第十八章权益估价模型资料讲解
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V0kD 1g.1$34.2.048$54
18-13
固定增长的股利贴现模型的含义
• 在下列情形下固定增长的股利贴现模型意味 着股票价值将会越大：
1. 预期的每股收益越高 2. 市场资本化率k越小 3. 预期的股利增长率越高 • 股价与股利将按同样的增长率增长。
18-14
估计股利增长率
gROxEb
第十八章
权益估价模型
18-2
估值: 基本面分析
• 基本面分析是一种通过公司当前和未来盈 利能力来评估公司真实价值的模型。
• 基本面分析的目的是发现被误定价的股票， 股票的真实价值可以从一些可观测到的财 务数据中得出。
18-3
权益估值模型
• 资产负债表模型 • 股利贴现模型(DDM) • 市盈率
• 自由现金流模型
• PVGO 与 E / k 的比率就是公司价值中增长 机会贡献的部分与现有资产贡献的部分 (即 零增长模型中公司的价值E / k )之比。
P0 E1
1 k
1
PVGO E k
18-24
价格收益乘数与增长机会
• 当 PVGO=0, P0=E1 / k。即用零增长年金来 对股票进行估值。
• P/E 会随着PVGO的增加而迅速上升。
P 1b E kg
18-29
市盈率分析中的陷阱
• 使用会计利润 – 盈余管理 – 公认会计准则GAAP的选择
• 通货膨胀 • 报表中的利润随商业周期曲线的变化上
下波动。
18-30
图18.3 标准普尔500指数的 市盈率和通货膨胀率
18-31
图 18.4 两家公司的每股收益增长情况
18-32
18-10
固定增长的股利贴现模型
V0D0k1ggkD 1g
g=股利增长率
18-11
例 18.1 优先股和股利贴现模型
• 股利增长率为0 • 优先股的固定股利是每股2美元，贴
现率是 8%：
Vo $2 $25 0.080
18-12
例18.2 固定增长的股利贴现模型
• 刚派发了每股3美元的年度股利，预期股利 将以8% 的固定增长率增长，从资本资产定 价模型计算的市场资本化率是14%.
识的价格。 交易信号： IV > MV 购买 IV < MV 出售或卖空 IV = MV 持有或公平的定价
18-9
股利贴现模型(DDM)
V01D 1k1 Dk221 Dk33...
• V0 =现值; Dt=时间t的股利; k = 必要收 益率
• 股利贴现模型认为股票价格应等于预 计未来无限期内所有股利的现值之和。
• 华尔街的经验之谈：增长率应大致等于市 盈率。
• “若可口可乐的市盈率是15，那么你会预期公司 将以每年15%的速度增长 ，等等。但若市盈率低 于增长率，你可能发现了一个很好的投资机会。”
——引用《彼得·林奇的成功投资》
18-28
市盈率与股票风险
• 公司风险越高，必要收益率k越高，因 此，市盈率会越低：
18-22
丰田公司的例子
• 最终，
V 20 0 1 $ .0 1 9 .5 1 0 1 $ .0 1 1 .6 2 1 6 1 $ .1 0 .8 3 1 3 $ 1 1 1 .1 $ 34 .1 6 11 8
• 2009年，丰田公司的内在价值的估计值是 $23.04。
18-23
价格收益乘数与增长机会
P 0 • 期望收益率可能高于或低于基于股票风险
的必要收益率。
18-7
必要收益率
• 资本资产定价模型可以用来估计必 要收益率k:
krf E(rM)rf
• 如果股价定价是正确的，k就等于 期望收益率。
• k是市场资本化率。
18-8
内在价值与市场价格
• 内在价值(IV) 是基于模型估计的真实价值。 • 市场价格(MV) 是所有市场参与者达成共
• 高市盈率表示公司拥有大量增长的机会。
18-25
价格收益乘数与增长机会
• 市盈率P/E :
– 市盈率随着ROE的增加而增加 – 只要ROE>k，市盈率随着再投资率的增加而增
加
P0 1b E1 kROExb
18-26
表 18.3 ROE 和再投资率对增长率和市盈率 的影响
18-27
市盈率和增长率
图 18.6 2007年不同行业的市盈率
