值为10万元的设备.在公
投资学课件
教材与参考资料
• 1.教材第9.11章. • 2.博迪等<投资学>第18.19章. • 3.朱宝宪<投资学>第9.10章.
框架与内容
• 本讲分为两大部分 • 财务报表分析(Financial Statement Analysis) • 普通股估价模型(Equity Valuation Models)
《投资学》经典课件(英文) (3)
U.S. Securities Markets
• NASDAQ • Level 3 subscribers: firm, enter the price • Level 2 subscribers: brokerage firms, receive the price • Level 1 subscribers: receive only the inside quotes • NASDAQ Market Center,
How Firms Issue Securities
• Primary market（一级市场） • Secondary market（二级市场） • Initial public offerings（首次公开发行） • Seasoned equity offerings（再次发行） • (Bond) public offering（公开发行） • Private placement（私募）
Investment bank（投资银行）
• Raising financial capital by underwriting or acting as the client's agent in the issuance of securities (or both).
• Assist companies involved in mergers and acquisitions (M&A) and provide ancillary services such as market making, trading of derivatives and equity securities, and FICC services (fixed income instruments, currencies, and commodities)
《投资基础理论知识》PPT课件
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5
（三）投资收益的计算
1、持有期收益率
r(Dt Pt Pt1)10% 0 Pt1
持有期收益率描述的是以现在价格买进某种 金融工具持有一段时间，然后以某个价格卖 出，在整个持有期该金融工具所提供的平均 回报率。
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6
(1) 简单算术平均收益率 =(R1+R2+…+Rn)/n (2) 几何平均收益 = { (1+R1)(1+R2)…(1+Rn)}1/n-1 (3)多期持有期收益率
不影响股价； ７、所有资产数量是给定的、不变的。
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26
三 资本资产定价模型
三、证券市场线/SML, Securities Market Line 1、单项证券的系统风险可以用ß来度量。 1) 单项证券的ß的内涵 2) 单项证券的ß的计算 3) 投资组合的ß 2、SML
K i K r f K m K rf
m
6
( K i 1.25 ) 2
i 1
n 1
22 .875 2.1389 6 1
6
im
( K i 1.88 )( K i 1.25 )
i 1
n 1
27 .075 5
5
Pi
K Ai K A
2
14 .14 %
2 A
0 .02
i 1
B
5
Pi
K Bi K B
2
42 .43 %
2 A
0 .18
i 1
5
AB Pi K Ai K A K Bi K B 0 .06
i 1
rAB
AB A B
1
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《投资学基础知识》课件
历史回报率
除了关注预期回报率，投资者还应考虑风险调整后回报率，即在不同风险水平下获得的回报率，以更全面地评估投资产品的性价比。
风险调整后回报率
投资心理学
05
保持理性
通过分散投资来降低风险，避免过度集中于某一种资产。
多样化投资
定期审视投资组合
学习与提高
01
02
04
03
不断学习投资知识，提高自己的投资技能和判断力。
债券定义
债券种类
债券收益
债券有多种类型，包括国债、企业债、地方债等，每种债券的风险和收益不同。
投资者购买债券可以获得利息收入，债券价格也会受到市场利率变动的影响。
03
02
01
期货定义
期货是一种标准化合约，买卖双方约定在未来某一特定时间和地点交割标的资产。
期货种类
期货有多种类型，包括商品期货、金融期货等，每种期货的标的资产和交易规则不同。
期货交易
期货交易通常在期货交易所进行，投资者可以通过买卖期货合约进行套期保值或投机。
基金种类
基金有多种类型，包括股票基金、债券基金、混合基金等，每种基金的风险和收益不同。
基金管理
基金管理机构负责基金的投资决策和日常管理，投资者可以通过基金经理了解基金的投资策略和业绩表现。
