林华 资产证券化解析PPT0822-1
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• 逃离影子银行体系
ABCP Financial CP Non-financial CP
十亿美元 1,400 1,200 1,000
800
600 400
200
0
2001-01
2001-08
2002-03
2002-10
2003-05
2004-07
2005-02
2005-09
2006-04
2006-11
18
四、资产证券化与金融危机
资产证券化资金流向
金融创新让银行不需要负责 所有的信贷风险，因此银行具有 强烈的贷款冲动，主要是靠中间 业务收入。但是风险不会因为资 产出售而消失，而是由投资者承 担，然而投资人无法对借款者的 信用进行有效评估。中国投资人 购买美国的MBS其实是为美国的购 房者提供债务融资。
16
三、资产证券化的好处与会计处理方式
由于资产的转让没有实现销售，该交易对利润表没有任何影响。同时，由于资 产的增加，当期资产收益率从1.43%降到了1.17%（虽然只是暂时的）。
通过以上两个会计情景的对比，资产证券化交易在财务报表中的“表现”很大 程度上是由会计处理方式决定的。
17
四、资产证券化与金融危机
7
二、资产证券化的概念和认识
（二）生意/企业（business）的证券化
企业的证券化重点在资产负债表的右边，为企业搭建资本结构，包括银行贷 款、发行债券、发行股票。以公司为主体，并且假设公司会永续经营(Corporate Finance)： 银行贷款
企业资产包括现金、 应收账款、固定资产 投资； 也包括无形资产，员 工、商业模式。
化过程中规模不断发展，并逐渐成为资产证券化市场的主要资金来源之一。
1
一、资产证券化发展与利率市场化、人民币国际化的关系
（一）资产证券化与存贷款利率管制松绑密切相关
货币市场基金
十亿美元
公募基金
货币市场基金/公募基金 350%
10,000
9,000
8,000 7,000
300%
250% 200%
6,000
5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 -
150%
100% 50% 0%
1976
1994
1974
1978
1980
1982
1984
1986
1988
1990
1992
1996
1998
2000
2002
2004
2006ຫໍສະໝຸດ Baidu
2008
2010
2012
2
一、资产证券化发展与利率市场化、人民币国际化的关系
3
一、资产证券化发展与利率市场化、人民币国际化的关系
（二）资产证券化与美元的国际化密切相关
• 美国GSE支持证券投资者结构
联邦及州政府 寿险公司 GSE 国外 个人养老金 MREITs 货币当局 货币市场基金 存款机构 公募基金
1,800,000
1,600,000
1,400,000 1,200,000
该银行季度末进行了100亿美元的贷 款资产证券化：
共发行了与资产等面值的资产支持 证券100亿美元，其中90亿美元有评级的 证券由第三方投资者购买，而银行保留 了10亿美元级别较低的证券。该银行保 留了超额利差的权利和对所转让的贷款 的服务权。以下是该资产证券化交易的 经济收益计算。
13
三、资产证券化的好处与会计处理方式
资产证券化解析
目录 / CONTENTS
一、资产证券化发展与利率市场化、人民币国际化的关系 二、资产证券化的概念和认识 三、证券化的好处与会计处理方式 四、资产证券化与金融危机 五、资产证券化成功的因素（硬技术、市场、软环境建设） 六、合并报表初步探讨 七、资产证券化业务模式
一、资产证券化发展与利率市场化、人民币国际化的关系
背景
需求端（对美元资产的旺盛需求）： • 全球化使各个国家积累了大量美元，同时由于美元的储备货币地位，这些美元 需要回流到美国； • 日本极低利率/从日本借钱到美国购买债券获得利率差（Carry Trade); • 各类投资机构对债券产品的需求。 发行方容易真实销售（制造大量低质量贷款ARM，Hybrid ARM, Option ARM）： • 疯狂提供贷款； • 比如：零首付；开始两年利率为1%，并且前两年不许要支付本金，第三年开始 上升为正常水平
（一）资产证券化与存贷款利率管制松绑密切相关
