华夏幸福基业案例分析
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股东权益（单位： 453,615,705.28 元）
4,300,264,480.00
725,025,263.00
资产负债率 毛利率
净利率 净资产收益率 总资产周转率 净资产周转率
78.49% 37.80%
13.06% 17.69% 0.29 1.35
85.57% 58.63%
23.74% 10.38% 0.06 0.44
3、“园区孵化”和“地产开发”协同促进 华夏幸福园区业务与房地产开发形成协同效应，利用区 域开发带动房地产开发的区域影响力和城市配套，利用房 地产开发提升区域开发投资环境，并弥补园区业务的现金 流支出。 4、“地产开发”定位清晰，快速实现资金回笼 华夏幸福低成本获得的土地储备均选择具有位置优势或 自然景观优势的资源，公司产品主打性价比，客户定位于 满足在京工作人员低总价实现居住面积和居住环境的需求。 目前购房人群85-90％为北京客群，清晰的定位使公司能 够在园区业务早期阶段即能通过房地产销售，快速回笼资 金。
• 借壳上市前，ST 国祥股权结构示意图
• 借壳上市后 ST 国祥股权结构图
• 2011年11月1日st国祥摘帽更名，证券简称变更为“华夏 幸福”，涨跌幅限制由5%变更为10%，由此华夏幸福借 壳st国祥事件终告结束。 • 分析华夏幸福借壳成功事件，原因有三： 一，因为这次重组是赶在 2009年6月证监会禁令之前提出借 壳方案； 二，公司的园区开发业务符合国家产业战略政策的大方向。 三，除了地产业务之外，华夏幸福基业还是廊坊银行和廊坊 农村合作社的股东，并且全资拥有廊坊鼎顺信用担保公司 和华夏幸福创投公司，这部分金融资源在日益变窄的融资 空间中将可能产生重要的作用。
华夏幸福位列A股上市房企投资价值最“衰”榜单末 尾
三、受益于因北京调控升级而导致的需求外溢及 首都第二机场建设
北京第二机场落户大兴，华夏幸福固安工业园区的发展 可谓得天时与地利，将坐享第二机场价值辐射效应，使区域 价值在未来几年得到快速提升，为招商引资助力。此外。对 该区域内的房地产开发亦构成绝对利好。
二、组织业务管理架构优化调整，具备产业新城业务的 快速复制能力
截至目前，公司已签订共计18个产业园区，并初步形成覆盖 环渤海、长三角和华中区域的全国性战略布局。随着新区域开 发建设的深入推进，招商引资与配套住宅两大业务将共同开辟 新的盈利增长点，持续推动2014年及以后各年的经营业绩和财 务指标的高增长。
中国产业升级推动者——华夏幸福基业
1.
公司概况及发展历程 资本运作上市 经营状况分析 商业模式探析 未来发展愿景
2.
3. 4. 5.
