美国的市政债券管理
专栏：美国、日本市政债券
美国、日本市政债券美国美国是典型的联邦制国家，财政体制实行联邦、州和地方三级管理模式。
为满足地方政府公共物品配置职能，并实现大规模公共投资的代际公平问题，其法律允许州和州以下地方政府进行融资。
可以发行公债即市政债券。
美国州和地方公债制度运行至今已有相当长的时间，为州及州以下地方政府提供了大量资金。
1．美国市政债券的发展历程。
从历史上看，美国州及州以下地方政府的债务规模是起伏不定的，但是总是与州及州以下地区的基本建设——运河、铁路、公路等等修建相关。
到1840年，各州债务总额已接近1.71亿美元。
这是州及州以下地方政府举债的第一次高峰。
1870年，纽约首次采用发行债券筹集资金的办法开凿伊利运河，仅用5年运河就全部完工。
这对各州产生了很大影响，他们纷纷仿照纽约州的办法，依靠举债进行基本建设，致使各州债务急剧上升。
1890年，由于扩大公路建设，州及州以下地方政府债务再次增加，到1916年其总额已达4.65亿美元。
此后直至20世纪30年代经济大萧条时期，州及州以下地方政府负债经过多次起伏，不断发展。
二战后，州及州以下地方政府负债逐步进入平稳发展阶段，运用范围更加广泛，债务管理日趋规范，债务规模持续增长。
2.市政债券类型。
美国市政债券的基本类型是一般责任债券和收益债券。
美国的市政债券的基本类型是一般责任债券和收益债券。
一般责任债券是以发行机构的全部声誉和信用为担保并以政府财政税收为支持的债券，而收益债券则是与特定的项目或特定的税收相联系，其还本付息来源于特点的项目的收入。
在相当长的时间内，州与州地方政府长期债券大多数都是一般责任债券；20世纪50年代以后，收益债券开始大量出现，其债务余额不断提高，1980年首次超过一般一般责任债券，近年来，收益债券债务占市政债券的比例维持在60%左右。
3.市政债券内部结构。
目前，从期限来看，绝大部分市政债券为长期债券，占90%左右；从分级来看，州及其代机构发行的债券占40%；从性质，几乎都是公募债券，占99%，私募债券比例不到1%;从债券发行地区集中度来看，排名前4位的债券发行额占总发行额的42%。
美国市政债对我国地方债发行机制和监管体系的启示
美国市政债对我国地方债发行机制和监管体系的启示目前，我国地方政府自发自还地方债已全面推行，但地方债运行机制仍存在信息透明度不高、投资者结构单一、机构评级参考性弱、保险和担保机制缺失等多重问题。
美国市政债经历几十年发展完善，建立了以信息披露为监管重点、市场自律监督和政府监管机构监督并举的监管体系，具备较为完善的市政债评级体系和信用担保机制，值得学习借鉴。
在充分考虑我国国情和借鉴美国实践的基础上，我国应着重从对加强地方政府债券规模管理、调整债券期限结构、拓宽地方债发行和交易渠道、完善信用评级和监管机制等方面逐渐完善地方债管理、防范地方债风险。
美国市政债券又称美国地方政府债券或地方公债,是与中央政府债券(国债)相对应的概念。
它是由地方政府税收或其所属项目收益为偿债来源,根据本地区社会经济发展状况和资金短缺程度,由地方政府及其授权机构或代理机构发行的,在承担还本付息责任的基础上,按照有关法律的规定向社会发行的债务凭证。
2015年，我国省、直辖市和计划单列市政府开始自发自还地方政府债券，逐步建立我国地方政府债务体系，但是在发行机制、监管体系等方面与美国等发达国家还存在较大差距。
一、美国市政债运行机制特点（一）发行主体涵盖州及以下各级政府和相关机构。
美国市政债的发行主体众多，涵盖层级跨度大，州以及州以下的政府，包括郡、市、镇政府均可以发债，与政府相关的部门机构也可以作为发债主体。
（二）按偿债资金来源划分为一般责任债券和收入债券。
美国市政债按偿债来源划分，可以分为一般责任债券和收入债券。
一般责任债券是以政府税收收入为偿债来源的债券，州政府和市政府依靠其主要的税收作为发债的信用基础。
由于一般责任债券用纳税人所缴纳的税收进行偿还，发行需要通过严格的预算审批程序。
收入债券是为了某个特定的项目而发行的债券，通常是基础设施建设，包括道路、水电煤气管道建设等，还债资金来源是项目建成后的收益。
由于收入债券的还债资金来源较为单一，没有政府信用担保，且收益具有不确定性，因此，收入债券利率水平通常高于一般责任债券，收入债券的发行规模也要大于一般责任债券。
美国市政债券相关制度介绍及对我国的启示
（49%） ，但单只市政债的回收率波动大，波动区 间为 2% ～ 100% ；从历史情况看，市政债市场 超过 70% 的违约来自于医疗、住房和工业发展类 的收入债券 ； 20 世纪 90 年代，无评级的市政债 券违约数占全部市政债违约总数的 85%。 （四）免税特性 1913 年 颁 布 的 美 国《 联 邦 所 得 税 法 》 明 确
收益的地方基础设施项目 ；收入债券通常为某一 特定项目融资而发行，如果没有第三方担保，则 仅由该项目自身收入或部分特定税收作为偿还来 源，多数用于有一定收入的准公共品的建设。 根据美国全国州预算官员协会《2002 年州预 算流程》报告，截至 2002 年底，美国有 47 个州 宪法或法规允许州发行一般责任债券。州及地方 政府举债具有自主权，但联邦政府并不为举债提