美国资产证券化伴随着利率市场化发展。1971年，布鲁斯·本特和亨利·布朗成 立了美国第一只货币市场基金。之后货币市场基金发展迅猛，美国金融市场结构开始 发生显著的变化，1982年即突破2000亿美元。 为了应对资金脱媒造成的困境、减轻负债端压力，美国商业银行业推出NOW账户、 ATS账户、MMDA、Super Now账户等与之抗衡。尽管如此，货币市场基金仍在利率市场
发起方有较强的投资能力，可以高效使用募集资金，通过快速迭代改 善资产质量，改善评级，降低成本。
10
三、资产证券化的好处与会计处理方式
（一）资产证券化会计主要是回到这两个问题：
交易中的特殊目的实体（SPE）是否需要合并入表？ 资产的转让是否在会计上形成销售？
11
三、资产证券化的好处与会计处理方式
发行债券 发行股票
8
二、资产证券化的概念和认识
（三）资产的证券化
资产证券化重点在资产负债表的左边，把企业资产负债表左边的应收账款出售进行 融资。以信托为主体，在设立的第一天就明确信托的终止日期，为结构金融(Structured finance)：
9
二、资产证券化的概念和认识
资产证券化成功的三个主要驱动力(判定标准）： 资产支持债券的融资成本低于以公司信用债的融资成本； 证券化改良了发起人的报表,节约了经济资本；
• 资产证券化市场与影子银行
6
二、资产证券化的概念和认识
（一）资产证券化和企业证券化
首先，我们需要区分“企业”与“资产”这两个不同的概念。 一个企业可以拥有很多资产，包括有形的，无形的，在资产负债表上有体现的，或是表 外的，每一个资产都可能会对企业的业绩产生影响。 与企业相比，资产一般只有特定的经济行为与之对应，有固定的使用寿命。 企业证券化：资产负债表右边的融资 (报表扩张） 资产证券化：资产负债表左边的融资 (盘活存量）
14
三、资产证券化的好处与会计处理方式
交易的经济获利（1.96亿美元）将会作为资产的销售收入计入当期利润表（不考 虑税收的影响）
证券化后，资产负债表更加健康，现金和证券取代了原来的贷款，总体资产的风险 度降低，相应的资本要求也会降低。同时由于资产销售收入的实现，未分配利润增加了 股东权益，股东权益比例提高，从12.81%升至13.24%。利润表中，资产销售收入的确认 使季度净利润从原来预计的 1.44 亿美元升至 3.4 亿美元；资产收益率从 1.43% 增加到 3.37% ；股权收益率从 11.20% 增加到 25.43% 。资产证券化对银行财务指标的“刺激”作 用立竿见影。
15
三、资产证券化的好处与会计处理方式
情景二: 交易的特殊目的实体需要合并或资产的转让不能形成销售（作为借款抵押）
虽然在法律形式上已经实现“真实销售”，但在会计上必须保留在资产负债表上；出售证 券增加现金，同时也成为负债（借款）；银行保留的资产支持证券，超额利差和贷款服务 权不在表内作确认（也被称作“消失在表内”）。该银行的总资产和总负债规模在证券化 后都增加，而股东权益没有变化。该银行的资产负债表趋于弱化，虽然总体资产的风险因 为现金的注入而得以降低，但是负债的增加提高了杠杆，股东权益比例从 12.81% 降至 10.47%。
投资人不相信银行的结构债券产品: • 银行失去重要的融资渠道，信贷减少，贷款违约率上升（自我实现），银行 资产质量恶化；
↖Example 1: Countrywide失去融资渠道被并购； ↖Example 2: Wachovia(经济资本，Mark to comparable after WaMu went
2007-06
2008-08
2009-03
2010-05
2012-09
2013-04
2003-12
2008-01
2009-10
2010-12
2011-07
2012-02
5
一、资产证券化发展与利率市场化、人民币国际化的关系
作为动名词的资产证券化是从投行的角度看将流动性差的基础资产分割出售成标准化 证券的过程，而影子银行则是指从资金来源到资金流向到最终资金使用都与传统商业银行 体系并行但受到较少监管的融资体系。在美国，两者的关系体现在国内外资金通过各种直 接融资渠道向资产证券化市场汇聚集中，形成了与传统融资体系分庭抗礼的“影子银行”。 因此说，资产证券化市场可以称作影子银行的主战场。
（三）资产证券化市场是“影子银行”的主战场
2007年8月美联储Jackson Hole年会上，“影子银行”被首次提出，随后为各界所熟知。
