公司投资理论 PPT课件
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外部融资能力，从而会有一种加速器效应。
• 资金借贷方之间代理成本的变化是问题的关键所在，它使
得“金融”因素（市场缺陷）作用于实际产出。正因为如
此，这种理论被称为金融加速器（Financial
accelerator)。
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信息不对称及代理冲突下的 公司投资理论
• 古典公司投资理论假定资本市场上具有完全信息，投资主体的目标是 实现价值最大化，最优资本存量取决于新增投资是否对公司价值发挥 积极作用。
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非对称信息下的投资理论（融资约束）
C SS
vertical axis: cost of capital
horizontal axis: investment
spending DD line: investment demand SS line: financing, including
Internal Funds
• 为了协调Jorgenson（1967）对厂商投资行为的微观分析同凯恩斯宏 观投资总量分析上的差异，托宾（1969）提出了Q理论。
• Hayashi（1982）经过严密推导并予以实证检验，论证了托宾Q理论与
Jorgenson（1967）理论之间的逻辑一致性。这即是确定条件下“新
古典主义厂商投资理论”发展的主线。
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金融加速器
• Bernanke提出，又称为资产负债表效应，由金融市场不完 善所引起。
• 金融市场上资金借贷双方之间的信息不对称导致了外部融 资的代理成本，而代理成本的大小与企业经营状况（即企
业净值，或者称资产负债状况）负相关。
• 在经济扩张时期，企业经营状况好，净值增加，借贷双方 之间代理成本下降，这会增强企业外部融资能力；反之， 经济低迷则会使企业外部融资能力减弱。融资增加（减少） 导致投资增加（减少），从而产出增加（下降），经济进 一步扩张（低迷），这又会影响到企业经营状况、净值和
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• 目前，关于不确定性下公司投资行为的深入研究正处于方兴未艾 之中。
• 融资约束理论放松了完美资本市场假设，从资金供求双方信息不对称 的角度出发，认为外部资金和内部资金之间的成本差异导致融资约束。 在考虑资本市场不完善条件下，公司投资水平依赖于内部现金流并出 现投资不足。
• 委托——代理理论研究公司管理者与股东之间、股东与债权人之间存 在利益冲突前提下，管理者出于“帝国建设”等自利的目的、股东出 于转嫁风险等动机所形成的过度投资或投资不足问题。
公司投资理论发展主线
• 公司投资理论是继边际革命之后，在新古典主义资本理论和厂商理论 的基础上发展起来的。
• 凯恩斯革命掀起最优投资决策模型研究热潮。后凯恩斯主义宏观经济 学在投资总量上分析上所取得的重大进展为公司投资理论的形成和飞
速发展打下了坚实的基础。
• 现代公司投资行为理论的的正式形成以Jorgenson（1963）这篇文献 为标志。
steeper is the SS line, suggesting the firm is more difficult to get
external funds.
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融资约束与过度投资统一框架
S(CFa)
D
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MD1'
Cost Of Capital
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CFa CFb Ia Ib
because of asymmetric information. The upward sloping cost of
finance schedules prevent firms from reaching the optimal level of
iwk.baidu.comvestment.
2) The heavier is the asymmetric information suffered by a firm, the
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加速器原理
• 在宏观经济学中，投资变化引起国民收入变化的效应叫投 资乘数（Multiplier)；收入变化引起投资变化的效应称 为加速器（accelerator)。
• 1）投资增加引起收入增加；2）收入增加引起消费增加； 3）消费增加引起投资增加。消费、投资增加又会引起收 入增加
• 由于加速器效应，公司销售收入的变化会引起投 资支出的变化，这就是分析公司投资行为的加速 器理论。
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不确定性下的公司投资理论
• 公司投资理论发展的另一个重要方面是不确定性被广泛地引入到 了公司投资行为的分析之中，特别是进入90年代以后，西方学者 基于实物期权理论对不确定性与公司投资之间关系的研究取得了 比较大的进展。
• 学者们认为，公司拥有是否投资与一个价值随机波动的项目的权 利，当市场情况有利于投资时，公司才行使这一权利。由于不确 定性提高投资的期权价值，所以会对公司投资产生抑制作用。
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行为公司金融的投资理论
• 资本市场不完善、代理冲突下的公司投资理论隐含了管 理者、投资者理性以及资本市场有效的假设。
• 行为公司金融研究的兴起和发展打破了股票价格自动收 敛于本源价值的市场有效假设。行为公司金融的投资理 论认为，即使不考虑信息不对称、代理冲突，管理者过 度自信也可以与公司投资机会、内部现金流共同作用， 影响公司投资行为，而市场非有效、投资者狂热情绪及 其相互作用也都会对公司投资行为产生影响。
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股价与公司投资
对股价与公司投资之间关系的解释： • 在有效市场上，公司股票价格真实地反映了企
业基本面因素，公司投资支出与股价之间的关 系反映了公司价值最大化的资金需求。（古典 投资理论） • 在非有效市场上，公司股价存在偏离内在价值 的高估或者低估，公司会选择在股价相对高估 时发行股票筹集资金，资金成本相对低，投资 支出与股价之间正相关。（行为金融学观点）
• 资金借贷方之间代理成本的变化是问题的关键所在，它使
得“金融”因素（市场缺陷）作用于实际产出。正因为如
