我国上市公司MBO绩效的实证分析
上市公司MBO案例分析
试论管理层收购——兼论信托机制等解决方案来源：作者：2005年4月11日，国资委出台《企业国有产权向管理层转让暂行规定》，明文规定：“大型国有及国有控股企业及所属从事该大型企业主营业务的重要全资或控股企业的国有产权和上市公司的国有股权不向管理层转让”。
2006年1月20日，国务院办公厅转发国资委《关于进一步规范国有企业改制工作实施意见》，对“管理层增量持股”予以放行。
对此，业界人士认为：这意味着监管层对于大型企业管理层持股开了口子，第一次从政策和行政法规层面，公开明确提出对大型国有企业经营者参与国有企业产权改革的方式（注：不是股权激励方式）。
为此，本文试从法律和技术层面，再次回顾并探讨关系到国有资产命运和深化国有企业改革的这一重大命题。
一、管理层融资收购的法律分析一个完整意义上的现代企业是实物资本、货币资本与人力资本的统一，其中最关键的部分就是由经营者、技术人员、管理人员、营销人员所组成的企业管理层，是附着在企业管理层及骨干员工身上的管理经验、创新能力、客户关系、敬业精神和整个企业文化，正是这些因素构成了一个企业的核心竞争力。
然而在转轨经济中的合同治理结构中，公司在法律名义上属于公司股东所有的情况下，公司内部人员—经营管理人员和普通员工掌握了公司的实际控制权。
这些实际控制权包括了对公司财产的决策权、使用权、处置权以及相当大部分的剩余控制权和剩余索取权，这就是所谓的“内部人控制”。
所谓“剩余索取权”是指企业生产经营总收入和扣除固定支出以后的剩余额的请求权，即“剩余财产的所有权”，主要表现在股东在收益分配优先序列上，是企业剩余收入的“最后索取者”；所谓“剩余控制权”是除了依照公司章程，协议由法定决策者（如董事会）行使决策权以外对企业行为和活动的决策权。
公司内部人员虽然事实上掌握了公司的控制权，但却因为不持有或很少持有公司的股份，所以还不是公司法律上有控制权的所有者，而内部人只有通过正式授权合法获得大量剩余控制权或通过某种制度安排享有剩余控制权，才使得该问题最终解决，否则经常引发权力要求的冲突；事实产权不受法律的正式承认和保护。
我国上市公司MBO财务绩效实证分析
的结论。 张卫国、 纪杰、 李豫湘等的研究也表明实施Ｍ Ｏ Ｂ
的公 司在绩效方面显著优 于未实施ＭＢ 的公 司。 Ｏ 然而益 智、 汤文灿 、 宾建成等 的研究却得到 了相反 的结论 ， 为 认 实施ＭＢ 后公司 的绩效并未显著提高 ， 的公 司反 而下 Ｏ 有 降。可见 ， Ｂ 究竟 给国内企业发展带来什么至今理论 ＭＯ 界仍争论 不休 ， 以给 出确切的结论 。 难 总之 ， 由于当前 国 内有关ＭＢ 绩效 的研究样本 偏少 ， Ｏ 样本 期较短 ， 且绩 并 效指标少且过于集 中， 以很难得出令人信服 的论证和 所 结论 ， 急需客观 、 真实和全面深入 的研究成果 。 本文运用 会计研究 的方法 对样本公 司的 中长期业 绩改善进 行 了 研究 ， 探讨 了ＭＢ 前后公 司财 务指标变化 的情况 ； Ｏ 由于 样本数量 的限制 ， 于不 同种类ＭＢ 企业间各财务指标 对 Ｏ 的差异 ， 我们无法采用 Ｗｉ ｏ—ｎ 和检验进行研 究 ， ｌ ｘ ｏ秩 ｃ 而
我 国上市公 司ＭＢ
郭
引 言
罡
是选择 因子分析来做简单的统计描述 。 通过会计研究和 因子分析 ，查看Ｍ Ｏ Ｂ 是否带来 了上 市公 司的业绩 改善 ， 对实施 了Ｍ Ｏ Ｂ 的上市公司业绩 改善是否起 到 了推动作 用， 并就此提出 了若 干政策建议 。
一
随着知识经济时代的来 临 ， 企业 的经营环境正在发
终得￣ ３ 家上市公 司样本 。 Ｊ ｌ０ 本文研究数据均来 自于国泰 安金融经济信息数据库 。 （ ） 三 实证研究 的过程及分析 本 文对 收集 的２ ０ － ２ ０ 年 间实施ＭＢ ０ １ ０６ Ｏ的３ 家上 ０
（ ） 二 样本 的选取和数据来 源 根据上市公 司历 年公告 ， 文选取２ ０ － ２ ０ 年间 本 ０ １ ０６ 实施ＭＢ 的沪深两市上市公司作为研究样本 。 Ｏ 样本选取 的标准是在上市公司发布的公告 中 ， 对ＭＢ 的事 实进行 Ｏ 正式披露 的公司 。 公告 日的选择条件 为 ：１ 以股权变动 （） 或第一 大 股东 改制 的提示 性公 告 日为基 准 ； ２ 若无 （） ＭＢ 的相关提示性 公告 ，则选 第一次公告 Ｍ Ｏ Ｏ Ｂ 相关 内 容 的 日期 ； ３ 股 权发生跨 年 度多次 转让 的上市 公 司 ， （） 对ＭＢ Ｏ日期 的确定则 以第一次发 生转移 的时点 为基准 。 需要说明的是 ， 在样本选择 中只以最终 的控制权发生转 移为标 准 ， 而不考虑其 以何种方式 取得控制权 ， 这样最
我国上市公司MBO实务运作
我国上市公司MBO实务运作我国上市公司MBO实务运作随着我国经济的快速发展和资本市场的不断完善，市场上的上市公司数量逐年增加。
在这些上市公司中，有一部分公司的管理层希望通过MBO（Management Buyout）的方式，将公司从上市交易中撤出，实现私有化。
本文将以我国上市公司MBO的实际运作为话题，对MBO的定义、优缺点以及运作过程进行分析和总结。
首先，MBO是指公司的管理层希望通过自己的努力和资金，购买公司的全部或部分股权，使公司从上市市场退市，回归私有化状态。
MBO通常是由公司高级管理层组成的管理层团队发起，并得到了其他投资方（例如私募股权投资基金）的支持。
MBO相比于传统的股权投资，具有很多优点。
首先，管理层对公司的了解和经验使他们更加了解公司的内部运作和潜力，有助于更好地管理和发展公司。
其次，管理层具有较强的自主性和决策权，可以更加灵活地应对市场变化和调整公司战略。