与传统商业银行不同，影子银行在完成期限、信用、流动性转换时受到的监管较少而且无法 获得来自央行或者政府的信用担保，因此金融危机爆发之初出现了资金逃离影子银行的现象。
（二）资产证券化与美元的国际化密切相关
除了货币市场基金，资产证券化在美国大放异彩也与美元的国际化密不可分。20世 纪80年代开始，美国经常账户出现持续逆差，大量美元通过贸易结算流向世界，但是由 于美元的国际货币职能，流出的美元部分又通过投资美国金融市场回流。以海外机构和 个人持有GSE支持证券规模为例，1976年仅为20亿美元，2006年为12636亿美元。海外资 金的亲睐始终是美国证券化市场的极大动力。
21
四、资产证券化与金融危机
投资者恐慌的后果:
1. 投资人不购买银行的产品，银行失去流动性，甚至发生银行挤兑； 2. 银行不贷款给客户（贷出马上产生损失）； 3. 银行之间互不信任（repo 市场要求更高质量的抵押品，更低的杠杆）。 不信任 不信任 投资人
客户
银行
互相 不 信任
其他银行
22
四、资产证券化与金融危机
情景一: 交易的特殊目的实体无需合并，资产的转让形成销售（终止确认） 在该会计情景下，证券化中转让的贷款不再出现在证券化后的资产负债表上，取而代 之的是证券发行的现金所得（89.6亿美元），保留的资产支持证券（10亿美元）以及 超额利差和贷款服务权的价值（2亿美元），该交易对银行的负债没有任何影响。
1,000,000
800,000 600,000 400,000 200,000 -
1990
2002
1970
1972
1974
1976
1978
1980
1982
1984
1986
1988
1992
1994
1996
1998
2000
2004
2006
2008
2010
2012
4
一、资产证券化发展与利率市场化、人民币国际化的关系
（二）不同资产证券化会计处理下的案例分析
以下是一个虚构的银行的简化一个季度的资产负债表和利润表。该银行总资产400亿美 元，股东权益50亿美元，未进行贷款证券化情况下预计的季度净利润为 1.44亿美元。该银 行的资产中有贷款250亿美元，其中有100亿贷款拟在该季度末进行资产证券化。
12
三、资产证券化的好处与会计处理方式
银行机构 减少 贷款 购房者购买力减少 如果房子零首 付，价格下跌 什么后果？ 直接违约 房屋贷款 现金减少 信托机构（由华尔街的 投资银行设立） 现 金 减 少 债 券
投资机构减少债券购买
房屋价格下跌
20
四、资产证券化与金融危机
高违约率的影响
1. 贷款损失和违约率上升导致了银行资本金不足，而该时点资本金的 融资成本和融资难度都很大； 2. 对所有的产品不信任：Auto ABS, Credit Card ABS, Student Loan ABS, CMBS, even Commercial Paper, affects every aspect of consumer lending(liquidity squeeze). 信用风险 (亏损)→流动性(getting contagious)→系统性风险; 次级 贷款问题通过银行系统扩散到了整个经济系统
银行机构
房屋贷款 现金
信托机构（由 华尔街的投资 银行设立） 现 金 债 券
现 金 每月按 揭付款
购买 房屋 者按 揭付 款
购房者
投资机构
19
四、资产证券化与金融危机
2007年6月，Bear Stearns 两个专门购买房屋按揭贷款债券的公司破产；投资 者对房屋贷款为抵押的债券的质量表示担心，减少了对该类债券的购买； 投资者不购买这些债券具有什么后果？？？
ABCP Financial CP Non-financial CP
十亿美元 1,400 1,200 1,000
800
600 400
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2002-10
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2004-07
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2005-09
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四、资产证券化与金融危机
资产证券化资金流向
