香港人民币离岸市场对内地货币供应量的影响——基于状态空间模型的时变参数分析
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收稿 日期 ：２ １－ １ ２ ０ ２ ０ －１
作者简介 ：孟浩 ，男 ，汉族 ，浙江诸 暨人 ，博士 ，中国人民银行深圳市 中心支行
１ ８
香 港 人 民 币 离 岸 市 场 对 内地 货 币供 应 量 的影 响
二 实证分析
１单位根检验 ． 协 整 模 型 的 建 立 要 求 所 研 究 的变 量 是 平
（ ＤＴ）也是 引起 大 陆外汇储 备总额 （ Ｆ Ｒ Ｃ Ｒ）
１ ９
吉 林 金 融 研 究
变 动 的Ｇ ａ ｇ ｒ 因 。同时 ，境 内货 币供 给 量 内货 币供 应和外汇储备 的单￣Ｇ ａ ｇ ｒ 因，香 ｒｎ ｅ原 ｒｎ ｅ原 （ ）和大陆外汇储 备总额 （ Ｆ Ｍ２ Ｃ Ｒ）均非香港 港人 民币离岸市场对 内地货币供应量存在 影响的
港 人 民 币离岸 市场 对 内地 货 币供 应量 的 影 响有 岸 间的跨境流动 ，人 民银行可通过某种方式进入
限 ，其对 Ｍ２ 的动态 弹性在 （ ０ Ｏ ，０ Ｏ ）区 香港市场进行干预 。 － ．１ ．１ 间 内 ，即香港 人 民币离岸 市场 规模 １ ％的变化将 会使 内地广 义货 币供 给量 产生一 ． １ ０ ０ ％～０ ０ ％ ．１ ３ 加强反洗钱合作 ． 内地 监 管机 构 应加 强 与香 港廉 政 公署 的合
２ ０
图４ＬＲ Ｔ Ｎ ２ Ｎ Ｄ 对ＬＭ 的动态弹性 曲线 图
香 港 人 民 币 离 岸 市 场 对 内 地 货 币 供 应 量 的 影 响
４ 实证结论 ．
人 民币并对其进行攻击 的行为 时即启动预案 。预
实 证 分析 的 结果 显示 ：从 历 史数 据 看 ，香 案约定在必要 时 ，可暂停人 民币资金在离岸 与在
２ １年第１ ０ （ ２ ６期） 总第３０期
吉 林 金 融 研 究
Ｎ ．， ０２ ｏ１ ２１
Ｇｅ ｅ ａ ｎ ｒ ｌ ＮＯ． ６ ３０
香 港 人 民 币 离 岸 市 场 对 内 地 货 币 供 应 量 的 影 响
— —
基于状态空 间模型的时变参数分析
孟 浩
５８０） １０ ０
２ 改进现有统计系统 ，完善相关管理 规定 ．
应适时改进 国际收支统计 申报系统 ，将非居
岸市场对 内地 金融市 场的风险不可小视 ，监管体 民与居 民之 间 以人 民币进行 的国 际交易 纳入 统 系的建立和完善 已成为 当务之 急。 计 ；完善资本项 目管理规定 ，将非居 民与居 民之
的变化 。现阶段 ，由于人 民币离岸市场资产规模 作 ，利用香 港现有的打击洗 黑钱系统 ，共 同对洗
有 限 ，加之外汇管制的限制 ，香港人 民币离岸市 钱行为进行监 控。
场对 内地金 融市场的冲击呈现程度较轻和波动较
弱的特 点。
（ 建立跨境人 民币流 动监测体 系 二）
１建立信息 交换及共享机 制 ．