最后，MBO的成功有助于提高管理团队的积极性和创造性，从而促进公司的发展和创新。
然而，MBO也存在一些局限性和不足之处。
首先，MBO需要承担较高的风险和压力，因为管理层需要投入大量的自有资金来购买公司股权，并承担个人财务风险。
其次，管理层中可能存在个人私利和公司利益的冲突，导致管理层团队之间的利益分歧和内部纷争。
最后，MBO的成本较高，涉及到律师费、评估费、顾问费等一系列费用，增加了实施MBO的财务负担。
MBO在我国的实务运作主要包括以下几个步骤。
首先，管理层团队需要与其他投资方达成一致，共同支持和推动MBO计划的实施。
其次，管理层团队需要制定详细的MBO计划和方案，包括购买股权的方式、价格、融资安排以及退出机制等。
然后，管理层团队需要与公司董事会和股东进行充分的沟通和协商，确保MBO计划得到公司内部的支持和认可。
最后，管理层团队需要向证监会提交相关材料，申请退市，并等待相关部门的审批和批准。
在实际操作中，我国上市公司MBO存在一些限制和困难。
我国上市公司管理层收购(MBO)的财务绩效分析
我国上市公司管理层收购（MBO）的财务绩效分析管理层收购定义上指的是，公司高层领导者通过自己出资购买公司部分或者大部分的股份，从而获得在该公司的控制权。
国外一些研究人员对MBO进行详细研究发现。
MBO采用企业经营方式，可以短时间内提升绩效，为股东创造出大量的经济收益，而且这样的收益方式时间连续性非常强。
随着社会不断发展，我国国有产权改革环境越来越大，公司高层领导者使用收购这一方式已经变成我国企业资金重组以及资金重新配置有效突进之一，这个行为引起了人们的关注。
标签：上市公司；财务绩效；管理层收购一、MBO在我国上市公司中的特点第一，我国上市公司采用的MBO方式，主要是一些传统行业比较成熟的企业。
随着社会不断发展，公司在市场中的竞争力越来越激烈，主营的业务比较突出和明显。
公司主营的业务是公司收入重要保障，这个收入比较稳定，随着社会发展而不断增长，资产的负债率逐渐降低，企业一般都具备先进流，同时还存在巨大的潜力。
第二，公司管理层在执行MBO之初，一般都是公司的元老，任职的时间比较长。
这些人员主要包含公司的创始人、公司高层管理人员以及公司业务骨干人员，最后是公司职员。
这些人员伴随企业逐渐发展，见证企业的一路成长历程。
这些员工对公司的奉献很大，对公司的发展影响也比较大，这些人员在当地影响力比较大。
他们的行为容易得到当地政府的支持，对公司的造成的控制力也比较强。
第三，企业的总资产和总股本规模都不是太大。
这主要是因为收购资金来源有限，使得收购对象受到限制，而且那些被收购的企业，一般股权分布都比较松散。
举个例子，如宇通客车和粤美的在被企业的管理层实施收购之前，企业第一大控股股东的持股比例均没有达到20%，因此管理层在对企业实施MBO的操作中要达到控股的比例就会相对较低，远远低于在理论上要达到控股所需要的持股比例在50%以上。
我国企业的管理层在实施MBO时所获得的公司股权只占公司总股权的一小部分，是一种相对控股。
我国上市公司MBO财务绩效实证研究
３ ． １ ％ 、１ ． ３ ％ 、 １． ９ ％ 、 １ ．４ ％ 和 １． ６ ％ ， ０ １６ ７９ ６ ６１３ ４ １６ ０ ３０
了１ ３个 财 务 指 标 的绝 大 部 分 信 息 ，因此 共 提 取 ５个 主
因子 。
因子 １ 指标 净资产 收益 率 、每股收 益和 净利润 增 长 在
率 上 的负荷量 明显 大于 在其他 指标 上 的负荷量 ，故 可 以认 为因子 １主要 体现 赢利 能力 。 同理 ，可认 为 因子 ２和 因子
Ｙ＋ ＝ ０ １ ４１ ０ ． ９ ４Ｆｌ＋０ １ １ ３ ． ８ ９ ＋０ １ ７ ４Ｆ ＋ ．６０ ３
１ ＭＢ 综 述 及 研 究 思 路 Ｏ
管 理层 收购 （ ｎｇｍｅ ｔ ｕ Ｍａａｅ ｎ ｙ—Ｏ ｔ Ｂ ｕ ，ＭＢ Ｏ） 是 杠 杆
２１ 样本 企 业 ＭＢ ． Ｏ前一年 的财 务指标 因子 分析 结果 由 ＳＳ Ｐ Ｓ软 件输 出 的 因子 方 差分 析 表 （ Ｏ前 一 年 ） ＭＢ
的赢利 能力 。 １ ． 经营 能力分 析 ２
＋０ １ ９ ． ６１ ３
＋
０ １ １ ６ ＋０ １ ３ ０ ．４４ ．０６
（） １
将通 过 ＳＳ １． 计 算得 出 的各 样本 企业 Ｍ Ｏ前 一 年 Ｐ Ｓ３０ Ｂ ５ 主成 分 的得分 值代 入财 务 绩 效 得 分 函数 （ １ ，可 个 式 ）
力 的潜在 能力 ，本文选 取总 资产 增长率 、股 东权益 增长 率
我国上市公司MBO前后绩效变化实证研究
我 国 上 市 公 司 ＭＢ 前 后 绩 效 变 化 实 证 研 究 Ｏ
谭 庆美 ， 黎 明 ， 赵 李 鑫
（ 津 大学 管 理 学 院 ， 津 ３ ０ ７ ） 天 天 ０ ０ ２
摘
要 ：以 １ ９ ９ ７— ２ ０ ０ ４年 间 １ ６家 ＭＢ 上 市公 司为 研 究样 本 ， 取 １ Ｏ 选 ６个 综 合反 映 企 业 绩 效 的 财 务 指 标 ， 利
作 者 简 介 ： 庆美 （ ９ ５ ）女 ， 津 人 ， 津 大 学 管 理 学 院 副 教 授 ， 理学 博 士 ， 究 方 向为 财 务 与 金 融 管 理 。 谭 １７ － ， 天 天 管 研
４ ０
西北农林科技 大学学报（ 会科学版 ） 社
第 ９ 卷
绩 效并 未显 著提 高 ， 的公 司反 而下 降 。 有 。 。
公 司治理结 构 的改善 ， 并提 高 公 司 的经 营业 绩 。－］ ［４ １
２ ０ 年 开始 ， Ｏ 在 我 国逐 渐 呈 现 迅 速 发 展 的趋 ０１ ＭＢ 势 。 由于我 国上 市公 司 ＭＢ 尚处 于 起 步 阶段 ， 但 Ｏ 尽