金融创新让银行不需要负责 所有的信贷风险，因此银行具有 强烈的贷款冲动，主要是靠中间 业务收入。但是风险不会因为资 产出售而消失，而是由投资者承 担，然而投资人无法对借款者的 信用进行有效评估。中国投资人 购买美国的MBS其实是为美国的购 房者提供债务融资。
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三、资产证券化的好处与会计处理方式
由于资产的转让没有实现销售，该交易对利润表没有任何影响。同时，由于资 产的增加，当期资产收益率从1.43%降到了1.17%（虽然只是暂时的）。
通过以上两个会计情景的对比，资产证券化交易在财务报表中的“表现”很大 程度上是由会计处理方式决定的。
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四、资产证券化与金融危机
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二、资产证券化的概念和认识
（二）生意/企业（business）的证券化
企业的证券化重点在资产负债表的右边，为企业搭建资本结构，包括银行贷 款、发行债券、发行股票。以公司为主体，并且假设公司会永续经营(Corporate Finance)： 银行贷款
企业资产包括现金、 应收账款、固定资产 投资； 也包括无形资产，员 工、商业模式。
化过程中规模不断发展，并逐渐成为资产证券化市场的主要资金来源之一。
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一、资产证券化发展与利率市场化、人民币国际化的关系
（一）资产证券化与存贷款利率管制松绑密切相关
货币市场基金
十亿美元
公募基金
货币市场基金/公募基金 350%
10,000
9,000
8,000 7,000
300%
250% 200%
6,000
5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 -
150%
100% 50% 0%
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一、资产证券化发展与利率市场化、人民币国际化的关系
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一、资产证券化发展与利率市场化、人民币国际化的关系
（二）资产证券化与美元的国际化密切相关
• 美国GSE支持证券投资者结构
联邦及州政府 寿险公司 GSE 国外 个人养老金 MREITs 货币当局 货币市场基金 存款机构 公募基金
1,800,000
1,600,000
1,400,000 1,200,000
该银行季度末进行了100亿美元的贷 款资产证券化：
共发行了与资产等面值的资产支持 证券100亿美元，其中90亿美元有评级的 证券由第三方投资者购买，而银行保留 了10亿美元级别较低的证券。该银行保 留了超额利差的权利和对所转让的贷款 的服务权。以下是该资产证券化交易的 经济收益计算。
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三、资产证券化的好处与会计处理方式
资产证券化解析
目录 / CONTENTS
一、资产证券化发展与利率市场化、人民币国际化的关系 二、资产证券化的概念和认识 三、证券化的好处与会计处理方式 四、资产证券化与金融危机 五、资产证券化成功的因素（硬技术、市场、软环境建设） 六、合并报表初步探讨 七、资产证券化业务模式
一、资产证券化发展与利率市场化、人民币国际化的关系
背景
需求端（对美元资产的旺盛需求）： • 全球化使各个国家积累了大量美元，同时由于美元的储备货币地位，这些美元 需要回流到美国； • 日本极低利率/从日本借钱到美国购买债券获得利率差（Carry Trade); • 各类投资机构对债券产品的需求。 发行方容易真实销售（制造大量低质量贷款ARM，Hybrid ARM, Option ARM）： • 疯狂提供贷款； • 比如：零首付；开始两年利率为1%，并且前两年不许要支付本金，第三年开始 上升为正常水平
（一）资产证券化与存贷款利率管制松绑密切相关
