上市公司再融资政策解读(证监会讲义)
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上市公司再融资政策解读
发行监管部 2015年9月18日 深圳
一、近年再融资监管的新举措 二、近年再融资发行概况和特点 三、再融资审核的重点关注问题
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一、近年再融资监管的新举措
进一步提高审核工作透明度 公开审核流程和审核进度:自2014年4月起,证监会网站公 布再融资审核流程,并按受理顺序披露在审再融资企业所 处审核阶段,每周更新一次。 公开审核意见和反馈意见回复:2015年2月1日之后受理的 再融资企业,证监会网站公布反馈意见;上市公司将反馈 意见回复公告后,再向证监会报送。 公开发审会问题及发审委意见:自2015年2月1日起,适用 普通程序的再融资品种(增发、配股、可转债),还公布 发审会询问问题及发审委审核意见。
定价发行─发行价格和发行对象在董事会环节即已确定, 认购的股份锁定36个月。
例如:金字火腿(SZ.002515),以董事会决议公告日( 2014年4月18日)为定价基准日,确定发行价为13.47元/股 (后因利润分配调整为13.42元/股),相当于定价基准日股 价的90%,相当于本次发行基准日(2015年2月16日)前1个 交易日收盘价(25.06元/股)的54%。 发行对象仅为实际控制人控制的企业,股份锁定36个月。
发行对象包括大股东,其未参与竞价,股份锁定36个月; 其他发行对象股份锁定12个月。
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二、近年再融资发行概况和特点
上市公司再融资呈现的特点 非公开发行成为主流再融资品种:(1)从发行条件看,其 他再融资品种的门槛相对较高,例如,公开增发、可转债要 求最近三年连续盈利并且净资产收益率平均不低于6%,配股 要求最近三年连续盈利;公司债券要求最近三年净利润不低 于一年利息;此外,部分重大重组后的公司进行公开发行( 包括公开增发、可转债、配股、公司债券),需自重组后运 行满一个会计年度;(2)公开增发,发行价格要求不低于 增发时的市价,市场约束较强;券商承销方式为包销,承销 风险较大;(3)配股,需要大股东及其他主要股东参与认 购,认购比例低于70%即为发行失败;(4)可转债,自发行 6个月后可以转股,转股情况受未来股价走势影响;(5)公 司债券,适合公司长期资金需求,且与股票不同,本息支付 存在刚性约束;(6)非公开发行,可锁定底价(竞价方式)或 确定发行价格(定价方式),减少发行环节的不确定性。
告知初审会讨论问题:初审会后,告知企业初审会讨论问 题,发审会询问问题与此基本一致。
3
一、近年再融资监管的新举措
推出优先股品种 指导文件:2013年11月,国务院发布《关于开展优先股试 点的指导意见》;2014年3月至4月,证监会发布《优先股 试点管理办法》及配套信息披露规则。 限制转股:优先股试点阶段,对转股予以限制,即优先股 不可转换为普通股。
员工持股计划可认购非公开发行股份 指导文件:2014年6月,证监会发布《关于上市公司实施员 工持股计划试点的指导意见》。 认购资金来源:员工的合法薪酬;法律、行政法规允许的 其他方式。 锁定期:员工持股计划认购非公开发行股份,需经行政许 可,持股期限不得低于36个月(员工持股计划从二级市场 增持,不需经行政许可,持股期限不得低于12个月)。 禁止结构化安排:员工持股计划及持有人之间不存在分级 收益等结构化安排。 已实施案例:海格通信(002465),审核过程中也公告了证 监会反馈意见回复。
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二、近年再融资发行概况和特点
上市公司再融资呈现的特点(续) 单次融资规模增加、两次融资间隔缩短:现有再融资法规中 没有对融资额、融资间隔的硬性约束,融资必要性和融资规 模合理性也成为再融资监管的重点关注问题之一。
通过再融资收购资产的家数逐步上升:无论是向大股东收购 资产实现资产业务整合或者整体上市,还是向非关联第三方 行收购资产进行上下游产业链整合或者进入新的业务领域, 通过募集资金来收购资产的家数逐步上升。 通过再融资实现控制权变更:除通过股权转让、重大重组中 借壳上市以外,再融资也成为上市公司变更实际控制人的另 一方式。例如大康牧业、隆平高科、云南盐化等。
7Baidu Nhomakorabea
二、近年再融资发行概况和特点
非公开发行(续) 竞价发行─董事会环节仅确定发行价格的下限,最终发行 价格需通过发行环节竞价确定;在董事会环节确定的发行 对象不参与竞价,接受最终竞价结果,股份锁定36个月, 其他发行对象股份锁定12个月。现有及本次发行后的实际 控制人参与认购的,均应在董事会环节确定。
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三、再融资审核的重点关注问题
补充流动资金规模的合理性
补流方案大幅增加的背景:参与非公开发行进行增持 ;减少重大重组行政许可的政策调整;认识的误区, 以为因此可简化审核、简化信息披露。
补流规模合理性的分析:结合公司资产规模、经营规 模及资产负债率水平等,分析流动资金需求量。 案例:某上市公司,2014年8月召开董事会,拟进行非 公开发行,募集资金16.55亿元,全部用于补充流动资 金;2013年收入6.4亿元,年底营运资金(流动资产减 流动负债)约6亿元。
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三、再融资审核的重点关注问题
关联交易的公允性
产生的必要性:关联交易产生的原因是否合理?是否 有利于上市公司?是否可以避免关联交易?