与联邦政府无直接的法律关系， 地方政府由州议会设立，在州 宪法框架内享有独立自治权利。 美国联邦宪法和各州宪法 分别是州及地方自治的重要法 律基础。 以联邦宪法为例，其赋予 州政府独立于联邦政府的法人 地位，联邦政府与州政府按照 不同事务来划分责任。联邦宪 法并未明确提及地方政府和地 方自治的概念，各州的州宪法 授予地方政府法人地位和自治 权利。州宪法规定，全州性事 务由州政府管理，但对于与地 方政府自身相关的事务，地方 政府享有完全的自治权，该自
美国市政债券的发展现状
（一）债券类型划分 按 偿 债 资 金 来 源 与 担 保 方 式 的 不 同， 美 国 市政债券主要分为一般责任债券和收入债券两大 类。一般责任债券以政府征税权和完全信用为担 保，还款来源为政府的税收收入，通常用于没有
供担保。 除上述两种基本市政债券外，按是否征收联 邦所得税，市政债还可分为免税债券、另类最低 税 1 债券和应税债券。 （二）发行及存续情况 1. 发行目的及资金用途
用明天的钱办明天的事-美国市政债券制度评述
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" 论 文 在投机营利的机会。地方 政 府 当 然 也 不 会 坐 视 这 样 的 机 会， 它们相 继发行了以 “ 发展债券” 为名的市 政 债券， 然后 再 将 筹 集 来 的 资 金 投 入资本市场谋利， 这种利用免税优惠谋利的市政债券被称为 “ 差价 债券” 。在市场比 较 坚 挺 的 时 候， 这种利用政策漏洞的投机行为尤 为盛行。从 《 %&’& 年 税 务 改 革 法 案 》 开 始， 美国财政部就 “差价债 券” 问题与地方政府展开了多 个 回 合 的 博 弈。 几 乎 每 次 有 新 规 定 出 台， 地 方政府的财政 部门总 能设计 出新 的 金 融工 具 对 新政 策进行 规 避。这种情况一直持续到 %&#’ 年才基本告一段落。 《 %&#’ 年税收改革法案》 （或 《 %&#’ 年法案》 ） 是迄今为止关于免 税市政债券最全面， 也是 限 制 最 严 格 的 一 部 法 案。 这 部 法 案 的 规 定 很细致， 也很繁琐。首先， 它 明 确 区 分 了 两 种 不 同 的 免 税 公 债： 一为 基本市政债券， 二为私 营 性 质 市 政 债 券。 后 者 的 设 立 主 要 是 为 了 应 对日趋泛滥的 !"# 、 经济发展债券、 住房债券以及其他 属 边缘 政府行 为的专项债券 （ $%&&’(&)* ， %&&" ） 。比如 %&#% 年， 此 类债 券的总 额 为 !(" 亿美元， 占到了所有市政债券的 )# + （ ,-%*. /)0 1-&&%..’’ ， ,/1 ， %&#$ ） 。所以， %&#’ 年 法 案 规 定， 在私营性质市政债券中取消 所有为如下项目发行的 债 券 的 免 税 待 遇： 体 育 设 施、 会 议 中 心、 空气 和水净化设施、 工业园区、 私有交通设施等等， 此外， 对私营性质市政 债券的定义也更加严格： %&#’ 年 之 前， 如 果 !( + 以 上 的 债 券 收 入 由 非政府企业使用或 !( + 以上的本息由 非 政 府所 有 财 产担 保， 该债券 方被视为私营性质市政债券； %&#’ 年之后， 上述比例均下 降为 %" + 。 两项指标不超过 %" + 的， 仍 然 被 视 为 基 本 市 政 债 券， 不受新规定对 私营性质市 政 债 券 的 限 制 （ 2()3)& ， %&#& ） 。 另 外， 《 %&#’ 年 法 案 》 还有如下几个重要的条款： % 4 对 !"# 、 学 生 贷 款、 单亲家庭住房贷款 ! 4 首次把 符 合 ("% （ 5） （$） 的非政府组织 等用途的债券设置了上限； 债券列为私营性质市政债券； $ 4 将 %&#’ 年后新发行的私营性 质市政 债 券的利息列入企业最低税收 （ 5-(6-().’ )7.’(*).%8’ &%*%&9& .)0 ） 的税基； ) 4 为每一个州 都 设 定 了 私 营 性 质 市 政 债 券 的 最 高 上 限。 最 后， 《 %&#’ 年法案》 认为差 价 债 券 是 对 免 税 优 惠 的 错 误 使 用， 因而对 $ !"#
美国市政债券市场发展和监管成功经验及启示
美国市政债券市场发展和监管成功经验及启示作者：江猛来源：《新金融世界》2018年第10期美国市政债券是伴随着美国经济社会的发展，特别是城市化进程的不断推进而逐步发展起来的。
其法律允许州及州以下地方政府可以通过发行公债即市政债券形式介入基础设施建设领域，一方面，满足了地方政府公共产品配置职能，另一方面，也能解决大规模公共投资代际公平负担问题。
美国市政债券市场发展的现状美国州和地方公债制度运行至今已有相当长的时间，为州及州以下地方政府提供了大量资金。
美国市政债券市场发展主要呈现以下特点：（一）市政债券市场呈较快发展态势自1982年市政债券发行额首次超过1000亿美元以来，发行额一直保持上升势头，其余额由2011年的2.9 万亿上升至2017年3.71万亿美元，占美国债券市场存量由8%上升至9.9%。
市政债券的发行期限一般考虑建设项目的周期，债务周期平均为20年，每年到期的债务基本保持在2.5～5.5%之间。
（二）市政债券类别呈现多样化美国市政债券的基本类型包括一般责任债券和收益债。
一般责任债券是以发行机构的全部声誉和信用为担保并以政府财政税收为支持的债券。
