第七章 项目投资决策实务
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经营期所纳的流转税。
（2）根据年末营业结果计算： • 根据所得税对收入和折旧的影响计算： • 营业现金流量 = 税后利润+折旧 •
（3）根据所得税对收入和折旧的影响计算：
• 营业现金流量 = 税后利润+折旧
•
=税后收入-税后成本+税负减少
• 例7-2:某企业有一台原始价值为80 000元，已经 使用5年，估计还可以使用5年的旧设备，目前已 经计提折旧40 000元，假定使用期满无残值，如 果现在出售可得价款20 000元，使用该设备每年 可获得收入100 000元，每年的付现成本为60 000
• 选择差量分析法，其基本步骤： 求出△现金流量=A的现金流量-B的现金流量
根据各期△现金流量，计算△净现值
△净现值≥0，选择A方案，否则选择B方案
（二）新旧设备的使用寿命不同的情况
• 按照更新设备是否改变企业的生产能力， 进行以下两种情况的区分：
1、设备更新不改变企业的生产能力 较好的办法是比较它们的平均年成本。
第七章 项目投资决策实务
• 第一节 所得税与折旧对投资的影响 • 第二节 项目投资决策的实际应用 • 第三节 投资决策的风险分析
本章重点：固定资产新建项目决策与固定资 产更新决策分析，投资风险分析方法。
本章难点：固定资产新建项目决策与固定资 产更新决策分析
第一节 所得税与折旧对投资的影响
一、固定资产投资中需要考虑的税负
二、税负与折旧对现金流量的影响
• （一）税后成本与税后收入 • 企业的有些支出是在税前支付的，凡是可以减
少所得税的项目，实际支付额并不是真实的成 本，而应将减少的所得税考虑进去。扣除了所 得税影响后的费用净额，称为税后成本。 • 与税后成本相对应的概念是税后收入。由于所 得税的作用，企业营业收入的一部分会流出企 业，企业实际得到的现金流入是税后收入。
• 要求：做出该公司是否进行新设备代替旧设备的 决策。
• 2.国兴公司进行一项投资，正常投资期3年， 每年投资100万元，3年共需投资300万元。 第4-13年每年现金净流量为105万元。如果 把投资期缩短为2年，每年须投资160万元， 2年共需投资320万元，竣工投产后的项目 寿命和每年现金流量不变。资金成本率为 20%，假设项目寿命终结时无残值，不用垫 支营运资金。
• 剩下的A、B、D三个方案，其NPV均大于0， IRR均大于i，因此都是可行性方案，同时， NPVB > NPVD > NPVA，IRRB > IRRD > IRRA，所 以，三个方案中，B方案是最优投资方案， D方案其次，A方案最差，则应该选择B方案。
• （二）各项目的投资额不同，投资期也不 同的情况
• 风险调整贴现率法的优点是容易理解，企 业可以根据自己对风险的偏好程度来确定 风险调整贴现率，因此在实际中被广泛采 用。但是，风险调整贴现率法在贴现过程 中的计算较为复杂，并且把风险因素与时 间因素混为一谈，人为地假定风险随着时 间的延长而增大，这并不一定符合实际。
• 二、确定当量法
• 约当系数是确定的现金流量对与之相当的，不确 定的期望现金流量的比值，通常用d来表示，即：
• 解：（1）旧设备的各年现金净流量 • 每年计提折旧=（80 000-40 000）/5 = 8 000 元 • 每年现金净流量= （100 000 - 60 000）× （1-33%）
+ 8 000 × 33% • = 29 440 元 • （2）出售旧设备购买新设备 • 每年计提折旧= （120 000 - 20 000）/5 = 20 000 元 • 新增投资 = 120 000 - 20 000 = 100 000 元 • 由于变价收入为20 000元，小于账面价值40 000元，
（二）风险调整贴现率法的决策规则
• 运用风险调整贴现率法进行互斥投资决策 方案的选择时，同样应选取净现值大的方 案；运用风险调整贴现率法决定是否进行 投资时，只要净现值大于零，方案都可接 受。
（三）风险调整贴现率的确定
1.按投资项目的风险等级来调整贴现率 2.用风险报酬率模型来调整贴现率
（四）风险调整贴现率法的优缺点
第三节投资决策的风险分析
一、风险调整贴现率法 （一）风险调整贴现率法的基本原理 • 贴现率或资金成本是投资者进行项目投资
