第10章衍生证券投资
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进期货合约，持有多头交易头寸。
• 如果卖出现货后，价格上涨，虽然现货交易受到损 失，但相应的期货交易可得到盈利；
第10章衍生证券投资
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2020/11/25
第10章衍生证券投资
本章内容
• 期权投资 • 期货投资
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第10章衍生证券投资
期权投资
• 什么是期权
– 期权（Option）实际是一种买入资产或卖出资产的合 约。在这个合约中，合约的一方授予另一方在某个确 定的日期内以某一确定的价格购买（或出售）某种资 产的权利。
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第10章衍生证券投资
期货
• 金融期货交易的种类
– 外汇期货
• 主要是为了满足人们管理汇率变动的风险而发展 起来的。主要作用就在于外汇的套期保值和投机 。
– 利率期货
• 以固定收益证券为标的资产的期货。主要是为满 足人们管理固定收益证券的利率风险。
– 股票指数期货
• 是以股票指数为标的资产的一种金融期货。它的 特殊性在于标的物本身不是金融资产，而是金融 资产的价格指数。
价格的现值，或者说就是没有套利机会条件下标的 资产均衡价格的终值。
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第10章衍生证券投资
期货定价
•现货－期货平价定理
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第10章衍生证券投资
期货定价
• 对于支付红利的证券期货定价
– 设红利为I，收益率为d
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第10章衍生证券投资
期货投资管理
• 套期保值
– 套期保值交易是指当交易者在现货市场买进（或卖出） 某一数量的资产时，为了防止因市场价格波动带来的 经济损失，在期货市场卖出（或买进）同等数量资产 的期货合约。
期权投资
• 期权合约的要素
– 标的资产 – 执行价格 – 施权日 – 期权合约金额 – 期权费
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第10章衍生证券投资
期权投资
• 看涨期权（Call option），又称买入期权， 是期权卖方赋予期权买方在未来特定的期 限内或特定的到期日以执行价格购买一定 数量标的资产的权利。
• 看跌期权（Put option），又称卖出期权， 是期权卖方赋予期权买方在未来特定的期 限内或特定的到期日以执行价格出售一定 数量标的资产的权利。
期权价值与风险
• 看涨期权与看跌期权的平价关系
– 从前表可知，无论在执行日股价如何变化，该投资组 合的价值均为0。由于上述投资组合为无风险投资组 合，期末价值为0， 那么它的期初价值也必然为0， 即：
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– 相同到期日，相同执行价格的看涨期权与看跌期权的 价格必须符合上面的等式。这就是看涨期权与看跌期 权平价定理。
• 在卖出期货合约后，如果期货价格上涨， 空头方会受损；如果期货价格下跌，空头 方则会从中获利。
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第10章衍生证券投资
期货定价
•现货－期货平价定理
– 期货价格，是指期货合约标的资产的远期价格。 – 期货协议在签署时，协议的交割价格即为标的资产
的远期价格。 – 所谓期货的理论价格就是使期货的价值为0的交割
– 当市场价格出现变动时，在现货市场买卖造成的亏损， 可由期货交易的盈利来“弥补或抵消”；或在期货市 场上出现的亏损，由现货交易的盈利来“弥补或抵 消”。
– 套期保值交易者可以将资产与期货的组合的总价值锁 定在卖出（或买进）的期货价格水平上。
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第10章衍生证券投资
期货投资管理
• 空头套期保值
– 如果你持有执行价格为50元的A公司股票看跌期权，而股票现价 为40元，那你可以40元买入A公司股票，同时可以行使期权而以 50与期权卖方进行交割，盈利10元，此时期权的价值为10元。 但是，如果股价高于50元，你可以放弃买入，这样既不会亏损也 不盈利，此时期权的价值为0。
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第10章衍生证券投资
– 假设芝加哥交易所3月份交割的国库券期货的 价格为123.19美元，3月份国库券可能的价格 为122.19美元、123.19美元和124.19美元。
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第10章衍生证券投资
期货投资管理
•空头套期保值案例