美国资产证券化伴随着利率市场化发展。1971年，布鲁斯·本特和亨利·布朗成 立了美国第一只货币市场基金。之后货币市场基金发展迅猛，美国金融市场结构开始 发生显著的变化，1982年即突破2000亿美元。 为了应对资金脱媒造成的困境、减轻负债端压力，美国商业银行业推出NOW账户、 ATS账户、MMDA、Super Now账户等与之抗衡。尽管如此，货币市场基金仍在利率市场
发起方有较强的投资能力，可以高效使用募集资金，通过快速迭代改 善资产质量，改善评级，降低成本。
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三、资产证券化的好处与会计处理方式
（一）资产证券化会计主要是回到这两个问题：
交易中的特殊目的实体（SPE）是否需要合并入表？ 资产的转让是否在会计上形成销售？
11
三、资产证券化的好处与会计处理方式
发行债券 发行股票
8
二、资产证券化的概念和认识
（三）资产的证券化
资产证券化重点在资产负债表的左边，把企业资产负债表左边的应收账款出售进行 融资。以信托为主体，在设立的第一天就明确信托的终止日期，为结构金融(Structured finance)：
9
二、资产证券化的概念和认识
资产证券化成功的三个主要驱动力(判定标准）： 资产支持债券的融资成本低于以公司信用债的融资成本； 证券化改良了发起人的报表,节约了经济资本；
• 资产证券化市场与影子银行
6
二、资产证券化的概念和认识
（一）资产证券化和企业证券化
首先，我们需要区分“企业”与“资产”这两个不同的概念。 一个企业可以拥有很多资产，包括有形的，无形的，在资产负债表上有体现的，或是表 外的，每一个资产都可能会对企业的业绩产生影响。 与企业相比，资产一般只有特定的经济行为与之对应，有固定的使用寿命。 企业证券化：资产负债表右边的融资 (报表扩张） 资产证券化：资产负债表左边的融资 (盘活存量）
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三、资产证券化的好处与会计处理方式
交易的经济获利（1.96亿美元）将会作为资产的销售收入计入当期利润表（不考 虑税收的影响）
证券化后，资产负债表更加健康，现金和证券取代了原来的贷款，总体资产的风险 度降低，相应的资本要求也会降低。同时由于资产销售收入的实现，未分配利润增加了 股东权益，股东权益比例提高，从12.81%升至13.24%。利润表中，资产销售收入的确认 使季度净利润从原来预计的 1.44 亿美元升至 3.4 亿美元；资产收益率从 1.43% 增加到 3.37% ；股权收益率从 11.20% 增加到 25.43% 。资产证券化对银行财务指标的“刺激”作 用立竿见影。
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三、资产证券化的好处与会计处理方式
情景二: 交易的特殊目的实体需要合并或资产的转让不能形成销售（作为借款抵押）
虽然在法律形式上已经实现“真实销售”，但在会计上必须保留在资产负债表上；出售证 券增加现金，同时也成为负债（借款）；银行保留的资产支持证券，超额利差和贷款服务 权不在表内作确认（也被称作“消失在表内”）。该银行的总资产和总负债规模在证券化 后都增加，而股东权益没有变化。该银行的资产负债表趋于弱化，虽然总体资产的风险因 为现金的注入而得以降低，但是负债的增加提高了杠杆，股东权益比例从 12.81% 降至 10.47%。
投资人不相信银行的结构债券产品: • 银行失去重要的融资渠道，信贷减少，贷款违约率上升（自我实现），银行 资产质量恶化；
↖Example 1: Countrywide失去融资渠道被并购； ↖Example 2: Wachovia(经济资本，Mark to comparable after WaMu went
2007-06
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2009-03
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2010-12
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一、资产证券化发展与利率市场化、人民币国际化的关系
作为动名词的资产证券化是从投行的角度看将流动性差的基础资产分割出售成标准化 证券的过程，而影子银行则是指从资金来源到资金流向到最终资金使用都与传统商业银行 体系并行但受到较少监管的融资体系。在美国，两者的关系体现在国内外资金通过各种直 接融资渠道向资产证券化市场汇聚集中，形成了与传统融资体系分庭抗礼的“影子银行”。 因此说，资产证券化市场可以称作影子银行的主战场。