但 由于我 国证 券 市场 发 展 时 间 较 短 ， 国 ＭＢ 运 我 Ｏ 行 的市 场环 境 和 制 度 环 境 尚不 成 熟 、 完 善 。 Ｏ 不 ＭＢ 是 否促 进 了我 国上市 公 司经 营 绩 效 的改 善 ， 尚难 定
用各 公 司在 ＭＢ 前 ３年 至 后 ３年 （ 一 ３年市公 司 ＭＢ 前 后 短 期 绩 效 Ｏ ｔ ＋ 年 年 对 Ｏ
和 长 期 绩 效 的 变 化 进 行 了 实证研 究 ， 以期 为我 国 ＭＢ 相 关 政 策 的 制 定 提 供 必 要 的 实证 基 础 。 Ｏ 实证 结 果 表 明 ： 然 虽
中国上市公司管理层收购(MBO)绩效研究
４ｌ
中 国上 市 公 司 管 理 层 收 购 （ Ｂ Ｍ Ｏ）
绩 效 ｘｔ ０－ 究
宾建成
（ 江西经大学 国际经贸学院， 江西 南昌 ３０１） ３０３
摘要 ： 在中国， Ｍ Ｏ相 关的法律制度 尚不健全、 在 Ｂ 国有资产监管体 系尚未完备 、 股权分置的情况还 未解决等 客观 因素的制约下， Ｂ Ｍ Ｏ是否能优化企业资源配置效率、 改善 资本结构从而提 高企业 的经营绩效？为 了回
年度得分值 ， 进而统计出年度得分的差值和得分正值指标来衡量 Ｍ Ｏ的绩效。 Ｂ
收 稿 日期 ：０ ６—０ ２ ２０ １— １
作者简介 ： 宾建成（９６一 ， ， １ ６ ）男 湖南东安人 ， 江西财经大学 国际经贸学 院教授 ， 经济学博 士 ， 研究生 导师 ， 主要从事金融投资与 国际经济研究 ． 已出版《 国居 民收入差距 问题研究》 《 中 、 当代 中 国国债研 究） 等专 著 ２ ， 部 并在《 民 日 、光 明 日 、 世界经济） 《 人 报） 《 报） 《 、经济学动 态》 《 、 国际 贸易问题） 等报刊杂志上发表 １０多篇学术论文 ， ０ 曾获得安子介国际贸易研究 奖等奖励。
股东 的利益趋 同从而降低代理 成本 ， 因此 ， Ｂ Ｍ Ｏ后 出很多非常有意义的结论 ， 对我们深入 了解 中国上
管理层 持股 比例应 该与企 业绩 效正相 关。Ｍ ｈ ｎ 市公司 Ｍ Ｏ的情况很具启发性 。但是 ， ｅｒ ａ Ｂ 这些文献仍
主要表现为 ： （９５ 发现了 Ｃ Ｏ持股 比例 与企业业绩 间存在显 然存在着一些局限和不足 ， １９ ） Ｅ 著的正相关关 系；ｉ ． ｐ ｒ １９ ） Ｔｍ Ｃ Ｏ ｌ （９４ 通过对 １８ ｅ ９５年 其一 ， 国内对 ＭＢ Ｏ绩效研究基本上是从管理层
中国上市公司MBO现象的理论分析
中国上市公司MBO现象的理论分析——以美的公司为例【摘要】我国上市公司加入世界贸易组织以来一直面临长期不断的机遇与挑战，要想在竞争日趋激烈的世界经济领域占有一席之地，上市公司必须从各个方面完善公司的治理结构，提高自身在世界市场上的竞争力。
MBO（管理层收购）作为上市公司改革的一个重要措施表现出其日益重要的作用。
本文阐述了我国上市公司的定义以及存在的问题，详细叙述了MBO的具体内涵和实施的方式及意义，并从美的公司的实际情况出发，深入研究了其实施MBO的背景，探讨了其实施MBO的过程，用理论数据分析了其MBO的成效以及存在的问题，最后根据美的公司MBO的启示提出在特定的经济环境下我国实施MBO应采取的方式以及发挥MBO应有的效果需要注意的问题，由此对我国国有企业的改革提出相关建议。
【关键词】上市公司管理层收购股权转让美的公司Theoretical Analysis of the phenomenon of MBO in ChineseListed Companies----take the Midea Company for example【Abstract】Since our country to be listed has joined World Trade Organization to face the long-term unceasing opportunity and the challenge, if wants to hold the small space day by day in the competition intense world economics domain, to be listed must from each aspect consummation company's management structure, enhance oneself in the world market competitive power. MBO (Management Buy-outs) an important measure which reforms as to be listed displays it day by day vital role. This article elaborated our country to be listed's definition as well as the existence question, narrated the MBO concrete connotation and the implementation way and the significance in detail, and embarks from Midea Company's actual situation, deep research it has implemented MBO the background, discussed it to implement MBO the process, has analyzed its MBO