– 到期时国库券加期货的资产组合的总价值
3月份的国库券价格
项目
122.19美元 123.19美元 124.19美元
• 期权的时间价值，是指期权费超过其内在价值的 部分。
• 对于看涨期权，内在价值等于标的资产市场价格 大于执行价格的部分；
• 对于看跌期权，内在价值等于标的资产市场价格 小于执行价格的部分。
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第10章衍生证券投资
期权价值与风险
• 案例
– 如果你持有执行价格为50元的A公司股票看涨期权，而股票现价 为60元，那你可行使期权以50元买入A股票而同时以60元卖出， 盈利10元，此时期权的价值为10元。但是，如果股价低于50元， 你可以放弃买入，这样既不会亏损也不盈利，此时期权的价值为 0。
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第10章衍生证券投资
期权投资
• 欧式期权（European option）允许期权 购买者在到期日执行权利。
• 美式期权（American option）允许期权 购买者在期权有效期内的任何一营业日执 行权利。
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第10章衍生证券投资
期权投资
• 股票期权是以股票为标的资产的期权。
买了保险，通过建立期权与标的资产的组合头寸，标 的资产的损失可从期权头寸的收益中得到弥补，而标 的资产的收益通过不执行期权而得到保留。
– 期权投资的盈利、杠杆功能。期权投资只需要以少量
资金，支付期权费，便可以获得在未来时期买入或卖 出大量标的资产的权利，给了投资“以小搏大”的机
会，从而产生一种杠杆效应。
持有国库券的 价值
244380美元
246380美元
248380美元
期货的盈亏 2000美元
0
-2000
总计
246380美元 246380美元 246380美元
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第10章衍生证券投资
期货投资管理
• 多头套期保值
– 用来防范资产远期现货价格上涨的风险。 – 套期保值者在进行多头对冲时，在期货市场买
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第10章衍生证券投资
期货
• 金融期货合约的基本要素
– 合约规模及报价单位 – 基础资产的质量 – 交割日期、地点及方式与最后交易日 – 最小变动价位 – 每日价格最大变动幅度限制
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第10章衍生证券投资
期货
• 期货市场的交易机制
– 期货交易所
• 标准化的期货合约的交易是在期货交易所进行的 • 交易所还负责交易的清算，这是由清算所承担的。清算所是
交易中介，充当买卖双方的交易对手，它的净头寸为零。清 算所有义务交割商品给多头方并付钱给空头方以获得商品。
– 保证金与盯市
• 最初开仓时，每个交易者都建立一个保证金账户，以保证交 易者能履行合约义务。
• 交易者并不等到到期日才结算盈亏，清算所要求所有头寸每 日都结算盈亏，这种每日结算就是所谓的“盯市”
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第10章衍生证券投资
几种常见的期权组合投资策略
• 保护性看跌期权
– 买入股票的同时，购买该股票的看跌期权。
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•盈利
•0 •-p •-So
•股票
•保护性看跌期权 •资产组合
•x •s
第10章衍生证券投资
几种常见的期权组合投资策略
• 抛补的看涨期权
– 案例：某养老基金拥有1000股IBM股票，其现价为每股100美 元。基金经理打算在股价涨到110美元时将其卖出。他能不能 利用期权来获取一些额外的收益？
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第10章衍生证券投资
期权投资
• 期权的特点
– 期权合约是一种权利与义务不对称的合约 – 期权买卖双方的风险与收益具有不对称性 – 期权买方需支付期权费，而期权卖方需要交纳
保证金
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第10章衍生证券投资
期权价值与风险
• 期权的内在价值，是指期权标的资产的市场价格 与执行价格两者之间的差额。
• 二叉树期权定价模型
•p
•Su
•S
•1-p
•Sd
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第10章衍生证券投资
期权定价模型
• 二叉树期权定价模型
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第10章衍生证券投资
期权定价模型
• 布莱克-舒尔斯期权定价模型
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第10章衍生证券投资
