有效市场1

P{Qm > χ12 α (m)} − (7.18)
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2、游程检验 游程就是连续若干个具有相同符号的 资产价值， P = P − P−1 ∆t t t 游程检验主要是计算并比较一个序列 游程总个数R以及R的期望值U，可以采 用统计量
(n1 + n2 ) n1n2 U= (ζ − ) ~ N(0,1) n1n2 n1 + n2 因为U ~ N(0,1) ，所以其拒绝域为
8
效率 市场 理论
半强式效率 市场假说
强式效率 市场假说
示意图7－1效率市场三种形态的政策含义
第二节 有效市场假设检验
强有效检验 在资本市场是有效时，应该有
Et (P Φt−1) = P +εt it it
(7.4)
当市场是强有效时，所有的信息都是已知的并 ε 立即反映在价格中， t 成了随机扰动项，其证 券价格应服从下述模型
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资本市场效率理论对公司理财 的含义
在有效资本市场中： 公司股票的价格不会因为公司改变会计 方法而变动 公司的财务经理不可能通过使用公开可 用的信息来 选择股票和债券的发行时间 公司发行证券的数量多少不会引起证券 价格下跌
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有效市场假设小结（续）
为什么不是所有的人都相信有效市场假设 – 在研究中，存在一些与有效市场假设不 一致的证据：季节效应、规模效应、吸 引力 – 在图表上，股票收益存在某些眼力的假 象、错觉或明显的趋势 – 理论并不令人感兴趣 – 市场效率的检验比较薄弱
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有效市场假设小结（续）
资本市场效率的三种类型： – 弱型效率(随机游走)：价格充分地反映 历史的价格信息，技术分析和图表专 家失去作用 – 半强型效率：价格充分地反映所有公 开可用的信息，大多数财务分析失去 作用 – 强型效率：价格反映所有的可知信息， 没有任何人能够获得超常收益
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有效市场假设小结
有效市场假设并非表明 – 价格是没有前因的 – 投资者太愚蠢，不能入市 – 所有的股份都有相同的期望收益 – 股票价格没有上升的趋势 有效市场假设认为 – 价格反映了内在价值 – 财务经理不可能选择证券的出售时机 – 证券的出售数量不会形成股票价格下跌的压力 – 你不能像学习烹调那样照章模仿 21
公布前(-)天数 和公布后(+)天数
4
三种不同信息集之间的关系
所有相关信息集
公开可用信息集
历史价格 信息集
5
有效市场假说的三种形式
弱式有效市场 – 价格反应过去价格的信息集 – 随机游走：pt = pt-1+期望收益+ εi (随机 误差) 半强式有效市场
– 价格反应公开可用信息
强式有效市场 – 价格反应与一种股票相关的所有信息
k i
通过K.Pearson-Fisher定理，得到在显著 性水平α 下，检验假设
2 χ1−α(k − r −1)为 χ2分布上侧 1−α 分位数。 其中
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2、偏度和峰度联合检验法
这种检验方法是专用于正态性检验的。 其理论依据是正态分布密度曲线是对称的、 且陡缓适中。因此，被检验的数据若来自 正态总体，则其经验分布密度 P (X ) （直方 n 图）就不能偏斜太多，也不能陡缓过份。 两个数字特征：描述分布密度曲线的偏斜 程度的偏度 v ；描述分布密度曲线陡缓程 1 度的峰度v2。
第七章 有效市场假设理论
7.1 市场效率和有效市场 7.2 有效市场假设检验 7.3 有效市场检验实证结果及评述
1
第一节 市场效率和有效市场
市场效率的含义 外在效率：是指股票市场的资金分配效 率、即市场上股票的价格能否根据有关 的信息作出及时、快速的反映，它反映 了股票市场调节和分配资金的效率。 有效市场理论主要研究股票市场的外在 效率，即价格对相关信息的反映程度和 速度，而内在效率在某些方面是影响外 在效率的直接原因。
2
有效市场
所谓有效市场是指在市场能得到所 有可用的信息，并且能够正确地据 此决定各股票即期（t-1期）的市价 在有效市场中，股票价格能充分反 映所有可以获得的信息。
3
在有效和非有效市场中股价对 新信息的反应 股价
过度反应 和复原
延迟反应 有效市场 对新信息反应
–30 –20 –10
0
+10 +20 +30
P,t = P,t−1 +εt , i i
εt ~ N(0,σ 2 )
(7.5)
9
其假设检验归结为正态检验。
这些区间的长度可以不相等；设( X1, X2 ,⋯Xn ) v 是ζ 的容量为n的样本观测值， i 为样本观测值 k 落入区间A 的频数，则 ∑vi = n ；随即变量 ζ 落 i i=1 到区间 A的事件仍用A 表示，把 ( X1, X2 ,⋯Xn ) i i 作为一次n重独立试验的结果，那么在这n重独 vi 立试验中事件 A发生的概率为 .当 H0 : Fζ ( X ) = F0 ( X ) i n 为真时，事件A 发生的概率 P 为 i i