公司简介
华夏幸福基业股份有限公司创立于1998年，是全球 领先的开发区投资运营企业集团 ，以建设“经济发展、 社会和谐、人民幸福”的开发区城市为企业公民责任， 公司核心业务包括产业园区开发经营和城镇房地产开发 建设。 公司致力于为企业提供各种工业、物流及商业设 施，以及完善的投资、生产、商务、政务及生活配套服 务。 公司15年发展历程中，牢牢抓住国际产业转移和大 都市城市化带来的产业升级、区域分工的历史性机遇， 聚焦于环首都区域经济产业促进及大都市外溢需求，独 创出园区开发运营与城镇开发建设相互促进的“产业新 城模式”。
2、通过“园区孵化”获得低成本土地储备和园区收益
随着园区的逐步成熟，入园企业数量及投资将不断增加，土地价 值和政府财政收入提升，华夏幸福名义上获得入园企业落地投资额一 定比例返还的产业服务收入，实际运作中政府通过税收收入补偿和住 宅土地增值补偿的方式，使华夏幸福持续以较低成本获得土地储备， 并分享园区收益。其中，住宅土地增值是政府土地增值补偿的前提， 是华夏幸福模式运作的关键要素。
• 经营状况分析
公司业绩呈现爆发式增长
2011年公司主营业务收入分布情况
收益率最高的40家公司 华夏幸福排名榜首
• •
2012年公司实现销售额211.35亿元，自2005年以来， 公司业绩复合增长率保持在100%以上。 2013年4月18日公司公布2013 年一季度报：2013 年13 月完成营业收入12.2 亿，同比增长56.7%；实现归属母 公司净利润4.7 亿，同比增长2994.9%，实现EPS0.53 元。 营收的主要贡献为园区结算回款，净利同比大幅增长主要 为基数过低导致的基数效应。 1-3 月公司整体实现销售额69.8 亿，销售面积73.2万平 米，同比分别增长131.7%和82.6%。其中园区结算回款 12.5 亿，为2012 年全年（30.2 亿）的41.4%，同比增长 68.7%。剔除园区结算回款后，销售均价为7828元/平米， 同比上升38.9%。价格的上升主要来自区域销售的持续回 暖以及首都第二机场建设和京国五条影响带来的需求外溢。 考虑往年一季度为公司销售淡季，按此发展，预计公司 2013年全年完成280 亿销售额目标为大概率事件。
2011年8月，华夏幸福以注入地产资产的方式借壳 ST 国 祥在上交所成功上市。
•4. 薄发 企业上市至今，得到加速发展。公司新增位于河北香河、 固安、辽宁沈阳苏家屯、山东青岛、江苏镇江、浙江嘉善等 园区进行产业新城的开发建设 ，公司在大北京、环上海、 环渤海三大经济圈都已布局开拓产业新城项目 ，“固安模 式”在各地成功复制。
• 华夏幸福商业模式探析
1、通过“园区孵化”快速实现园区建设
与传统的园区开发不同，园区基本属于地方政府而不是华夏幸福。 华夏幸福同政府签订排他性的“园区孵化”协议，根据托管分成协议， 在托管年限之内完成规划、建设、招商和后期维护工作，政府通过收 税和卖地赚取收益，并分期支付公司一级开发的成本。“园区孵化” 模式一方面可以在前期政府零投入的情况下，顺利实现园区的正常开 业和运作，契合地方政府的诉求。另一方面，开发商省去园区土地购 置成本，直接用于园区建设，两项结合的最大效应的是短期内实现园 区快速建设，给开发商和地方经济带来双赢结果。
• 京御地产是借壳重组的拟注入资产，资产重组 2009 年 3 月提交议案，提案前后，该公司的合并利润表（含九 通投资）如下表所示：
京御地产基本财务数据表 名称 2008-12-31 2009-4-30 5,025,322,743.00
资产总额（单位： 2,108,640,201.81 元）
负债总额（单位： 1,655,024,496.53 元）
• 企业发展未来愿景展望
一、独创产业新城模式，新型城镇化背景下潜力巨大