为 量 化分 析 香 港人 民 币离岸 市 场对 内地 货 稳 时 间序 列 ，且 同 阶 单 整 ， 以确 保 模 型 建 立 给 币供 应量 的影 响 ，本 文 选取 香 港人 民币存 款总 的合 理 性 。表 １ 出 了香 港 人 民 币离 岸市 场 规 Ｌ ＲＤＴ） 、境 内广 义 货 币供 应 量 （ ｎ ） Ｌ Ｍ２ 、 额 （ Ｔ）代表香 港人 民币离岸 市 场规模 ，同 模 （ ｎ ＲＤ 时选 取 境 内 人 民 币广 义 货 币供 应 量 （ ） 、 Ｍ２
模型 ，该 模型可以对样本期 间内的动态变化进行 综合反映。 状态 空间的时变参数模型估计 结果如下 ：
ＬＮＭ ２ Ｓ ＝１５ Ａ ． ３＋ａ ＿ ＦＲ ｌＮＣ ，
一 —
图３香港人 民币存款总量与所 占中国Ｍ２Ｉ １例 ： Ｃ
Ｙ
Ｓ ＋ Ａ
ｆ
、
［ Ｎ Ｃ —Ｓ ％Ｎ ＤＴ— Ａ＋ Ｓ Ｒ Ｓ Ａ＋ Ｒ Ｌ Ｓ
其遵 守 资本 项 目管理 、外汇 兑 换管 理 在 内的所 统 ，通过实时监测一系列数据的变化 ，适 时发出 有 内地法规 ，并符合有关跨境人 民币资金 流动额 风险警 示并作 出政策反应。
— ・ ＤＬ ＣＦ ｓ —一 Ｎ Ｒ． Ａ Ｉ
ＤＬ ＲＤ Ａ Ｉ Ｎ ＴＳ
Ｌ Ｒ ＳＳ Ｎ Ｃ Ａ —Ｉ Ｌ Ｒ Ｔ Ｓ ｌ Ｉ Ｎ Ｄ Ａ —
Ｏ Ｎ ＣＳ Ａ — Ｌ Ｒ Ｓ
图１ 水平变量趋势 图
图２ 一阶差分变量趋势图
表１ 变量平稳性检验结果
注：表中临界值均表示拒绝单位根假设的Ｍ ｃ ｉ ｏｌ界值 ： ａＫ ｎｎ ｎ ｌ ￣ 在检验类型 （。 ｎ ｃｔ ）一栏中。ｃ ， 表示截距项。ｔ 表示趋势
三 、政策建议
监管机构 应与海 关、商务 、外事、公安、边
防等部 门共 同建立 人 民币跨境 流 动监 测协调 机
虽然现 阶段香 港人民币离岸市场对 内地货 币 制 ，建立人 民币出入境统计 系统 ，深港两地对有 供应量 的影响有 限 ，其对 内地 金融市 场的冲击可 关人 民币离岸市场 的金融数据 、监管信息应建立 以控 制在 一定 范 围 内 ，但 可 以预 见 ，随着人 民 双边数据交换及信息共享机制 。 币离岸市场的迅速扩大和离岸 市场信 贷业 务的开 展 ，其对 内地货 币供应量 的影响将逐 步扩 大 ，离
大 陆 外 汇 储 备 总 额 （ ｎＣ Ｒ） 国 内信 贷 规 模 Ｌ Ｆ 和
Ｌ ＲＣ ）个变量 间的平稳性 检验结果 。根据 图ｌ 大 陆 外 汇 储 备 总 额 （ Ｒ）和 国 内信 贷 规 模 （ｎ Ｓ ４ ＣＦ
所示 的趋 势 ，我们可 以直 观判 断 ，水平变 （ Ｓ）等 指 标 ，建 立 时 变 参 数 状 态 空 间模 和 图２ ＲＣ
０ 对于每一个观测值 ，卡尔曼滤波都 在式①中，可变参数ｐ是不可观测变量 ，必 Ｐ的初始值 ， ，
期 须 利用 可观 测变 量 和 来估计 。式 ③中 和￡ 可 以获得状态 向量 的最优估计量 。所 以，当Ｔ ， ， ， ，