18Leabharlann 二、周期异常 周期异常是80年代兴起的反对市场有 效的一类悖论，依照市场有效理论，股 价序列中不应出现某些周期特征。而实 证研究表明，世界成熟股市的价格波动 都不同程度地反映了显著的日历周期因 素的影响，这些周期异常主要有 （1）一月份异常； （2）月末异常； （3）周末异常； （4）假期异常。
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若( X1, X2 ,⋯Xn ) 是来自总体的样本值，则可以 分别算出 v 和 v2 的观测值 bs，bk 1
bs = n∑( Xi − X )3
i=1 k
[∑( Xi − X ) ] n∑( Xi − X )
i=1 k
2 32
(7.12)
4
bk =
[∑( Xi − X ) ]
2 2
(7.13)
7
弱式效率 市场假说
否定股票价格具有 预测能力 否定股票价格具有 预测能力 否定公司财务数据 及其他非市场数据 具有预测能力 否定股票价格具有预测 能力 否定公司财务数据及其 他非市场数据具有预测 能力 否定非公司数据具有预 测能力
否定技术分析 方法具有实用价 值 否定技术分析方 法具有实用价值 否定基本分析方 法具有实用价值 否定技术分析方 法具有实用价值 否定基本分析方 法具有实用价值 否定“庄家”、 “他”、内线交易 等具有存在价值
1、χ 拟合检验法 把作为总体的随机变量 ζ 的值域划分为互不 相交的k个区间：1 = [a0 , a1 ), A2 = [a1, a2 ),⋯Ak = [ak−1, ak ) A
2
P = P{ai−1 ≤ ζ ≺ ai } = F0 (ai ) − F0 (ai−1), i =1,2,⋯, k i
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三、关于强有效性研究结果 强式有效的检验集中在于，相对于一 种买入并持有的策略来说，证券分析员、 组合证券投资经理和公司的内部成员是 否有超常的业绩。 就国外股市而言，强式有效市场假设仍 难以成立。 就台湾股市而言，强式有效也难以成立。 中国大陆至今没有对此进行实证分析， 但许多规范分析认为，中国股市也属于 非强式有效市场。
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H0 : F ( X ) = F0 ( X ); H1 : F ( X ) ≠ F0 ( X ) ζ ζ 的法则:对于样本( X1, X2 ,⋯Xn )(要 n ≥ 50) 求 求出 χ2的观测值：
ˆ (vi − nP)2 2 2 i 若χ = ∑ ≥ χ1−α (k − r −1), 则拒绝 0 (7.8) H ˆ nP i=1 i k ˆ (vi − nP)2 2 2 i 若χ = ∑ < χ1−α (k − r −1), 则接受 0 (7.8) H ˆ nP i=1
6
有效市场的意义
有效市场成立后，专业投资者的作用非 常有限，他们的全部产出是既定的，并 且任何一个专业分析者的边际产出接近 于零。 如果市场是有效的，广告将绝对不会影 响公司普通股票的市场价值。 一个股票的需求曲线具有完全的弹性， 完全的弹性意味着价格的任何百分比变 化将在需求数量上产生一个无限大的百 分比变化。
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中国的研究表明，早期的股价序列存在 着显著自相关，但近些年股价指数的自 相关系数已经极其微小，足以支持弱有 效的有关条件，但现有的检验都是对指 数进行的，没有对各股进行的，至于长 期收益的自回归测试，目前对中国数据 还无法进行类似的检验。 西方普遍支持随机游走的假设。中国从 1995年后的数据表明指数具有随机性。 但缺乏对各股的游程检验，尚不能得出 我国股票市场是随机游动的假设。
3 2
{ |>U U
1−
α}
2
16
第三节 有效市场检验实证结果 及评述
一、收益率序列随机行走假设 需验证两方面的假设： （1）收益率时间序列不存在自相关和趋 1 势特征。 （2）收益率时间序列服从某个概率分布。 西方经济学家经过大量实证分析，在 短期收益率序列相关性方面支持弱有效市 场假设，而长期收益率收益率序列却存在 着某种程度的负相关。
Rt = (1+ r)Rt −1 +εt
(7.14)
ρk =
E(εtεt +k )
σ
2
(7.15)
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构造BoxPierce Q统计量
Qm = ∑γ ~ χ (m)
k =1 2 k 2
m
(7.17)
这样，检验{Rt | t > 0}的序列相关性问题转 化为检验统计量Q是否服从自由度为m的 分布问题。于是对任意给定的显著性水 平α > 0 ，由 P{Qm > χ12 α (m)} = α ， − 得到拒绝域为
v1 = 0, v2 = 3。当 H0 : ζ服从N(µ,σ 2 )为真时 可计算出
bs 与 bk应该分别接近0与3。
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二、弱有效检验