而收益债券则是不以地方政府的征税能力作保证，只以所筹建项目本身的收益来偿还的一种债券。
因为市政債券经常发行各种混合债券，比如偿债基金，并衍生出大量的金融工具，所以目前市政债券市场约有超过150万种不同的债券，是企业债券种类的20倍。
（三）市政债券风险较低美国金融市场发达，市政债券大多在交易所上市，信息透明、流动性好，市政债券一般有金融担保或者商业保险，风险较低。
并且美国联邦储备银行接受市政债券质押，市政债券在中央银行的头寸在2～5%之间，与美国机构证券头寸相同。
信用评级机构穆迪报告显示，1970～2017年，地方政府债务的累计违约率为0.13%，而同一时期企业债券的违约率为11.17%。
（四）市政债券作用至关重要在美国，市政债券募集的资金广泛用于教育事业、公用事业、一般用途、医疗及运输方面，公用事业的最主要融资工具是市政债券，占比为90～95%，联邦政府投资占比仅为5～10%；水务公用事业领域每年的投资需求约为2300亿美元，其中85%来自市政债券融资，政府财政投资仅占15%。
美国的政府债券和交易概况
之一 。 国库 券受欢 迎 , 一是 因为 其 流动性 , 二
是 因为 其收益高于大部分银行活期储蓄 和支 票存 款 的利 率 。
国库 券 市场 的 规模 很 大 , 足 以 吸 收 新 注
入的 巨额资金 , 而不会 引起价格 大 幅下跌 , 同
时 , 还具 有很 强 的流动 性 , 大额 资金 很容 易提
指数每 年调 整 。 作 为一 种新 型 债 券 , T l巧 的 发 展 非 常迅
速 。 在 19 97 年 中 期 , 发 行 的 T l咫 共 计 158 .
7 2 亿 美 元 , 到 2X( X) 年 6 月 , 已 累计 发 行 了
or 89 亿美元 。 由 于 n 咫 能 提供 较 为安 全 、 稳
为 了消除经 济危 机 的影 响 , 采 取 了赤 字 财政
政 策来 刺激 经 济复 苏 , 使 国债 规模 和 国债 交
易 日渐 发达 。 19 3 年美 国 国债 规模 为 2 30 亿
美 元 。 第 二 次世 界 大 战期 间 , 美 国政 府 曾发
行过 7 次战争 国债和一 次 胜 利 国债 , 至 二 战
二 、 美国 政府债 ห้องสมุดไป่ตู้的品 种
1 . 国库 券 。 国 库 券 ( T 一 ib l s ) 是 国 债 中
期 限最 短 的证 券 , 有 3 个 月 、 6 个 月 和 1 年 期
三种期 限。 国库券没 有息 票 率 , 一 般 按 一 定
的贴 现 率 发 行 。 在 20 世 纪 70 年 代 和 so 年 代 早期 , 国库券成 为 吸 引投 资者 的热 门券 种
诚然 , 投 资 者 关心 的不 仅 仅 是 资 金 的 安 全 , 在一定 风 险之下 , 他们也寻求尽 可能高的 投 资 回报 。 由于 投资 债券所 得到 的收 益是 由 票 面利率 、 持有 期结 构 、 市 场利率及税 收优惠 等 因素决 定 , 所 以 税 收 上 的优 惠 直 接影 响 到 投 资者 的收益情 况 。 在美 国利息 收人 要全额 作为联 邦政 府 所 得税 的计 税 依 据 , 但 却 可 以 免 除 向州 、 地方政 府 纳税 。 因 此 , 对于 一 个既 向联 邦政 府交纳 所得 税 , 又 向 州 、 地方政 府交
美债运作原理
美债运作原理全文共四篇示例，供读者参考第一篇示例：美国国债（美债）是美国政府出售的债券，被视为全球最安全的投资产品之一。
美国国债的运作过程是一个复杂而精密的系统，其运作原理是美国政府通过出售国债来筹措资金以支持国家运作和发展。
本文将深入探讨美债的运作原理，帮助读者更好地理解这一重要的金融工具。
美债的基本原理是政府通过出售债券向投资者借钱，承诺在未来的某个日期偿还本金和支付利息。
美国政府发行的国债有不同种类，包括短期国债、中期国债和长期国债。
短期国债的期限通常为一年或更短，中期国债的期限在一至十年之间，长期国债的期限则超过十年。
投资者购买美债的过程非常简单。
他们可以通过美国财政部的网站或证券经纪人购买国债。
在购买国债时，投资者需要支付一定的金额给政府，政府承诺在到期日之前按照合同支付利息和偿还本金。
投资者可以选择保留国债到期日收取全部本金和利息，或在市场上出售国债获取回报。
美债的运作原理还涉及到债券市场的运作。
政府发行国债后，这些债券将在二级市场上交易。
二级市场上的交易使得投资者可以在需要资金时出售国债获得现金，或在市场上购买其他投资产品。
债券的价格和利率会随着市场条件的变化而变化，投资者在交易债券时要密切关注市场动态。
美国国债的运作原理也反映了美国经济的整体运行。
政府通过发行国债来筹措资金，支持国家的基础设施建设、社会福利项目以及其他政府开支。
国债的收入还用于支付政府债务的利息和偿还本金，这有助于保持国家的信用等级和财政稳定。
美国国债市场也是全球投资者的主要选择之一。
美债被视为全球最安全的投资产品之一，因为美国政府的信用等级极高，而且拥有庞大的经济体量和实力。
许多国际投资者和中央银行都持有美国国债作为储备资产，以保值和获取稳定的收入。
第二篇示例：美国国债，即美国政府债券，是美国政府发行的债务工具。
美国国债的发行是为了筹集资金以满足政府的财政需求，包括政府的支出和偿还债务。