所要求的最低报酬率，当项目投资的风险 增大时，投资者要求的报酬也会上升；反 之，当项目投资的风险减少时，投资者要 求的报酬也下降。所以，风险越大，贴现 率越高；风险越小，贴现率越
• 确定的现金流量 = 期望现金流量×约当系数
• 在进行评价时，可根据各年现金流量风险的大小， 选取不同的约当系数，当现金流量确定时，可取d = 1.00，当现金流量的风险很小时，可取1.00 > d≥0.80；当风险一般时，可取0.80 > d ≥0.40；当现 金流量风险很大时，可取0.4 > d > 0。
（一）新旧设备的使用寿命相同的情况
• 假设有两个投资期相同的方案A和B，差额法的 基本步骤如下：
• 首先，将两个方案的现金流量进行差额计算， 即求出ΔNCF（现金净流量）=NCFA-NCFB 。
• 其次，根据各期计算的ΔNCF，计算两个方案的 Δ净现值，即ΔNPV。
• 最后，根据ΔNPV作出判断，如果ΔNPV > 0，则 选择方案A；如果ΔNPV < 0，则选择方案B；如 果ΔNPV = 0，则选择哪个方案都是一样的。
• （二）折旧的抵税作用
• 加大成本会减少税前利润，从而使所得税 减少。如果不计提折旧，企业的成本会减 少，所得税就会增加许多。折旧起到减少 税负的作用，这种作用称之为“折旧抵 税”。
（三）税后现金流量 • 在加入了所得税因素后，现金流量的计算有三
种方法： （1）根据现金流量的定义计算： 营业现金流量=收入-付现成本-所得税 需要强调的是，这里的付现成本已经包含了项目
不需要缴纳所得税，不需要缴税的部分视为现金 的流入。
• NCF0 = - 100 000 + （80 000 - 40 000 - 20 000） × 33%
• = - 93 400元 • NCF1~4 = （160 000 - 80 000）× （1 - 33%）
+ 20 000 × 33% • = 60 200元 • NCF5 = 60 200 + 20 000 = 80 200元
• NPVA = 8.1253万元，IRRA = 13.3% • NPVB = 12.25万元，IRRB = 16.87% • NPVC = - 2.12万元，IRRC = 8.96% • NPVD = 10.36万元，IRRD = 15.02%
• 解：由于NPVC < 0，IRRC < 10%，所以方案C 不符合条件，首先排除
• 要求：分析判断该公司是否应缩短投资期。
• 3.国兴公司有五个可供选择的项目A、B、C、D、E， 其中B与C、D与E为互斥选择项目，该公司的投资 限额为500000元， A、B、C、D、E项目的投资额 及可能实现的净现值、现值指数如下表：
• 要求：分析该公司应选择何种投资组合，才能使 资本得到充分利用，并能为公司提供最大经济效 益？（若组合后剩余资金投资于油价证券，现值 指数为1）。
本章小结
• 固定资产更新决策 • 风险因素调整的两种方法
• 思考题：
• 1.在进行投资项目的现金流量估计时，需 要考虑哪些因素？
• 2.固定资产更新决策与新建固定资产决策 有什么不同？需要使用什么方法进行投资 分析？
• 练习：
• 1.国兴公司考虑用一台新的、效率更高的设备来 代替旧设备。旧设备原购置成本为40万元，已使 用5年，估计还可使用5年，已提折旧20万元，假 定使用期满后无残值，如果现在出售可得价款10 万元，使用该设备每年可获收入50万元，每年的 付现成本为30万元。该公司现准备用一台新设备 来代替旧设备，新设备的购置成本为60万元，预 计使用5年，残值10万元，使用新设备后，每年收 入可达80万元，每年付现成本为40万元。假定该 公司的资金成本率为10%，所得税率为40%，新、 旧设备均用平均年限法计提折旧。
• （3）计算新旧设备的NPV
• 由于出售旧设备购买新设备的净现值大于 继续使用旧设备的净现值，因此选择更新 设备。
第二节项目投资决策的实际应用
• 一、固定资产新建项目的投资决策 • 当进行固定资产新建项目投资决策时，常
用的评价指标有净现值、获利指数和内含 报酬率，如果是单一投资项目决策，评价 指标满足NPV>0，PI>1，IRR>i时，则项目具 有可行性；反之，则不具有可行性。