定价的公允性:关联交易定价的依据是否合理?价格 是否公允? 案例:某上市公司,2014年12月召开董事会,拟进行 非公开发行,募集资金5.4亿元,其中9535万元拟向大 股东收购一项尚未投入工业生产的机器人技术。该项 技术系上市公司的大股东委托外部机构研发,委托开 发协议总金额为1500万元;关于该技术,外部机构的 实际项目支出为1231万元。
比照短线交易:参与认购的实际控制人及其关联人(或 者其他持股5%以上的股东)、上市公司董监高从定价基 准日前六个月至本次发行完成后六个月内是否存在减 持情况或减持计划? 案例:多氟多,2015年1月26日召开董事会,拟进行竞 价方式的非公开发行,发行对象为实际控制人的一致 行动人李某和其他9名投资者;因李某2014年8月曾减 持多氟多的股票,后多氟多于2015年5月21日重新召开 董事会,调整发行方案,李某不再认购。
发行情况:截止2015年5月底,共有中国银行等6家公司于 境内发行优先股,均为非公开发行,共募集资金2010亿元 ;上述6家公司中,4家为商业银行,另外2家为康美药业和 中国建筑。 适合范围:商业银行补充一级资本;资产负债率和净资产 收益率均较高的公司优化财务结构。
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一、近年再融资监管的新举措
5
二、近年再融资发行概况和特点
发行数据统计 货币单位:亿元
2012 2013 2014
再融资品种
家数
非公开发行 公开增发 配股 可转债 公司债 89 6 8 5 175
融资额
1,823 116 140 164 2,337
家数
161 5 12 8 112
融资额
1,926 70 457 545 1,972
16
谢 谢!
17
12
三、再融资审核的重点关注问题
资管产品或有限合伙参与认购
程序:按私募基金相关的监管规定办理登记或备案手 续。
资金:在非公开发行获得核准后、发行方案备案前, 资管产品或有限合伙资金募集到位。 人数:认购人数是否超限。 禁止结构化安排:委托人或合伙人之间不得存在分级 收益等结构化安排。 禁止在锁定期内转让:在锁定期内,委托人或合伙人 不得转让其持有的产品份额或退出合伙。
例如:模塑科技(SZ.000700),以董事会决议公告日( 2014年5月26日)为定价基准日,确定发行底价为10.8元/ 股(后因利润分配调整为10.77元/股) ,相当于定价基准日 股价的90%。 最终发行价格为12.51元/股,相当于本次发行基准日( 2015年1月12日)前1交易日收盘价(12.99元/股)的96%。
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三、再融资审核的重点关注问题
参与认购的实际控制人、董监高是否存在减持
《证券法》第四十七条:上市公司董事、监事、高级 管理人员、持有上市公司股份百分之五以上的股东, 将其持有的该公司的股票在买入后六个月内卖出,或 者在卖出后六个月内又买入,由此所得收益归该公司 所有,公司董事会应当收回其所得收益。
定价的合理性:是否在敏感期定价?定价基准日前, 是否长期不合理停牌?停牌期间公司资产、业务是否 发生重大变化,实际控制人是否变更,是否发生对股 价有重大影响的其他事项?定价是否损害中小投资者 的利益?