美国国债被广泛认为是世界上最安全的投资品种之一，因为美国政府极少或不会违约。
美国地方政府债务危机处理经验总结
美国地方政府债务危机处理经验总结美国州及州以下地方政府历史上曾爆发过几次较大的政府债务危机。
纵观美国历史,当地方政府面临债务危机时,除1997年的华盛顿危机外,联邦政府一直坚持拒绝援助的立场，并成功建立了以硬预算约束为核心的财政纪律。
在处理政府债务危机方面，美国有着较为丰富的经验，值得我们借鉴。
一、基本情况为确保州及州以下地方政府公共部门的效率,建立硬预算约束制度,美国从联邦政府到州政府通常都明确拒绝为下一级政府提供紧急援助。
除1997年的华盛顿危机外,在纽约(1974)、费城(1990)、布里奇波特(1991)、迈阿密(1996)、橙县(1994)和卡姆登(2000)等一系列财政危机中,联邦政府都未将紧急援助纳入备选方案,福特政府在面对1974～1975年的纽约市求援时甚至直白地表示任其“自生自灭”。
同样,州政府对下级政府的债务危机也奉行不援助政策,仅有的一次援助是新泽西州政府对卡姆登的紧急援助。
(一)19世纪40年代的州政府债务危机。
美国第一次大规模的地方政府债务拖欠发生在19世纪40年代,当时涉及阿肯色、伊力诺依、印地安纳、路易斯安那、马里兰、密歇根、密西西比、宾夕法尼亚八个州和佛罗里达领地。
引发债务危机的起因是,州政府将绝大部分债务资金划拨给州银行,用于支持私人风险项目或私人交通公司投资运河、铁路和公路等项目。
由于生产效率低下,债务到期时项目大都没有建成,在既没有项目收入又得不到新贷款的情况下,债务违约大面积出现。
陷于拖欠危机中的八个州视联邦政府的财政援助为“救命稻草”,对国会进行了空前游说。
美国国会审慎考虑后认为,如开紧急援助的先例,将暗示中央政府施行“包容性”政策,必然会纵容未来更多的赤字和拖欠,最终导致地方政府运行低效。
为此,国会和联邦政府坚决拒绝了对州政府的紧急援助,最终这次危机完全依靠州政府自身努力解决。
对州政府绝不援助的这种做法,第一次明确表示了联邦政府不为州及州以下地方政府债务做担保的立场,标志着美国联邦政府应对地方政府财政危机方式的历史转折。
美国市政债券发展经验及对我国的启示
自2011年10月我国财政部发布《2011年地方政府自行发债试点办法》实施以来，市政债券的发行与管理成为各方关注的焦点。
市政债券又称地方政府债券，是指由地方政府或其授权代理机构发行的，以地方政府信用为保障，所筹集资金主要用于满足建设学校、公路或者排污系统等有关城市或地方基础设施建设需要，并承诺在一定期限内还本付息的债务性融资工具。
在美国，州政府和地方政府从1812年始就以发行债券的方式为地方经济发展及基础设施建设筹集资金。
作为一种成熟的融资工具，市政债已成为新兴市场国家以及一些发展中国家的融资政策重点。
如何借鉴国际经验，建立合理的地方政府投融资体系，逐步推进我国市政债券的发行，降低财政风险和金融风险，是当前值得深入探讨的问题。
美国市政债券发展的经验美国是市政债券最早发展、规模最大的国家，其市政债券的设计和实践都有着良好经验。
因此,我们以美国的市政债券市场为对象,总结其发展特征和经验。
第一，美国市政债券市场发展与城市化同步。
美国市政债券市场是伴随着美国经济社会的发展，特别是城市化进程的不断推进而逐步发展起来的。
随着社会公共服务部门以及公共项目所需资金日益增大，一般的企业债券、股票以及银行贷款等已不能有效满足这一现实的金融服务需求，在美国城市发展最快的时期,城市建设的大部分资金需要地方自筹，在此背景下，美国市政债券市场得到蓬勃发展，并成为美国州及州以下政府筹集公共性资金的重要渠道。
美国市政债券主要用于公益事业，机场、公路、大学、医院、住房、环境设施、经济开发等，很好地满足了公共部门及公共项目大规模、长期性、低成本资金的需求。
第二，市政债品种丰富流动性强。
美国市政债品种丰富且分类清晰。
美国市政债主要分为一般责任债券和收益债券。
一般责任债券由州和地方辖区发行，以发行人的完全承诺、信用和税务能力为保证。
收益债券是为项目或企事业单位融资而发行的债券，以发行人所经营项目的收入能力和财务自立能力作担保。
经过多年的持续金融创新，市政债券在最初的一般债务债券和收入债券两种基本产品基础上又派生出多种市政衍生债券。
美国地方政府债务管理的经验
美国地方政府债务管理经验一、地方政府债务概况美国是典型的联邦制国家，财政体制实行联邦、州和地方三级管理模式。
为满足地方政府公共物品配置职能，并实现大规模公共投资的代际公平问题，其法律允许州及州以下地方政府进行债务融资，可以发行公债即市政债券（Municipal Bond）。
美国州和地方公债制度运行至今已有相当长的时间，为州及州以下地方政府提供了大量资金。
1、市政债券的发展历程。
从历史上看，美国州及州以下地方政府的债务规模是起伏不定的，但总是与州及州以下地区的基本建设——运河、铁路、公路等等的修建有关。
到1840年，各州债务总额已接近1.71亿美元。
这是州及州以下地方政府举债的第一次高峰。
19世纪六七十年代，地方政府为市政建设等也纷纷开始举债，出现了新一轮负债高峰。
1870年纽约州首次采用发行债券筹集资金的办法开凿伊利运河，仅用5年时间运河就得以全部完工。
这对各州产生了很大影响。
它们相继仿效纽约州的做法，依靠举债进行基本建设，致使各州债务急剧上升。
