基于经济周期的中国A股行业轮动的
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2012年第7期下旬刊 （总第487期）
时代金融 Times Finance
NO.7，2012 （CumulativetyNO.487）
基于经济周期的中国 A 股行业轮动的研究
侯效兰
（西南民族大学，四川 成都 610041）
【摘要】文章以中国 A 股市场为研究对象，试图发现中国经济周期与 A 股行业轮动之间的关联，考察经济周期不同阶段中 A 股行 业轮动规律，并在此基础上给出适宜的资产配置策略。
本文中用工业增加值增长率表示经济增长，用 CPI 来表示通 货膨胀。时间从 2003 年 1 月至 2011 年 7 月，根据经济增长与通胀 组合的变化，我们把经济周期划分为四个阶段：经济增长下降，通 胀下降为衰退阶段 ; 经济增长上升，通胀下降为复苏阶段，经济增 长上升，通胀上升为过热阶段；经济增长下降通胀上升为滞涨阶段。
家电 有色
08.10-09.2 0.095 0.095 0.116 0.164
经济增长率开始上升，通货膨胀却仍降低，但快到达底部， 这时候利率达到阶段最低，扩张性财政政策却还在进行。需求稍
电子元器件 交运 黑金 采掘
03.6-04.4 0.028 0.062 0.074 0.162
商业贸易 金融服务 食品饮料
【关键词】经济周期 行业轮动 投资时钟
一、文献综述 学者研究经济周期与资产配置模型始于 19 世纪 90 年代。 Sam.stova（1996）研究 1970 年到 1995 年间美国的经济周期与股 市各行业的表现，他将 25 年分为 4 个扩张期，3 个收缩期。其中 扩张期分为早中晚 3 个阶段，收缩期分为早晚 2 个阶段，认为当 经济从扩张转向收缩阶段 , 一般伴随股价的下跌与货币资金的减 少 , 当经济走向谷底时 , 央行会降低利率以刺激经济 , 这时公用 事业与金融行业表现最好。 美林证券公司在 2004 年发布的《投资时钟》报告中，统计了 美国 1973—2004 年的历史数据，根据经济增长和通胀的不同变化， 将经济周期分为萧条，复苏，过热和滞涨，其研究显示，在衰退 阶段债券收益率最高，在复苏阶段股票收益率最高，在经济过热 阶段大宗商品收益率最高，在滞涨阶段，现金收益率最高。 在国内，对经济周期与股市波动的关系，大部分是从货币政 策与股市相互关系来分析，中国金融产品种类少，且投资门槛高， 研究中国的投资时钟，应重在基于经济周期的角度分析 A 股行业 轮动。 二、经济周期的关键指标与中国经济周期划分 （一）经济周期的关键指标 宏观波动是一种周期性的由萧条到复苏再到高潮的循环变动。 按统计指标变动轨迹与经济变动轨迹之间的关系划分为同步指标、 先行指标、滞后指标。 先行指标主要用于判断短期经济总体的景气状况，我国一般 采用新开工项目数、基建贷款、海关出口额、狭义货币Ｍ１、工 业贷款等作为先行指标。一致同步指标是指与国民经济周期的转 变同时发生的指标，我国常采用工业总产值、社会商品零售额、 海关进口额、货币流通量、广义货币Ｍ２等作为一致同步指标。 滞后指标是指在指标的时间上相对落后于国民经济周期波动，我 国主要有全民固定资产投资、零售物价总指数、消费品价格指数等。 （二）中国经济周期划分
有色
微恢复，且成本到达底部，跟利率和成本敏感的行业成长较快。 收益率较高的行业是：房地产、交运设备、采掘、有色。
05.3-06.4 0.325 0.439 0.523 0.596
餐饮旅游 交运设备
房地产 采掘
09.3-10 0.400 0.400 0.443 0.634
Times Finance 261
（三）过热 经济增长率和通货膨胀均处在上升阶段，因为经济增长率提 前于通货膨胀上升，这通常说明着经济已经到达潜在增长率水平 上。因为通货膨胀对经济还没有很大的影响，所以央行对利率的
有色 采掘 家电 农林
07.1-08.3 1.466 1.476 1.511 1.585
