第二章项目融资中的投资结构

6.股东之间关系清楚。—— 股东协议。
二、公司型合资结构的弊端
1.投资者对项目的现金流量缺乏直接的控制。 2.项目的税务结构灵活性差，即不能利用项目公司 的亏损去充抵发起人其他项目的利润。因为项目公司 作为一个独立的法人实体，独立经营、纳税，自负盈
亏，任何一个项目发起人都不能完全控制该项目公司，
该项目公司也不是任何一个项目发起人的“子公司”。 那么，该项目开发前期的税务亏损或者优惠只能保留 在公司，并在一定年限内使用，这就造成如果项目公 司在几年内不盈利，税务亏损就会有完全损失掉的可
者虽然投资结构相同，但是采用不同的投资比例，最
后在投资者自身的财务报表上所反映出来的结果可能 会不一样，这就会对投资者的资产负债状况带来不同 的影响。 因此在设计投资结构时，也应注意对投资结构做
适当的会计处理。
例如，对契约型投资结构而言，不管投资比例大 小，该项投资全部资产负债和损益状况都必须在投资者 自身的公司财务报表中全面反映出来，而对于有限责任 公司投资结构而言，情况就比较复杂一些。大致可分为
的、与其投资者完全分离的独立法律实体。
作为一个独立的法人，公司拥有一切项目资产和
处臵资产的权利。公司股东既没有直接的法律权益，
也没有直接的受益人权益。即由合作双方共同组成有 限责任公司，共同经营、共负盈亏、共担风险，并按
照股份份额分配利润。
投资者 A
投资者 B 持股 合资项目公司 贷款
投资者 C
抵押+担保
三种情况进行不同的账务处理：
1.如果投资者在一个项目公司中持股比例低于
20%，对公司决策的影响有限，所以只要求在其自身公
司的财务报表中反映出实际投资成本，而不需要反映任 何被投资公司的财务状况；
2.如果投资者在项目公司中持股比例介于20%-50%
之间，此时，投资者对公司没有控制权，不存在合并 财务报表的问题，但由于持股比例比较大，对公司的 决策可以起很大的影响，因此，应在投资者自身公司 的财务报表中按投资比例反映出该项投资的实际盈亏
以下两个方面：
一方面是投资者的不同背景的影响。不同的投资
结构，对利润的提取形式有不同的规定。如在有限责 任公司投资结构中，由项目公司统一对外销售，统一 结算，统一纳税，在弥补项目经常性支出和资本性支 出后，再在投资者之间进行利润分配。而在契约型投
资结构中，项目产品是直接分配给个投资者自己支配
的，投资者如果有较广泛的销售渠道和市场知名度， 就很容易将产品变现，取得收入，赚取利润。因此， 从这个意义上说，大型跨国公司参与项目融资时，会 偏向于选择契约型投资结构，而中小型公司参与项目
例如，如果项目发起人愿意承担间接的风险和责
任，则多偏好于有限责任公司投资结构，成立一个法 人实体 —— 项目公司。
而如果投资者有能力且愿意承担更多的风险和责
任，以期获得更大的投资回报，则可能会选择契约型 的投资结构。因为投资者是以其直接拥有的项目资产 来安排融资的。在这种投资结构中，投资者承担的是 一种直接的债务责任，投资风险大。
2.根据一些国家的会计制度，成立项目公司进行融
资可以避免将有限追索的融资安排作为债务列入项目发 起人的资产负债表上，实现资产负债表外融资安排，从 而降低项目发起人的债务比率。
3.组织项目公司便于把项目资产的所有权集中在项 目公司，而不是分散在各个发起人所拥有的公司，便于 项目资产的管理。
4.投资转让比较容易。Байду номын сангаас司股票代表着投资者在一
贷款银行
简单的公司型合资结构
一、项目融资中选择公司型合资结构的优点 1.公司股东承担有限责任。—— 投资者的责任仅限
于投资者对项目公司投入的股本资金，实现风险分离,
使投资者的投资风险大大降低。这是项目发起人选择此 种合资结构的重要影响因素。以此将项目的融资风险和 经营风险大部分限制在项目公司内，项目公司对偿还贷 款承担直接责任，实现对项目投资者的有限债务追索。
第二章 项目投资结构
项目投资结构指项目的发起人对项目 资产权益的法律拥有形式和发起人之间的 法律合作关系。一般项目融资所采取的投 资结构有：
1.公司型合资投资结构 2.合伙制投资结构 3.契约型合资投资结构 4.信托基金投资结构
第一节
影响项目投资结构的主要因素
选择项目投资结构，是指在项目所在国的法律、 法规、会计、税务等客观因素的制约下，寻求一种能
状况；
3.如果投资者在项目公司中持股比例超过50%以上， 此时，投资者被认为拥有被投资项目公司的控制权， 该项目公司的资产负债表需要全面合并到投资者自身 公司的财务报表中去，以达到全面真实反应该投资者
财务状况的目的。
因此，投资者应根据实际要求，在设计项目投资
结构时，设计出对自己有利的投资结构。
假如投资者不希望将新项目的融资安排反映在自 身的财务报表上，同时又不失去对项目的实际控制权， 就需要小心处理投资者在项目公司中的投资比例。反 之，如果投资者尽管在一个项目中所占比例较小，但
到底选择哪一种债务承担形式，由投资者根据其
收益与风险的对称关系具体决定。 四、会计处理方式——能否实现资产负债表外融资 不同的投资结构，在财务处理上是不同的，这些 不同主要体现在两个方面：一是财务资料的公开披露
程度；二是财务报表的账务处理方法。