1890年，由于扩大公路建设，州及州以下地方政府债务再次增加，到1916年其总额已达4.65亿美元。
此后直至20世纪30年代经济大萧条时期，州及州以下地方政府负债经过多次起伏，不断发展。
二战后，州及州以下地方政府负债逐步进入平稳发展阶段，运用范围更加广泛，债务管理日趋规范，债务规模持续增长。
1991年，州及州以下地方政府的未付债务总额将近9 160亿美元，人均负债达3 600美元以上。
尽管州及州以下地方政府因多种目的而增加举债，但与州及州以下地区的经济规模和政府收入相比，其债务规模仍然保持着相对的稳定。
由于州及州以下地方政府的大部分债务是用于资本计划支出，其负债与资产保持着平衡。
到1998年，流通中市政债券总量达1.5万亿美元，在流通中占各类债券的比重超过了10%。
与此同时，州及州以下地方政府依靠举债进行的基本建设项目越来越广泛。
目前已涉及教育（学校建设等）、公路运输、公用事业、社会福利、市政建设、工业援助等各个方面。
美国市政收益债券发展经验及对我国的启示
美国市政收益债券发展经验及对我国的启示摘要：美国是市政债券发行最早、规模最大的国家，在市政债券运行管理方面积累了许多经验。
本文总结了美国市政债券的发展历程及管理经验，比较了我国地方政府专项债券与美国市政收益债券的不同特点，并提出了相关对策建议：简政放权，逐步实现专项债券发行自主化；丰富品种，推进专项债券条款设置多样化；加强管理，规范信息披露和信用评级制度；增强信用，建立偿债基金和购买保险制度；多级监控，跟踪资金流动并成立自律组织；隔离风险，允许破产保护或剥离政府信用。
一、美国市政债券发展经验（一）条款设置方面1.债券类别。
美国市政债券分为三类，分别为一般责任债券、收益债券和其他类市政债券。
其中，一般责任债券是由州和地方政府发行，以发行人的征税能力作保证的一种市政债券，由发行人的税收收入及其他全部收入来支撑，类似我国地方政府一般债券。
收益债券是由州和地方政府或相应授权机构发行的，以投资项目收益作为主要偿债资金来源的市政债券1，类似我国地方政府专项债券。
美国市政债券发行以收益债券为主。
1996年至2012年，收益债券发行占比一直保持在61%-71%之间，2013年至2017年，收益债券占比维持在55%2左右水平（见图1）。
1 收益债券有时也以政府补贴、指定的非从价计征税种的税收收入偿还。
2 本文图表数据来源：Securities Industry and Financial Markets Association (SIFMA)。
2.票面利率。
美国市政债券发行利率以固定利率为主，可变利率和零利率发行规模较小。
此外，历史上还出现过拍卖利率、可转换利率、联系利率等多种票面利率形式。
拍卖利率发行规模曾于2004年达到413亿美元的水平，但随着2008年全球金融危机的爆发而销声匿迹（见图2）。
3.发行期限。
美国市政债券发行以长期债券为主，1996年至2008年平均发行期限保持在19年以上，2009年及以后也基本维持在16年左右的水平，且具有小幅上升趋势，2017年为17.5年（见图3）。
美国市政债券发行交易概况及启示
美国市政债券发行交易概况及启示龙小燕 黄亦炫美国市政债券（municipal bonds）历史悠久，规模庞大。
其中，收益债券的发行管理机制较为健全，再配合地方政府破产制度，其融资能力举世瞩目。
在当前我国地方政府债券尤其是专项债券规模不断扩大的背景下，进一步研究美国市政债券发行与交易情况，尤其是收益债券的发行与管理机制具有重要意义。
美国市政债券基本概念与分类美国市政债券是指美国各州、市、县政府和其他政府实体（以下统称“州地政府”），为建设学校、公路或下水道系统等筹集资金而发行的债券。
根据不同的分类标准，美国市政债券可分为不同类型。
按还款来源划分，美国市政债券可分为一般责任债券、收益债券、双重性质债券和其他债券。
一般责任债券由州、市、县发行，不以任何资产为担保，而以发行人的全部声誉和信用为支持，发行人有权通过向居民征税来偿付债券本息。
收益债券不以政府的征税权为支持，而以特定项目或来源的收入为支持，如高速公路通行费或租赁费。
双重性质债券是指兼具一般责任债券和收益债券特征的债券，即还款来源既包括税收又包括特定项目收入。
按利率划分，美国市政债券可分为固定利率债券、可变利率债券、零息债券和其他利率债券。
美国市政债券一级市场发行情况（一）市政债券发行次数与规模根据美国市政债券规则委员会（MSRB）公布的数据，市政债券的发行主体包括约5万个地方政府（含州）及其相关机构。
过去10年，其年均发行4350亿美元规模的市政债券，为美国2/3的基础设施项目提供融资支持。
其中，2019年共发行12845次、总面值为4606亿美元的市政债券（见表1），发行次数相当于地方政府总数的14.42%。
1美国证券行业和金融市场协会（SIFMA）发布的2019年度固定收益市场报告显示，当年市政债券发行总额占债券市场总发行额的比重为5.6%，排名第五。
前四位分别为国债（35.9%）、抵押支持债券（MBS，25.8%）、公司债（17.3%）、联邦代理债券（12.1%)。
美国证券业监管及主要交易所介绍
美国证券业监管及主要交易所介绍（一）美国的证券业监管美国的各类证券市场,包括国债、市政债券、公司债、股票、衍生品市场等，由美国财政部、市政债券决策委员会（MSRB）、证券交易委员会（SEC）、全美证券交易商协会（NASD）以及商品期货交易委员会（CFTC）等不同的监管机构负责监管。
