重组定增估值模型

重组定增估值模型

A股市场中，重组定增是资本谋求壮大的重要手段。掌握重组定增类股票的炒作，非常有利于取得超出常规的收益。

重组定增类股票的炒作方法，主要可以归纳为：

1、给重组后的股票正确估值

2、根据市场溢价、合理估值和风险偏好等因素进行买卖解析

一、估值公式

给股票估值是个非常复杂并且容易出错的活，一个企业从创立到上市，中间要经过N 轮的融资扩股，我们经常听到的A轮、B轮、C轮……这里面有个不成文的规律，就是每经过一轮融资，原来的股价就乘以2。即：

第N轮融资价 = 第(N-1)轮融资价× 2

这是资本市场计算估值的基本公式之一。当然这只是一个公式，不是真理。运用到重组定增，那么我们可以得到下面的公式：

二级市场股价 = 定增价× 2

然而事情往往并非如此，有的股票溢出定增价几倍，有的却跌破定增价，这是为什么呢？

二、影响估值的因素

●重组对象的质地

●大盘的风险偏好

●重组概念风险偏好

●重组股本身的质地

●其他因素

1、重组对象的质地

重组对象的质地是影响价格的最重要因素。一些知名企业的借壳上市，总能引起壳

股的疯涨。比如最近将要回归的360，在壳股还没确定的情况下，相关影子股暴涨，

上涨理由仅仅是因为股票代码中含有“360”。重组对象越优秀，对于股价的加成就

越高。

2、大盘的风险偏好

简单的，我将大盘风险偏好分为六个等级，由低到高分别是：极低、低、较低、较

高、高、极高。大盘风险偏好对重组估值的影响也是很大的。恐慌的市场环境下，大盘的风险偏好极低，一些优秀的重组案例过早的开板，给投资者带来了难得的低

价买入机会。牛市如日中天的时候，重组股会炒作到一个令人难以置信的高度。

3、重组概念风险偏好

重组的概念是否符合当前热点，也是影响估值的重要因素。对于一些生僻或者落后

产能企业的兼并重组，市场往往不买账，而贴合时代发展方向，特别是当前热点的

重组，往往会得到很高的溢价。2016年上半年，锂电池行业发展迅速，相关原材料

如碳酸锂等涨幅惊人。很多上市公司想法设法兼并重组锂电概念，取得相当不错的

效果。

4、重组股本身的质地

一支本来就很优秀的股票，如果再加上一个优秀的重组对象，那就是强强联手，估

值是有相当程度加成的。如果一支劣迹斑斑业绩很差甚至信用也不好的股票重组，其结果往往不确定性更高，炒作就需要更谨慎。

5、其他因素

重组的炒作错综复杂，各种因素互相影响，除了上诉因素，还有来自监管层的风险、

股东博弈风险等等。这些因素也极大的影响了重组股的估值。一千个人心中有一千

个哈姆雷特。同样，一千只重组股有一千个估值。下面，我就一些实际的案例来解

析重组股的炒作。

三、案例分析

1、顺丰借壳鼎泰新材

2016年5月30日，鼎泰新材发出复牌公告，公司将被顺丰借壳，重组定增价是10.76

元。按照估值公式，二级市场合理股价应为：

定增价×2 = 10.76×2 = 21.52元

实际二级市场最高涨到51.15元。

对此，我们需要一个合理的解释。

首先，我们来给顺丰一个合理的估值。作为快递行业的老大，顺丰的行业地位毋庸

置疑，重组质地极为优秀。最近国泰君安交运团队的分析师对于顺丰的估值是这样

的：

参考2016年物流行业可比公司30倍的平均PE, 考虑顺丰控股行业中的龙头地位和品牌溢价，给予公司40倍PE，对应市值为1068亿。按照鼎泰新材重组前预计

2016年EPS 0.12元计算，考虑重组预期，给予180倍PE，对应的股价是21.60元/

股。

若参考2016年可比公司3.14倍的平均PB, 考虑顺丰控股重资产的特征，给予顺丰控股2.6倍PB，对应市值为1379亿。按照鼎泰新材重组前2016年预计每股净

资产2.96 元计算，考虑重组预期，给予9.5倍PB，对应的股价则是28.12元/股。

考虑顺丰的重资产特性，报告最终取PE估值法下的22.86元/股为目标价。

其结果与估值公示计算到的结果相差无几。然而是否重组成功后的顺丰就值22元左右呢？

当然不是，因为影响股价的不仅仅只有公司质地。

鼎泰新材16年5月31日复牌，当天上证指数大涨3.34%，近百点的长阳突破了5月的底部，并且至今没有再跌回去过。市场的风险偏好一下子提高了不少，至

少从“低”调到了“较低”的级别，特别是壳概念非常热，对股价加成50%。顺丰

的质地加成50%，即相当于股价再乘以2：

题材溢价= 21.52×2 = 43.04元

亢奋的市场果然给出了比正常估值溢价一倍的价格，顺丰在43.29元打开了涨停。

图1·鼎泰新材k 线图

当时，我画出了下面的这个图：

大盘风险偏好：较低重组题材风险偏好：高定增价

合理估值

题材溢价

加成估值

立马走人价

个股风险

图2·鼎泰新材估值模型

图中数据来源：

10.76——定增价

22.5——定增价乘以2，直接根据估值公式得到的估值，原有市值加成1元左右

最终结果是22.5元

33.75——根据重组标的的质地，加成50%后得到估值 42.75——根据重组题材的风险偏好，再加成40%

50——一个整数关口，立马走人的价格，这个数据更多的是心理因素，非计算所得

当时壳股炒作正是市场的热点，重组概念的风险偏好很高，不过大盘的风险偏好与重组题材的风险偏好相差较大，两者综合考虑，取中间值43.04，所以在跌到39左右的时候，果然买入。熬过了一两天的调整之后，股价又连拉两个涨停，这时股价已进入“极高”风险阶段，必须马上走人。我在第三天抛掉，赚取了20%+的利润。

如果后续还要炒作该股，我们可以依据大盘的风险偏好，提高或降低买入价格。

比如，当股价跌到32以下后，风险已经变成“较低”，只要大盘风险偏好不是“低”，该股便形成了买点。倘若大盘风险偏好突然提升，那么我们的卖点也可以适当提升。

2、浙江东方重组定增

2016年6月30日，浙江东方复牌，其复牌公告宣称将发行股份募集资金不超过12亿元，用于向浙金信托、大地期货及中韩人寿购买股权，重组发行价格为17.04元/股。按照估值公式，二级市场价格应为：

17.04 ×2 = 34.08元

●重组资产的质地：3项资产都是金融资产，涵盖信托、期货和保险。适逢国家

对于银行资产的监管出现新变化，银行资产不能直接进行股权投资，拥有牌照

的信托成为香饽饽，对股价形成加成。

●大盘的风险偏好：6月大盘一直在震荡，风险偏好不高。

●浙江东方本身具有量子通信概念，而八月我国将发射量子通信卫星，加上参股

期货和浙江国资改革概念，是难得的具有多重热门概念的重组标的。

●浙江东方本身的业绩非常不错，2016年第一季度营收收入13.69亿（+0.95%），

净利润1.41亿（+48.91%），市盈率20。

根据以上条件判断，34.08元应该打不住，股价至少还有20%的加成空间。

然而，当时的大盘环境不好，浙江东方在拉了3个涨停板（股价达到26.27元）

后就开板，很多人解套之后选择了撤退，这给其他投资者带来了难得的低价买

入好股的机会。

同样，我们需要画个图：