基金定义
基金是一种集合投资工具，由专业投资机构管理，投资者通过购买基金份额获得投资收益。
长期投资策略的特点
长期投资策略的优点在于，它可以有效地避免市场的短期波动对投资的影响，从而降低投资风险。同时，长期投资策略还可以帮助投资者更好地把握市场的大趋势，从而获得更好的投资回报。
长期投资策略的优点
长期投资策略的缺点在于，它需要投资者有较好的市场判断能力和风险控制能力。如果市场走势与投资者的判断相反，那么投资者可能会面临较大的损失。
除了关注预期回报率，投资者还应考虑风险调整后回报率，即在不同风险水平下获得的回报率，以更全面地评估投资产品的性价比。
风险调整后回报率
投资心理学
05
保持理性
通过分散投资来降低风险，避免过度集中于某一种资产。
多样化投资
定期审视投资组合
学习与提高
01
02
04
03
不断学习投资知识，提高自己的投资技能和判断力。
债券定义
债券种类
债券收益
债券有多种类型，包括国债、企业债、地方债等，每种债券的风险和收益不同。
投资者购买债券可以获得利息收入，债券价格也会受到市场利率变动的影响。
03
02
01
期货定义
期货是一种标准化合约，买卖双方约定在未来某一特定时间和地点交割标的资产。
期货种类
期货有多种类型，包括商品期货、金融期货等，每种期货的标的资产和交易规则不同。
期货交易
期货交易通常在期货交易所进行，投资者可以通过买卖期货合约进行套期保值或投机。
基金种类
基金有多种类型，包括股票基金、债券基金、混合基金等，每种基金的风险和收益不同。
基金管理
基金管理机构负责基金的投资决策和日常管理，投资者可以通过基金经理了解基金的投资策略和业绩表现。
基金定义
基金是一种集合投资工具，由专业投资机构管理，投资者通过购买基金份额获得投资收益。
长期投资策略的特点
长期投资策略的优点在于，它可以有效地避免市场的短期波动对投资的影响，从而降低投资风险。同时，长期投资策略还可以帮助投资者更好地把握市场的大趋势，从而获得更好的投资回报。
长期投资策略的优点
长期投资策略的缺点在于，它需要投资者有较好的市场判断能力和风险控制能力。如果市场走势与投资者的判断相反，那么投资者可能会面临较大的损失。
高校教学课件：投资经济学(第三版)
胀、恶性的通货膨胀。 • 需求拉上的通膨胀、成本推动的通货膨胀、
供求混合推进型通货膨胀、预期通货膨胀。
二、投资与通货膨胀的关系
• 1.投资因素对通货膨胀的影响 • 2.通货膨胀对投资的影响
三、投资与通货紧缩的关系
• 1.投资因素对通货紧缩的影响 • 2.通货紧缩对投资的影响
第四节 投资与就业
• 一、失业的计量与失业的类型 • 1.失业的计量 • 失业者、失业人数、失业率 • 2.失业的类型 • 摩擦性失业、结构性失业、周期性失业 • 二、投资因素对就业的影响 • 投资规模、投资结构、投资效益对就业的
以相互替代，即劳动和资本的配合比例是可变的， 资本——产量比率是可变的。 • (3)生产的规模收益不变。 • (4)不存在技术进步。 • (5)劳动力按一个不变的比率增长。
2.新古典经济增长模型的基本公式
• GY=aGk+(1-a)GL
• 式中：
• GY为国民产出的增长率；Gk为资本增长率；GL为劳动力 增长率；a表示资本的收入占国民产出的比例；(1-a)表示 劳动的收入占国民产出的比例。
区或部门为形成资产而投入的资金总量。 它是指某一时期内投资活动的总量,所以,投 资规模又称为投资总量。
• 二、年度投资规模和在建投资规模 • 三、投资供给规模、投资需求规模
四、投资规模变动规律
• 1.年度投资规模变动规律 • 2.在建投资规模变动规律
第二节 投资结构
• 一、投资结构的含义与分类 • 投资结构是指一定时期内投资总体中各类投资之间的内
③gw=△Y/Y=(△Y/Y)×(I/I)=(I/Y)×(△Y/I)
( gw为有保证的国民产出增长率 )
如要使经济实现均衡经济增长,则S=I,即:
供求混合推进型通货膨胀、预期通货膨胀。
二、投资与通货膨胀的关系
• 1.投资因素对通货膨胀的影响 • 2.通货膨胀对投资的影响
三、投资与通货紧缩的关系
• 1.投资因素对通货紧缩的影响 • 2.通货紧缩对投资的影响
第四节 投资与就业
• 一、失业的计量与失业的类型 • 1.失业的计量 • 失业者、失业人数、失业率 • 2.失业的类型 • 摩擦性失业、结构性失业、周期性失业 • 二、投资因素对就业的影响 • 投资规模、投资结构、投资效益对就业的
以相互替代，即劳动和资本的配合比例是可变的， 资本——产量比率是可变的。 • (3)生产的规模收益不变。 • (4)不存在技术进步。 • (5)劳动力按一个不变的比率增长。
2.新古典经济增长模型的基本公式
• GY=aGk+(1-a)GL
• 式中：
• GY为国民产出的增长率；Gk为资本增长率；GL为劳动力 增长率；a表示资本的收入占国民产出的比例；(1-a)表示 劳动的收入占国民产出的比例。
区或部门为形成资产而投入的资金总量。 它是指某一时期内投资活动的总量,所以,投 资规模又称为投资总量。
• 二、年度投资规模和在建投资规模 • 三、投资供给规模、投资需求规模
四、投资规模变动规律
• 1.年度投资规模变动规律 • 2.在建投资规模变动规律
第二节 投资结构
• 一、投资结构的含义与分类 • 投资结构是指一定时期内投资总体中各类投资之间的内