1、债券监管：财政部：美国国会于1986年通过了政府债券法案（Government Securities Act），赋予财政部监管整个政府债券市场的职责，具体监管政府债券经纪商和交易商的交易行为，以保护投资者，建立公平、公正和富有流动性的市场。
市政债券决策委员会（MSRB）：美国国会于1975年设立了市政债券决策委员会，赋予其发布有关监管法规的职责，即监管证券公司和银行承销、交易和销售市政债券等行为的法规。
MSRB是自律性组织，受证券交易委员会（SEC）的监管。
2、证券监管：证券交易委员会（SEC）：美国证券交易委员会把全国分为9个证券交易区，每区设一个地区证券交易委员会，协助美国证券交易委员会对股票交易所、股票发行公司、投资银行的注册和财务公布等方面的事宜进行管理，并负责该地区股票活动的调查、检查等工作。
美国的证券立法赋予了SEC以下监管职能：1、《1933年证券法》(Securities Act of 1933)规定，公开发行证券的发行人（政府债券、非公开发行以及州内发行除外）必须到SEC注册，提供财务报表等有关文件。
2、《1934年证券交易所法》(Securities Exchange Act of 1934)规定，交易所上市的公司必须向SEC以及证券交易所提交注册申请以及年报等SEC规定的报表报告；场外交易的公司则必须提交年报等SEC规定的报表报告。
此外，该法案还赋予SEC监管交易所成员有关交易行为的职责。
3、《1935年公用事业控股公司法》(Public Utility Holding Company Act of 1935)规定，SEC根据有关保护公众、投资者和消费者利益的准则对电、气等公用事业控股公司予以监管。
美国地方政府债券特征与管理经验探讨
美国地方政府债券特征与管理经验探讨美国地方政府债券市场发达，在发行和管理地方债券方面已积累了丰富的理论和实践经验。
对美国地方政府债券的特征和管理经验进行了分析，其结论对发展我国地方债券市场有很好的借鉴。
标签：地方政府债券；特征；管理经验F74在美国，地方政府债券市场十分发达，已经成为债券市场的一个重要组成部分，在发行和管理地方债券方面已积累了丰富的理论和实践经验。
而目前地方政府债券市场在我国还处于初级阶段。
随着我国资本市场的发展，加快发展地方债券市场已是大势所趋。
而人们对地方债券的认识十分有限，对地方债券的理论研究还薄弱。
因此，现阶段有必要对美国等发达国家地方债券方面的理论与实践经验进行考察与研究，以此为我国地方债券市场的发展提供借鉴。
1美国地方政府债券的特征美国地方政府债券又称为市政债券，是指有财政收入的地方政府或地方政府公共机构发行的债券。
地方政府发行债券的目的主要是为当地的交通、通讯、教育、环保等市政建设筹集资金。
地方债券按照期限可以分为短期、中期和长期债券。
一般地，期限在1年以内的是短期债券，期限在1～3之间的是中期债券，期限在3年以上的是长期债券。
按照偿债来源的不同，这些债券又可被分为一般债务债券和收益债券。
一般债务债券承诺以借款地方当局的税收收益，也就是地方当局的主要收益来源偿付，其典型例子是州政府或市政府自己发行的债券。
收益债券由市政项目的特定收益支持，这些项目通常包括公路、桥梁、隧道等交通系统，以及供水、电力系统、体育馆、机场、大学等。
另外，还有一些以一般债务债券和收益债券的混合形式发行的地方债券，这种债券的形式多种多样，一般的特点是政府对一部分本金和利息的偿付以税收收益作保证，另一部分的偿付以项目收益予以保障。
一般情况下，收益债券比一般债务债券风险大，其原因是收益债券还本付息的来源只有项目收益，一旦项目收益没有达到预期的目标，那么作为发行者的地方当局就可能无力还本付息，而一般债务债券有政府税收收益作为偿债保证，地方当局又总是有税收收益的。
美国市政债券监管体系及其对我国地方政府自主发债监管的启示
美国市政债券监管体系及其对我国地方政府自主发债监管的启示张亚秋 赵英杰1摘要：当前我国已推出地方政府自主发债试点，其监管体系亟待建立健全。
本文回顾了美国市政债券监管的历史，分析了美国市政债券的监管架构和监管特点。
本文的研究表明，美国对市政债券的监管与对其他证券的监管存在较大差异，主要表现在：发行前不需履行注册程序；SEC对其的监管职权有限；主要采用间接监管方式；自律监管组织在市政债券监管中起到了决定性作用；联合监管是市政债券监管的重要手段；政治贿赂是市政债券监管的特殊内容等。
根据美国的监管实践，本文最后对我国市政债券监管规则及体系的构建提出了建议。
关键词：市政债券；证券监管；自律监管体系一、引言2014年5月，经国务院批准，财政部发布《2014年地方政府债券自发自还试点办法》（下文简称《试点办法》），在上海、浙江、广东、深圳、江苏、山东、北京、江西、宁夏、青岛十个省市推出地方政府债券自发自还试点。
根据“试点办法”的规定，“自发自还是指试点地区在国务院批准的发债规模限额内，自行组织本地区政府债券发行、支付利息和偿还本金的机制”。
这是我国进一步规范地方政府举债、探索市场化发债的重要举措。
为配合地方政府自主发行债券，《预算法》也正在修订。
但要使地方政府自主发债得到健康发展，必须要建立、完善相关监管体系及配套措施。