案例:某上市公司,2014年6月6日因涉及重大事项待 核实申请停牌;当年11月18日,公司的实际控制人发 生变更;当年12月22日公告非公开发行的董事会决议 并以此日作为定价期间基准日。2014年6月6日至12月 22日,公司的股票持续停牌。
证监会核准后并不必然能成功发行:与IPO不同,再融资发 行环节存在发行失败的可能。除分期发行的公司债券以外, 再融资核准批文有效期为6个月,但部分上市公司因股价低 10 迷,并不能在有效期内成功发行。
三、再融资审核的重点关注问题
非公开发行定价的公允性
信息披露的合规性:定价基准日前后,重大事项是否 及时公告?
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三、再融资审核的重点关注问题
收购资产估值的信息披露
估值的信息披露:审核并不是判断估值的高低,而是 估值相关的信息披露是否充分,包括估值方法的适用 性、主要参数的确定依据、风险的揭示。
高估值收购的影响:向大股东收购的,估值溢价直接 冲减上市公司的资本公积;向独立第三方收购的,账 面会形成金额较大的商誉。 业绩承诺:承诺是否切实保护上市公司利益?承诺的 履约能力。 案例:市销率。某上市公司,2015年5月召开董事会, 拟进行非公开发行,募集资金中的1.5亿元拟收购某公 司51%的股权。标的公司主业为会员管理系统软件的研 发和销售,采用市销率进行估值,2014年收入2256万 元,净利润652万元,按市销率12.66倍计算,其100% 股权估值约3亿元,并按此确定收购价格。
家数
217 1 15 13 86
融资额
3,783 4 145 239 895
优先股
合计 283 4,580 298 4,970
5
337
1,030
6,096
6
二、近年再融资发行概况和特点
非公开发行 非公开发行(也称为“定向增发”),按定价方式可分为“ 定价发行”和“竞价(或询价)发行”。两种定价方式下,发 行价均不得低于定价基准日(前20个交易日)股价的九折, 基准日可为董事会决议公告日(一般均选此日)、股东大会 决议公告日或发行期首日。
发行监管部 2015年9月18日 深圳
一、近年再融资监管的新举措 二、近年再融资发行概况和特点 三、再融资审核的重点关注问题
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一、近年再融资监管的新举措
进一步提高审核工作透明度 公开审核流程和审核进度:自2014年4月起,证监会网站公 布再融资审核流程,并按受理顺序披露在审再融资企业所 处审核阶段,每周更新一次。 公开审核意见和反馈意见回复:2015年2月1日之后受理的 再融资企业,证监会网站公布反馈意见;上市公司将反馈 意见回复公告后,再向证监会报送。 公开发审会问题及发审委意见:自2015年2月1日起,适用 普通程序的再融资品种(增发、配股、可转债),还公布 发审会询问问题及发审委审核意见。
定价发行─发行价格和发行对象在董事会环节即已确定, 认购的股份锁定36个月。
例如:金字火腿(SZ.002515),以董事会决议公告日( 2014年4月18日)为定价基准日,确定发行价为13.47元/股 (后因利润分配调整为13.42元/股),相当于定价基准日股 价的90%,相当于本次发行基准日(2015年2月16日)前1个 交易日收盘价(25.06元/股)的54%。 发行对象仅为实际控制人控制的企业,股份锁定36个月。
发行对象包括大股东,其未参与竞价,股份锁定36个月; 其他发行对象股份锁定12个月。
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二、近年再融资发行概况和特点
上市公司再融资呈现的特点 非公开发行成为主流再融资品种:(1)从发行条件看,其 他再融资品种的门槛相对较高,例如,公开增发、可转债要 求最近三年连续盈利并且净资产收益率平均不低于6%,配股 要求最近三年连续盈利;公司债券要求最近三年净利润不低 于一年利息;此外,部分重大重组后的公司进行公开发行( 包括公开增发、可转债、配股、公司债券),需自重组后运 行满一个会计年度;(2)公开增发,发行价格要求不低于 增发时的市价,市场约束较强;券商承销方式为包销,承销 风险较大;(3)配股,需要大股东及其他主要股东参与认 购,认购比例低于70%即为发行失败;(4)可转债,自发行 6个月后可以转股,转股情况受未来股价走势影响;(5)公 司债券,适合公司长期资金需求,且与股票不同,本息支付 存在刚性约束;(6)非公开发行,可锁定底价(竞价方式)或 确定发行价格(定价方式),减少发行环节的不确定性。
告知初审会讨论问题:初审会后,告知企业初审会讨论问 题,发审会询问问题与此基本一致。
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一、近年再融资监管的新举措