③gw=△Y/Y=(△Y/Y)×(I/I)=(I/Y)×(△Y/I)
( gw为有保证的国民产出增长率 )
如要使经济实现均衡经济增长,则S=I,即:
清华大学投资学课件 (3)
How to compute investment return? How to measure investment risk? We will show that historically,
Over the long run, on average, investments with higher risk earn higher return.
Financial Market History: A Longer Horizon
Source: Jeremy J. Siegel, Stocks for the Long Run, 5th ed. (New York: McGraw-Hill, 2014).
Average Annual Risk Premiums for Five Portfolios
Historical Average Return i1 n
• If you are making a guess about the size of the return for a
year selected at random, your best guess might be 11.7%.
Suppose you invested $1,000 in stock at $25 per share. After one year, the price increases to $35. For each share, you also receive $2 in dividends.
Dividend Yield = $2/$25 = 8% Capital Gains Yield = ($35 - $25)/$25 = 40% Total Percentage Return = 8% + 40% = 48% Total Dollar Return = 48% of $1,000 = $480 At the end of the year, the value of your $1,000 investment is $1,480
Over the long run, on average, investments with higher risk earn higher return.
Financial Market History: A Longer Horizon
Source: Jeremy J. Siegel, Stocks for the Long Run, 5th ed. (New York: McGraw-Hill, 2014).
Average Annual Risk Premiums for Five Portfolios
Historical Average Return i1 n
• If you are making a guess about the size of the return for a
year selected at random, your best guess might be 11.7%.
Suppose you invested $1,000 in stock at $25 per share. After one year, the price increases to $35. For each share, you also receive $2 in dividends.
Dividend Yield = $2/$25 = 8% Capital Gains Yield = ($35 - $25)/$25 = 40% Total Percentage Return = 8% + 40% = 48% Total Dollar Return = 48% of $1,000 = $480 At the end of the year, the value of your $1,000 investment is $1,480
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投资学 第三讲 有效市场理论（EMH）
厦门大学金融系 陈善昂
2013-7-20
厦门大学金融系 副教授 陈善昂 博士 chenshanang@
2013-7-20
需要阅读的资料
• 博迪等.《投资学》第12章“市场的有效 性”，McGraw-Hill,Irwin,2002。 • [美] Andrel Shleifer. INEFFICIENT MARKET-An Introduction to Behavioral Finance.中国人民大学出版社，2004。
厦门大学金融系 陈善昂
2013-7-20
概述
厦门大学金融系 陈善昂
• 有效市场假说（Efficiency Market Hypothesis, EMH）， 是现代资本市场理论体系的一个重要基石，已经成了近30 年来金融理论的核心命题，许多现代投资理论，如CAPM、 APT等都是建立在EMH的基础之上。 • 法马对EMH的经典定义是：有效市场是指这样的市场，其 中的证券价格总是可以充分反映可获信息变化的影响。在 其极端的状态下，EMH甚至“排除了这样的交易制度存在 的可能性：即基于现在可获信息获得超过均衡的预期收益 之上的超额收益”。换言之，一个具有平常资质的投资者 不论是个人，还是共同基金，都不能期望一直战胜市场。 投资者大量用于分析、挑选和买卖证券的信息投入都是在 浪费资源，顺从地持有流行的“市场组合”比主动理财要 强得多。