模式独特，显着受益新型城镇化。公司独特的园区开发模式 即是公司的核心竞争力。一站式综合解决方案及落地投资额的 返还模式开启企业政府“双赢”篇章。在日前的业绩说明会上， 华夏幸福董秘朱洲表示，城镇化进程为华夏幸福提供了千载难 逢的历史性机遇，并表示发改委相关部门曾调研固安工业园的 建设情况，可能把固安工业园作为新型城镇化的案例。
• 借壳上市
2009 年 3 月，华夏幸福基业股份有限公司筹划借壳 ST 国祥（600340）上市。 2011 年 8 月 29 日 ST 国祥公告称已收到证监会对 ST 国 祥向华夏幸福基业发行3.55 亿股购买相关资产的批复文件， 至此借壳上市成功。在浙江国祥把股份转让给华夏幸福基业 前，国祥内部已进行过股份整理，为华夏幸福提供了一个比 较干净的壳。华夏幸福基业通过“资产置换+定向增发”的 方式获得这个壳，不仅并未动用一分钱的现金，而且获得不 菲的账面收益。浙江国祥以其全部资产和负债作为置出资产 与华夏幸福持有的京御地产100%股权作为注入资产进行整 体资产置换，置入资产、置出资产评估净值分别为 16.7 亿 元和 2.66 亿元；资产置换的差额部分由浙江国祥向华夏幸 福发行股份购买。
• 今后可能面临的风险
1、享受“年度新增落地投资额返还”使华夏幸福相比普通 房企拥有更高的毛利率，但一旦土地增值减小和地方财政 吃紧，政府难以通过财政税收收入和土地增值的形式对华 夏幸福进行补偿，企业将面对大量应收账款，面临潜亏或 损失的风险。
2、支撑公司融资、抵押的是重资产的住宅业务，一旦住 宅销售下降或土地价格下降，华夏幸福的整个运作链条会 遭到打击。
四、为战略性新兴产业搭台，引领产业升级
2013年5月17日，由河北省人民政府主办、华夏幸福基业 承办的“2013年产业中国国际生物医药高端会议”在河北 固安举行。同时，固安肽谷生命科学园举行了开园及签约仪 式。 由华夏幸福建设的固安肽谷将建成亚洲最大的动物实验 中心，带动国内尖端的生物科技研究领域的发展，带动产业 升级。更重要的是，固安肽谷与美国高端生物医药资源对接， 搭建对话合作平台，实现中美生物医药产业的战略交流。
产业新城模式：“以产兴城，以城促产，产城融合， 城乡统筹”。
• 公司的目标是成为“全球领先的产业新城专 家、中国产业升级的推动者、中国新型城镇 化的最佳实践者”！
PS:个人对于公司未来的研判：不断享有更高估值，目标市值 2000亿
公司去年与中国联合航空有限公司达成初步意向，将共 同在河北省推进北京新机场国际临空经济区建设，并已签订 《关于共同在河北省推进北京新机场国际临空经济区建设战 略合作协议》。
• 股价表现
业绩优秀，股价牛气冲天 • 自08年底以来，华夏幸福（st国祥）累计涨幅高达35倍， 11年6月至今的两年内亦有7倍的涨幅，而从华夏幸福成功 借壳上市（变更证券简称日）起的涨幅亦接近300%。 • 华夏幸福2011年全年累计涨幅191.56% ，位列全年十大牛 股第三位（剔除长时间停牌后复牌当日不设涨跌幅限制的 新华联和国海证券后，位列第一）；2012年全年累计涨幅 165%，位列全年十大牛股第四位（剔除长时间停牌后复牌 当日不设涨跌幅限制的华数传媒后位列第三）。 • 2013年继续不断创出股价历史新高，年内低点至今涨幅超 50%。
三、受益于因北京调控升级而导致的需求外溢及 首都第二机场建设
北京第二机场落户大兴，华夏幸福固安工业园区的发展 可谓得天时与地利，将坐享第二机场价值辐射效应，使区域 价值在未来几年得到快速提升，为招商引资助力。此外，对 该区域内的房地产开发亦构成绝对利好。
公司去年与中国联合航空有限公司达成初步意向，将共 同在河北省推进北京新机场国际临空经济区建设，并已签订 《关于共同在河北省推进北京新机场国际临空经济区建设战 略合作协议》。
•
• •