， 是相互 独立 的，且服从 均值 为０ ，方差为ａｚ 协 观 测值都 用完后 ， 则应该包 括 了所有 预测６Ｐ 和 的未来值 的信 息。 方差矩 阵为Ｑ 的正态分布 。式①和式 ②还有两个 和Ｙ
（ ） 一 内地与香港货币 当局建立监管协 作机 制 间以人 民币进行 的借贷 、投融资纳入资本项 目监 １ 明确 对香港人 民币离岸市场 的监管 责任 ． 可 以明确 ，香港人 民币离岸市场进入 内地 的 人 民币资金 ，由内地监管部 门进行监管 ，以确保
测范畴 。
３设立 人 民币跨境 流动风险预警 系统 ． 设立一 套科学 的人民币跨境 流动风 险预警系
（ 中国人 民银行深圳市 中心支行 ，广东深圳
摘
要 ：人 民币离岸市场对在岸市场的影响值得关注 。本文运用状态空 间模型 ，估算 了当前香港人
民币离岸市场对 内地货 币供应量的影响 ，并提 出 了相 应的政 策建议。
关键词 ：香港 人民币离岸市场 ；货 币供应量 ；影响
中图分 类号 ：Ｆ ２ ． ８２２
文献标识码 ：Ａ
文章编号 ：１０ ０９—３０ （０２ － ０ ８ ０ １９ ２１）１ ０ １－ ４
目前人 民币离岸 市 场发 展迅 速 ，据 统 计 ，
２ １ Ｓ８ ，香港 人 民币存款 已突破 ６ ０ 亿元 ， ０ 月 １ ００
额外的假设：其一是初始向量ｐ 的均值为ｂ，协 。 。
３状态 空间模型估计 ．
为考察香港人 民币离岸市场对 内地货 币供 应
量 影响的动态 弹性变化路径 ，我们对香港人 民币
离岸市场 规模 、境 内货 币供给量 、大陆外汇储备
规模、国内信贷规模建立 了状态空间的时变参数
＿
一
香港 人 民币存款 总 量 （ 亿元 ） 香港 人比 币存款 总 蛙１ 嘲Ｍ２：ｆ ％ ） １ ４（ ｔ
年６ ，共８ 期 。 月 ９
．
一
厶 ．…～一 一 ．
～ 一 一
～ ．
’ ‘ 一 一
２ ０４ ０
２ ０５ ０
２ ０６ ０
２０ ｏ７
２０ ００
２０ ９ ０
２ ０ ０１
ｌ —
ｌ —
Ｌ ＮＭ２ Ｓ ＋ Ａ
ＬＣ ＲＳ Ｎ Ｆ ＡＩ
Ｉ —
Ｉ —
ＤＮ Ａ Ｌ Ｍ２ ｓ
方差阵为Ｐ；其二是Ｕ和￡不相关。 ０ ， ，
下 面利 用 卡尔 曼滤 波推 导 状 态 向量 的最 佳
并在次月达到６ ２ ．亿元 ，同 比增 长近两倍 。随 ２２４
着香 港人 民币 市场规模 的扩大 ，离岸市场对在岸 估计值。令ｂ ， 和 分别代表式中的状态向量ｐ和 ， 市场的影响值得关注 。本文利用历 史数据 ，运用 ｐ的协方差矩阵的最优估计值 。假设从ｔ 期 ， —ｌ 状态空 间模型 ，动态分析 了现阶段香港人 民币离 开 始 估 计 ，￣ ｂ 卜和 一 以从 下 式 中计 算 ： Ｕ， １ ／ 可 岸市场对 内地货 币供应量的影响 ，并就 目前 的市 场风险 隐患提 出了政策建议 。
一
６＿＝ ６ｌ 一＝ ｌ， Ｑ ｆ１ ，－ ｌ ，— ＋ ， ／： ｆ， ｆ＝
根据ｔ １ － 期的信息 ，可 以计算出Ｙ ，