2013-7-20
2013-7-20
（二）EMH的分类
• 1.弱有效（Weak-form Efficiency）:
厦门大学金融系 陈善昂
• 从过去股价得出的信息(包括价格、上，价格随机游走，每次价格的上升或下降 与前一次价格变化没有联系，对下一次也没有影响。
2013-7-20
事件研究（Event Study）（2）
厦门大学金融系 陈善昂
4.该方法最早由法马（1969）提出。理论基础是：在半强 有效市场中，在信息公布日，累积超额收益应该有显著变 化；信息公布后，累积超额收益不再变化或变动很小。 • -基翁和平克顿（Keown & Pinkerton，1981）考察了当有 收购公告发布时，持有目标公司股票所获收益的情况，结 果表明半强有效是成立的。他们发现，在目标公司被举牌 的公告正式发布前，股价已经开始上升，因为该消息可能 已经在影响股价，而当正式公告发布时，股价迅速上窜， 反映出目标公司股票持有人获得了并购带来的超额收益。 • -斯科尔斯（Scholes，1972）的检验（见教材P60）。 • -法马等人检验了股票分割对股价的影响（见教材P60 ）。
（三）EMH对投资决策的影响的应用
2013-7-20
1.技术分析（Technical Analysis）
• 以证券市场的历史信息为基础，对证券价格的变化周期和 预测模式进行分析，凭借图表和指标解释价格未来走势的 方法。该方法的成立以三大假设为前提。如果弱有效成立， 技术分析无效。 • (1)主要理论: 道氏—查尔斯.道；埃氏—埃利奥特；康 氏—康德拉耶夫； • (2)主要分析方法: a.移动平均法—过去几个月的平均价格作为真实价格的 指示器. b.相对强势法—用最近时期的股票业绩与同行业的市场 或其他股票的业绩做比较—股价比率. c.阻力水平或支持水平—是指价格超越或不太可能再低 于的水平.
2013-7-20
主要内容
• • • • 一、有效市场理论及其分类 二、有效市场理论的检验 三、市场是有效的吗？ 四、中国证券市场的有效性检验
厦门大学金融系 陈善昂
2013-7-20
一、有效市场理论及其分类
• EMH的含义 • -产生 • -前提条件及主要内容 • -衡量标准 • EMH的分类 • -弱有效（Weak-form Efficiency） • -半强有效(Semi strong-form Efficiency) • -强有效(Strong-form Efficiency) • EMH对投资决策的影响的应用 • -技术分析（Technical Analysis） • -基本面分析（Fundamental Analysis） • -投资组合管理
2013-7-20
（一）EMH的含义（续）
2.前提条件及主要内容
前提条件：
-证券交易无交易成本、税收；
-信息公开的有效性与从公开到接受的有效性； -所有投资者都是追求个人效用最大化的理性人； -投资者只是证券价格的接受者，证券价格不受个别投资者行为的影响。
厦门大学金融系 陈善昂
2013-7-20
主要内容：
厦门大学金融系 陈善昂
（一）EMH的含义 1.产生
厦门大学金融系 陈善昂
Random Walk：stock prices are random， 即股价变动应是随机且不可预测的. Maurice Kendall（1953）：股价的变动没有 任何规律可循，完全是随机选择。 法马（1970）：首次提出了EMH。
厦门大学金融系 陈善昂
• 半强有效市场的检验 • -事件研究（Event Study） • 强有效市场的检验
事件研究（Event Study）（1）
厦门大学金融系 陈善昂
• 1.是一种经验财务研究技术，运用这种技术可以 使观察者评估某一事件对一个公司股价的影响。 这些事件包括：公司盈利公布、巨额交易、股票 分割、公司并购、新股发行与股票回购、管理人 员薪酬等。 • 2.超额收益: rt=a+brmt+et et =rt- (a+brmt) • 3.累积超额收益—即该期间所有非常规收益的简 单加总，代表了在市场对新信息做出反映的整个 期间内某公司股价的总变动情况。
-信息以随机的、独立的方式进入市场，面对刚公开的新信息，价格调 整通常是独立进行； -市场存在众多追求利润最大化的投资者，他们各自独立对证券价格进 行分析和评价，不会受到他人评价结果的影响； -投资者面对新信息，能够迅速、准确地调整价格，反映新信息对价格 产生的影响。
（一）EMH的含义（续） 3.衡量标准
四、中国证券市场的有效性检验
• 1. 弱有效市场 • 2. 半强有效市场 • 3. 市场有效性检验对中国证券市场的意义
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2013-7-20
2013-7-20
1. 弱有效市场
• • • • • • 俞乔[1994] 宋颂兴和金伟根[1995] 吴世农[1996] 张思奇、马刚、冉华[2000] 张亦春、周颖刚[2001] 张兵、李晓明[2003]