在美国，市政债券为城镇化和基础设施建设做出了重要贡献。
据统计，2003—2012年，美国各级地方政府通过市政债券募集资金进行的投资达到32万亿美元，而同期联邦政府对各地方政府的直接投资，或者通过免税等方式的投资仅为13万亿美元（Istrate和Belarmino，2013）。
美国市政债券融资的快速发展，与其监管体系的不断完善密不可分。
本文回顾了美国市政债券监管的发展历史，梳理了美国市政债券的监管框架和特点，并以此为基础总结归纳了其对我国地方政府债券监管体系构建的启示。
二、美国市政债券监管发展的三个阶段相对于一般信用类债券，美国市政债券监管的发展历史较短。
美国市政债券
国内一些为城市基础设施建设筹集资金的地方债券，就具有一定的市政债券性质。
这些准市政债券在责任主体、债券评级、筹资成本等方面并不够规范，应该努力创造条件，在适当时机推出市政债券。
美国对市政债券的监管及其启示国务院发展研究中心发展部刘云中市政债券（Municipal Bond），在美国又称为州和地方政府债券，是由州和地方政府为筹措学校、道路和其他大项目的开支而发行的长期债务工具, 有时为了满足日常预算的需要，也会发行市政债券i。
通常从市政债券获得的利息收入免交联邦所得税，同时，发债的州和地方政府也会免除州和地方所得税ii。
从美国的情况来看，所得税率比较高的商业银行是这些市政债券的最大买主，持有全部清偿余额的一半以上的市政债券，其次是一些富有且所得税率较高的个人，再次就是保险公司iii。
美国市政债券可分为一般责任债券（税收支持债券）和收入债券。
本文仅探讨美国对市政债券的监管机构及其职能、反欺诈条款和信息披露义务、违约风险及对投资者的救助，并简要探讨中国推出市政债券的问题。
市政债券的监管机构及其职能市政债券的发行者负有向投资者提供信息的义务，保证投资者能够合理地理解和评价所要购买的债券。
由于美国的政治传统，地方政府受到美国联邦政府的干预和监督很少，这一点也表现在市政债券的监管方面。
发行市政债券与发行企业债券不同，虽然美国的《证券法》和《证券交易法》对发行企业债券的信息披露作了详细的规定，但对发行市政债券需要披露的内容、时间和格式几乎没有规定。
联邦政府将发行市政债券的信息披露义务交给了州和地方政府政府，联邦政府（具体而言就是美国证管会，SEC）对市政债券的监管主要根据反欺诈的概念原则，而反欺诈的概念只有事后监督和追究的作用。
美国对市政债券的监管主要有两个机构，一个是美国证管会市场监管部设有市政债券办公室（office of municipal security, OMS），另一个是美国市政债券规则委员会（municipal security rule board, MSRB）。
美国市政债监管发展历史的启示
美国市政债监管发展历史的启示随着城市化进程的逐渐深入以及近期经济刺激计划的推出，现有分税制下财政体系的弊端日益突出，地方政府融资需求强烈。
但囿于当前《预算法》的约束，地方政府不得不依赖地方投融资平台进行融资。
然而，由于融资程序的不规范性，目前地方投融资平台的风险日渐暴露，多次被中央及相关监管机构警示。
在此背景下，在我国推出市政债有其现实的必要性，但在我国目前的金融环境下，推出市政债是一个全新的挑战。
对市政债比较发达的国家监管经验进行借鉴，可以为我国市政债局面的打开提供新的思路。
一、美国市政债基本概念美国市政债券由州、地方政府及其下设机构和特别行政区发行，大致可以分为一般责任债券（general obligation bonds）和收益债券（revenue bonds）两类。
一般责任债券是以发行机构的全部声誉和信用为担保，并以政府财政税收为支持的债券。
而收益债券则与特定的项目或是特定的税收相联系，其还本付息来自于特定项目的收入。
大部分收益债券是用来为政府所有的公用事业和准公用事业以及学校和医院的建设筹集资金。
市政债券的发行方式主要有两种——公募和私募。
公募又分为竞标销售和协议销售，并以协议发行方式为主。
私募发行所占比重很小，2009年私募方式发行23.3亿美元，仅占全年市政债总发行量的0.57%。
市政债券的投资者主要为个人投资者、货币市场基金、共同基金、商业银行、保险公司、封闭式基金以及其他投资者。
个人投资者主要以家庭为主，机构投资者以商业银行和保险公司为主。
二、美国市政债发展历史美国市政债券产生于19世纪20年代。
当时美国城市大规模建设需要大量资金，但由于美国联邦预算和地方预算是各自独立编制，地方政府不得不自行设法融资，发债积极性也因此较高。
1817年纽约州首次采用发行债券筹集资金的办法开凿伊利运河。
随后，各州相继仿效纽约州的做法，市政债变成一种常规的融资手段。
但直到20世纪70年代，美国市政债规模仍旧相对较小，1975年市场存量只有250到490亿美元，相关监管也没有引起政府的足够重视。
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第一， 发行市政债券的 政府在债券出售过程 到了 １ 万亿美元， 各类流通中 ． ５ 占 债券的比重超 件。 过了 １％。目 市政债券发行规模大约为国 ０ 前，
中将雇佣多个中介机构。这些中介机构包括： 公
债发行规模的５％， ０ 企业债券的２％， ５ 市政债券 债委员会（ 律师）负责审查发债的合法性； ， 财务 成为地方政府用于支持基础设施项 目建设的一 顾问和承销公司， 负责就市政债券组合结构提出