期权投资管理
• 期权投资的意义
– 期权投资的保值、避险功能。投资购买期权就如同购
期权价值与风险
• 期权价值的影响因素
– 标的资产的价格 – 执行价格 – 期权的到期期限 – 期权有效期内标的资产价格的波动率 – 期权有效期内的无风险利率 – 期权有效期内标的资产的预期收益
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第10章衍生证券投资
期权价值与风险
• 看涨期权与看跌期权的平价关系
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第10章衍生证券投资
第10章衍生证券投资
期权的收益与风险特征
•盈亏 •Pc
•0 •-Pc
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•买入看涨期权
•X
•标的资产价格S
•卖出看涨期权
第10章衍生证券投资
期权的收益与风险特征
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•盈亏
•买入看跌期权
•Pp
•0 •X
•-Pp
•卖出看跌期权
•标的资产价格S
第10章衍生证券投资
期权定价模型
• 指数期权是以股票市场指数为标的资产的看涨期 权和看跌期权。指数期权不需要卖方在到期日交 割指数，采用的是现金结算方式。
• 期货期权的购买者有以执行价格买入或卖出特定 期货合约的权利。期货期权合约条款的设计是以 期货价格为标的物。在到期日，期权买方会收到 目前期货价格与执行价格之间的差额。
• 利率期权以中长期国债、短期国库券以及各种期 限的财政债券的收益率为标的资产。
– 策略：持有股票的同时，卖出该股票的看涨期权。
盈 亏
•
•5000 •0
•105 •110
•盈利 •股价
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•期权费5元／股
第10章衍生证券投资
几种常见的期权组合投资策略
• 同价对敲
– 案例：一投资者了解到可能影响某公司命运的一场诉讼即将了 结，其结果可能引起股价大幅波动。想规避风险，但又不想失 去盈利的机会。该怎么办？
– 策略：同时买进具有相同执行价格与到期时间的该股的看涨期 权与看跌期权。
•盈亏
•盈亏线
•0
•x
•s
•-(p+c)
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第10章衍生证券投资
几种常见的期权组合投资策略
• 异价对敲
– 是不同执行价格或不同到期时间的两个或两 个以上看涨期权（或看跌期权）的组合，有 些期权是多头，有些期权是空头。
– 期权合约，不仅事先约定买入或卖出某项资产的价格， 而且还会约定买入或卖出该项资产的时间期限。
– 获得买入或卖出资产权利的一方，是期权的买方，必 须付出代价；出让这项权利的一方，是期权的立权人， 需要在约定的期限对购买者的决定做出反应，同时也 会要求一定的补偿。
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第10章衍生证券投资
– 根据组合中期权的参数的差异，异价对敲可 分为两种基本类型：
• 垂直组合，又称价格异价对敲，指同时购进和卖 出具有不同执行价格、相同到期时间的期权；
• 水平组合，又称时间异价对敲，指同时购进和卖 出具有不同到期时间、相同执行价格的期权。
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第10章衍生证券投资
期货
• 什么是期货
– 期货交易（Future）是交易双方在期货交易 所通过买卖标准化的期货合约，并根据合约的 规定在将来某一特定时间和地点，以某一特定 价格交割约定数量和质量的商品或金融工具的 交易行为。
– 用来防范资产远期现货价格下跌的风险。
– 套期保值者在进行空头对冲时，在期货市场出 售期货合约，持有空头交易头寸。
• 如果买进现货后，价格下跌，虽然现货交易受到损 失，但相应的期货交易可得到盈利；
• 如果买进现货后，价格上涨，虽然期货交易受到损 失，但相应的现货交易可得到盈利。
– 在这两种情况下，盈亏都可以相应对冲，从而 避免了价格下跌的风险。
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第10章衍生证券投资
期货投资管理
• 空头套期保值案例
– 某持有国库券的投资者预计利率在将要发生变 动，但不知利率变动的方向。为了保护债券价 值不受利率波动的影响，他可以做国库券期货 空头，在交割日时以现在的期货价格交割国库 券。这就锁定了国库券售价，并保证国库券与 期货的资产组合在到期时的总价值等于现在的 期货价格。
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第10章衍生证券投资
期货
• 期货交易的特点
– 期货合约比现货及远期合约更加标准化、规范 化；
– 交割实物率低； – 期货交易具有一定的信用和履约保证； – 与期权相比，期货的权利与义务是对称的，风
险与收益也是对称的 。
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第10章衍生证券投资