• 规模问题--业绩来自于努力，还是规模？ 选择偏见--人们会选择名誉，还是赚钱？ 幸运事件--成功来自于运气，还是技巧？
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三、市场是有效的吗？（2） 2.股市收益可预测性的检验
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• a.检验结果--股市收益是可以预测的 短期收益正序列相关—过滤原则 长期收益负序列相关 利润可以影响市场收益—市场收益的预言者 b.争论 市场无效论—市场收益的可预测性来源于非常 规收益的可预测性 市场有效论—市场收益的可预测性来源于风险 溢价的可预测性
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三、市场是有效的吗？（3）
3.资产组合策略与市场异象[2]
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（2）争论---是风险溢价还是异常？ a.市场有效论—这些效应是风险溢价的一种证明。他 们认为：其一，市场异象只是理性市场的非理性行为（预 测错误、过分自信、避免后悔、设置方式和精神账目等）； 其二，跟随内幕人员交易的努力是徒劳的；其三，研究表 明，大多数专业经理的业绩无法胜过被动策略，即使胜过， 其差距也是很小的。 b.市场无效论—这些效应正是市场无效的证据，更具 体地说，是股票分析家们的预测中有系统误差的证据。他 们认为：其一，盈利公布后的价格变动有一个持续期，这 个持续期会带来超额收益；其二，投资者如果不停地进行 数据挖掘，总会找到能预测收益的一些指标；彼得.林奇 (富达麦哲伦基金)从1977-1990年持续的骄人业绩，不能 说明靠的全部是运气。
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• 衡量标准包括：证券价格对信息反映的速度和信息集。 • 速度：如果价格能够迅速地对所有相关信息做出准确调整， 则市场是有效的，而且调整速度越快，有效性越强。 • -反应过度（overreact） • -反应不足（underreact） • -适度反应 • 信息集：不同的信息集，由于获得的渠道不同，成本自然 不一样，而且信息集范围越大，成本就越高。如果市场是 有效的，投资者应该无法获得超额收益，即所期望的超额 收益将被信息的收集费用抵消。 • -历史信息 • -公开信息 • -内幕信息
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三、市场是有效的吗？（4）
4.理论上对EMH的挑战
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[1]投资者一直是完全理性的假定很难令人信服。许 多投资者经常依据一些并不相关的信息（如噪声 noise）进行决策。投资者心态（风险厌恶程度与 效用值）、处置效应、启发式思维、投资者不愿 广泛地持有股票、噪声交易者的广泛存在、羊群 行为等都是该假定的反证。 [2]EMH的另一个重要假定就是套利理论。现实生活 中套利不仅充满风险，而且作用有限。关键原因 在于缺乏本质上完全相同的替代证券。
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（三）EMH对投资决策的影响的应用（续）
• 2.基本面分析（Fundamental Analysis） • 利用公司的盈利前景、未来利率的预期以及公司风险评估 来确定证券的内在价值，然后将内在价值与市场价格比较， 买入或卖出被错误定价的证券的方法。如果市场是有效的， 基本面分析无效。 • 3.投资组合管理：即使市场是有效的，投资组合管理也是 必要的。 主动投资策略—智取市场 被动投资策略—目的只在于建立一个充分分散化的证券投 资组合
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强有效市场的检验
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厦门大学金融系 副教授 陈善昂 博士 chenshanang@
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需要阅读的资料
• 博迪等.《投资学》第12章“市场的有效 性”，McGraw-Hill,Irwin,2002。 • [美] Andrel Shleifer. INEFFICIENT MARKET-An Introduction to Behavioral Finance.中国人民大学出版社，2004。
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概述