1.起步 1998年7月，华夏房地产开发有限公司在河北省廊坊市 正式成立，并于同年10月推出首个楼盘“华夏花园”。 之后，于1999年8月成立华夏物业管理有限公司。 2.转型 2002年6月，河北固安工业园奠基成立，开启开发区 投资运营事业领域。 3.积累 2007年5月，大厂潮白河工业区正式签约，并成立大 厂鼎鸿投资开发有限公司。10月，被建设部批准为房地 产开发一级资质企业。12月，华夏幸福基业股份有限公 司成立，完成股份制转型。 2008年9月，华夏幸福基业接受怀来县委县政府的委 托，开发建设怀来生态新城。 2009年底， 孔雀城品牌享誉北京城，随着大运河孔 雀城、潮白河孔雀城、八达岭孔雀城的推出，形成了 “一个北京城、四个孔雀城”的连锁品牌。
4,300,264,480.00
725,025,263.00
资产负债率 毛利率
净利率 净资产收益率 总资产周转率 净资产周转率
78.49% 37.80%
13.06% 17.69% 0.29 1.35
85.57% 58.63%
23.74% 10.38% 0.06 0.44
3、“园区孵化”和“地产开发”协同促进 华夏幸福园区业务与房地产开发形成协同效应，利用区 域开发带动房地产开发的区域影响力和城市配套，利用房 地产开发提升区域开发投资环境，并弥补园区业务的现金 流支出。 4、“地产开发”定位清晰，快速实现资金回笼 华夏幸福低成本获得的土地储备均选择具有位置优势或 自然景观优势的资源，公司产品主打性价比，客户定位于 满足在京工作人员低总价实现居住面积和居住环境的需求。 目前购房人群85-90％为北京客群，清晰的定位使公司能 够在园区业务早期阶段即能通过房地产销售，快速回笼资 金。
• 借壳上市前，ST 国祥股权结构示意图
• 借壳上市后 ST 国祥股权结构图
• 2011年11月1日st国祥摘帽更名，证券简称变更为“华夏 幸福”，涨跌幅限制由5%变更为10%，由此华夏幸福借 壳st国祥事件终告结束。 • 分析华夏幸福借壳成功事件，原因有三： 一，因为这次重组是赶在 2009年6月证监会禁令之前提出借 壳方案； 二，公司的园区开发业务符合国家产业战略政策的大方向。 三，除了地产业务之外，华夏幸福基业还是廊坊银行和廊坊 农村合作社的股东，并且全资拥有廊坊鼎顺信用担保公司 和华夏幸福创投公司，这部分金融资源在日益变窄的融资 空间中将可能产生重要的作用。
华夏幸福位列A股上市房企投资价值最“衰”榜单末 尾
三、受益于因北京调控升级而导致的需求外溢及 首都第二机场建设
北京第二机场落户大兴，华夏幸福固安工业园区的发展 可谓得天时与地利，将坐享第二机场价值辐射效应，使区域 价值在未来几年得到快速提升，为招商引资助力。此外。对 该区域内的房地产开发亦构成绝对利好。
二、组织业务管理架构优化调整，具备产业新城业务的 快速复制能力
截至目前，公司已签订共计18个产业园区，并初步形成覆盖 环渤海、长三角和华中区域的全国性战略布局。随着新区域开 发建设的深入推进，招商引资与配套住宅两大业务将共同开辟 新的盈利增长点，持续推动2014年及以后各年的经营业绩和财 务指标的高增长。
中国产业升级推动者——华夏幸福基业
1.
公司概况及发展历程 资本运作上市 经营状况分析 商业模式探析 未来发展愿景
2.
3. 4. 5.
公司简介
华夏幸福基业股份有限公司创立于1998年，是全球 领先的开发区投资运营企业集团 ，以建设“经济发展、 社会和谐、人民幸福”的开发区城市为企业公民责任， 公司核心业务包括产业园区开发经营和城镇房地产开发 建设。 公司致力于为企业提供各种工业、物流及商业设 施，以及完善的投资、生产、商务、政务及生活配套服 务。 公司15年发展历程中，牢牢抓住国际产业转移和大 都市城市化带来的产业升级、区域分工的历史性机遇， 聚焦于环首都区域经济产业促进及大都市外溢需求，独 创出园区开发运营与城镇开发建设相互促进的“产业新 城模式”。
2、通过“园区孵化”获得低成本土地储备和园区收益