Ｙ／ｌ ｔ／１ ｆ ｔ ，， ④ ｔ ＝Ｘ４卜 ＋Ｕ， ｔ — ＝１ …， ２
．
基本模型
Ｙ的均方误差为 ： ＝ ， ， Ｈ ， ＋
一
⑤
时变参数状 态空间模 型的基本形 式如下 ：
旦获得 了新 的观测值 ，状态 向量的估计值
信号方程 ： ＝ ｐ ＋ ， ， ，， Ｔ ① 就需要更新 ，其程序如下 ： ， ，， ， ＝１ …， ２
状态方程 ： ， ｐ ＝①，｜ ＋￡， ｔ ，， Ｔ② ｐ－ ， ｌ ＝１ …， ２
＝＝＝
／， ／ｌ ｆ ＋ ， ＿ －
一
（ ，／１ 一 ｂ『） ， ＿
， ｒ －ｌ
并假 ，（ ，，，③ 且定 ｅⅣ 、 Ｊ ２ ｊＩ Ｕ … ～ ］ ， ， （ ｕ
＝
ｌ 一①， 。 一 ｌ ‘
上 式统称 卡尔 曼滤 波 （ ＫＦ）。当给定ｂ和 。
项 ，ｎ 示回归滞 后阶数。 表
２Ｇ ａｇ ｒ ． ｒｎ ｅ 因果关系检验 Ｇｒｎ ｅ 因果 关 系检验 结果 （ ２ ａｇ ｒ 表 ）显示 ：
规模 （ Ｔ）是 引起 境 内货 币供 应量 （ ）波 ＲＤ Ｍ２
动 的Ｇ ａ ｇ ｒ 因 ｌ香 港人 民币离 岸市 场规 模 ｒｎ ｅ原
在 １％的显 著性 水 平 下 ，香 港 人 民币离 岸 市场 Ｏ
人 民币市 场规 模 变动 的 Ｇ ａ Hale Waihona Puke Baidu ｒ 因。综上 所 结论成立 。 ｒｎ ｅ原 述 ，当前仅存在香港人 民币离岸市 场规模 影响境
表２ Ｇａｇｒ ｒ ｅ因果关系检验 结果 （ ｎ 滞后阶数ｎ １ ） － １
表３ 四变量之 间的Ｊｈｎｅ协整检验结果 ｏａｓｎ
样本 （ 修正 ） ：２ ０Ｍ０－ ０ ６ ０４ ５ ２ １Ｍ０ ；包含 在模 型 中的样 本数 ：８ １ ６ 趋 势假 定 ：线性 确定性 趋 势 （ 约束 ） ；序 列 ：Ｌ Ｍ２Ｓ Ｎ Ｆ ＿ Ａ Ｌ ＲＣ ＿ Ａ Ｌ ＲＤ ＿ Ａ Ｎ 一Ａ Ｌ Ｃ Ｒ Ｓ Ｎ ＳＳ Ｎ Ｔ Ｓ 滞 后 区间 （ 阶差分 形式 ） ：ｌ ；约束 协整 秩检验 一 至２
型。为了消除数据 中可能存在 的异方差 问题 ，本 量序 列并未平稳 ，但其一 阶差分序列表现 出一定 的Ａ 检 个变 量 文对上述 数据进行 了 自然对数变换 ，并做 了相应 的平 稳性特 征 。表 ｌ ＤＦ 验显示 ：４
（） 序列 。 的季节调 整处理 。样本 区间为２ ０ 年２ 至２ １ 序 列均为一 阶单整Ｉ１ ０４ 月 ０ １
＝
ｌ ｜ ｌ ｜。 ． ｌ
２ ０ ２ ０ ２Ｏ Ｏ４ ０５ Ｏ６ ２０ ２ ０ ２０ ０７ ０８ Ｏ９ ２ １ ００
０９ ６ Ｄ． ＝ ２ １ ．９ ．８
模型得 出的香港人 民币离岸市场规模变化对 我 国货 币供给量变化的动态弹性 曲线如 图４ 。
作者简介 ：孟浩 ，男 ，汉族 ，浙江诸 暨人 ，博士 ，中国人民银行深圳市 中心支行
１ ８
香 港 人 民 币 离 岸 市 场 对 内地 货 币供 应 量 的影 响
二 实证分析