18-4
比较估值
• 公司的价值比率与行业平均水平相比较 • 股价/销售收入这一比率对评估处于起步
阶段的公司和行业很有用，因为他们通常 还没有正的收益。
18-6பைடு நூலகம்
内在价值与市场价格
• 股票收益是由现金股利和资本利得或损失 构成的。
E 期x p 望e c 收te d 益H 率P R = E (r) E (D 1 ) E (P 1 ) P 0
18-17
增长机会价值
• 股价 = 零增长公司的股价 + 增长机会价 值
P0
E1 k
PVGO
18-18
例18.4 增长机会
• 公司把盈余的60% 再投资于净投资收益 率ROE仅为10%的项目, 市场资本化率 是15%， 年末派发的股利是每股2美元， 每股盈利是5美元。
• g=ROE x b = 10% x .6 = 6%
P0 .1$52.0
$22.2 6
2
18-19
例 18.4 增长机会
P0 .1$52.0 6$2 2.2 2
• PVGO =股价– 零增长公司的股价
PV G $2O .2 2$5$1.11 .15
18-20
生命周期与多阶段增长模型
• 丰田公司的股利预测值: 2010 $.50 2012 $ .83 2011 $.66 2013 $1.00
g = 股利增长率 ROE = 公司的投资回报率 b = 盈余再投资率或称作收益留存率
18-15
图 18.1 两种盈余再投资政策下的 股利增长情况
18-16
增长机会价值
• 公司的价值等于公司现有资产的价值之 和，或者是零增长公司的价值
• 加上公司所有未来投资的净现值 • 这被称作增长机会价值（PVGO）。
• 股利支付率是30% ，净资产增长率是 11%, ，稳定阶段增长率是 7.7%.
18-21
丰田公司的例子
• 丰田公司的贝塔值是0.95 ，无风险利率是 3.5%。 如果市场风险溢价是8%，那么：
• k=3.5% + 0.95(8%) = 11.1% • 因此：
P 20 k D 1 2 3 g 0 1 D 2 4 k 0 1 g 1 g 3 0 .1 $ 1 1 .0 1 0 .0 7 1 7 $ 7 3 7 .6 18
18-13
固定增长的股利贴现模型的含义
• 在下列情形下固定增长的股利贴现模型意味 着股票价值将会越大：
1. 预期的每股收益越高 2. 市场资本化率k越小 3. 预期的股利增长率越高 • 股价与股利将按同样的增长率增长。
18-14
估计股利增长率
gROxEb
第十八章
权益估价模型
18-2
估值: 基本面分析
• 基本面分析是一种通过公司当前和未来盈 利能力来评估公司真实价值的模型。
• 基本面分析的目的是发现被误定价的股票， 股票的真实价值可以从一些可观测到的财 务数据中得出。
18-3
权益估值模型
• 资产负债表模型 • 股利贴现模型(DDM) • 市盈率
• 自由现金流模型
• PVGO 与 E / k 的比率就是公司价值中增长 机会贡献的部分与现有资产贡献的部分 (即 零增长模型中公司的价值E / k )之比。
P0 E1
1 k
1
PVGO E k
18-24
价格收益乘数与增长机会
• 当 PVGO=0, P0=E1 / k。即用零增长年金来 对股票进行估值。
• P/E 会随着PVGO的增加而迅速上升。
P 1b E kg
18-29
市盈率分析中的陷阱
• 使用会计利润 – 盈余管理 – 公认会计准则GAAP的选择
• 通货膨胀 • 报表中的利润随商业周期曲线的变化上
下波动。
18-30
图18.3 标准普尔500指数的 市盈率和通货膨胀率
18-31
图 18.4 两家公司的每股收益增长情况
18-32
18-10
固定增长的股利贴现模型
V0D0k1ggkD 1g
g=股利增长率
18-11
例 18.1 优先股和股利贴现模型
• 股利增长率为0 • 优先股的固定股利是每股2美元，贴
现率是 8%：
Vo $2 $25 0.080
18-12
例18.2 固定增长的股利贴现模型
• 刚派发了每股3美元的年度股利，预期股利 将以8% 的固定增长率增长，从资本资产定 价模型计算的市场资本化率是14%.