随着园区的逐步成熟，入园企业数量及投资将不断增加，土地价 值和政府财政收入提升，华夏幸福名义上获得入园企业落地投资额一 定比例返还的产业服务收入，实际运作中政府通过税收收入补偿和住 宅土地增值补偿的方式，使华夏幸福持续以较低成本获得土地储备， 并分享园区收益。其中，住宅土地增值是政府土地增值补偿的前提， 是华夏幸福模式运作的关键要素。
• 经营状况分析
公司业绩呈现爆发式增长
2011年公司主营业务收入分布情况
收益率最高的40家公司 华夏幸福排名榜首
• •
2012年公司实现销售额211.35亿元，自2005年以来， 公司业绩复合增长率保持在100%以上。 2013年4月18日公司公布2013 年一季度报：2013 年13 月完成营业收入12.2 亿，同比增长56.7%；实现归属母 公司净利润4.7 亿，同比增长2994.9%，实现EPS0.53 元。 营收的主要贡献为园区结算回款，净利同比大幅增长主要 为基数过低导致的基数效应。 1-3 月公司整体实现销售额69.8 亿，销售面积73.2万平 米，同比分别增长131.7%和82.6%。其中园区结算回款 12.5 亿，为2012 年全年（30.2 亿）的41.4%，同比增长 68.7%。剔除园区结算回款后，销售均价为7828元/平米， 同比上升38.9%。价格的上升主要来自区域销售的持续回 暖以及首都第二机场建设和京国五条影响带来的需求外溢。 考虑往年一季度为公司销售淡季，按此发展，预计公司 2013年全年完成280 亿销售额目标为大概率事件。
2011年8月，华夏幸福以注入地产资产的方式借壳 ST 国 祥在上交所成功上市。
•4. 薄发 企业上市至今，得到加速发展。公司新增位于河北香河、 固安、辽宁沈阳苏家屯、山东青岛、江苏镇江、浙江嘉善等 园区进行产业新城的开发建设 ，公司在大北京、环上海、 环渤海三大经济圈都已布局开拓产业新城项目 ，“固安模 式”在各地成功复制。
• 华夏幸福商业模式探析
1、通过“园区孵化”快速实现园区建设
与传统的园区开发不同，园区基本属于地方政府而不是华夏幸福。 华夏幸福同政府签订排他性的“园区孵化”协议，根据托管分成协议， 在托管年限之内完成规划、建设、招商和后期维护工作，政府通过收 税和卖地赚取收益，并分期支付公司一级开发的成本。“园区孵化” 模式一方面可以在前期政府零投入的情况下，顺利实现园区的正常开 业和运作，契合地方政府的诉求。另一方面，开发商省去园区土地购 置成本，直接用于园区建设，两项结合的最大效应的是短期内实现园 区快速建设，给开发商和地方经济带来双赢结果。
• 京御地产是借壳重组的拟注入资产，资产重组 2009 年 3 月提交议案，提案前后，该公司的合并利润表（含九 通投资）如下表所示：
京御地产基本财务数据表 名称 2008-12-31 2009-4-30 5,025,322,743.00
资产总额（单位： 2,108,640,201.81 元）
负债总额（单位： 1,655,024,496.53 元）
• 企业发展未来愿景展望
一、独创产业新城模式，新型城镇化背景下潜力巨大
模式独特，显着受益新型城镇化。公司独特的园区开发模式 即是公司的核心竞争力。一站式综合解决方案及落地投资额的 返还模式开启企业政府“双赢”篇章。在日前的业绩说明会上， 华夏幸福董秘朱洲表示，城镇化进程为华夏幸福提供了千载难 逢的历史性机遇，并表示发改委相关部门曾调研固安工业园的 建设情况，可能把固安工业园作为新型城镇化的案例。
• 借壳上市
2009 年 3 月，华夏幸福基业股份有限公司筹划借壳 ST 国祥（600340）上市。 2011 年 8 月 29 日 ST 国祥公告称已收到证监会对 ST 国 祥向华夏幸福基业发行3.55 亿股购买相关资产的批复文件， 至此借壳上市成功。在浙江国祥把股份转让给华夏幸福基业 前，国祥内部已进行过股份整理，为华夏幸福提供了一个比 较干净的壳。华夏幸福基业通过“资产置换+定向增发”的 方式获得这个壳，不仅并未动用一分钱的现金，而且获得不 菲的账面收益。浙江国祥以其全部资产和负债作为置出资产 与华夏幸福持有的京御地产100%股权作为注入资产进行整 体资产置换，置入资产、置出资产评估净值分别为 16.7 亿 元和 2.66 亿元；资产置换的差额部分由浙江国祥向华夏幸 福发行股份购买。
