所有者权益—郑百文案例分析

案例分析：所有者权益郑百文

并购与重组已成为企业在全球竞争的一种重要手段。随着我国企业改革的深化以及加入WTO对外开放不断扩大的新形势，并购与重组也日益成为我国证券市场上亮丽的风景线。然而不可否认，由于我国现实条件的限制，比如上市公司的股权分割、内部人控制现象严重、配套法规滞后、金融工具单一、专业化投资银行队伍不够成熟等，我国的企业并购重组水平还很低，仍处于“初级阶段”。这显然不适应我国企业在日益激烈的市场竞争中迅速发展的需要。因此，对企业并购重组的实践进行研究无疑具有重要的意义。郑百文重组案可以算得上中国证券发展史上极其经典的案例，重组方案所体现的复杂而又具创新意识的思路对我国证券市场的规范与发展具有极大的推动意义。它造假的放肆和败露后的坦然;它的其兴也勃,其衰也忽;它重组的一波三折,以及在前途未卜的迷雾中大模大样地复牌,以令人瞠目的大手笔连续涨停……确实折射了证券市场中太多的中国特色。

郑百文的前身是一个国有百货文化用品批发站。1996年4月，经中国证监会批准，郑百文成为郑州市的第一家上市企业和河南省首家商业股票上市公司。按照郑百文公布的数字，1997年其主营规模和资产收益率等指标在深沪上市的所有商业公司中均排序第一，进入了国内上市企业100强。一时间，郑百文声名大噪，成为当地企业界耀眼的改革新星和率先建立现代企业制度的典型。

然而，衰败似乎就发生在一夜之间。在被推举为改革典型的第二年，郑百文即在中国股市创下每股净亏2. 54元的最高纪录，而上一年它还宣称每股盈利0. 448元。其实1998年，企业已举步维艰。年终出财务报表时，一番争论之后，郑百文首次公布了重大亏损的实情。1999年，郑百文一年亏掉9. 8亿元，再创沪深股市亏损之最。郑百文的大起大落，引起从当地决策层到社会的一片哗然。

郑百文利用上市后经营自主权扩大带来的方便，使其更多、更严重的违背经济规律甚至违法乱纪行为大行其道。据了解，郑百文上市募集的资金数以亿计地被公司领导以投资、合作为名拆借、挪用出去，总计10多家公司拆借的近2亿元资金不仅至今有去无归，还使郑百文陷入了一桩又一桩追款讨债的官司中。由于郑百文的帐目极为混乱，真实性和完整性不能保证，1998和1999年度，郑州华为会计师事务所和北京天健会计师事务所连续两年拒绝为其年报出具审计意见。

导致郑百文迅速膨胀的直接因素是郑百文家电公司曾与四川长虹和原中国建设银行郑州分行之间建立的一种三角信用关系，即曾被各方广为赞扬、被誉为“郑百文经验精华”的“工、贸、银”资金运营模式，其基本内容是：郑百文购进长虹产品，不须支付现金，而是由原建行郑州分行对四川长虹开具6个月的承兑汇票，将郑百文所欠货款直接付给长虹，郑百文在售出长虹产品后再还款给建行。然而事实很快表明，在现阶段市场信誉普遍较低的背景下，这种彼此之间没有任何制约关系的银企合作，很容易成为空手道，最终的风险都转嫁给了银行。

按《公司法》规定，企业不能清偿债务就应该破产。可郑百文却没有进入破产程序。1999年12月，在有关方面的斡旋下，郑百文欠建设银行的20多亿元债务被转移到中国信达资产管理公司。

作为专门为清理不良资产而设立的资产管理公司，信达对接收的债权，既可进行资产重组，也可申请破产清算。信达方面要求，郑百文资产重组的前提条件是必须保证信达的资产回收数额不低于6亿元，即最大股东郑州市政府要拿出6亿元可变现良性资产注入郑百文。按照这一比例，信达公司的资产回收率只有28. 2％。而郑州市政府认为，郑百文资不抵债完全是企业行为，银行的资产风险理应由银行自己承担。

由于最大股东未能在信达规定的期限内拿出被认可的重组资产，2010年3月3日，信达公司一纸诉状把郑百文告向法院，申请郑百文破产还债，成为目前我国四家金融资产管理公司中的首例破产申请。

按照郑百文重组方案，财政部的国有资产利益代表信达资产管理公司以对郑百文20亿元难以回收的债权换得山东三联集团6亿元有担保的债权，条件是郑百文非流通股和流通股股东，需将所持股票的50％过户给三联集团公司。这个设计方案首次考虑到非流通的国有股股东的利益，尝试着为非流通股寻找出路。重组方案让非流通股股东享受着与二级市场投资者一样的权利。为了使流通股股东所持股份的50％能够无偿地过户到三联集团名下，郑百文召开临时股东大会作出决议，同意过户的股东可采用默示的方式来表示，反对的则要采用明示的方式(即默示原则)。

重整的概念是从西方引进的，是指陷入经营、财务困境出现破产可能的企业，若有经过重整后生产经营重新好转的可能，利害关系人可以向法院申请，对该公司实施强制整顿、重新复兴的法律制度。这样的重整，一方面充分利用了现有的资源，另一方面最大限度地保护了债权人利益。在成熟的市场经济国家里，重整方案的实施由包括债权人、股东组成的关系人会议(非股东大会)来操作，重整制度对股东的权利有一定限制，法律明确规定债权人和股东都必须作出妥协。关系人会议作出的决议不论股东是否同意，都必须实施。股东若不同意重整方案或不同意转让股票，可以另外通过诉讼解决，但不能阻挡重整程序的进行。而且法院也不一定支持这样起诉的股东，因为重整在法律上已有依据。

郑百文重组方案试图把问题简单化，凸显出法律障碍的核心是股东权利和股东大会权限的问题。股东拥有股票的权利以及股份的转让权、受益权，都属于股东的自益权，是股东固有的权利，行政规章、公司章程、股东大会决议对此均无权作出处置。与此同时一个不容忽视的问题是，投资者对股份有限责任公司投资后，不管公司经营状况如何，也不论公司的股票跌得再低，任何人和部门都不能任意剥夺投资者的自益权，这是股份有限责任公司组建的基本规则。

用更广阔的视角来观察郑百文重组案，从当初全国上下对郑百文一片激愤的打杀到现在对方案中涉及到的法律障碍激烈争论和法律制度建设的理性探讨，从国有企业现存的弊端到公司治理结构的推进，从郑百文出路没有现成模式可套到与国际惯例接轨的削债重组、债务和解的多赢方式探索，郑百文重组方案已经超越了它自身的意义，我们有理由对未来的第二个、第三个类似郑百文的重组方案给出更高的期待。即使由于种种原因，郑百文重组以失败而告终，但中国的资本市场仍然因为郑百文的重组而受益多多。