第六章__筹资管理

1.综合杠杆的概念 综合杠杆的概念 由于经营杠杆和财务杠杆的共同作用，销售额 的变动会引起每股收益产生更大的变动 ，一般 将经营杠杆和财务杠杆的这种复合作用称为综 合杠杆 。 2.综合杠杆系数 2.综合杠杆系数 用综合杠杆系数来刻画企业经营杠杆和财务杠 杆的综合利用程度。综合杠杆系数有时也称为 总杠杆系数。综合杠杆系数是财务杠杆系数和 经营杠杆系数的乘积。 计算公式为： DTL = DOL × DFL
3.边际资本成本 边际资本成本
企业新增的那部分资本的综合资本成本称为边 际资本成本 。 由于边际资本成本产生于企业追加筹资的情况 下，因此资本的权数，即在计算资本结构时， 应当采用目标价值权数，而不宜采用账面价值 或市场价值作为权数。 边际资本成本与两个因素有关：
新增资本中各种筹资方式筹集到的资本占新增的总 资本的比重，即新增资本的资本结构； 新增资本中各种筹资方式的个别资本成本。
∑
j =1
j
j
关键的问题是如何确定各种筹资方式筹集的资本所占 的比重。
账面价值，就是按照各种资本的账面金额来确定权重。 例子： 例6－6 市场价值，就是根据各种资本的市场价值来计算权重。 例子： 例6－7 目标价值，就是以各种资本的未来预计的目标市场价值来确定 权重，并计算加权平均。 例子：例6－8
DFL = ∆EPຫໍສະໝຸດ ∆EBIT EPS EBIT财务杠杆系数的计算公式可以进一步简化为：
DFL = EBIT D EBIT − I − p (1 − T )
如果企业没有发行优先股的话，那么公式就可以化简 为： EBIT DFL = EBIT − I 例子：例6-12
6.2.3综合杠杆 综合杠杆
100 × 8% × (1 − 25%) Kb = = 5.56% 120 × (1 − 10%)
所以，长期债券的资本成本是5.56%。
优先股成本
企业发行优先股筹集资本需要支付手续费、推销费 用等取得成本，需要从发行优先股获得的资本中扣 除 企业一般要为优先股股东支付固定的股利，这些都 与向债券持有者支付债券利息有些类似，但与债券 利息不同的是，债券利息一般可以在缴纳企业所得 税时予以抵扣，但是优先股股利却不能在税前进行 抵扣 计算公式为：
所以，该批优先股的股利的资本成本是 5.26%。
普通股成本
与长期借款、债券以及优先股相同，企业筹集普通 股也会发生手续费、律师费、推销费用等发行费用 是否发放普通股股利是由企业自己来决定的，而且 每年支付的普通股股利并不一定稳定 作为一种权益资本，普通股股利和优先股股利一样 不可在税前进行抵扣 计算公式为：
所以，该笔长期借款的资本成本是6.67%。
债券成本
债券的面值、票面利率和所得税税率是构成债券使 用成本的三个因素 企业的债券发行价格和发行的债券的面值可能并不 相等 企业发行债券需要支付债券发行的手续费、推销费 用等筹资费用，这些筹资费用就是企业债券的取得 成本，在计算债券资本成本时需要从发行债券的价 格中扣除取得资本以得到资本净额。 计算公式为：
i × (1 − T ) Kl = 1− f
例6-1 ABC企业从银行获得本金为20000元， 期限为3年的长期借款，已知该笔借款的名 义利率为8%，借款的筹集费用率占借款金 额的10%，该企业的所得税税率是25%。 求该笔长期借款的资本成本。 解：根据公式（6-3），可得
8% × (1 − 25%) Kl = = 6.67% 1 − 10%
M × i × (1 − T ) Kb = B × (1 − f )
例6-2 ABC企业发行10000份面值为100元， 票面利率为8%的20年期企业债券。每份债 券的发行价格是120元，发行债券发生的费 用率是10%。已知该企业的所得税率是 25%。求该批长期债券的资本成本。 解：依据题意，由公式（6－4）可得，
1.概念 概念
通常用筹资的使用成本与所筹集到的资本净额 的比值来表示资本成本的大小 。 资本成本的计算公式 ：
D K= P−F
6.1.2资本成本的种类 资本成本的种类
1．个别资本成本 ．
长期借款成本
长期借款成本的计算公式为：
Kl = I × (1 − T ) L × (1 − f )
如果已知长期借款的名义年利率i，计算公式为：
假定新增资本中各种筹资方式的个别资本成本 与企业原有资本中各种筹资方式的个别资本成 本一样，企业新增各单项资本占新增总资本的 比重与原有资本是相同的，企业的边际资本成 本与原有的综合资本成本就是相同的。
例：6－9
如果企业新增资本的结构（或者目标资本结构） 与企业原有的资本结构不同，企业边际资本成 本也和原有的综合资本成本不同。 同一家企业在同一个时点不可能以同样的成本 无限制地筹集资本。当筹集的资本额达到一定 的数量后，筹资的成本便会发生跳跃式上升。
2．资本成本比较法 ．