期货的收益与风险特征
• 在购进期货合约后，如果期货价格上涨， 多头方会从中获利；如果期货价格下跌， 多头方则会受损。
• 如果卖出现货后，价格上涨，虽然现货交易受到损 失，但相应的期货交易可得到盈利；
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2020/11/25
第10章衍生证券投资
本章内容
• 期权投资 • 期货投资
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第10章衍生证券投资
期权投资
• 什么是期权
– 期权（Option）实际是一种买入资产或卖出资产的合 约。在这个合约中，合约的一方授予另一方在某个确 定的日期内以某一确定的价格购买（或出售）某种资 产的权利。
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第10章衍生证券投资
期货
• 金融期货交易的种类
– 外汇期货
• 主要是为了满足人们管理汇率变动的风险而发展 起来的。主要作用就在于外汇的套期保值和投机 。
– 利率期货
• 以固定收益证券为标的资产的期货。主要是为满 足人们管理固定收益证券的利率风险。
– 股票指数期货
• 是以股票指数为标的资产的一种金融期货。它的 特殊性在于标的物本身不是金融资产，而是金融 资产的价格指数。
价格的现值，或者说就是没有套利机会条件下标的 资产均衡价格的终值。
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第10章衍生证券投资
期货定价
•现货－期货平价定理
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第10章衍生证券投资
期货定价
• 对于支付红利的证券期货定价
– 设红利为I，收益率为d
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第10章衍生证券投资
期货投资管理
• 套期保值
– 套期保值交易是指当交易者在现货市场买进（或卖出） 某一数量的资产时，为了防止因市场价格波动带来的 经济损失，在期货市场卖出（或买进）同等数量资产 的期货合约。
期权投资
• 期权合约的要素
– 标的资产 – 执行价格 – 施权日 – 期权合约金额 – 期权费
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第10章衍生证券投资
期权投资
• 看涨期权（Call option），又称买入期权， 是期权卖方赋予期权买方在未来特定的期 限内或特定的到期日以执行价格购买一定 数量标的资产的权利。
• 看跌期权（Put option），又称卖出期权， 是期权卖方赋予期权买方在未来特定的期 限内或特定的到期日以执行价格出售一定 数量标的资产的权利。
期权价值与风险
• 看涨期权与看跌期权的平价关系
– 从前表可知，无论在执行日股价如何变化，该投资组 合的价值均为0。由于上述投资组合为无风险投资组 合，期末价值为0， 那么它的期初价值也必然为0， 即：
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– 相同到期日，相同执行价格的看涨期权与看跌期权的 价格必须符合上面的等式。这就是看涨期权与看跌期 权平价定理。
• 在卖出期货合约后，如果期货价格上涨， 空头方会受损；如果期货价格下跌，空头 方则会从中获利。
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第10章衍生证券投资
期货定价
•现货－期货平价定理
– 期货价格，是指期货合约标的资产的远期价格。 – 期货协议在签署时，协议的交割价格即为标的资产
的远期价格。 – 所谓期货的理论价格就是使期货的价值为0的交割
– 当市场价格出现变动时，在现货市场买卖造成的亏损， 可由期货交易的盈利来“弥补或抵消”；或在期货市 场上出现的亏损，由现货交易的盈利来“弥补或抵 消”。
– 套期保值交易者可以将资产与期货的组合的总价值锁 定在卖出（或买进）的期货价格水平上。
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第10章衍生证券投资
期货投资管理
• 空头套期保值
– 如果你持有执行价格为50元的A公司股票看跌期权，而股票现价 为40元，那你可以40元买入A公司股票，同时可以行使期权而以 50与期权卖方进行交割，盈利10元，此时期权的价值为10元。 但是，如果股价高于50元，你可以放弃买入，这样既不会亏损也 不盈利，此时期权的价值为0。
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第10章衍生证券投资
– 假设芝加哥交易所3月份交割的国库券期货的 价格为123.19美元，3月份国库券可能的价格 为122.19美元、123.19美元和124.19美元。
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第10章衍生证券投资
期货投资管理
•空头套期保值案例