（三）资产证券化市场是“影子银行”的主战场
2007年8月美联储Jackson Hole年会上，“影子银行”被首次提出，随后为各界所熟知。
与传统商业银行不同，影子银行在完成期限、信用、流动性转换时受到的监管较少而且无法 获得来自央行或者政府的信用担保，因此金融危机爆发之初出现了资金逃离影子银行的现象。
（二）资产证券化与美元的国际化密切相关
除了货币市场基金，资产证券化在美国大放异彩也与美元的国际化密不可分。20世 纪80年代开始，美国经常账户出现持续逆差，大量美元通过贸易结算流向世界，但是由 于美元的国际货币职能，流出的美元部分又通过投资美国金融市场回流。以海外机构和 个人持有GSE支持证券规模为例，1976年仅为20亿美元，2006年为12636亿美元。海外资 金的亲睐始终是美国证券化市场的极大动力。
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四、资产证券化与金融危机
投资者恐慌的后果:
1. 投资人不购买银行的产品，银行失去流动性，甚至发生银行挤兑； 2. 银行不贷款给客户（贷出马上产生损失）； 3. 银行之间互不信任（repo 市场要求更高质量的抵押品，更低的杠杆）。 不信任 不信任 投资人
客户
银行
互相 不 信任
其他银行
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四、资产证券化与金融危机
情景一: 交易的特殊目的实体无需合并，资产的转让形成销售（终止确认） 在该会计情景下，证券化中转让的贷款不再出现在证券化后的资产负债表上，取而代 之的是证券发行的现金所得（89.6亿美元），保留的资产支持证券（10亿美元）以及 超额利差和贷款服务权的价值（2亿美元），该交易对银行的负债没有任何影响。
1,000,000
800,000 600,000 400,000 200,000 -
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一、资产证券化发展与利率市场化、人民币国际化的关系
（二）不同资产证券化会计处理下的案例分析
以下是一个虚构的银行的简化一个季度的资产负债表和利润表。该银行总资产400亿美 元，股东权益50亿美元，未进行贷款证券化情况下预计的季度净利润为 1.44亿美元。该银 行的资产中有贷款250亿美元，其中有100亿贷款拟在该季度末进行资产证券化。
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三、资产证券化的好处与会计处理方式
银行机构 减少 贷款 购房者购买力减少 如果房子零首 付，价格下跌 什么后果？ 直接违约 房屋贷款 现金减少 信托机构（由华尔街的 投资银行设立） 现 金 减 少 债 券
投资机构减少债券购买
房屋价格下跌
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四、资产证券化与金融危机
高违约率的影响
1. 贷款损失和违约率上升导致了银行资本金不足，而该时点资本金的 融资成本和融资难度都很大； 2. 对所有的产品不信任：Auto ABS, Credit Card ABS, Student Loan ABS, CMBS, even Commercial Paper, affects every aspect of consumer lending(liquidity squeeze). 信用风险 (亏损)→流动性(getting contagious)→系统性风险; 次级 贷款问题通过银行系统扩散到了整个经济系统
银行机构
房屋贷款 现金
信托机构（由 华尔街的投资 银行设立） 现 金 债 券
现 金 每月按 揭付款
购买 房屋 者按 揭付 款
购房者
投资机构
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四、资产证券化与金融危机
2007年6月，Bear Stearns 两个专门购买房屋按揭贷款债券的公司破产；投资 者对房屋贷款为抵押的债券的质量表示担心，减少了对该类债券的购买； 投资者不购买这些债券具有什么后果？？？