资本成本比较法是在资本成本计量原理的基础 上，通过计算和比较各种预设资本结构方案的 综合资本成本，选择综合资本成本最低的那个 方案所设定的资本结构为企业最佳资本结构。 资本成本比较法的运用主要分成两种
初始资本结构决策 新增资本结构决策
例6-15 ABC企业初始设立资本总额为100 万元，企业打算通过长期借款、债券和普 通股股票三种方式进行筹资，企业利用长 期借款、债券和普通股股票筹资的个别资 本成本分别为8%、10%和13%。已知企业 的初始筹资组合具有如下几种方案，请选 择最优的筹资方案。
财务杠杆反映了企业的债务资本以及优先股资 本运用产生的固定利息支出对每股收益的影响 能力，具体影响程度则需要用财务杠杆系数来 进行刻画 财务杠杆系数，又称财务杠杆程度，它是企业 的息税前利润变化所引起的普通股每股收益的 变化程度，换句话说，是普通股每股收益的变 动率（在非股份制企业可用净资产利润率的变 动率来表示）相对于息税前利润的变动率的倍 数。 财务杠杆系数的表达式：
所以，企业发行的普通股资本成本为11.11%
例6-5 ABC企业第一年发放的股利是1元/股， 以后每年以2%的速度增长。其它资料与例 6-4相同。 解：依据题意，并由（6-8）可得：
1 Ke = + 2% = 13.11% 10(1 − 10%)
所以，该企业普通股的资本成本是13.11%
留存收益成本
例： 6－10
可用某一特定成本筹集到某种资本的最大额 筹资总额的间断点＝ 该种资本在新增资本中所占的比重
6.1.3资本成本与企业财务决策 资本成本与企业财务决策 资本成本也成为企业进行投资决策的一个 判别标准。 当企业新增资本采用多种筹集方式时，应 当采用边际资本成本来进行筹资决策，但 是如果采用单一的筹集方式时也可以采用 个别资本成本。
企业将税后净利润留存于企业而不是将它们发放给 股东，总是要求得到与普通股等价的报酬，即留存 收益的机会成本，这就是留存收益的资本成本。 留存收益的成本计算方法与普通股类似，只是留存 收益不需要发生取得成本。
2．综合资本成本 ．
综合资本成本是以各种资本占企业总资本的比重作为 权重，对个别资本成本进行加权平均加以确定的资本 成本。 n 计算公式为： WACC = WK
D1 Ke = +g P(1 − f )
例6-4 ABC企业目前发行在外的普通股股 票为5000股，这些普通股股票的发行价格 为10元/股，发行费用率为10%，已知该企 业每年都发放固定股利1元/股。求ABC企业 普通股的资本成本。 解：依据题意，由公式（6-7）可得：
1 Ke = = 11.11% 10(1 − 10%)
2. 经营杠杆系数
用息税前利润变动率与收入变动率的比值作为 经营杠杆方法作用的衡量指标，我们将其称为 经营杠杆系数。 经营杠杆系数的计算公式可以表示为：
∆EBIT DOL= ∆S EBIT S
假设产品的销售单价不变，DOL的计算公式可 以变形为：
∆EBIT DOL= ∆Q EBIT Q
计算DOL的简便可行的公式：
不管企业的息税前收益是正值还是负值，企业 都必须向债权人以及优先股股东支付一定的利 息费用，这会增加企业普通股股东获得企业净 收益的风险性。我们将这种影响能力称为财务 杠杆。 在影响财务风险的各个因素中，财务杠杆对财 务风险的影响最为综合，财务风险的大小主要 取决于财务杠杆的大小。
2.财务杠杆系数 财务杠杆系数
6.3资本结构 资本结构
6.3.1资本结构的确定方法 6.3.2资本结构理论
6.3.1资本结构的确定方法
1. 息税前收益－每股收益分析法 息税前收益－
EPS无差异分析，是从每股收益的角度 来进行资本结构决策的。当企业采用不 同的筹资方案时，产生相同的每股收益 时所对应的EBIT的值称为EPS无差异点。
第六章 筹资管理
主要内容
6.1资本成本 资本成本 6.2杠杆效应 杠杆效应 6.3资本结构 资本结构
6.1资本成本 资本成本
6.1.1资本成本的概念 资本成本的概念 6.1.2资本成本的种类 资本成本的种类 6.1.3资本成本与企业财务决策 资本成本与企业财务决策
6.1.1资本成本的概念 资本成本的概念
Kp =
Dp P × (1 − f )
例6-3 ABC企业发行面值总额为20000元的 优先股，这些优先股每年须发放优先股股 利1000元。已知这批优先股的发行费用率 为面值的5%，求优先股的资本成本。 解：依据题意，由公式（6-5）可得：
1000 Kp = = 5.26% 20000 × (1 − 5%)
∆EBIT DOL= ∆Q EBIT = 1 + Q F EBIT
计算DOL的例子：例6－11
例：6－9 6 9
6.2.2财务杠杆 财务杠杆
1.财务风险和财务杠杆的概念 财务风险和财务杠杆的概念
由于决定采用债务筹资或优先股筹资产 生的固定利息支出而给企业普通股股东 增加的风险，我们把它称为财务风险
Dn P × (1 − f ) = ∑ n n =1 (1 + K e )