推出优先股品种 指导文件:2013年11月,国务院发布《关于开展优先股试 点的指导意见》;2014年3月至4月,证监会发布《优先股 试点管理办法》及配套信息披露规则。 限制转股:优先股试点阶段,对转股予以限制,即优先股 不可转换为普通股。
员工持股计划可认购非公开发行股份 指导文件:2014年6月,证监会发布《关于上市公司实施员 工持股计划试点的指导意见》。 认购资金来源:员工的合法薪酬;法律、行政法规允许的 其他方式。 锁定期:员工持股计划认购非公开发行股份,需经行政许 可,持股期限不得低于36个月(员工持股计划从二级市场 增持,不需经行政许可,持股期限不得低于12个月)。 禁止结构化安排:员工持股计划及持有人之间不存在分级 收益等结构化安排。 已实施案例:海格通信(002465),审核过程中也公告了证 监会反馈意见回复。
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二、近年再融资发行概况和特点
上市公司再融资呈现的特点(续) 单次融资规模增加、两次融资间隔缩短:现有再融资法规中 没有对融资额、融资间隔的硬性约束,融资必要性和融资规 模合理性也成为再融资监管的重点关注问题之一。
通过再融资收购资产的家数逐步上升:无论是向大股东收购 资产实现资产业务整合或者整体上市,还是向非关联第三方 行收购资产进行上下游产业链整合或者进入新的业务领域, 通过募集资金来收购资产的家数逐步上升。 通过再融资实现控制权变更:除通过股权转让、重大重组中 借壳上市以外,再融资也成为上市公司变更实际控制人的另 一方式。例如大康牧业、隆平高科、云南盐化等。
7Baidu Nhomakorabea
二、近年再融资发行概况和特点
非公开发行(续) 竞价发行─董事会环节仅确定发行价格的下限,最终发行 价格需通过发行环节竞价确定;在董事会环节确定的发行 对象不参与竞价,接受最终竞价结果,股份锁定36个月, 其他发行对象股份锁定12个月。现有及本次发行后的实际 控制人参与认购的,均应在董事会环节确定。
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三、再融资审核的重点关注问题
补充流动资金规模的合理性
补流方案大幅增加的背景:参与非公开发行进行增持 ;减少重大重组行政许可的政策调整;认识的误区, 以为因此可简化审核、简化信息披露。
补流规模合理性的分析:结合公司资产规模、经营规 模及资产负债率水平等,分析流动资金需求量。 案例:某上市公司,2014年8月召开董事会,拟进行非 公开发行,募集资金16.55亿元,全部用于补充流动资 金;2013年收入6.4亿元,年底营运资金(流动资产减 流动负债)约6亿元。
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三、再融资审核的重点关注问题
关联交易的公允性
产生的必要性:关联交易产生的原因是否合理?是否 有利于上市公司?是否可以避免关联交易?
定价的公允性:关联交易定价的依据是否合理?价格 是否公允? 案例:某上市公司,2014年12月召开董事会,拟进行 非公开发行,募集资金5.4亿元,其中9535万元拟向大 股东收购一项尚未投入工业生产的机器人技术。该项 技术系上市公司的大股东委托外部机构研发,委托开 发协议总金额为1500万元;关于该技术,外部机构的 实际项目支出为1231万元。
比照短线交易:参与认购的实际控制人及其关联人(或 者其他持股5%以上的股东)、上市公司董监高从定价基 准日前六个月至本次发行完成后六个月内是否存在减 持情况或减持计划? 案例:多氟多,2015年1月26日召开董事会,拟进行竞 价方式的非公开发行,发行对象为实际控制人的一致 行动人李某和其他9名投资者;因李某2014年8月曾减 持多氟多的股票,后多氟多于2015年5月21日重新召开 董事会,调整发行方案,李某不再认购。
发行情况:截止2015年5月底,共有中国银行等6家公司于 境内发行优先股,均为非公开发行,共募集资金2010亿元 ;上述6家公司中,4家为商业银行,另外2家为康美药业和 中国建筑。 适合范围:商业银行补充一级资本;资产负债率和净资产 收益率均较高的公司优化财务结构。
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一、近年再融资监管的新举措
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二、近年再融资发行概况和特点
发行数据统计 货币单位:亿元
2012 2013 2014
再融资品种
家数
非公开发行 公开增发 配股 可转债 公司债 89 6 8 5 175
融资额
1,823 116 140 164 2,337
家数
161 5 12 8 112
融资额
1,926 70 457 545 1,972
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谢 谢!