• 今后可能面临的风险
1、享受“年度新增落地投资额返还”使华夏幸福相比普通 房企拥有更高的毛利率，但一旦土地增值减小和地方财政 吃紧，政府难以通过财政税收收入和土地增值的形式对华 夏幸福进行补偿，企业将面对大量应收账款，面临潜亏或 损失的风险。
2、支撑公司融资、抵押的是重资产的住宅业务，一旦住 宅销售下降或土地价格下降，华夏幸福的整个运作链条会 遭到打击。
四、为战略性新兴产业搭台，引领产业升级
2013年5月17日，由河北省人民政府主办、华夏幸福基业 承办的“2013年产业中国国际生物医药高端会议”在河北 固安举行。同时，固安肽谷生命科学园举行了开园及签约仪 式。 由华夏幸福建设的固安肽谷将建成亚洲最大的动物实验 中心，带动国内尖端的生物科技研究领域的发展，带动产业 升级。更重要的是，固安肽谷与美国高端生物医药资源对接， 搭建对话合作平台，实现中美生物医药产业的战略交流。
产业新城模式：“以产兴城，以城促产，产城融合， 城乡统筹”。
• 公司的目标是成为“全球领先的产业新城专 家、中国产业升级的推动者、中国新型城镇 化的最佳实践者”！
PS:个人对于公司未来的研判：不断享有更高估值，目标市值 2000亿
公司去年与中国联合航空有限公司达成初步意向，将共 同在河北省推进北京新机场国际临空经济区建设，并已签订 《关于共同在河北省推进北京新机场国际临空经济区建设战 略合作协议》。
• 股价表现
业绩优秀，股价牛气冲天 • 自08年底以来，华夏幸福（st国祥）累计涨幅高达35倍， 11年6月至今的两年内亦有7倍的涨幅，而从华夏幸福成功 借壳上市（变更证券简称日）起的涨幅亦接近300%。 • 华夏幸福2011年全年累计涨幅191.56% ，位列全年十大牛 股第三位（剔除长时间停牌后复牌当日不设涨跌幅限制的 新华联和国海证券后，位列第一）；2012年全年累计涨幅 165%，位列全年十大牛股第四位（剔除长时间停牌后复牌 当日不设涨跌幅限制的华数传媒后位列第三）。 • 2013年继续不断创出股价历史新高，年内低点至今涨幅超 50%。
三、受益于因北京调控升级而导致的需求外溢及 首都第二机场建设
北京第二机场落户大兴，华夏幸福固安工业园区的发展 可谓得天时与地利，将坐享第二机场价值辐射效应，使区域 价值在未来几年得到快速提升，为招商引资助力。此外，对 该区域内的房地产开发亦构成绝对利好。
公司去年与中国联合航空有限公司达成初步意向，将共 同在河北省推进北京新机场国际临空经济区建设，并已签订 《关于共同在河北省推进北京新机场国际临空经济区建设战 略合作协议》。
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1.起步 1998年7月，华夏房地产开发有限公司在河北省廊坊市 正式成立，并于同年10月推出首个楼盘“华夏花园”。 之后，于1999年8月成立华夏物业管理有限公司。 2.转型 2002年6月，河北固安工业园奠基成立，开启开发区 投资运营事业领域。 3.积累 2007年5月，大厂潮白河工业区正式签约，并成立大 厂鼎鸿投资开发有限公司。10月，被建设部批准为房地 产开发一级资质企业。12月，华夏幸福基业股份有限公 司成立，完成股份制转型。 2008年9月，华夏幸福基业接受怀来县委县政府的委 托，开发建设怀来生态新城。 2009年底， 孔雀城品牌享誉北京城，随着大运河孔 雀城、潮白河孔雀城、八达岭孔雀城的推出，形成了 “一个北京城、四个孔雀城”的连锁品牌。