日本经济发展与货币政策的变化

日本经济发展历程，与货币政策的变化
日本战后经济可以分解为5个时期。

具体如下：
①战后复兴期（战争结束-1954年）
②高速成长期（1955年-1973年）
③安定成长期（1974年-1984年）
④泡沫经济期（1985-1990年）
⑤后泡沫经济破灭期（1991年-现在）
一、战后复兴期（战争结束-1954年）
战后复兴期主要是恢复阶段，为了对应通胀，1946年日本央行开始缩紧货币政策，1949年开始实行Dodge Line政策，规定了日元对美元360:1的货币挂钩政策。

虽然通货膨胀有所抑制，也导致了经济的萎靡。

1950年朝鲜战争爆发，由于美国军队的介入，外部需求增加，才使得日本出现经济好转。

其
1951-1952年实现了实际GDP，实际工资，个人消费，民间投资等经济指标恢复到1935年的水平。

二、高速成长期（1955年-1973年）
随后日本经济进入高速成长期（1955年-1973年），在这段时期内日本经济实际GDP成长率平均达到9.3%。

而促成其高速发展的主要原因可以总结为如下：
✧战前延续下来的较高的教育普及水平，较高的科技
✧日本国内的廉价劳动力，剩余劳动力利用
✧高储蓄率
✧日元汇率比较低，
✧护送船团方式（政府指导企业互相帮助，共同生存，使一个行业间的企业共
同协助发展，保持这一行业全体的稳定性）
✧以凯恩斯经济模型制定国民收入倍增计划（1.增加出口，增加外汇保有量。

2.提升就业率。

3.减小地区间、产业间的所得分配不均问题。

4.农业，小企
业，落后地区的开发），以及政府规划工业区，针对特定企业设备投资补助。

如图1所示一般是经常项目收支赤字，日本央行进行紧缩的货币政策，减少进口，防止经济过热，压低物价，使得经常项目收支转为盈利。

在其物价稳定，经常项目转为盈利以后，为了促进经济发展，又再转为宽松的货币政策。

注：柱状代表经常项目收支，实点线代表M2+CD总量，方框线代表PPI，叉线代表工业生产指数
图2:日本战后复兴期及高速成长期实际GDP成长率和实际GNP增长情况
注：粉红色方框代表实际GNP，蓝色线条代表实际GDP（基准价格为68年价格）
两个时期(战后复兴和高速成长)都不涉及浮动汇率，所以货币政策仅与国内经济冷热相关，货币政策的调整主要是基于经常帐的变化。

这段时期，不论日本央行采取什么样的货币政策，日本GDP，GNP都是稳固增长的状态。

三、安定成长期（1974年-1984年）
1973第一次石油危机爆发，石油价格大幅上涨，使得日本国内物价大幅上涨，（见下图3黑框）。

同时布雷顿森林体系破灭，浮动汇率制度的导入，美元兑日元从固定汇率时代的1:308，下跌至1:260。

由于日元大幅度升值，日本企业出口利润削减，而且失业率上升，日本陷入经济停滞以及物价上升的两重困难中。

73年日本GDP，GNP经历突然缩水，之后便告别高度经济成长期，进入安定成长期。

注：图中方框代表经常项目收支，点线代表M2+CD总量，方框线代表PPI，叉线代表工业生产指数
在安定成长期（1974年-1984年），日本的平均实际GDP增速为4%。

在这
段期间内，日本受到两次石油危机的冲击。

所带来的问题是，日本国内物价大幅
度提升。

而日本央行为了解决物价上升问题，2次采取了紧缩的货币政策（73
年-75年以及79年-80年）。

而国内物价的大幅提升，日本政府不得不出台总需
要抑制政策，使日本消费在一大段时间内出现低迷，大型公共事业的投资减少，
也使日本国内经济增长放缓。

不过，紧缩政策的实施，以及消费和投资的减少也
使得日本物价在石油危机之后出现了下跌。

如图4蓝色方框所示。

图4：日本1955-2000 GDP与CPI
黑线为名义GDP
橙线为实际GDP
蓝色为CPI
另一方面，在这期间中，日元走势为图5所示。

在浮动汇率实行后日元经历
了一个大幅升值的过程，随后逐渐慢慢贬值，79-80年的从紧政策使得日元再次
升值，随后又进入一个贬值过程。

图5：73年-84年日元走势
广场协议
广场协议：1985年9月22日，美国、日本、联邦德国、法国以及英国的财政部长和中央银行行长在纽约广场饭店举行会议，达成五国政府联合干预外汇市场，诱导美元对主要货币的汇率有秩序地贬值，以解决美国巨额贸易赤字问题的协议。