result as well as the existence question with the gross data, finally according to MideaCompany's MBO enlightenment proposed that our country implemented the way which under the specific economic environment MBO should adopt as well as displays the question which the MBO proper effect needed to pay attention, from this put forward the related proposal to our country State-owned business's reform.【Key words】Listed Companies Management Buy-outs Equity Transfer Midea Company's前言随着我国经济体制改革的不断深入，MBO作为优化企业改革的一个重要措施在我国的企业竞争中扮演着一个重要的角色。
中国上市公司MBO长期绩效实证研究
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２５２ Ｉ；１１５
本文主要是研究中国上市公司实施ＭＢＯ的后期 绩效表现，以期达到研究其长期绩效表现。我们的研究 主要是基于以下假设：第一。管理层收购能够改善公司 经营效果，但其价值还没有完全释放出来。如降低成本 代理，对管理层的激励作用以及管理层采取的业务从 组和管理模式上的改进等都是需要较长的时间才能发
①魏建．管理层收购的成功之路一管理层收购在中国的困境及突破［Ｍ】．北京：人民出版社。２００５：Ｐ１一Ｉ＞２。
Ｘ５ 正向指标 净资产收益率（％） Ｘ１３ 正向指标 股东权益比率
应收帐款周转率
Ｘ６ 适度指标
Ｘ１４ 适度指标 净利润增长率
（％）
Ｘ７ 正向指标 存货周转率（％） Ｘ１５ 适度指标 净资产增长率
固定资产周转率
Ｘ８ 正向指标
Ｘ１６ 适度指标
（％）
总资产增长率
３．数据分析过程
数据来源于中国上市公司资讯网个股资料库．个
盒■与经济
２０１０．０９
ｏｕｒｉｌａｆ ｏｆ Ｆｉｎａｎｃｅ ａｎｄ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ
中国上市公司ＭＢＯ长期绩效实证研究
●彭元，胡君霞
国外学者通过对管理层收购（ＭＢＯ）的研究表明，ＭＢＯ对企业的有效整合，降低代理成本，提高经营效
我国上市公司MBO的绩效研究--基于主成分分析法
偿债能力指标—— 流动比率 Ｘ 和资产负债率倒数 Ｘ 和 来衡量 。 ， ３ 在检验实施ＭＢ ． Ｏ是否提 高了公司价值方面 我们主要通过 盈利能力指标来反映 ， 选取 了主营业务利润率 ｘ 、净资产收益率 ４ ＭＢ Ｏ是否给管理层提供 了长期 的激励 ，可通过公司成长能 同时收购后管理层 的决策倾 向于长期化 ， 应更注重公司的成长和
情 况 下 ，不 鼓励 上 市 公 司 实行 Ｍ ０的 结论 。 Ｂ ［ 关键 词］Ｍ Ｏ 绩 效 主 成 分析 法 Ｂ
２ Ｍ Ｏ的资金大部分 来源于借贷资金 ，Ｍ Ｏ后有无增加企 业 Ｂ Ｂ ＭＢ Ｏ是 ２ 世纪 ７ ０ ０年代出现的一种杠杆融资并购方式。国外 实证研究证明 ．Ｍ Ｏ能有效降低代理成本 ，激励管理者的经营积 的融资风险和财务风险 ，其偿还债务的能力如何 ，我们主要借助 Ｂ 极性 ，公司经营业绩和价值均得 到显 著提 升。 由于 Ｍ Ｏ在我国尚处于起步阶段 ． Ｂ 与西方经典 的ＭＢ Ｏ相比具 有许 多不 同的特点 。在 国内资本 市场还 不发达 ．融资渠道缺乏 、
ｌ １９ ｌ １ ８ ｌ １ ９ ｌ ２ ０ ｛ ２０ ｌ ２０ ９７ ９ ９ ０ ９ ９ ０ ０１ ０２
１ —了 — １～了—广 百 —ｆ
数 据 来 源如 下 ：
１ 金 弛 街 ｈｔ ： ｗ ｗ． ．Ｏ ．ｎ ． ｔｐ ／／ ｗ 州 Ｃｒ ｃ／ ｎ
样 本 ，采 用 主 成 分分 析 法 对 ＭＢ 的实 施 绩 效 进 行相 关分 析 研 究 Ｏ
以期 对 我 国 上市 公 司 实施 ＭＢ Ｏ作 出客 观 评价 ， 而说 明 目前 中国 烟 ，可通过持续增长率即净资产增长率 Ｘ 进 、每股公积金 Ｘ 、每
MBO实际运作中的几个关键分析
MBO实际运作中的几个关键分析在实际运作中，管理者通过管理通过管理者目标(MBO)的方式来实现组织目标的达成。
MBO是一种以目标为导向的管理方法，强调明确的目标设定、绩效评估和员工参与。
在实践中运用MBO的过程中，有几个关键分析需要特别关注。
首先，关键绩效指标的设定是MBO实际运作的核心。
通过设定关键绩效指标，管理者能够明确员工应该达到的目标。
这些指标应该具有可衡量性、可实施性和与组织整体目标相一致。
例如，在销售部门中，关键绩效指标可以是销售额的增长或客户满意度的提高。
通过确定合适的关键绩效指标，可以帮助管理者更好地了解员工的工作表现，并提供改进的方向。
其次，在设定目标时，管理者需要考虑目标的挑战性和可行性。
目标过于宽泛或简单可能导致员工缺乏动力和挑战性，进而影响绩效的提升。
相反，过于苛刻或不切实际的目标可能给员工带来压力和挫败感，降低工作积极性。
因此，在设定目标时，管理者应根据员工的能力和实际情况进行合理的评估和设置，确保目标具有挑战性和可行性。
此外，MBO的实施中，有效的沟通与反馈也是至关重要的。
管理者应及时与员工进行定期的沟通，明确目标，并提供必要的支持和资源。