识的价格。 交易信号： IV > MV 购买 IV < MV 出售或卖空 IV = MV 持有或公平的定价
18-9
股利贴现模型(DDM)
V01D 1k1 Dk221 Dk33...
• V0 =现值; Dt=时间t的股利; k = 必要收 益率
• 股利贴现模型认为股票价格应等于预 计未来无限期内所有股利的现值之和。
• 华尔街的经验之谈：增长率应大致等于市 盈率。
• “若可口可乐的市盈率是15，那么你会预期公司 将以每年15%的速度增长 ，等等。但若市盈率低 于增长率，你可能发现了一个很好的投资机会。”
——引用《彼得·林奇的成功投资》
18-28
市盈率与股票风险
• 公司风险越高，必要收益率k越高，因 此，市盈率会越低：
18-22
丰田公司的例子
• 最终，
V 20 0 1 $ .0 1 9 .5 1 0 1 $ .0 1 1 .6 2 1 6 1 $ .1 0 .8 3 1 3 $ 1 1 1 .1 $ 34 .1 6 11 8
• 2009年，丰田公司的内在价值的估计值是 $23.04。
18-23
价格收益乘数与增长机会
P 0 • 期望收益率可能高于或低于基于股票风险
的必要收益率。
18-7
必要收益率
• 资本资产定价模型可以用来估计必 要收益率k:
krf E(rM)rf
• 如果股价定价是正确的，k就等于 期望收益率。
• k是市场资本化率。
18-8
内在价值与市场价格
• 内在价值(IV) 是基于模型估计的真实价值。 • 市场价格(MV) 是所有市场参与者达成共
• 高市盈率表示公司拥有大量增长的机会。
18-25
价格收益乘数与增长机会
• 市盈率P/E :
– 市盈率随着ROE的增加而增加 – 只要ROE>k，市盈率随着再投资率的增加而增
加
P0 1b E1 kROExb
18-26
表 18.3 ROE 和再投资率对增长率和市盈率 的影响
18-27
市盈率和增长率
图 18.6 2007年不同行业的市盈率
18-4
比较估值
• 公司的价值比率与行业平均水平相比较 • 股价/销售收入这一比率对评估处于起步
阶段的公司和行业很有用，因为他们通常 还没有正的收益。
18-6பைடு நூலகம்
内在价值与市场价格
• 股票收益是由现金股利和资本利得或损失 构成的。
E 期x p 望e c 收te d 益H 率P R = E (r) E (D 1 ) E (P 1 ) P 0
18-17
增长机会价值
• 股价 = 零增长公司的股价 + 增长机会价 值
P0
E1 k
PVGO
18-18
例18.4 增长机会
• 公司把盈余的60% 再投资于净投资收益 率ROE仅为10%的项目, 市场资本化率 是15%， 年末派发的股利是每股2美元， 每股盈利是5美元。
• g=ROE x b = 10% x .6 = 6%
P0 .1$52.0
$22.2 6
2
18-19
例 18.4 增长机会
P0 .1$52.0 6$2 2.2 2
• PVGO =股价– 零增长公司的股价
PV G $2O .2 2$5$1.11 .15
18-20
生命周期与多阶段增长模型
• 丰田公司的股利预测值: 2010 $.50 2012 $ .83 2011 $.66 2013 $1.00
g = 股利增长率 ROE = 公司的投资回报率 b = 盈余再投资率或称作收益留存率
18-15
图 18.1 两种盈余再投资政策下的 股利增长情况
18-16
增长机会价值
• 公司的价值等于公司现有资产的价值之 和，或者是零增长公司的价值
• 加上公司所有未来投资的净现值 • 这被称作增长机会价值（PVGO）。
• 股利支付率是30% ，净资产增长率是 11%, ，稳定阶段增长率是 7.7%.
18-21
丰田公司的例子
• 丰田公司的贝塔值是0.95 ，无风险利率是 3.5%。 如果市场风险溢价是8%，那么：
• k=3.5% + 0.95(8%) = 11.1% • 因此：
P 20 k D 1 2 3 g 0 1 D 2 4 k 0 1 g 1 g 3 0 .1 $ 1 1 .0 1 0 .0 7 1 7 $ 7 3 7 .6 18