元。该企业现在准备用一台高新技术设备来代替 旧设备，新设备的购置成本为120 000元，估计可 以使用5年，期满有残值收入20 000元，使用新设 备后，每年获得收入160 000元，每年付现成本80 000元，假定企业的资金成本为6%，所得税税率 为33%，新旧设备均采用平均年限法计提折旧。 问该企业是继续使用旧设备还是对其进行更新。
它是未来使用年限内现金流出的总现值与年 金现值系数的比值，即平均每年的现金流 出。
2、设备更新改变了企业的生产能力
• 设备更新改变了企业的生产能力，则会导 致企业的现金流入发生改变，由于新旧设 备的尚可使用年限不一致，因此，可以采 用前面所讲的年均净现值法来进行比较分 析，如果新设备的年均净现值大于旧设备， 则选择更新；反之，则选择不更新。
• 如果多个互斥方案的投资额不同，项目的 投资期也不同时，则可以选择年均净现值 法。年均净现值法就是把投资项目在寿命 周期内总的净现值转化为每年的平均净现 值，并进行分析比较的方法。
• ANPV=NPV/PVIFAi,n
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
二、固定资产更新决策
• 由于是涉及是否用新设备来代替旧设备， 那么新旧设备的使用寿命可能出现差异， 因此，下面分别考虑新旧设备使用寿命不 相同的情况下，如何进行固定资产更新决 策。
（一）各项目的投资额相同，投资期相同的 情况
• 如果是多个互斥项目进行投资决策时，排 除不可行方案后，选择NPV,PI,IRR最大的投 资项目为最优投资项目。
• 例7-3:某企业现有现金100万元，用于固定 资产投资。有A、B、C、D四种方案可供选 择，这四个方案的总投资额均为100万元， 投资期均为6年，贴现率为10%，经过计算：
• 根据我国的税法，在固定资产投资过程中，公司通常面临两种 税负：流转税和所得税。
（一）流转税 • 流转税包含两类，分别是营业税和增值税。不动产的变价收入
或残值收入需要缴纳营业税；出售不动产，如果售价超过原值， 则按全部价款的4%缴纳增值税，不抵扣增值税的进项税额。 （二）所得税 • 项目投产后，除了获取营业利润需要缴纳所得税之外，处置固 定资产的净收益也应缴纳所得税。 • 而投产的产品所取得的销售收入所缴纳的增值税是价外税，通 常不需要再额外考虑。另外，在项目终结时收回所垫支的流动 资金也不需要缴纳所得税。
（2）根据年末营业结果计算： • 根据所得税对收入和折旧的影响计算： • 营业现金流量 = 税后利润+折旧 •
（3）根据所得税对收入和折旧的影响计算：
• 营业现金流量 = 税后利润+折旧
•
=税后收入-税后成本+税负减少
• 例7-2:某企业有一台原始价值为80 000元，已经 使用5年，估计还可以使用5年的旧设备，目前已 经计提折旧40 000元，假定使用期满无残值，如 果现在出售可得价款20 000元，使用该设备每年 可获得收入100 000元，每年的付现成本为60 000
• 选择差量分析法，其基本步骤： 求出△现金流量=A的现金流量-B的现金流量
根据各期△现金流量，计算△净现值
△净现值≥0，选择A方案，否则选择B方案
（二）新旧设备的使用寿命不同的情况
• 按照更新设备是否改变企业的生产能力， 进行以下两种情况的区分：
1、设备更新不改变企业的生产能力 较好的办法是比较它们的平均年成本。
第七章 项目投资决策实务
• 第一节 所得税与折旧对投资的影响 • 第二节 项目投资决策的实际应用 • 第三节 投资决策的风险分析
本章重点：固定资产新建项目决策与固定资 产更新决策分析，投资风险分析方法。
本章难点：固定资产新建项目决策与固定资 产更新决策分析
第一节 所得税与折旧对投资的影响
一、固定资产投资中需要考虑的税负
二、税负与折旧对现金流量的影响
• （一）税后成本与税后收入 • 企业的有些支出是在税前支付的，凡是可以减
少所得税的项目，实际支付额并不是真实的成 本，而应将减少的所得税考虑进去。扣除了所 得税影响后的费用净额，称为税后成本。 • 与税后成本相对应的概念是税后收入。由于所 得税的作用，企业营业收入的一部分会流出企 业，企业实际得到的现金流入是税后收入。
• 要求：做出该公司是否进行新设备代替旧设备的 决策。
• 2.国兴公司进行一项投资，正常投资期3年， 每年投资100万元，3年共需投资300万元。 第4-13年每年现金净流量为105万元。如果 把投资期缩短为2年，每年须投资160万元， 2年共需投资320万元，竣工投产后的项目 寿命和每年现金流量不变。资金成本率为 20%，假设项目寿命终结时无残值，不用垫 支营运资金。