沟通应该是双向的，管理者应倾听员工的意见和反馈，并及时解决问题和提供帮助。
在达成目标之后，管理者还应该提供及时的绩效反馈，指导员工了解自己的工作表现，及时调整和改进。
通过有效的沟通和反馈，可以增强员工的工作动力和投入度，促进组织整体绩效的提升。
最后，监督和评估是MBO实际运作中的关键环节。
管理者应确保定期监测员工的目标完成情况，并及时进行评估和反馈。
基于评估结果，管理者可以对员工的绩效进行奖励或调整目标。
同时，管理者还应该关注整体目标的实现情况，及时调整和优化MBO的实施策略。
通过持续的监督和评估，可以不断提升MBO的效果，推动组织目标的实现。
综上所述，MBO在实际运作中需要关注关键绩效指标的设定、目标的挑战性与可行性、有效的沟通与反馈以及监督和评估。
中国上市公司MBO长期绩效实证研究
彭元 （９２ ）男 ， １７－ ， 湖北建始人 ， 中科技大学经济学博 士生， 华 江西财经大 学 ＭＢ 学院副 院长 ， Ａ 副教授 ； 胡君 霞（９ ）女 ， １８ ， 江西上饶人 ， 江西财经大学工商管理学 院企业 管理硕 士研 究生。（ 江西南 昌 ３ ０ １） ３０ ３
一
、
管 理 层 收 购 相 关 理 论
为 企 业 实 施 ＭＢ 后 经 营 绩 效 并 没 有 如 预 想 的 得 到 提 ０
升 。 分 析 的数 据 可 以看 出 ， 永 林 等 人 分 析 的 只 是 收 从 徐
购前一年 的业 绩及其后 三年 的业绩 ，样本 的时间跨 度 比较窄 。而魏军波 等分析 的是样本 公司 ２ ｏ ～ ０ ６期 ０３２０
间的绩效表 现。 本 文 主 要 是 研 究 中 国上 市 公 司 实 施 ＭＢ 的 后 期 Ｏ
解 决 投 资 者 搭 便 车 问题 ， 别 是 机 构 股 东 的介 入 ． 监 特 使 督 更 为 有 效 。Ｂ ｄ ｅ ｅ和 Ｍｅｎ （９ ２ 提 出 股 权 分 散 程 度 ａ ｓ１ ３ ）
童壁 墅
ｏ ｎ ａｒ ａｌ
２
Ｆｉ ａ Ｉ ａｎ ｏ ｎ ｌｃ ｄ Ｅｃ ｎｏｍｉ ｓ ｃ
中国上市公司 ＭＢ Ｏ长期绩效实证研究
■彭 元 ， 君 霞 胡
国外 学 者通 过 对 管 理 层 收购 （ Ｏ） 研 究表 明 ， Ｂ 对企 业的 有 效 整合 ， 低代 理成 本 ， 高 经 营 效 ＭＢ 的 Ｍ Ｏ 降 提 率， 以及 改善 组 织 绩效 有 着 重 大 的 意义 。本 文运 用 经 济 学模 型 ． 取 ｌ 抽 ３家 国 内上 市公 司 ， 他 们 最 近 六年 对
（０ ６ ２ ０ ）通 过 ＭＢ 后 我 国 上 市 公 司 治 理 绩 效 的实 证 研 Ｏ 究 肯 定 了 我 国 上 市 公 司 实 施 ＭＢ Ｏ后 ， 在 现 金 流 权 和 存 控 制 权 的 两 权 分 离 效 应 、 壕 自守 效 应 、 隧 输 送 利 益 挖 掘
我国MBO事件市场反应实证分析
ｃａｎ
ｚｅｒｏ
１１１ｅ ｒｅｓｕｌｔ ｉｌｌｕｓｔｒａｔｅｓ ｔｈａｔ ａｆｔｅｒ ＭＢＯ，ＣＡＲ（ｃｕｍｕｌａｔｅｄ ａｂｎｄｒｍａｌ
ｒｅｔｕｒｎ）ｉｓ
（２．５２％）．Ａｎｄ ｍｏｒｅｏｖｅｒ，ｔｈｅ ｖｏｌａｔｉｌｉｔｙ ｃｈａｎｇｅｓ ｌｉｔｔｌｅ ａｆｔｅｒ ＭＢＯ．Ｆｒｏｍ ｔｈｉｓ ｒｅｓｕｌｔ，ｗｅ
但是，累积超额收益率并不大，可能是由于我国特殊 的ＭＢＯ结构造成了管理层与股东利益仍存在一定的委托 代理问题，由于我国流通股与非流通股的分置，即使实施 ＭＢＯ且管理层持有了股份，但管理层与流通股股东的利 益未必一致，同股不同价造成的委托代理人问题仍然存 在，对于股权分置的相关检验，我们可以作为后续内容之 一进行研究；另外，投资者对未来国家对ＭＢＯ的政策走向 也不能确定也可能是促使累计超常收益降低的因素之 一，因此，市场对ＭＢＯ的反映应该是混合的，不过正面预 期的因素应占主导地位。
ａｎｄ Ｓｔｏｃｋ
纳、隆平高科、泰达股份、春兰股份、鄂尔多斯、中国联通等。我们 认为，样本之外的所谓ＭＢＯ主要是一种对管理人员的激励措施 或公司原有的股权安排，基本不直接涉及上市公司控制权的变 化。本文不作为考察对象。因此本文只对十六家ＭＢＯ公司的 ＣＡＲＳ进行计算。 ②参照国外一些文献，如果以日报酬率建立估计模式时， 估计期通常设定为１００天至３００天为宣，而事件期多介于２天至 １２１天。考虑到事件在公告Ｅｌ前后的不同影响权重，本研究具体 选取的预测窗口期为（一２１０～一１０），窗口期为（一１０—２０）。
（一１卜２０） （一ｌ卜２０）
（一ｌ卜２０）
１０．３７１２１７… 一１２．３８５６３５…
０．９６５２０２
我国上市公司管理层收购(MBO)绩效的实证研究的开题报告
我国上市公司管理层收购(MBO)绩效的实证研究的开题报告一、研究背景及意义公司管理层收购（MBO）是指公司的管理人员和投资者以管理权为股权，通过向原股东收购公司所有权而控制公司的一种收购方式。
它主要是为了改善公司的财务和管理状况，同时也增强了管理团队的动力和激励。
在我国的上市公司中，MBO也已成为其中的一个重要话题。
MBO的影响因素是很多的，包括管理层、投资者、公司股东等多方面。
对于公司来说，MBO的绩效评价也是一个十分重要的问题。
因为它涉及到对公司的影响和影响方式，以及在整个经济环境下的影响。
因此，MBO绩效评价的实证研究对于优化公司收购方式，增强管理团队动力和股东权益保护等方面都具有重要的现实意义。
二、研究目标与研究问题本研究旨在通过实证统计的方式，探讨我国上市公司MBO收购对管理团队绩效的影响。
研究问题主要包括以下方面：1.上市公司管理层收购的实施程度如何？2.管理层收购对上市公司绩效的影响如何？3.探究不同行业、不同状况下MBO的绩效差异。
