加强证券交易自律监管的建议

加强证券交易自律监管的建议

平安证券研究所

长期以来，我国证券交易所自治性和自主性严重不足，自律监管形同虚设，无法适应国际范围内的证券交易所的竞争。加入WTO 以后，我国证券市场外部管制开始松动，对外开放步伐明显加快，竞争压力日益增大。交易所作为证券市场的核心组织，已直接感受和面对这种竞争。全面竞争改变了证券交易所传统的依靠垄断地位的生存法则，为回应竞争，一场以增强竞争优势和竞争能力为主旨的“交易所变革”运动正悄然展开。这场变革，除了在交易所公司化改制和交易设施技术升级两个层面展开，还涉及不同交易所自律监管能力的角逐。这是由于交易所作为证券集中交易场所，通过自律性的市场监督和管理，提供一个公平、透明且管理有效率的市场给发行人、投资人和其他市场使用人，是维系其本身经营成功，取得可持续的竞争优势不可或缺的条件。完善我国证券交易所的自律监管，应当围绕强化自律管理，增强竞争能力这个主题展开，需要外部法制环境的建设与自身职能建设两方面着手进行：

一、交易所自律监管的构建

构建交易所自律监管法制基础的关键和要义在于，尊重交易所独立法律人格，还原其作为自律性组织的固有权利和活动空间。具体制

度的构建，可以从立法、行政、司法三个层面展开。

1、在立法上明确交易所的法律地位

我国证券市场是在政府主导下的强制性制度变迁，交易所是政府选择的结果而非市场自主发展的产物，本属于交易所的自治权，遭受国家权力的侵蚀，异化为行政权力。但是，相对于国家权力而言，交易所作为独立的社团法人和自律组织，进行自律监管是一种权利，确认并保护这种权利，是法律的基本任务。

在立法领域，检讨、反思行政权力和交易所自律、自治权的边界在《证券法》《公司法》修改中已受关注。新修订的《证券法》，已经为解决交易所自律与证监会的行政监管权力的分配问题上作出了

一些努力，正式明确证券上市交易的审核权由证券交易所行使，股票暂停及终止上市的决定权也归入交易所,这意味着把市场决策权回归交易所的呼吁得到了法律认可。但是，这种努力因过于谨慎而并未彻底到位。表现在证监会放权交易所证券上市审核权的同时，仍掌握证券上市的监督管理权；赋予交易所制定上市规则、交易规则和会员管理规则权利的同时，握有批准权。今后，立法在明确交易所法律地位的基础上，划分政府行政权力和交易所自律权力之间边界的问题上，仍有可作为的空间。

2、在行政层面，核心问题是在尊重交易所作为自律监管组织独立法律地位的基础上，构建证监会对交易所的行政监管机制

交易所自律监管应当接受行政权力的监督、制约和控制，是成熟证券市场的普遍规律，其目的主要在于克服自律监管自身的局限性，如可能放松对市场参与者的监管、可能忽略社会公共利益。根据国际证监会组织指出的政府主管机构对自律组织自律监管行为进行监管

的领域和内容，主要包括：董事长、行政总裁等关键职务需要经过政府任命或同意；对自律规则的内容进行监督、审核；对自律规则执行状况的监督检查。我国《证券法》对证券交易所的相关制度安排例如委派理事会的部分成员；批准交易所的章程和业务规则、甚至要求交易所修改规则；对交易所保持日常的监督包括要求交易所履行报告义务。应该说，这些规定对确保交易所作为自律组织，履行监管职责，维护公益是必须且合理的，符合国际惯例，且这些规定所体现的监督和被监督关系，总体上是符合政府监督交易所自律活动的一般原则和通行做法的。但问题在于，有些作法过分强化了政府监管者的权力，妨碍了交易所的独立性和创新精神，在实践执行中，证监会事实上将交易所作为其一个内设部门进行管理，交易所并不具有独立的法律人格，由此导致法律意义上监管和被监管关系成为领导与被领导关系。新《证券法》的修改扩大了交易所的自主权，但仍有进一步修改和完善的空间。目前，应按照《证券法》修改的基本精神，及时修订完善《证券交易所管理办法》。

3、在司法层面，应设置证券交易所的诉讼阻却机制，规避监管诉讼风险

证券交易所作为证券市场的一线监管者，面对众多的市场参与者，当市场出现异常情况时，市场的矛盾可能会转向证券交易所，从而使证券交易所面临诉讼风险。但纵观世界各国，对证券交易所提起诉讼的比较罕见，能够胜诉的更是凤毛麟角。在境外成熟市场，交易所的自律监管的司法环境相对宽松，一个重要原因是各种为证券交易所设置的诉讼阻却机制发挥着重大作用，限制了其成为被告的机会。如美国通过法定复议程序限制针对证券交易所的直接起诉，或如我国台湾，通过法定仲裁程序限制针对证券交易所的直接起诉，再如我国香港，通过交易所规则或者协议限制诉讼活动。目前，我国尚未通过法定程序限制对交易所的诉讼，交易所限制自身的诉讼也仅限于与上市公司的上市协议中的仲裁条款。建议借鉴成熟市场做法，从立法和交易所规则层面，确立有关交易所的诉讼阻却机制。一则交易所作为自律性管理组织实体的自律监管，带有自律团体内部管理的特征，一般来讲司法不宜轻易介入；二则诉讼阻却机制的建立有助于交易所自律监管职能的发挥。

二、加强证券业协会自律监管

中国证券业协会也是政府的一种制度安排，无法形成天生的自律机制外，现阶段影响证券业协会无法充分发挥自律职能的两方面原因：一是大多数会员公司的国有性质影响到证券业协会的独立性， 二是

我国没有完全的场外市场交易，制约了协会功能的发挥。

随着我国国有企业改革的深入，证券市场为国有企业改革创造条

件和融通资金的目标已经初步实现，我国证券公司产权结构的优化已成为一个重要的研究课题，从而为证券业协会开展真正意义上的自律活动奠定了基础。会员公司国有性质影响协会独立性的问题，也即证券商产权结构优化的问题，将随着我国经济体制的进一步改革完善而逐步完成；此外，就我国目前实际情况看，OTC市场不可能在短期内建立并规范，可以推断，在我国OTC 市场建立之前，证券业协会仍不可能发挥充分、有效的自律监管职能， 证券业协会仍将定位为行政监管的重要补充。

鉴于此次证券法的修改充分体现了对证券业协会自律职权的肯定，在这样的背景下，笔者认为，现阶段要发挥我国证券业协会的行业自律功能，首要问题是必须真正确立我国《证券法》赋予证券业协会的自律法人地位，使其从行政的附属物变成自我运作的主体，并通过相关的制度改革（包含具体的自律制度）来进行保障。

（一） 证券业协会定位

如何进行具体的制度改革来确立我国证券业协会的法律地位，这主要涉及对我国证券业协会与政府监管机构关系的准确定位。笔者认为，应结合我国历史和现实国情进行。我国继承的是大陆法系的理念，拥有强大的政府主导力量，历来缺乏自律传统，因此不可能象英美等自治组织高度发达的国家一样过于宣扬证券业协会对于政府的监督

制约关系，而更应强调其与政府的职能分工与合作关系。因此相关制度改革的方向是：首先应还原我国证券业协会作为证券公司共同利益