• 剩下的A、B、D三个方案，其NPV均大于0， IRR均大于i，因此都是可行性方案，同时， NPVB > NPVD > NPVA，IRRB > IRRD > IRRA，所 以，三个方案中，B方案是最优投资方案， D方案其次，A方案最差，则应该选择B方案。
• （二）各项目的投资额不同，投资期也不 同的情况
• 风险调整贴现率法的优点是容易理解，企 业可以根据自己对风险的偏好程度来确定 风险调整贴现率，因此在实际中被广泛采 用。但是，风险调整贴现率法在贴现过程 中的计算较为复杂，并且把风险因素与时 间因素混为一谈，人为地假定风险随着时 间的延长而增大，这并不一定符合实际。
• 二、确定当量法
• 约当系数是确定的现金流量对与之相当的，不确 定的期望现金流量的比值，通常用d来表示，即：
• 解：（1）旧设备的各年现金净流量 • 每年计提折旧=（80 000-40 000）/5 = 8 000 元 • 每年现金净流量= （100 000 - 60 000）× （1-33%）
+ 8 000 × 33% • = 29 440 元 • （2）出售旧设备购买新设备 • 每年计提折旧= （120 000 - 20 000）/5 = 20 000 元 • 新增投资 = 120 000 - 20 000 = 100 000 元 • 由于变价收入为20 000元，小于账面价值40 000元，
（二）风险调整贴现率法的决策规则
• 运用风险调整贴现率法进行互斥投资决策 方案的选择时，同样应选取净现值大的方 案；运用风险调整贴现率法决定是否进行 投资时，只要净现值大于零，方案都可接 受。
（三）风险调整贴现率的确定
1.按投资项目的风险等级来调整贴现率 2.用风险报酬率模型来调整贴现率
（四）风险调整贴现率法的优缺点
第三节投资决策的风险分析
一、风险调整贴现率法 （一）风险调整贴现率法的基本原理 • 贴现率或资金成本是投资者进行项目投资
所要求的最低报酬率，当项目投资的风险 增大时，投资者要求的报酬也会上升；反 之，当项目投资的风险减少时，投资者要 求的报酬也下降。所以，风险越大，贴现 率越高；风险越小，贴现率越
• 确定的现金流量 = 期望现金流量×约当系数
• 在进行评价时，可根据各年现金流量风险的大小， 选取不同的约当系数，当现金流量确定时，可取d = 1.00，当现金流量的风险很小时，可取1.00 > d≥0.80；当风险一般时，可取0.80 > d ≥0.40；当现 金流量风险很大时，可取0.4 > d > 0。
（一）新旧设备的使用寿命相同的情况
• 假设有两个投资期相同的方案A和B，差额法的 基本步骤如下：
• 首先，将两个方案的现金流量进行差额计算， 即求出ΔNCF（现金净流量）=NCFA-NCFB 。
• 其次，根据各期计算的ΔNCF，计算两个方案的 Δ净现值，即ΔNPV。
• 最后，根据ΔNPV作出判断，如果ΔNPV > 0，则 选择方案A；如果ΔNPV < 0，则选择方案B；如 果ΔNPV = 0，则选择哪个方案都是一样的。
• （二）折旧的抵税作用
• 加大成本会减少税前利润，从而使所得税 减少。如果不计提折旧，企业的成本会减 少，所得税就会增加许多。折旧起到减少 税负的作用，这种作用称之为“折旧抵 税”。
（三）税后现金流量 • 在加入了所得税因素后，现金流量的计算有三
种方法： （1）根据现金流量的定义计算： 营业现金流量=收入-付现成本-所得税 需要强调的是，这里的付现成本已经包含了项目
不需要缴纳所得税，不需要缴税的部分视为现金 的流入。
• NCF0 = - 100 000 + （80 000 - 40 000 - 20 000） × 33%
• = - 93 400元 • NCF1~4 = （160 000 - 80 000）× （1 - 33%）
+ 20 000 × 33% • = 60 200元 • NCF5 = 60 200 + 20 000 = 80 200元
• NPVA = 8.1253万元，IRRA = 13.3% • NPVB = 12.25万元，IRRB = 16.87% • NPVC = - 2.12万元，IRRC = 8.96% • NPVD = 10.36万元，IRRD = 15.02%