三、研究方法与框架设计本研究主要采用实证统计方法，基于上市公司的财务数据和管理层收购相关数据，构建相关模型来分析MBO对上市公司绩效的影响。
具体研究框架设计如下：1.数据收集与处理从Wind和A股数据网站等渠道收集上市公司相关数据，主要包括财务数据和管理层收购相关数据。
2.研究模型构建构建主成分分析（PCA）模型，以各项指标的综合评价作为管理层收购绩效评价的衡量标准，通过实证研究确定MBO的影响因素以及其绩效。
3.数据分析与归纳对收集数据进行分析和归纳，总结MBO对上市公司绩效的影响，并对不同行业、不同状况下的MBO绩效进行比较研究。
四、预期成果1. 探讨我国上市公司管理层收购对公司绩效的影响；2. 分析落实不同条件下MBO的实施情况和绩效差异；3. 提出合理化的企业收购管理建议。
五、研究难点和可行性分析1. 数据收集和处理方面的难点：需要从大量数据中获取有效信息，处理方式要统一、规范，数据质量要高。
中国上市公司MBO的实证研究
第29卷第5期财经研究Vol129No15 2003年5月Journal of Finance and Economics May12003 中国上市公司MB O的实证研究益 智(上海财经大学经济学院,上海200433) 摘 要:本文对中国上市公司的管理层收购(MBO),从方式、定价、资金来源、财富效应以及公司绩效等诸方面进行了全样本实证分析,并结合国外的理论实践作了对比评论。
通过对累计异常收益CAR、每股收益、资产收益率等指标的计量,发现中国上市公司的MBO并未提高公司绩效,股东财富效应也不显著,且存在违反“公开、公平、公正”三公原则的行为,同时指出目前有关配套措施亦不完善,从而得出慎行上市公司MBO的结论。
关键词:中国上市公司;MBO;财富效应;公司绩效 中图分类号:F830191 文献标识码:A 文章编号:100129952(2003)0520045207 2002年9月28日中国证监会出台了《上市公司收购管理办法》,标志着我国上市公司的并购重组将进入一个新阶段。
作为并购重组的方式之一,上市公司的MBO(管理层收购)最近频频见诸媒体,引起了人们广泛的关注。
本文主要对1990-2002年10月实施(或准备实施)MBO的中国上市公司作一回顾,并对它们MBO的方式、定价、收购资金来源、MBO前后的公司价值、公司绩效及分配政策等进行了实证比较分析,同时结合国外的经验加以评述。
一、我国上市公司的MB O状况 11中国上市公司MBO的界定 中国由于特殊的股权结构以及MBO还刚刚起步,如果用国际通行的MBO概念来寻找相关案例,可能没有一家符合要求。
本文用广义的概念来确定上市公司实施MBO的样本,即收购者为上市公司的管理层、内部员工或由其组建的法人实体,收购了一定比例的上市公司股权,意在部分控制或相对控制上市公司的经营,姑且称为中国特色的MBO。
那些管理层小比例地买入股票仅作激励或象征性表态的则不算。
据笔者对中国股票市场自1991-2002年11月的相关数据统计,符合条件的样本上市公司有粤美的、特变电工、深方大、宇通客车、东方通信、天目药业、中远发展、大众交通、大众科创、深鸿基、望春花、佛塑股份、胜利股份、朝华科技、ST甬富邦、洞庭水殖、丽珠集团、华晨汽车等18家。
我国上市公司MBO财务绩效的研究
我国上市公司MBO财务绩效的研究作者：郑文静任图南来源：《中国商论》 2015年第2期湖南大学工商管理学院郑文静南京大学任图南摘要：本文运用因子分析法，以2001～2009 年沪深交易所实施MBO的31家上市公司为研究样本,根据选定的相关财务指标构建公司财务绩效的综合评价模型，对样本公司财务绩效进行评价。
通过构建的公司财务绩效增长模型对样本进行实证研究，实证结果表明:上市公司在实施MBO后财务绩效有较大的提高。
关键词：MBO 因子分析法财务绩效中图分类号：F272 文献标识码：A 文章编号：1005-5800(2015)01(b)-040-031 引言MBO即管理层收购，是指目标公司的高层管理者通过自筹或借贷所融资本购买本公司的股份从而获取公司控制权的一种收购行为。
公司MBO最早出现在20世纪70年代的英国，当时被作为公司分立或剥离的一种有效途径，后来逐步得到了广泛应用并成为国际上公司并购的主要手段之一。
根据发达国家的实践经验，MBO有利于降低公司代理成本、完善公司治理结构、提高经营管理效率。
我国上市公司MBO起步于1998年前后四通集团的产权改革，之后得到了迅速的发展，但在实际运作中也出现了不公平交易、国有资产流失等现象，先后经历了2003年3月的“冻结”、2003年12月的“解冻”和之后进一步规范等过程。
由于我国证券市场还不成熟，MBO运作的制度环境和市场环境还不完善，因此MBO在我国的实施是否到达预期效果，学术界尚未统一。
益智(2003)、赵贺(2002)等人的研究表明上市公司实施MBO 后业绩尚未得到明显改善，而张卫国(2004)、李豫湘(2005)等人认为实施MBO的公司的绩效明显好于同类未实施MBO的公司。
上述成果对我国上市公司MBO财务绩效的研究具有重要意义，但大部分研究运用的样本公司数量较少，评价财务绩效的财务指标较为单一，且只对实施了MBO的上市公司一年内的财务数据进行了描述性统计，因此存在一定的局限性。
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统计与决策２００８年第２０期（总第２６２期）１理论假设管理层收购是对现代企业制度的一种反叛，是对过度分权导致组织成本过大的一种矫正。