１单位根检验 ． 协 整 模 型 的 建 立 要 求 所 研 究 的变 量 是 平
（ ＤＴ）也是 引起 大 陆外汇储 备总额 （ Ｆ Ｒ Ｃ Ｒ）
１ ９
吉 林 金 融 研 究
变 动 的Ｇ ａ ｇ ｒ 因 。同时 ，境 内货 币供 给 量 内货 币供 应和外汇储备 的单￣Ｇ ａ ｇ ｒ 因，香 ｒｎ ｅ原 ｒｎ ｅ原 （ ）和大陆外汇储 备总额 （ Ｆ Ｍ２ Ｃ Ｒ）均非香港 港人 民币离岸市场对 内地货币供应量存在 影响的
港 人 民 币离岸 市场 对 内地 货 币供 应量 的 影 响有 岸 间的跨境流动 ，人 民银行可通过某种方式进入
限 ，其对 Ｍ２ 的动态 弹性在 （ ０ Ｏ ，０ Ｏ ）区 香港市场进行干预 。 － ．１ ．１ 间 内 ，即香港 人 民币离岸 市场 规模 １ ％的变化将 会使 内地广 义货 币供 给量 产生一 ． １ ０ ０ ％～０ ０ ％ ．１ ３ 加强反洗钱合作 ． 内地 监 管机 构 应加 强 与香 港廉 政 公署 的合
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图４ＬＲ Ｔ Ｎ ２ Ｎ Ｄ 对ＬＭ 的动态弹性 曲线 图
香 港 人 民 币 离 岸 市 场 对 内 地 货 币 供 应 量 的 影 响
４ 实证结论 ．
人 民币并对其进行攻击 的行为 时即启动预案 。预
实 证 分析 的 结果 显示 ：从 历 史数 据 看 ，香 案约定在必要 时 ，可暂停人 民币资金在离岸 与在
２ １年第１ ０ （ ２ ６期） 总第３０期
吉 林 金 融 研 究
Ｎ ．， ０２ ｏ１ ２１
Ｇｅ ｅ ａ ｎ ｒ ｌ ＮＯ． ６ ３０
香 港 人 民 币 离 岸 市 场 对 内 地 货 币 供 应 量 的 影 响
— —
基于状态空 间模型的时变参数分析
孟 浩
５８０） １０ ０
２ 改进现有统计系统 ，完善相关管理 规定 ．
应适时改进 国际收支统计 申报系统 ，将非居
岸市场对 内地 金融市 场的风险不可小视 ，监管体 民与居 民之 间 以人 民币进行 的国 际交易 纳入 统 系的建立和完善 已成为 当务之 急。 计 ；完善资本项 目管理规定 ，将非居 民与居 民之
的变化 。现阶段 ，由于人 民币离岸市场资产规模 作 ，利用香 港现有的打击洗 黑钱系统 ，共 同对洗
有 限 ，加之外汇管制的限制 ，香港人 民币离岸市 钱行为进行监 控。
场对 内地金 融市场的冲击呈现程度较轻和波动较
弱的特 点。
（ 建立跨境人 民币流 动监测体 系 二）
１建立信息 交换及共享机 制 ．
为 量 化分 析 香 港人 民 币离岸 市 场对 内地 货 稳 时 间序 列 ，且 同 阶 单 整 ， 以确 保 模 型 建 立 给 币供 应量 的影 响 ，本 文 选取 香 港人 民币存 款总 的合 理 性 。表 １ 出 了香 港 人 民 币离 岸市 场 规 Ｌ ＲＤＴ） 、境 内广 义 货 币供 应 量 （ ｎ ） Ｌ Ｍ２ 、 额 （ Ｔ）代表香 港人 民币离岸 市 场规模 ，同 模 （ ｎ ＲＤ 时选 取 境 内 人 民 币广 义 货 币供 应 量 （ ） 、 Ｍ２