• 解：由于NPVC < 0，IRRC < 10%，所以方案C 不符合条件，首先排除
• 要求：分析判断该公司是否应缩短投资期。
• 3.国兴公司有五个可供选择的项目A、B、C、D、E， 其中B与C、D与E为互斥选择项目，该公司的投资 限额为500000元， A、B、C、D、E项目的投资额 及可能实现的净现值、现值指数如下表：
• 要求：分析该公司应选择何种投资组合，才能使 资本得到充分利用，并能为公司提供最大经济效 益？（若组合后剩余资金投资于油价证券，现值 指数为1）。
本章小结
• 固定资产更新决策 • 风险因素调整的两种方法
• 思考题：
• 1.在进行投资项目的现金流量估计时，需 要考虑哪些因素？
• 2.固定资产更新决策与新建固定资产决策 有什么不同？需要使用什么方法进行投资 分析？
• 练习：
• 1.国兴公司考虑用一台新的、效率更高的设备来 代替旧设备。旧设备原购置成本为40万元，已使 用5年，估计还可使用5年，已提折旧20万元，假 定使用期满后无残值，如果现在出售可得价款10 万元，使用该设备每年可获收入50万元，每年的 付现成本为30万元。该公司现准备用一台新设备 来代替旧设备，新设备的购置成本为60万元，预 计使用5年，残值10万元，使用新设备后，每年收 入可达80万元，每年付现成本为40万元。假定该 公司的资金成本率为10%，所得税率为40%，新、 旧设备均用平均年限法计提折旧。
• （3）计算新旧设备的NPV
• 由于出售旧设备购买新设备的净现值大于 继续使用旧设备的净现值，因此选择更新 设备。
第二节项目投资决策的实际应用
• 一、固定资产新建项目的投资决策 • 当进行固定资产新建项目投资决策时，常
用的评价指标有净现值、获利指数和内含 报酬率，如果是单一投资项目决策，评价 指标满足NPV>0，PI>1，IRR>i时，则项目具 有可行性；反之，则不具有可行性。
元。该企业现在准备用一台高新技术设备来代替 旧设备，新设备的购置成本为120 000元，估计可 以使用5年，期满有残值收入20 000元，使用新设 备后，每年获得收入160 000元，每年付现成本80 000元，假定企业的资金成本为6%，所得税税率 为33%，新旧设备均采用平均年限法计提折旧。 问该企业是继续使用旧设备还是对其进行更新。
它是未来使用年限内现金流出的总现值与年 金现值系数的比值，即平均每年的现金流 出。
2、设备更新改变了企业的生产能力
• 设备更新改变了企业的生产能力，则会导 致企业的现金流入发生改变，由于新旧设 备的尚可使用年限不一致，因此，可以采 用前面所讲的年均净现值法来进行比较分 析，如果新设备的年均净现值大于旧设备， 则选择更新；反之，则选择不更新。
• 如果多个互斥方案的投资额不同，项目的 投资期也不同时，则可以选择年均净现值 法。年均净现值法就是把投资项目在寿命 周期内总的净现值转化为每年的平均净现 值，并进行分析比较的方法。
• ANPV=NPV/PVIFAi,n
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
二、固定资产更新决策
• 由于是涉及是否用新设备来代替旧设备， 那么新旧设备的使用寿命可能出现差异， 因此，下面分别考虑新旧设备使用寿命不 相同的情况下，如何进行固定资产更新决 策。
（一）各项目的投资额相同，投资期相同的 情况
• 如果是多个互斥项目进行投资决策时，排 除不可行方案后，选择NPV,PI,IRR最大的投 资项目为最优投资项目。
• 例7-3:某企业现有现金100万元，用于固定 资产投资。有A、B、C、D四种方案可供选 择，这四个方案的总投资额均为100万元， 投资期均为6年，贴现率为10%，经过计算：
• 根据我国的税法，在固定资产投资过程中，公司通常面临两种 税负：流转税和所得税。
（一）流转税 • 流转税包含两类，分别是营业税和增值税。不动产的变价收入
或残值收入需要缴纳营业税；出售不动产，如果售价超过原值， 则按全部价款的4%缴纳增值税，不抵扣增值税的进项税额。 （二）所得税 • 项目投产后，除了获取营业利润需要缴纳所得税之外，处置固 定资产的净收益也应缴纳所得税。 • 而投产的产品所取得的销售收入所缴纳的增值税是价外税，通 常不需要再额外考虑。另外，在项目终结时收回所垫支的流动 资金也不需要缴纳所得税。