– 到期时国库券加期货的资产组合的总价值
3月份的国库券价格
项目
122.19美元 123.19美元 124.19美元
• 期权的时间价值，是指期权费超过其内在价值的 部分。
• 对于看涨期权，内在价值等于标的资产市场价格 大于执行价格的部分；
• 对于看跌期权，内在价值等于标的资产市场价格 小于执行价格的部分。
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第10章衍生证券投资
期权价值与风险
• 案例
– 如果你持有执行价格为50元的A公司股票看涨期权，而股票现价 为60元，那你可行使期权以50元买入A股票而同时以60元卖出， 盈利10元，此时期权的价值为10元。但是，如果股价低于50元， 你可以放弃买入，这样既不会亏损也不盈利，此时期权的价值为 0。
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第10章衍生证券投资
期权投资
• 欧式期权（European option）允许期权 购买者在到期日执行权利。
• 美式期权（American option）允许期权 购买者在期权有效期内的任何一营业日执 行权利。
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第10章衍生证券投资
期权投资
• 股票期权是以股票为标的资产的期权。
买了保险，通过建立期权与标的资产的组合头寸，标 的资产的损失可从期权头寸的收益中得到弥补，而标 的资产的收益通过不执行期权而得到保留。
– 期权投资的盈利、杠杆功能。期权投资只需要以少量
资金，支付期权费，便可以获得在未来时期买入或卖 出大量标的资产的权利，给了投资“以小搏大”的机
会，从而产生一种杠杆效应。
持有国库券的 价值
244380美元
246380美元
248380美元
期货的盈亏 2000美元
0
-2000
总计
246380美元 246380美元 246380美元
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第10章衍生证券投资
期货投资管理
• 多头套期保值
– 用来防范资产远期现货价格上涨的风险。 – 套期保值者在进行多头对冲时，在期货市场买
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第10章衍生证券投资
期货
• 金融期货合约的基本要素
– 合约规模及报价单位 – 基础资产的质量 – 交割日期、地点及方式与最后交易日 – 最小变动价位 – 每日价格最大变动幅度限制
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第10章衍生证券投资
期货
• 期货市场的交易机制
– 期货交易所
• 标准化的期货合约的交易是在期货交易所进行的 • 交易所还负责交易的清算，这是由清算所承担的。清算所是
交易中介，充当买卖双方的交易对手，它的净头寸为零。清 算所有义务交割商品给多头方并付钱给空头方以获得商品。
– 保证金与盯市
• 最初开仓时，每个交易者都建立一个保证金账户，以保证交 易者能履行合约义务。
• 交易者并不等到到期日才结算盈亏，清算所要求所有头寸每 日都结算盈亏，这种每日结算就是所谓的“盯市”
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第10章衍生证券投资
几种常见的期权组合投资策略
• 保护性看跌期权
– 买入股票的同时，购买该股票的看跌期权。
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•盈利
•0 •-p •-So
•股票
•保护性看跌期权 •资产组合
•x •s
第10章衍生证券投资
几种常见的期权组合投资策略
• 抛补的看涨期权
– 案例：某养老基金拥有1000股IBM股票，其现价为每股100美 元。基金经理打算在股价涨到110美元时将其卖出。他能不能 利用期权来获取一些额外的收益？
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期权投资
• 期权的特点
– 期权合约是一种权利与义务不对称的合约 – 期权买卖双方的风险与收益具有不对称性 – 期权买方需支付期权费，而期权卖方需要交纳
保证金
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期权价值与风险
• 期权的内在价值，是指期权标的资产的市场价格 与执行价格两者之间的差额。
• 二叉树期权定价模型
•p
•Su
•S
•1-p
•Sd
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期权定价模型
• 二叉树期权定价模型
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期权定价模型
• 布莱克-舒尔斯期权定价模型
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期权投资管理
• 期权投资的意义
– 期权投资的保值、避险功能。投资购买期权就如同购
期权价值与风险
• 期权价值的影响因素