（四）滞涨 经济增长率虽仍维持在较高水平，但已经开始降低。而通货 膨胀却仍处于上升过程，较高通货膨胀的危害开始出现。此时， 由于通货膨胀处在较高水平而且经济增长率也还可以，中国人民
食品饮料 采掘 交运 黑金
04.5-4.11 -0.146 -0.049 -0.038 -0.016
食品饮料 信息服务 医药生物 公用事业
03.1-03.5
黑金
0.258
公用事业
0.287
交运设备
0.342
金融服务
0.408
（二）复苏Leabharlann Baidu
信息服务 餐饮旅游
房地产 黑金
04.11-05.2 0.049 0.051 0.061 0.017
家电 化工 交运 房地产
06.5-06.12 0.700 0.796 0.861 1.118
交运设备 食品饮料
三、行业轮动的理论逻辑 （一）利率和成本 利率与成本降低，先会刺激可选消费，后沿产业链延伸 , 如 汽车——钢铁、工业金属、化工——采矿、电力、煤炭、石油； 房地产——建材、钢铁、有色、家电、机械。同时利率降低，货 币增多，直接推动大宗商品的价格上升。 （二）财政政策方面 政府进行扩张性财政政策，是经济复苏的推动力，一是要增 加基础设施建设的投资，会使建筑、建材、钢铁和有色的需求增加， 而影响煤炭、电力、石油、铁矿的需求。二是要鼓励新技术的运用， 目的是鼓励经济长期持续发展。 （三）出口方面 世界经济也影响着中国经济，一方面是国外旺盛的消费需求 推动必需品的需求，包括纺织服装、家具等，另一方面是推动机 电产品出口，且沿着产业链向下，即机电产品——机械、电子、 家电——半导体、钢铁、有色——煤炭、电力、矿石。 四、中国不同经济周期下的行业表现 我们根据经济增长与通货膨胀把 2003 年 1 月到 2011 年 7 月 分为四个阶段，找出每个阶段表现最好的四个行业。 （一）衰退 经济增长率和通货膨胀均降低，因为经济增长率往往提前通 胀到来，所以通货膨胀降低一般说明经济增长率下降已到末期， 此时，扩张性的货币政策和财政政策也应该开始。跟利率和货币 供应相关的行业往往复苏，与财政政策有关行业也受益，收益率 较高的行业是：家电、电子元器件、有色、房地产、交运设备。
时代金融 Times Finance
NO.7，2012 （CumulativetyNO.487）
基于经济周期的中国 A 股行业轮动的研究
侯效兰
（西南民族大学，四川 成都 610041）
【摘要】文章以中国 A 股市场为研究对象，试图发现中国经济周期与 A 股行业轮动之间的关联，考察经济周期不同阶段中 A 股行 业轮动规律，并在此基础上给出适宜的资产配置策略。
本文中用工业增加值增长率表示经济增长，用 CPI 来表示通 货膨胀。时间从 2003 年 1 月至 2011 年 7 月，根据经济增长与通胀 组合的变化，我们把经济周期划分为四个阶段：经济增长下降，通 胀下降为衰退阶段 ; 经济增长上升，通胀下降为复苏阶段，经济增 长上升，通胀上升为过热阶段；经济增长下降通胀上升为滞涨阶段。
家电 有色
08.10-09.2 0.095 0.095 0.116 0.164
经济增长率开始上升，通货膨胀却仍降低，但快到达底部， 这时候利率达到阶段最低，扩张性财政政策却还在进行。需求稍
电子元器件 交运 黑金 采掘
03.6-04.4 0.028 0.062 0.074 0.162
商业贸易 金融服务 食品饮料
【关键词】经济周期 行业轮动 投资时钟
一、文献综述 学者研究经济周期与资产配置模型始于 19 世纪 90 年代。 Sam.stova（1996）研究 1970 年到 1995 年间美国的经济周期与股 市各行业的表现，他将 25 年分为 4 个扩张期，3 个收缩期。其中 扩张期分为早中晚 3 个阶段，收缩期分为早晚 2 个阶段，认为当 经济从扩张转向收缩阶段 , 一般伴随股价的下跌与货币资金的减 少 , 当经济走向谷底时 , 央行会降低利率以刺激经济 , 这时公用 事业与金融行业表现最好。 