模型 ，该 模型可以对样本期 间内的动态变化进行 综合反映。 状态 空间的时变参数模型估计 结果如下 ：
ＬＮＭ ２ Ｓ ＝１５ Ａ ． ３＋ａ ＿ ＦＲ ｌＮＣ ，
一 —
图３香港人 民币存款总量与所 占中国Ｍ２Ｉ １例 ： Ｃ
Ｙ
Ｓ ＋ Ａ
ｆ
、
［ Ｎ Ｃ —Ｓ ％Ｎ ＤＴ— Ａ＋ Ｓ Ｒ Ｓ Ａ＋ Ｒ Ｌ Ｓ
其遵 守 资本 项 目管理 、外汇 兑 换管 理 在 内的所 统 ，通过实时监测一系列数据的变化 ，适 时发出 有 内地法规 ，并符合有关跨境人 民币资金 流动额 风险警 示并作 出政策反应。
— ・ ＤＬ ＣＦ ｓ —一 Ｎ Ｒ． Ａ Ｉ
ＤＬ ＲＤ Ａ Ｉ Ｎ ＴＳ
Ｌ Ｒ ＳＳ Ｎ Ｃ Ａ —Ｉ Ｌ Ｒ Ｔ Ｓ ｌ Ｉ Ｎ Ｄ Ａ —
Ｏ Ｎ ＣＳ Ａ — Ｌ Ｒ Ｓ
图１ 水平变量趋势 图
图２ 一阶差分变量趋势图
表１ 变量平稳性检验结果
注：表中临界值均表示拒绝单位根假设的Ｍ ｃ ｉ ｏｌ界值 ： ａＫ ｎｎ ｎ ｌ ￣ 在检验类型 （。 ｎ ｃｔ ）一栏中。ｃ ， 表示截距项。ｔ 表示趋势
三 、政策建议
监管机构 应与海 关、商务 、外事、公安、边
防等部 门共 同建立 人 民币跨境 流 动监 测协调 机
虽然现 阶段香 港人民币离岸市场对 内地货 币 制 ，建立人 民币出入境统计 系统 ，深港两地对有 供应量 的影响有 限 ，其对 内地 金融市 场的冲击可 关人 民币离岸市场 的金融数据 、监管信息应建立 以控 制在 一定 范 围 内 ，但 可 以预 见 ，随着人 民 双边数据交换及信息共享机制 。 币离岸市场的迅速扩大和离岸 市场信 贷业 务的开 展 ，其对 内地货 币供应量 的影响将逐 步扩 大 ，离
大 陆 外 汇 储 备 总 额 （ ｎＣ Ｒ） 国 内信 贷 规 模 Ｌ Ｆ 和
Ｌ ＲＣ ）个变量 间的平稳性 检验结果 。根据 图ｌ 大 陆 外 汇 储 备 总 额 （ Ｒ）和 国 内信 贷 规 模 （ｎ Ｓ ４ ＣＦ
所示 的趋 势 ，我们可 以直 观判 断 ，水平变 （ Ｓ）等 指 标 ，建 立 时 变 参 数 状 态 空 间模 和 图２ ＲＣ
０ 对于每一个观测值 ，卡尔曼滤波都 在式①中，可变参数ｐ是不可观测变量 ，必 Ｐ的初始值 ， ，
期 须 利用 可观 测变 量 和 来估计 。式 ③中 和￡ 可 以获得状态 向量 的最优估计量 。所 以，当Ｔ ， ， ， ，
， 是相互 独立 的，且服从 均值 为０ ，方差为ａｚ 协 观 测值都 用完后 ， 则应该包 括 了所有 预测６Ｐ 和 的未来值 的信 息。 方差矩 阵为Ｑ 的正态分布 。式①和式 ②还有两个 和Ｙ
（ ） 一 内地与香港货币 当局建立监管协 作机 制 间以人 民币进行 的借贷 、投融资纳入资本项 目监 １ 明确 对香港人 民币离岸市场 的监管 责任 ． 可 以明确 ，香港人 民币离岸市场进入 内地 的 人 民币资金 ，由内地监管部 门进行监管 ，以确保