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• 有效市场假说（Efficiency Market Hypothesis, EMH）， 是现代资本市场理论体系的一个重要基石，已经成了近30 年来金融理论的核心命题，许多现代投资理论，如CAPM、 APT等都是建立在EMH的基础之上。 • 法马对EMH的经典定义是：有效市场是指这样的市场，其 中的证券价格总是可以充分反映可获信息变化的影响。在 其极端的状态下，EMH甚至“排除了这样的交易制度存在 的可能性：即基于现在可获信息获得超过均衡的预期收益 之上的超额收益”。换言之，一个具有平常资质的投资者 不论是个人，还是共同基金，都不能期望一直战胜市场。 投资者大量用于分析、挑选和买卖证券的信息投入都是在 浪费资源，顺从地持有流行的“市场组合”比主动理财要 强得多。
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（二）EMH的分类
• 1.弱有效（Weak-form Efficiency）:
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• 从过去股价得出的信息(包括价格、上，价格随机游走，每次价格的上升或下降 与前一次价格变化没有联系，对下一次也没有影响。
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事件研究（Event Study）（2）
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4.该方法最早由法马（1969）提出。理论基础是：在半强 有效市场中，在信息公布日，累积超额收益应该有显著变 化；信息公布后，累积超额收益不再变化或变动很小。 • -基翁和平克顿（Keown & Pinkerton，1981）考察了当有 收购公告发布时，持有目标公司股票所获收益的情况，结 果表明半强有效是成立的。他们发现，在目标公司被举牌 的公告正式发布前，股价已经开始上升，因为该消息可能 已经在影响股价，而当正式公告发布时，股价迅速上窜， 反映出目标公司股票持有人获得了并购带来的超额收益。 • -斯科尔斯（Scholes，1972）的检验（见教材P60）。 • -法马等人检验了股票分割对股价的影响（见教材P60 ）。
（三）EMH对投资决策的影响的应用
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1.技术分析（Technical Analysis）
• 以证券市场的历史信息为基础，对证券价格的变化周期和 预测模式进行分析，凭借图表和指标解释价格未来走势的 方法。该方法的成立以三大假设为前提。如果弱有效成立， 技术分析无效。 • (1)主要理论: 道氏—查尔斯.道；埃氏—埃利奥特；康 氏—康德拉耶夫； • (2)主要分析方法: a.移动平均法—过去几个月的平均价格作为真实价格的 指示器. b.相对强势法—用最近时期的股票业绩与同行业的市场 或其他股票的业绩做比较—股价比率. c.阻力水平或支持水平—是指价格超越或不太可能再低 于的水平.
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主要内容
• • • • 一、有效市场理论及其分类 二、有效市场理论的检验 三、市场是有效的吗？ 四、中国证券市场的有效性检验
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一、有效市场理论及其分类
• EMH的含义 • -产生 • -前提条件及主要内容 • -衡量标准 • EMH的分类 • -弱有效（Weak-form Efficiency） • -半强有效(Semi strong-form Efficiency) • -强有效(Strong-form Efficiency) • EMH对投资决策的影响的应用 • -技术分析（Technical Analysis） • -基本面分析（Fundamental Analysis） • -投资组合管理
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（一）EMH的含义（续）
2.前提条件及主要内容
前提条件：
-证券交易无交易成本、税收；
-信息公开的有效性与从公开到接受的有效性； -所有投资者都是追求个人效用最大化的理性人； -投资者只是证券价格的接受者，证券价格不受个别投资者行为的影响。
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主要内容：
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（一）EMH的含义 1.产生
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Random Walk：stock prices are random， 即股价变动应是随机且不可预测的. Maurice Kendall（1953）：股价的变动没有 任何规律可循，完全是随机选择。 法马（1970）：首次提出了EMH。
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• 半强有效市场的检验 • -事件研究（Event Study） • 强有效市场的检验
事件研究（Event Study）（1）