– 标的资产的价格 – 执行价格 – 期权的到期期限 – 期权有效期内标的资产价格的波动率 – 期权有效期内的无风险利率 – 期权有效期内标的资产的预期收益
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期权价值与风险
• 看涨期权与看跌期权的平价关系
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第10章衍生证券投资
期权的收益与风险特征
•盈亏 •Pc
•0 •-Pc
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•买入看涨期权
•X
•标的资产价格S
•卖出看涨期权
第10章衍生证券投资
期权的收益与风险特征
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•盈亏
•买入看跌期权
•Pp
•0 •X
•-Pp
•卖出看跌期权
•标的资产价格S
第10章衍生证券投资
期权定价模型
• 指数期权是以股票市场指数为标的资产的看涨期 权和看跌期权。指数期权不需要卖方在到期日交 割指数，采用的是现金结算方式。
• 期货期权的购买者有以执行价格买入或卖出特定 期货合约的权利。期货期权合约条款的设计是以 期货价格为标的物。在到期日，期权买方会收到 目前期货价格与执行价格之间的差额。
• 利率期权以中长期国债、短期国库券以及各种期 限的财政债券的收益率为标的资产。
– 策略：持有股票的同时，卖出该股票的看涨期权。
盈 亏
•
•5000 •0
•105 •110
•盈利 •股价
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•期权费5元／股
第10章衍生证券投资
几种常见的期权组合投资策略
• 同价对敲
– 案例：一投资者了解到可能影响某公司命运的一场诉讼即将了 结，其结果可能引起股价大幅波动。想规避风险，但又不想失 去盈利的机会。该怎么办？
– 策略：同时买进具有相同执行价格与到期时间的该股的看涨期 权与看跌期权。
•盈亏
•盈亏线
•0
•x
•s
•-(p+c)
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第10章衍生证券投资
几种常见的期权组合投资策略
• 异价对敲
– 是不同执行价格或不同到期时间的两个或两 个以上看涨期权（或看跌期权）的组合，有 些期权是多头，有些期权是空头。
– 期权合约，不仅事先约定买入或卖出某项资产的价格， 而且还会约定买入或卖出该项资产的时间期限。
– 获得买入或卖出资产权利的一方，是期权的买方，必 须付出代价；出让这项权利的一方，是期权的立权人， 需要在约定的期限对购买者的决定做出反应，同时也 会要求一定的补偿。
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第10章衍生证券投资
– 根据组合中期权的参数的差异，异价对敲可 分为两种基本类型：
• 垂直组合，又称价格异价对敲，指同时购进和卖 出具有不同执行价格、相同到期时间的期权；
• 水平组合，又称时间异价对敲，指同时购进和卖 出具有不同到期时间、相同执行价格的期权。
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第10章衍生证券投资
期货
• 什么是期货
– 期货交易（Future）是交易双方在期货交易 所通过买卖标准化的期货合约，并根据合约的 规定在将来某一特定时间和地点，以某一特定 价格交割约定数量和质量的商品或金融工具的 交易行为。
– 用来防范资产远期现货价格下跌的风险。
– 套期保值者在进行空头对冲时，在期货市场出 售期货合约，持有空头交易头寸。
• 如果买进现货后，价格下跌，虽然现货交易受到损 失，但相应的期货交易可得到盈利；
• 如果买进现货后，价格上涨，虽然期货交易受到损 失，但相应的现货交易可得到盈利。
– 在这两种情况下，盈亏都可以相应对冲，从而 避免了价格下跌的风险。
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第10章衍生证券投资
期货投资管理
• 空头套期保值案例
– 某持有国库券的投资者预计利率在将要发生变 动，但不知利率变动的方向。为了保护债券价 值不受利率波动的影响，他可以做国库券期货 空头，在交割日时以现在的期货价格交割国库 券。这就锁定了国库券售价，并保证国库券与 期货的资产组合在到期时的总价值等于现在的 期货价格。
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第10章衍生证券投资
期货
• 期货交易的特点
– 期货合约比现货及远期合约更加标准化、规范 化；
– 交割实物率低； – 期货交易具有一定的信用和履约保证； – 与期权相比，期货的权利与义务是对称的，风
险与收益也是对称的 。
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第10章衍生证券投资
期货的收益与风险特征
• 在购进期货合约后，如果期货价格上涨， 多头方会从中获利；如果期货价格下跌， 多头方则会受损。