它通过对公司的收购实现管理层对决策控制权、剩余控制权和剩余索取权的接管，使所有权和经营权在一定程度上集中，从而使公司内部控制权由分散走向集中，监督机制由股权监督变为债权监督和管理层自我监督，激励机制由薪酬激励变为控制权和股权激励。
在这种情况下，由于管理层拥有决策管理权和决策控制权，企业运营效率得以大幅提高；由于管理层拥有企业的剩余控制权和剩余索取权，管理层个人利益与公司利益高度一致，不仅不会藏匿个人的人力资本，反而会充分发挥潜能，致力于创新，更加注重企业的长期效益；由于ＭＢＯ提高了企业的偿债压力，管理层不得不积极开展利润和附加值高的业务，使正常的现金流量能满足还本付息的需要，同时加强运营资金的科学化管理，降低财务费用和负债水平；与此同时，由于拥有绝对比例的公司剩余控制权和剩余索取权，管理层会本能地强化自我控制，加之来自金融机构的监督约束力量的加强，从而使企业家行为约束机制并不一定弱化。
在企业决策摘要：文章选取国内２００２年进行ＭＢＯ的上市公司作为样本，以选定的相关财务指标构建企业绩效的综合评分模型，并对于样本公司实施ＭＢＯ的四年内的绩效水平进行分析，发现分析结果并未证实理论假设，上市公司实行ＭＢＯ后绩效并未实现明显改善。
关键词：管理层收购；财务指标；绩效分析中图分类号：Ｆ２７６．６文献标识码：Ａ文章编号：１００２－６４８７（２００８）１０－０１７３－０３我国上市公司ＭＢＯ绩效的实证分析魏军波，吴应宇，余敏（东南大学经济管理学院，南京２１００９６）其中ｈ＝ｌｎ（Ｆ／Ｋ）＋１２!２!"ｔ／－!ｔ#；ｋ＝ｌｎ（Ｆ／Ｆｃ）＋１２!２Ｔ!"＊／!Ｔ＊#；Ｍ（ｋ，ｈ，；"）为积分上下限ｋ与ｈ，且相关系数为"的标准二维正态分布函数；Ｎ（ｘ）为一维正态分布的累计函数；"＝（ｔ＊／ｔ）１／２；Ｆ为进行市场化投资后产生的现金流在Ｔ时刻的现值；ＦＣ为第一个看涨期权被交割时项目的临界值，即第二个期权价值等于第一个期权交割价格时项目的价值，可以利用ＢＳ模型计算；!描述Ｒ＆Ｄ项目不确定性的波动率；Ｋ为项目进行市场化所需投资；Ｋ＊为测试阶段所需投资；ｒ为投资的无风险利率；ｔ为整个复合期权到期的时间；为第一个复合期权到期的时间。
２．３研发投资决策规则将技术外购时研发项目期权价值Ｃ记为Ｃ１，自行研发时项目期权价值记为Ｃ２，可以建立投资决策规则如下：①当Ｃ１＞Ｃ２，且Ｃ１＞０时，选择技术外购；首先，项目期权价值是大于零的，按照第一个步骤，值得投资；其次，外购时项目价值大于自行研发所能获得的项目价值，按照第二个步骤，企业应采取技术外购投资。
②当Ｃ２＜Ｃ１，且Ｃ２＞０时，选择自行研制；首先，项目期权价值是大于零的，按照第一个步骤，值得投资；其次，外购时项目价值小于自行研发所能获得的项目价值，按照第二个步骤，企业应采取自行研发投资。
③当Ｃ２＜０，且Ｃ１＜０时，不进行技术投资。
无论采取何种投资方式，项目价值都是小于零的，显然，此时项目是不值得投资的，企业应当放弃投资。
３结语本文通过对技术投资的不同方式采取不同的期权评估模式，并建立决策规则，从而能够考虑不确定因素的影响，根据未来收益的折现值来决定或者决策以选择最佳方案，从而不但解决了企业在研发中是否投资，还进一步解决了企业采取何种投资方式这一为前人所忽略的问题。
参考文献：［１］玖．笛德，约翰．本珊特．创新管理［Ｍ］．北京：清华大学出版社，２００４．［２］戴和忠．实物期权在Ｒ＆Ｄ项目评价中的应用［Ｊ］．科研管理，２０００，２１（２）．［３］郑德渊，李湛．Ｒ＆Ｄ项目评价的实物期权方法［Ｊ］．技术经济与管理研究，２０００，（５）．［４］Ｋ．Ｌ．Ｐｏｈ，Ｂ．Ｗ．Ａｎｇｅｔａｌ．ＡＣｏｍｐａｒａｔｉｖｅＡｎａｌｙｓｉｓｏｆＲ＆ＤＰｒｏｊｅｃｔＥｖａｌｕａｔｉｏｎＭｅｔｈｏｄｓ［Ｊ］．Ｒ＆ＤＭａｎａｇｅｍｅｎｔ，２００１，３１（１）．［５］洪燕云．Ｒ＆Ｄ项目投资评价的实物期权方法［Ｊ］．数量经济技术经济研究，２００３，（３）．［６］ＫｌｅｍｋｏｓｋｙＲ，ＫｅｓｎｉｃｋＢ．ＰｕｔＣａｌｌＰａｒｉｔｙａｎｄＭａｒｋｅｔＥｆｆｉｃｉｅｎｃｙ［Ｊ］．ＪｏｕｒｎａｌｏｆＦｉｎａｎｃｅＤｅｃ１９７９，３（１２）．［７］宋逢明．金融工程原理—无套利均衡分析［Ｍ］．北京：清华大学出版社，１９９９．［８］ＢｌａｃｋＦ，ＳｃｈｏｌｅｓＭ．ＴｈｅＰｒｉｃｉｎｇｏｆＯｐｔｉｏｎｓａｎｄＣｏｏｐｅｒａｔｅＬｉａ－ｂｉｌｉｔｉｅｓ［Ｊ］．ＪｏｕｒｎａｌｏｆＰｏｌｉｔｉｃａｌＥｃｏｎｏｍｙ，１９７３，８１（３）．（责任编辑／易永生）１７３体制、激励机制与约束机制三方面的共同影响下，公司绩效应有显著改观。
尤其对我国上市公司来说，管理层收购所发挥的积极作用更为明显。
其一，中国的国有企业普遍缺乏激励机制，企业的经营者对企业创造的财富并没有分享权，这就导致国有企业的管理者没有积极性和主动性，少数企业甚至还出现了企业管理层内部私分国有资产的现象。
实行管理层收购可以有效地克服上述弊端，激发国有企业管理者的积极性，从而保证国有资产保值增值。
其二，实行管理层收购可以改变国有企业的股权结构，进而改变国有企业的内部治理结构，保证国有企业健康发展。
其三，管理层收购可以与国际接轨，从而做大做强中国的国有企业。
因此，在国有资产保值增值、国有企业健康发展以及国有企业做大做强的情况下，企业绩效应有显著提高。
黄小花、李林初（２００４）的研究结果表明，管理层持股比例在０％－４．４１％的范围内与公司治理绩效正相关，在４．４１％与３２．８８％之间时，关联程度还有所加强。
而如果管理层持股比率大于３２．８８％则与公司治理绩效负相关。
因此，本文假设，上市公司中管理层持股比例在０％－４．４１％的范围内与公司治理绩效正相关，在４．４１％与３２．８８％之间时，关联程度还有所加强。
而如果管理层持股比率大于３２．８８％则与公司治理绩效负相关。