测范畴 。
３设立 人 民币跨境 流动风险预警 系统 ． 设立一 套科学 的人民币跨境 流动风 险预警系
（ 中国人 民银行深圳市 中心支行 ，广东深圳
摘
要 ：人 民币离岸市场对在岸市场的影响值得关注 。本文运用状态空 间模型 ，估算 了当前香港人
民币离岸市场对 内地货 币供应量的影响 ，并提 出 了相 应的政 策建议。
关键词 ：香港 人民币离岸市场 ；货 币供应量 ；影响
中图分 类号 ：Ｆ ２ ． ８２２
文献标识码 ：Ａ
文章编号 ：１０ ０９—３０ （０２ － ０ ８ ０ １９ ２１）１ ０ １－ ４
目前人 民币离岸 市 场发 展迅 速 ，据 统 计 ，
２ １ Ｓ８ ，香港 人 民币存款 已突破 ６ ０ 亿元 ， ０ 月 １ ００
额外的假设：其一是初始向量ｐ 的均值为ｂ，协 。 。
３状态 空间模型估计 ．
为考察香港人 民币离岸市场对 内地货 币供 应
量 影响的动态 弹性变化路径 ，我们对香港人 民币
离岸市场 规模 、境 内货 币供给量 、大陆外汇储备
规模、国内信贷规模建立 了状态空间的时变参数
＿
一
香港 人 民币存款 总 量 （ 亿元 ） 香港 人比 币存款 总 蛙１ 嘲Ｍ２：ｆ ％ ） １ ４（ ｔ
年６ ，共８ 期 。 月 ９
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厶 ．…～一 一 ．
～ 一 一
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２ ０５ ０
２ ０６ ０
２０ ｏ７
２０ ００
２０ ９ ０
２ ０ ０１
ｌ —
ｌ —
Ｌ ＮＭ２ Ｓ ＋ Ａ
ＬＣ ＲＳ Ｎ Ｆ ＡＩ
Ｉ —
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ＤＮ Ａ Ｌ Ｍ２ ｓ
方差阵为Ｐ；其二是Ｕ和￡不相关。 ０ ， ，
下 面利 用 卡尔 曼滤 波推 导 状 态 向量 的最 佳
并在次月达到６ ２ ．亿元 ，同 比增 长近两倍 。随 ２２４
着香 港人 民币 市场规模 的扩大 ，离岸市场对在岸 估计值。令ｂ ， 和 分别代表式中的状态向量ｐ和 ， 市场的影响值得关注 。本文利用历 史数据 ，运用 ｐ的协方差矩阵的最优估计值 。假设从ｔ 期 ， —ｌ 状态空 间模型 ，动态分析 了现阶段香港人 民币离 开 始 估 计 ，￣ ｂ 卜和 一 以从 下 式 中计 算 ： Ｕ， １ ／ 可 岸市场对 内地货 币供应量的影响 ，并就 目前 的市 场风险 隐患提 出了政策建议 。
一
６＿＝ ６ｌ 一＝ ｌ， Ｑ ｆ１ ，－ ｌ ，— ＋ ， ／： ｆ， ｆ＝
根据ｔ １ － 期的信息 ，可 以计算出Ｙ ，
Ｙ／ｌ ｔ／１ ｆ ｔ ，， ④ ｔ ＝Ｘ４卜 ＋Ｕ， ｔ — ＝１ …， ２
．