因协议在广场饭店签署，故该协议又被称为“广场协议”，1985年“广场协议”签订后的10年间，日元币值平均每年上升5%以上。

伴随着日元的升值，日本对国外资产的收购也增多，日本企业向海外的转移也增多（图9）。

综上所述，因为日元升值以及上述原因，日本在此安定发展期内，国内经济发展比较缓慢。

但也受益于日元的升值，日本企业在海外的活动得到进一步发展。

图6：日本名义GNP，实际GNP（单位：兆日元）（85年为基本价格）
四、泡沫经济期（1985-1990年）
在泡沫经济期，日本基本也保持了其4%的经济增长速度，在86年曾一度还达到6.4%，只是虚拟经济的增速远超过实体经济的增速。

在86年之前日本央行一直实行的是比较宽松的货币政策，货币供给量较多（图7所示）。

85年举行
的广场协定，迫使日元大幅度升值，使得日本经济陷入了低迷，日本央行为了刺激市场，将政策利率几次下调，达到史上最低的2.5%（图8所示）。

宽松的货币政策使得日本市场上剩余资金过多，流动性过剩。

在这个时期，日本的大企业可以在国际金融市场上以更低的成本借到资金，对日本国内银行的需求不是很大。

同一个时期，日本政府减少了对中小企业借贷相关的限制，这样就使得日本的银行为了确保利益，都积极的把钱贷款给了中小企业，房地产企业，证券公司。

而中小企业，房地产企业，证券公司所用来担保的均是土地，证券等。

随着过多的资金流入证券市场以及房地产市场，随之而来的就是股价，地价，房价的暴涨，从而进一步使得企业的贷款额度增加。

就在这么一个过程中，日本央行判断市场出现过热，为了给市场降温，在89年采取了从紧的货币政策，将政策利率从2.5%一路上调至 6.0%，直接使得股价，房价，低价大跌，个人和企业资产缩水，引起消费和投资低迷，同时还造成了银行坏账增多。

图7：1984至1993经济指标
货币供给量保持高位
注：柱状代表经常项目收支，实点线代表M2+CD总量，方框线代表PPI，叉线代表工业生产指数图8 ：85年-90年日本利率
90
85
86 89
五、后泡沫经济破灭期（1991年-现在）
随着泡沫经济时代的结束，日本进入了后泡沫经济时代（1991年-现在）。

其中91年-2001年，被称作失去的十年。

不良债券和经济结构问题是这段时间的重点，但日本政府并没有对重点进行过多的改革。

其中结构问题主要体现在，企业设备过剩，雇佣过剩，债务过剩。

以及银行不良贷款引起的整体金融系统的不安全感。

图9、图10说明了在这段时期内，日本企业都不是很积极的进行设备投资，或者向银行进行借贷，所体现出来的问题正是所谓的企业的三重过剩。

图9：企业对设备投资和雇佣的判断情况
蓝线：设备投资红线：雇佣情况图10：（蓝色方框为不良债权的总量，红线为不良债权比例（右坐标））
过剩
直到亚洲金融危机爆发，才唤起了日本对不良债券问题的重视。

1992-2002年的名义GDP几乎没有任何增长，甚至98年的实际GDP达到-1%。

2001年以后小泉内阁的对经济结构的一系列改革，并成立一些专门剥离不良债券的银行，才使得日本经济稍微好转。

主要体现在：针对三重过剩，设备方面，对新投资的抑制，对老旧设备废弃。

雇佣方面，鼓励对临时劳动力的使用，取代固定员工。

债务方面，企业的盈利对负债进行填充，使债务得到了一定的偿还。

对于不良债权，日本政府在2002成立新银行接管破产银行的业务，并公布金融再生程序。

2003年对主要银行的资本进行了增强而且将地方的大型银行进行了收购。

2004年公布了金融改革程序。

2005年实施了存款保险的制度。

经过一系列改革，06年实际GDP增长达到了2.6%。

但不久2007年美国次贷危机，2009年欧债危机，使得日本经济又进入了低迷状态。

91年7月开始下调政策利率，直到99年2月，名义利率达到了0%。

但是，从图8和图9中可以看出，宽松的货币政策并没有造成货币供给量的增加，进而物价并没有产生什么太大的变化（图12黑框）。

图11：日本利率
90
图12：其货币供给量与CPI的推移（红线为货币供给量，蓝线为CPI）
而关于其中关于为何日本物价下跌，既进入通货紧缩的原因。

目前，比较普遍的说法是：
（1）需求面，因为泡沫经济的破裂，使得个人，企业的保有资产价格下跌，个人消费及其企业投资陷入冷淡，再加上进入老龄少子化社会，导致需求不足。