２样本公司的选取及其特征描述由于受制度基础的影响，我国的ＭＢＯ不仅以降低代理成本、激励经营管理者为目的，而且还兼顾了对企业产权明晰的考虑。
因此，国内ＭＢＯ实践出现两大类型，一类是以完善激励机制为主要目的、不涉及公司控制权转移的ＭＢＯ；另一类是以明晰产权为主要目的、引起公司控制权转移的ＭＢＯ。
国内争议最多的就是第二类ＭＢＯ，所以本文以此为研究对象。
根据国内各研究机构以及权威媒体披露的信息，我们统计了截止２００２年末国内上市公司实施ＭＢＯ的家数，见表１。
从表１可以看出，２００２年是国内实施ＭＢＯ最多的一年，共有１３家上市公司实施了ＭＢＯ。
所以，本文选取在２００２年实施ＭＢＯ的上市公司作为研究样本。
从表２可以看出，管理层持股比例在０％－４．４１％的范围内的公司无。
在４．４１％与３２．８８％之间的公司为：胜利股份、洞庭水殖、佛塑股份、特变电工、中兴通讯、新天国际、武昌鱼、甬富邦、丽珠集团、创新科技。
管理层持股比率大于３２．８８％的公司为：鄂尔多斯、永鼎光缆。
３财务分析指标分组及研究期间确定３．１财务分析指标本文从公司盈利能力、偿债能力、资产管理能力、成长性、股本扩张能力、主营业务鲜明状况等六方面财务指标分析国内上市公司ＭＢＯ效应，采用相应的财务数据，数据来源于证券之星网站，经由作者手工方式整理出来，计算过程主要是应用ｓｐｓｓ１３．０完成。
３．２研究期间确定我们为了获得对实施ＭＢＯ后公司进行较长期间的考察，所以考察其ＭＢＯ后四年内的财务指标变化情况，以期得出合理的结论。
（各样本公司２００３－２００６年间的财务指标数据见附表）。
３．３研究方法目前，对公司绩效的评价方法多为加权的加法合成法。
这种方法要求各评价指标之间相互独立，同时需要人为地赋予各指标的权数，因此容易夸大对某些因素所起作用的估计，使评价结果不能完全反映上市公司的真实情况，还会诱使上市公司粉饰或片面追求权重较高的指标。
为避免这种方法固有的弊端，笔者采用统计学上的主成分分析方法，设法将单指标重新组合成一个综合指标，以反映原多个指标的主要信息并代替原指标。
具体而言，即通过对选定的评价公司绩效的多个财务指标提炼出几个主要因子，根据因子贡献率的大小构造出公司绩效的综合评价模型，依此模型得到的公司绩效得分就可以横向比较，进行相关的实证分析。
向比较，进行相关的实证分析。
４研究结果将２００３年样本公司的各项财务指标数据输入ｓｐｓｓ１３．０，根据软件的因子分析部分得出结果如表４。
序号１２３４５６７８９１０１１１２１３公司名称胜利股份０００４０７洞庭水殖６００２５７佛塑股份０００９７３特变电工６０００８９鄂尔多斯６００２９５中兴通讯００００６３新天国际６０００８４丽珠集团０００５１３武昌鱼６００２７５永鼎光缆６００１０５甬富邦６００７６８创新科技６００１９３万家乐０００５３３转让日期２００２．９．１７２００２．１０．１０２００２．９．６２００２．９．２５２００２．１０．１６２００２．９．１３２００２．５．３０２００２．６．２６２００２．７．９２００２．４．３２００２．１１．２００２．１１．１５２００２．７．１转让份额１７．６５％１７．０７％２９．４６％４．９３％４３．８０％７．１７％１４．９２％２２．２０％２９％４９．８６％６．７％３２．７１％２２．３３％表２２００２年实施ＭＢＯ的上市公司特征指标类型盈利能力偿债能力资产管理能力成长性股本扩张能力主营业务鲜明状况指标名称主营业务利润率Ｘ１总资产利润率Ｘ２净资产收益率Ｘ３每股收益Ｘ４资产负债率Ｘ５流动比率Ｘ６速动比率Ｘ７总资产周转率Ｘ８存货周转率Ｘ９应收账款周转率Ｘ１０总资产增长率Ｘ１１主营业务收入增长率Ｘ１２净利润增长率Ｘ１３每股净资产Ｘ１４每股公积金Ｘ１５每股未分配利润Ｘ１６主营业务鲜明率Ｘ１７指标计算公式主营业务利润／主营业务收入净利润／总资产净利润／净资产净利润／总股本负债总额／总资产流动资产／流动负债速动资产／流动负债主营业务收入／总资产主营业务成本／存货总额主营业务收入／应收账款净额本期总资产／上一期总资产？／ＦＯＮＴ＞１本期主营业务收入／上一期主营业务收入－１指标计算见附注净资产／期末总股本资本公积／期末总股本未分配利润／期末总股本主营业务利润／利润总额表３年份家数１９９７１１９９８１１９９９１２０００４２００１４２００２１３合计２４表１１９９７－２００２中国上市公司实施ＭＢＯ家数统计资料来源：证券之星、中国证券网等网站１７４统计与决策２００８年第１０期（总第２６２期）统计与决策２００８年第２０期（总第２６２期）Ｃｕｍｕｌａｔｉｖｅ％２８．０９８５３．６９１６５．６０９Ｔｏｔａｌ４．７７７４．３５１２．０２６１．８７３１．３９７１．１１７．５９４．４９５．１５４．１４３．０６０．０１５３．７５４Ｅ－１６－５．３５３Ｅ－１７－８．５４１Ｅ－１７－２．５１９Ｅ－１６－６．３５０Ｅ－１６Ｃｕｍｕｌａｔｉｖｅ％２８．０９８５３．６９１６５．６０９７６．６２９８４．８４６９１．４１４９４．９０８９７．８１９９８．７２２９９．５６２９９．９１４１００．０００１００．０００１００．０００１００．０００１００．０００１００．０００％ｏｆＶａｒｉａｎｃｅ２８．０９８２５．５９３１１．９１８１１．０２０８．２１７６．５６８３．４９４２．９１１．９０４．８４０．３５２．０８６２．２０８Ｅ－１５－３．１４９Ｅ－１６－５．０２４Ｅ－１６－１．４８２Ｅ－１５－３．７３６Ｅ－１５Ｔｏｔａｌ４．７７７４．３５１２．０２６％ｏｆＶａｒｉａｎｃｅ２８．０９８２５．５９３１１．９１８ＩｎｉｔｉａｌＥｉｇｅｎｖａｌｕｅｓＥｘｔｒａｃｔｉｏｎＳｕｍｓｏｆＳｑｕａｒｅｄＬｏａｄｉｎｇｓ表４Ｃｏｍｐｏｎｅｎｔ１２３４５６７８９１０１１１２１３１４１５１６１７主成分个数提取原则为主成分对应的特征值大于１的前ｍ个主成分。