基本模型
Ｙ的均方误差为 ： ＝ ， ， Ｈ ， ＋
一
⑤
时变参数状 态空间模 型的基本形 式如下 ：
旦获得 了新 的观测值 ，状态 向量的估计值
信号方程 ： ＝ ｐ ＋ ， ， ，， Ｔ ① 就需要更新 ，其程序如下 ： ， ，， ， ＝１ …， ２
状态方程 ： ， ｐ ＝①，｜ ＋￡， ｔ ，， Ｔ② ｐ－ ， ｌ ＝１ …， ２
＝＝＝
／， ／ｌ ｆ ＋ ， ＿ －
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（ ，／１ 一 ｂ『） ， ＿
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并假 ，（ ，，，③ 且定 ｅⅣ 、 Ｊ ２ ｊＩ Ｕ … ～ ］ ， ， （ ｕ
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ｌ 一①， 。 一 ｌ ‘
上 式统称 卡尔 曼滤 波 （ ＫＦ）。当给定ｂ和 。
项 ，ｎ 示回归滞 后阶数。 表
２Ｇ ａｇ ｒ ． ｒｎ ｅ 因果关系检验 Ｇｒｎ ｅ 因果 关 系检验 结果 （ ２ ａｇ ｒ 表 ）显示 ：
规模 （ Ｔ）是 引起 境 内货 币供 应量 （ ）波 ＲＤ Ｍ２
动 的Ｇ ａ ｇ ｒ 因 ｌ香 港人 民币离 岸市 场规 模 ｒｎ ｅ原
在 １％的显 著性 水 平 下 ，香 港 人 民币离 岸 市场 Ｏ
人 民币市 场规 模 变动 的 Ｇ ａ Hale Waihona Puke Baidu ｒ 因。综上 所 结论成立 。 ｒｎ ｅ原 述 ，当前仅存在香港人 民币离岸市 场规模 影响境
表２ Ｇａｇｒ ｒ ｅ因果关系检验 结果 （ ｎ 滞后阶数ｎ １ ） － １
表３ 四变量之 间的Ｊｈｎｅ协整检验结果 ｏａｓｎ
样本 （ 修正 ） ：２ ０Ｍ０－ ０ ６ ０４ ５ ２ １Ｍ０ ；包含 在模 型 中的样 本数 ：８ １ ６ 趋 势假 定 ：线性 确定性 趋 势 （ 约束 ） ；序 列 ：Ｌ Ｍ２Ｓ Ｎ Ｆ ＿ Ａ Ｌ ＲＣ ＿ Ａ Ｌ ＲＤ ＿ Ａ Ｎ 一Ａ Ｌ Ｃ Ｒ Ｓ Ｎ ＳＳ Ｎ Ｔ Ｓ 滞 后 区间 （ 阶差分 形式 ） ：ｌ ；约束 协整 秩检验 一 至２
型。为了消除数据 中可能存在 的异方差 问题 ，本 量序 列并未平稳 ，但其一 阶差分序列表现 出一定 的Ａ 检 个变 量 文对上述 数据进行 了 自然对数变换 ，并做 了相应 的平 稳性特 征 。表 ｌ ＤＦ 验显示 ：４
（） 序列 。 的季节调 整处理 。样本 区间为２ ０ 年２ 至２ １ 序 列均为一 阶单整Ｉ１ ０４ 月 ０ １
＝
ｌ ｜ ｌ ｜。 ． ｌ
２ ０ ２ ０ ２Ｏ Ｏ４ ０５ Ｏ６ ２０ ２ ０ ２０ ０７ ０８ Ｏ９ ２ １ ００
０９ ６ Ｄ． ＝ ２ １ ．９ ．８
模型得 出的香港人 民币离岸市场规模变化对 我 国货 币供给量变化的动态弹性 曲线如 图４ 。