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三、再融资审核的重点关注问题
资管产品或有限合伙参与认购
程序:按私募基金相关的监管规定办理登记或备案手 续。
资金:在非公开发行获得核准后、发行方案备案前, 资管产品或有限合伙资金募集到位。 人数:认购人数是否超限。 禁止结构化安排:委托人或合伙人之间不得存在分级 收益等结构化安排。 禁止在锁定期内转让:在锁定期内,委托人或合伙人 不得转让其持有的产品份额或退出合伙。
例如:模塑科技(SZ.000700),以董事会决议公告日( 2014年5月26日)为定价基准日,确定发行底价为10.8元/ 股(后因利润分配调整为10.77元/股) ,相当于定价基准日 股价的90%。 最终发行价格为12.51元/股,相当于本次发行基准日( 2015年1月12日)前1交易日收盘价(12.99元/股)的96%。
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三、再融资审核的重点关注问题
参与认购的实际控制人、董监高是否存在减持
《证券法》第四十七条:上市公司董事、监事、高级 管理人员、持有上市公司股份百分之五以上的股东, 将其持有的该公司的股票在买入后六个月内卖出,或 者在卖出后六个月内又买入,由此所得收益归该公司 所有,公司董事会应当收回其所得收益。
定价的合理性:是否在敏感期定价?定价基准日前, 是否长期不合理停牌?停牌期间公司资产、业务是否 发生重大变化,实际控制人是否变更,是否发生对股 价有重大影响的其他事项?定价是否损害中小投资者 的利益?
案例:某上市公司,2014年6月6日因涉及重大事项待 核实申请停牌;当年11月18日,公司的实际控制人发 生变更;当年12月22日公告非公开发行的董事会决议 并以此日作为定价期间基准日。2014年6月6日至12月 22日,公司的股票持续停牌。
证监会核准后并不必然能成功发行:与IPO不同,再融资发 行环节存在发行失败的可能。除分期发行的公司债券以外, 再融资核准批文有效期为6个月,但部分上市公司因股价低 10 迷,并不能在有效期内成功发行。
三、再融资审核的重点关注问题
非公开发行定价的公允性
信息披露的合规性:定价基准日前后,重大事项是否 及时公告?
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三、再融资审核的重点关注问题
收购资产估值的信息披露
估值的信息披露:审核并不是判断估值的高低,而是 估值相关的信息披露是否充分,包括估值方法的适用 性、主要参数的确定依据、风险的揭示。
高估值收购的影响:向大股东收购的,估值溢价直接 冲减上市公司的资本公积;向独立第三方收购的,账 面会形成金额较大的商誉。 业绩承诺:承诺是否切实保护上市公司利益?承诺的 履约能力。 案例:市销率。某上市公司,2015年5月召开董事会, 拟进行非公开发行,募集资金中的1.5亿元拟收购某公 司51%的股权。标的公司主业为会员管理系统软件的研 发和销售,采用市销率进行估值,2014年收入2256万 元,净利润652万元,按市销率12.66倍计算,其100% 股权估值约3亿元,并按此确定收购价格。
家数
217 1 15 13 86
融资额
3,783 4 145 239 895
优先股
合计 283 4,580 298 4,970
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二、近年再融资发行概况和特点
非公开发行 非公开发行(也称为“定向增发”),按定价方式可分为“ 定价发行”和“竞价(或询价)发行”。两种定价方式下,发 行价均不得低于定价基准日(前20个交易日)股价的九折, 基准日可为董事会决议公告日(一般均选此日)、股东大会 决议公告日或发行期首日。