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璺 考 四喜
手 ２期 总 ２０ ） 第 债务本金、 或发现以 前通过明显不符事实的申 请
额、 用途、 各种发行方式的发债额。地方政府债
获准发债的地方政府， 不批准发债；２ 债务依 （）
可， 其具体程序为： 地方政府要求发行债券时， 计检察院和地方监察委员会构成。会计检察院 要
事先向自 治省申报， 提出所要发展的建设项目、 是 日 本的最高审计机关， 属于国家行政序列， 但
不受政府 干涉 ， 负责对 中央收支决 资金来源和需要发债的额度。自治省审查后， 将 独立于内阁，
分别出具一份审计报告， 直接提交给国会或委托
联合决定每月发行总额及分地区发行额。自治 审计的政府部门。对于审计中发现的问题， 监察
大臣与大藏大臣审批地方政府借债的重点是确 委员会通常不会直接作出处理， 而是提出改进措
定当年不批准发债或限制发债的地方政府名单。 施或意见， 建议管理部门实施处罚。实际上， 监 确定依据一般有：１ 对于不按时偿还地方政府 察委员会所提建议一般很受重视。 （）
美 国的市政债券 管理
美国地方政府主要通过发行市政债券、 银行 政债券是美国地方政府债务的最重要形式。 觋
借款和融资租赁等形式进行债务融资。其中， 市 将有关情况介绍如下。
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锯钎 硒宪考 ２０ 年第２ 期（ 考 ０８ ２ 总第２５ 期） ２０
一
、
市 政 债 券 的 产 生 及 发 展
券也不需要所在州政府的 批准。同时美国的《 证
美国市政债券（ ｕｉｐｌ ｏｄ） 以政府 券法》 Ｍ ｎ ｉ ｎｓ是 ｃ ａＢ 也规定发行市政债券不需要向 Ｓ Ｃ报告 Ｅ
因此， 是否发行市政债券， 完全由 本级政 信用作为担保， 由州、 城市、 城镇、 县及它们的授 和登记， 权代理机构发行的 债券。市政债券始于 ｌ 世纪 ９ 府确定 。 ２ 年代， ０ 当时美国城市的大规模建设需要大量
２ 审批制度。日本对各地方政府举债实行 止地方政府债务膨胀， ． 确保地方财政健康运行；
严格的协议审批制度， 以控制债务规模。《 地方 （） ２ 防止资金过分倾斜富裕地区， 确保资金合理
自 治法》 第二百五十条规定： 现阶段地方公共团 体在地方政府债务的发行方式、 利率、 偿还方式 等方面， 必须获得自治大臣或都道府县知事的许 分配；３ 统一协调中央、 （） 地方政府及民间资金 的供求关系等。 ３ 审计监督。日本审计机构主要由国家会 ．
； 偿还政府积欠的养老金福利。 ５ 自 每遇大规模增加基本建设， 此， 地方政府债务 资）（ ） 都会剧增。 ｌ 世纪 ４ 年代和５ 年代， 如 ９ ０ ０ 随着
州及州以下地方政府发行市政债券在一定
美国西部开发和铁路建设的推进， 市政债券市场 程度上受到经常性预算平衡和严格的会计准则 发展迅猛， 流通中市政债券总量在 １９ ９８年即达 的限制， 同时还需满足发行市政债券的其他条
定， 并且规定了中央政府认购地方政府债务 的规
（） ３规定当年地方税的征税率不足９％或赛马 ０
模及地方政府债务的具体用途， 自治大臣在审批 收入较多的地方政府发债；４ 严格限制有财政 （） 各地方政府的发债申请时， 以该计划为依据， 赤字的地方政府和出现亏损的公营企业发债等。 因 此， 其意义不可小视。 实行地方政府债务审批制度的目的在于：１ 防 （）
各地的发债计划进行｝ 总， ［ 在同大藏省协商后，
算及法律上规定的会计事项进行审计监督； 地方
统一下达分地区的发债额度。如果发行公募债 监察委员会负责对地方政府财政收支及行政行 券， 在得到地方议会及自治大臣的认可后， 由大
藏省 、 自治省 、 受托银行以及证券公司召开会议 ，
为进行审计监督， 对每一审计对象， 监察委员会
‘
州及州以 下地方政府发行市政债券主要用
下几个方面：１ 与联邦政府相反， （） 州宪法 资 但由于美国联邦预算和地方预算是各自 金， 独 于以 立编制， 地方政府不得不 自 行设法融资， 发债积 或法律往往禁止州地政府通过借款来弥补预算 极性较高。 ８７ １１ 年纽约州首次采用发行债券筹 执行中的赤字， 筹措的款项一般只能用于公共资 如学校、 道路、 供排水等；２ 支持并补 （） 集资金的办法开凿伊利运河， ５年时间运河 本项目， 仅用 如私人住房抵押贷款、 学生贷款和 即 告完工。 这对各州产生了 很大影响， 相继仿效 贴私人活动，
债务余额／ 一般财政支出） ２％ 一 ０ 在 ０ ３％ 务计划只作为参考资料提交国会， 不属于国会审 存度（
；
决议对象， 因而没有法律依据， 无强制执行的效 之间的地方政府不得发行基础设施建设债券，
；
力。 但是， 由于它是大藏大臣与自 治大臣 协商制 ３％以上的地方政府不得发行一般事业债券； ０
纽约州的做法， 依靠发债进行基本建设， 各州债 工业发展等；３ 为短期周转性支出或特种计划 （） 务急剧上升。至 １４ 年， ８１ 各州债务总额已接近 提供现金； ） （ 借新还旧， ４ 如利率下降， 州及州以 １ ０ ９ ０万美元。这是地方政府首次举 债高峰。 下地方政府可借新债还 旧债 （ ３ 即所谓 的再 融