此，这种理论被称为金融加速器（Financial
accelerator)。
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信息不对称及代理冲突下的 公司投资理论
• 古典公司投资理论假定资本市场上具有完全信息，投资主体的目标是 实现价值最大化，最优资本存量取决于新增投资是否对公司价值发挥 积极作用。
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非对称信息下的投资理论（融资约束）
C SS
vertical axis: cost of capital
horizontal axis: investment
spending DD line: investment demand SS line: financing, including
Internal Funds
• 为了协调Jorgenson（1967）对厂商投资行为的微观分析同凯恩斯宏 观投资总量分析上的差异，托宾（1969）提出了Q理论。
• Hayashi（1982）经过严密推导并予以实证检验，论证了托宾Q理论与
Jorgenson（1967）理论之间的逻辑一致性。这即是确定条件下“新
古典主义厂商投资理论”发展的主线。
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金融加速器
• Bernanke提出，又称为资产负债表效应，由金融市场不完 善所引起。
• 金融市场上资金借贷双方之间的信息不对称导致了外部融 资的代理成本，而代理成本的大小与企业经营状况（即企
业净值，或者称资产负债状况）负相关。
• 在经济扩张时期，企业经营状况好，净值增加，借贷双方 之间代理成本下降，这会增强企业外部融资能力；反之， 经济低迷则会使企业外部融资能力减弱。融资增加（减少） 导致投资增加（减少），从而产出增加（下降），经济进 一步扩张（低迷），这又会影响到企业经营状况、净值和
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Information Cost Ep
Cost of Capital
internal and
External Funds
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in1ve)stTmheent cdoecsistioonfs external funds is greater than that of internal funds
• 目前，关于不确定性下公司投资行为的深入研究正处于方兴未艾 之中。
• 融资约束理论放松了完美资本市场假设，从资金供求双方信息不对称 的角度出发，认为外部资金和内部资金之间的成本差异导致融资约束。 在考虑资本市场不完善条件下，公司投资水平依赖于内部现金流并出 现投资不足。
• 委托——代理理论研究公司管理者与股东之间、股东与债权人之间存 在利益冲突前提下，管理者出于“帝国建设”等自利的目的、股东出 于转嫁风险等动机所形成的过度投资或投资不足问题。
公司投资理论发展主线
• 公司投资理论是继边际革命之后，在新古典主义资本理论和厂商理论 的基础上发展起来的。
• 凯恩斯革命掀起最优投资决策模型研究热潮。后凯恩斯主义宏观经济 学在投资总量上分析上所取得的重大进展为公司投资理论的形成和飞
速发展打下了坚实的基础。
• 现代公司投资行为理论的的正式形成以Jorgenson（1963）这篇文献 为标志。
steeper is the SS line, suggesting the firm is more difficult to get
external funds.
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融资约束与过度投资统一框架
S(CFa)
D
S(CFb)
MD1
MD1'
Cost Of Capital
MU1
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because of asymmetric information. The upward sloping cost of
finance schedules prevent firms from reaching the optimal level of
iwk.baidu.comvestment.
2) The heavier is the asymmetric information suffered by a firm, the
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加速器原理
• 在宏观经济学中，投资变化引起国民收入变化的效应叫投 资乘数（Multiplier)；收入变化引起投资变化的效应称 为加速器（accelerator)。
• 1）投资增加引起收入增加；2）收入增加引起消费增加； 3）消费增加引起投资增加。消费、投资增加又会引起收 入增加
• 由于加速器效应，公司销售收入的变化会引起投 资支出的变化，这就是分析公司投资行为的加速 器理论。
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不确定性下的公司投资理论
• 公司投资理论发展的另一个重要方面是不确定性被广泛地引入到 了公司投资行为的分析之中，特别是进入90年代以后，西方学者 基于实物期权理论对不确定性与公司投资之间关系的研究取得了 比较大的进展。
• 学者们认为，公司拥有是否投资与一个价值随机波动的项目的权 利，当市场情况有利于投资时，公司才行使这一权利。由于不确 定性提高投资的期权价值，所以会对公司投资产生抑制作用。
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CFm
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CFm'
行为公司金融的投资理论
• 资本市场不完善、代理冲突下的公司投资理论隐含了管 理者、投资者理性以及资本市场有效的假设。
• 行为公司金融研究的兴起和发展打破了股票价格自动收 敛于本源价值的市场有效假设。行为公司金融的投资理 论认为，即使不考虑信息不对称、代理冲突，管理者过 度自信也可以与公司投资机会、内部现金流共同作用， 影响公司投资行为，而市场非有效、投资者狂热情绪及 其相互作用也都会对公司投资行为产生影响。
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股价与公司投资
对股价与公司投资之间关系的解释： • 在有效市场上，公司股票价格真实地反映了企
业基本面因素，公司投资支出与股价之间的关 系反映了公司价值最大化的资金需求。（古典 投资理论） • 在非有效市场上，公司股价存在偏离内在价值 的高估或者低估，公司会选择在股价相对高估 时发行股票筹集资金，资金成本相对低，投资 支出与股价之间正相关。（行为金融学观点）