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• 1.是一种经验财务研究技术，运用这种技术可以 使观察者评估某一事件对一个公司股价的影响。 这些事件包括：公司盈利公布、巨额交易、股票 分割、公司并购、新股发行与股票回购、管理人 员薪酬等。 • 2.超额收益: rt=a+brmt+et et =rt- (a+brmt) • 3.累积超额收益—即该期间所有非常规收益的简 单加总，代表了在市场对新信息做出反映的整个 期间内某公司股价的总变动情况。
-信息以随机的、独立的方式进入市场，面对刚公开的新信息，价格调 整通常是独立进行； -市场存在众多追求利润最大化的投资者，他们各自独立对证券价格进 行分析和评价，不会受到他人评价结果的影响； -投资者面对新信息，能够迅速、准确地调整价格，反映新信息对价格 产生的影响。
（一）EMH的含义（续） 3.衡量标准
四、中国证券市场的有效性检验
• 1. 弱有效市场 • 2. 半强有效市场 • 3. 市场有效性检验对中国证券市场的意义
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1. 弱有效市场
• • • • • • 俞乔[1994] 宋颂兴和金伟根[1995] 吴世农[1996] 张思奇、马刚、冉华[2000] 张亦春、周颖刚[2001] 张兵、李晓明[2003]
• 规模问题--业绩来自于努力，还是规模？ 选择偏见--人们会选择名誉，还是赚钱？ 幸运事件--成功来自于运气，还是技巧？
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三、市场是有效的吗？（2） 2.股市收益可预测性的检验
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• a.检验结果--股市收益是可以预测的 短期收益正序列相关—过滤原则 长期收益负序列相关 利润可以影响市场收益—市场收益的预言者 b.争论 市场无效论—市场收益的可预测性来源于非常 规收益的可预测性 市场有效论—市场收益的可预测性来源于风险 溢价的可预测性
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三、市场是有效的吗？（3）
3.资产组合策略与市场异象[2]
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（2）争论---是风险溢价还是异常？ a.市场有效论—这些效应是风险溢价的一种证明。他 们认为：其一，市场异象只是理性市场的非理性行为（预 测错误、过分自信、避免后悔、设置方式和精神账目等）； 其二，跟随内幕人员交易的努力是徒劳的；其三，研究表 明，大多数专业经理的业绩无法胜过被动策略，即使胜过， 其差距也是很小的。 b.市场无效论—这些效应正是市场无效的证据，更具 体地说，是股票分析家们的预测中有系统误差的证据。他 们认为：其一，盈利公布后的价格变动有一个持续期，这 个持续期会带来超额收益；其二，投资者如果不停地进行 数据挖掘，总会找到能预测收益的一些指标；彼得.林奇 (富达麦哲伦基金)从1977-1990年持续的骄人业绩，不能 说明靠的全部是运气。
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• 衡量标准包括：证券价格对信息反映的速度和信息集。 • 速度：如果价格能够迅速地对所有相关信息做出准确调整， 则市场是有效的，而且调整速度越快，有效性越强。 • -反应过度（overreact） • -反应不足（underreact） • -适度反应 • 信息集：不同的信息集，由于获得的渠道不同，成本自然 不一样，而且信息集范围越大，成本就越高。如果市场是 有效的，投资者应该无法获得超额收益，即所期望的超额 收益将被信息的收集费用抵消。 • -历史信息 • -公开信息 • -内幕信息
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三、市场是有效的吗？（4）
4.理论上对EMH的挑战
厦门大学金融系 陈善昂
[1]投资者一直是完全理性的假定很难令人信服。许 多投资者经常依据一些并不相关的信息（如噪声 noise）进行决策。投资者心态（风险厌恶程度与 效用值）、处置效应、启发式思维、投资者不愿 广泛地持有股票、噪声交易者的广泛存在、羊群 行为等都是该假定的反证。 [2]EMH的另一个重要假定就是套利理论。现实生活 中套利不仅充满风险，而且作用有限。关键原因 在于缺乏本质上完全相同的替代证券。
厦门大学金融系 陈善昂
（三）EMH对投资决策的影响的应用（续）
• 2.基本面分析（Fundamental Analysis） • 利用公司的盈利前景、未来利率的预期以及公司风险评估 来确定证券的内在价值，然后将内在价值与市场价格比较， 买入或卖出被错误定价的证券的方法。如果市场是有效的， 基本面分析无效。 • 3.投资组合管理：即使市场是有效的，投资组合管理也是 必要的。 主动投资策略—智取市场 被动投资策略—目的只在于建立一个充分分散化的证券投 资组合
2013-7-20
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强有效市场的检验
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