（2）供给面，因为之前的日元升值，日本企业为了获取更大的利益，普遍提升了其技术能力，使得企业的供给力增强，而且伴随日本企业的海外投资，企业所保有的自我资本上升，即是供应过剩。

（3）金融面，不良债券的问题和过剩债务的问题，使得货币政策的传导路径出现了问题。

虽然宽松的货币政策，增加了基础货币，但没能引起货币供给量的增加，而且就算有货币供给量的少量增加，也未能增加名义GDP的增加。

（4）国际化的因素增强，随着日元的升值，可以从他国进口更便宜的东西，从而压低国内非贸易商品的价格。

（5）市场对通货膨胀预期不强，使得无论央行如何进行宽松的货币政策，市场受其政策影响不大。

综合上述原因，日本一直处于通货紧缩状态。

虽然失去的十年中，日本国内一片萧条，宽松的货币政策没有带来GDP增长，没有促进借贷增长，也没有带来通胀预期，但是日本企业却在境外持续扩张，从GDP与GNP的分化可以看出，见下图
图13：日本GDP，GNP
图14：日本的对外投资（单位：100万美元）
:
图15：日本企业海外生产比例和海外设备投资比例（85年-00年）
蓝线为制造业(境内)，粉线为制造业(境外)，橙线为海外设备投资比例
海外生产比例(境内) = 境外的日本企业营业总额／境内日本企业营业总额
海外生产比例(境外) = 境外的日本企业营业总额／该行业总营业额
海外设备投资比例=所在国的日本企业投资额／日本国内设备投资额
可以看出不论是泡沫经济时期，还是“失去的十年”日本企业在境外的发展都保持增长。

六、现在的日本
现在的日本经济仍然存在一些经济结构性的问题。

具体表现在 1.政府财政恶化。

2. 日本企业向海外的转移而形成日本国内产业空洞化。

3.供大于求的状况未能改变。

4.失业率较高。

5.日本国内产业的调整情况不理想。

而在这些结构性的问题未能得到解决的情况下，单靠日本央行的货币政策要使得日本经济复苏，这还是一个比较困难的事情。

结合上面的陈述，日本央行的宽松货币政策进入90年代以后，对其CPI的影响基本微乎其微，对其GDP的增长效果也不明显。

反而看到宽松的货币政策使得日本企业海外的扩张加大，日本的对外投资增大。

而此次的量化缓和措施，与以往的不同点在于，通过增加货币基数，货币供给量得到一定的提升，CPI得到了小幅的提升（仍为负值），GDP得到了部分提升。

但这些局部改善，是真的代表日本经济进入复苏阶段，还是只是市场的一种过度的预期，这还不能明确的定义。

但根据以往的经验看来，货币政策能做到的事情比较有局限性，日本经济复苏一定得有配套的改革措施。

这次安倍在所提倡的今后成长战略中，分为的三个阶段谈到了 1.关于女性，年轻人就业的保障。

2.企业，农业的活力保障。

3.开放更多的民间投资领域。

而这三个阶段所谈到的东西都比较笼统，普遍缺乏具体的实施细则，况且这三个阶段对日本的经济结构性上存在的问题的改善意义不大。

由此可以得出一个结论，即使有着宽松的货币政策，但介于目前的成长战略，即使能使日本经济成长，所能做到的效果也是比较小的。

目前宽松的货币政策，不会引起像85-90年泡沫经济的经济幻想，因为银行放贷量并没有明显上升，甚至有所缩减；也不会看见像03-07年的经济复苏，因为日本并没有进行细致的经济结构改革，日本目前的政策更多是与民众的改革预期打擦边球，治标不治本。

所以国内的乐观情绪更倾向于是一个短时间的效果，因为日本的经济基本面问题并没有得到根本的治愈。