美林证券公司在 2004 年发布的《投资时钟》报告中，统计了 美国 1973—2004 年的历史数据，根据经济增长和通胀的不同变化， 将经济周期分为萧条，复苏，过热和滞涨，其研究显示，在衰退 阶段债券收益率最高，在复苏阶段股票收益率最高，在经济过热 阶段大宗商品收益率最高，在滞涨阶段，现金收益率最高。 在国内，对经济周期与股市波动的关系，大部分是从货币政 策与股市相互关系来分析，中国金融产品种类少，且投资门槛高， 研究中国的投资时钟，应重在基于经济周期的角度分析 A 股行业 轮动。 二、经济周期的关键指标与中国经济周期划分 （一）经济周期的关键指标 宏观波动是一种周期性的由萧条到复苏再到高潮的循环变动。 按统计指标变动轨迹与经济变动轨迹之间的关系划分为同步指标、 先行指标、滞后指标。 先行指标主要用于判断短期经济总体的景气状况，我国一般 采用新开工项目数、基建贷款、海关出口额、狭义货币Ｍ１、工 业贷款等作为先行指标。一致同步指标是指与国民经济周期的转 变同时发生的指标，我国常采用工业总产值、社会商品零售额、 海关进口额、货币流通量、广义货币Ｍ２等作为一致同步指标。 滞后指标是指在指标的时间上相对落后于国民经济周期波动，我 国主要有全民固定资产投资、零售物价总指数、消费品价格指数等。 （二）中国经济周期划分
有色
微恢复，且成本到达底部，跟利率和成本敏感的行业成长较快。 收益率较高的行业是：房地产、交运设备、采掘、有色。
05.3-06.4 0.325 0.439 0.523 0.596
餐饮旅游 交运设备
房地产 采掘
09.3-10 0.400 0.400 0.443 0.634
Times Finance 261
（三）过热 经济增长率和通货膨胀均处在上升阶段，因为经济增长率提 前于通货膨胀上升，这通常说明着经济已经到达潜在增长率水平 上。因为通货膨胀对经济还没有很大的影响，所以央行对利率的
有色 采掘 家电 农林
07.1-08.3 1.466 1.476 1.511 1.585
（四）滞涨 经济增长率虽仍维持在较高水平，但已经开始降低。而通货 膨胀却仍处于上升过程，较高通货膨胀的危害开始出现。此时， 由于通货膨胀处在较高水平而且经济增长率也还可以，中国人民
食品饮料 采掘 交运 黑金
04.5-4.11 -0.146 -0.049 -0.038 -0.016
食品饮料 信息服务 医药生物 公用事业
03.1-03.5
黑金
0.258
公用事业
0.287
交运设备
0.342
金融服务
0.408
（二）复苏Leabharlann Baidu
信息服务 餐饮旅游
房地产 黑金
04.11-05.2 0.049 0.051 0.061 0.017
家电 化工 交运 房地产
06.5-06.12 0.700 0.796 0.861 1.118
交运设备 食品饮料
三、行业轮动的理论逻辑 （一）利率和成本 利率与成本降低，先会刺激可选消费，后沿产业链延伸 , 如 汽车——钢铁、工业金属、化工——采矿、电力、煤炭、石油； 房地产——建材、钢铁、有色、家电、机械。同时利率降低，货 币增多，直接推动大宗商品的价格上升。 （二）财政政策方面 政府进行扩张性财政政策，是经济复苏的推动力，一是要增 加基础设施建设的投资，会使建筑、建材、钢铁和有色的需求增加， 而影响煤炭、电力、石油、铁矿的需求。二是要鼓励新技术的运用， 目的是鼓励经济长期持续发展。 （三）出口方面 世界经济也影响着中国经济，一方面是国外旺盛的消费需求 推动必需品的需求，包括纺织服装、家具等，另一方面是推动机 电产品出口，且沿着产业链向下，即机电产品——机械、电子、 家电——半导体、钢铁、有色——煤炭、电力、矿石。 四、中国不同经济周期下的行业表现 我们根据经济增长与通货膨胀把 2003 年 1 月到 2011 年 7 月 分为四个阶段，找出每个阶段表现最好的四个行业。 （一）衰退 经济增长率和通货膨胀均降低，因为经济增长率往往提前通 胀到来，所以通货膨胀降低一般说明经济增长率下降已到末期， 此时，扩张性的货币政策和财政政策也应该开始。跟利率和货币 供应相关的行业往往复苏，与财政政策有关行业也受益，收益率 较高的行业是：家电、电子元器件、有色、房地产、交运设备。