如果投资者不愿意将项目资料公布于众，则可能
会对有限责任公司投资结构持谨慎态度。因为，各国 证券法都要求股份公司必须满足信息公开披露原则。 而对于财务报表的账务处理问题，也是投资者十 分关系的问题。因为，如果采用不同的投资结构，或
合伙制结构不是一个独立的法人实体，它只是通
过合伙人之间的法律合约成立起来，没有法定的形式。
这一点与成立一个公司有本质的不同。
在实际运用中，合伙制结构有两种基本形式：一 般合伙制和有限合伙制。
一、一般合伙制（The general partnership）
一般合伙制是指所有的合伙人对于合伙制结构的 经营、合伙制结构的债务以及其他经济责任和民事责 任均负连带的无限责任的一种合伙制。 正因如此，在大型投资项目中很少采用一般合伙
反之，如果投资者用作融资抵押的资产或权益无 法转让或转让困难，项目的融资风险就相应的增加， 贷款银行在安排融资时就会要求增加融资成本，增加
信用保证以减少贷款的风险，这样，对投资者来说就
是增加了财务负担，相应会降低投资效益。 因此，从某种意义上讲，公司型投资结构比契约 型投资结构更受银行欢迎。在公司型投资结构中，项 目资产或股份抵押给贷款银行，一旦项目公司违约，
制结构。只是在单个项目发起人的资金实力不足以开
发项目，而多个投资者之间地位又相对平等，即拥有 相同的资金实力、相同的管理能力等，都希望在项目 中承担一定的管理和控制权利时，才可能选择一般合 伙制投资结构，而且，一般是在小型项目开发中才被
例如，在有限责任公司投资结构中，项目公司是
纳税主体，其应纳税收入或亏损以项目公司为单位计 算。如果盈利，项目公司需要缴纳所得税；如果亏损， 项目公司可以按照规定将亏损结转到以后若干年冲抵 未来的收入，但不能冲抵投资者的其他经营收入。在
契约型投资结构中，项目资产由投资者分别拥有，项
目的产品也是由投资者直接分配，销售收入也直接归 投资者所有，此时，投资者可以自行决定其纳税收入 的问题，这就为冲抵税务亏损提供了可能。
够最大限度地实现其投资目标的项目资产所有权结构。
确定项目单位的组织结构或项目投资结构是项目 前期开发阶段的核心环节。 在选择项目投资结构时，应考虑以下基本因素： 一、项目资产拥有方式 —— 直接/间接拥有
二、项目产品分配形式和利润提取的难易程度
项目投资者进行项目开发、建设，最终是要取得
投资利润的。这一要求对项目投资结构的影响体现在
仍希望能够将其投资合并进入自身的资产负债表中，
以增强公司的形象，可适当选择合伙制投资结构等。
五、资产转让的灵活性 投资者在一个项目中的投资权益能否转让，转让 程度以及转让成本是评价一个投资结构有效性与否的 又一个重要因素。其结果对于项目融资地安排起着非
常重要的作用。
因为，作为项目融资的贷款银行，需要投资人提 供抵押地资产或权益是可以较方便的转让的，这样， 一旦借款人违约，贷款银行就可以通过出售用作抵押 的资产或权益以抵消贷款本息，减少贷款的违约风险。
因为，在一定条件下，不同公司之间的税收可以
合并，统一纳税，这就为投资者设计投资结构提供了 一种有益的启示，即通过设计一种合理的投资结构， 以利用一个公司的税务亏损去冲抵另一个公司的盈利， 从而降低其总的应缴税额，提高其总体的综合经济效
益。
因此，如何充分利用税务优惠，就成为项目融资 中选择投资结构的重要因素，尤其是在项目的开发建 设阶段，这个阶段存在大量的项目亏损而没有利润。
个公司中的投资权益。投资者只要转让其购入的股票，
也就达到了转让投资权益的目的，这比转让项目资产本
身要容易得多。而且转让后不影响公司的继续存在。 5.融资安排比较灵活。从贷款人的角度，公司型投 资结构便于在项目资产上设定抵押担保权益。一方面， 可以通过发行新股筹集资金，吸收新的投资者；另一方
面，以项目资产设定抵押、担保权益，取得银行贷款。
是为了开拓公司的业务活动领域，增加公司利润。
因此，在资源性开发项目中，一般以契约型投资 结构从事项目的开发与建设，而在基础设施项目中则 以公司型投资结构为主要投资结构。
三、项目风险和项目债务隔离程度的要求 项目融资的有限追索性是其重要的特征。因此，
许多项目投资者在设计项目投资结构时，都会考虑如
何实现风险和债务的有限追索性。但是，各个项目发 起人会有不同的背景和不同的要求，因而他们会根据 具体的情况设计出一种最符合其要求的项目风险和债 务责任承担形式。
融资时往往采取公司型投资结构的更多。
另一方面，投资项目的不同性质也对项目投资结 构有重要的影响。例如，在资源性开发项目中，多数 投资者愿意直接获得项目产品。因为这些项目产品可
能是其后续工业的原材料，也可能是其特定客户或特
定市场所必需的一些关键性资源。这是大多数跨过公 司在资源丰富的发展中国家和地区从事投资活动的一 个重要原因。而在基础设施项目投资中，多数投资者 一般就不会十分重视对项目产品的直接拥有形式，只
贷款银行即可很方便的在公开市场上抛售项目资产或
股份，以弥补贷款本息。而在契约型投资结构中或合 伙制结构中，项目资产或权益地出售要经过所有投资 者的一致同意等限制，转让成本较高。
六、税务结构——由谁纳税？是否能进行税务合
并？ 利用精心设计的项目投资结构来充分利用税务优 惠，从而降低项目地投资成本和融资成本是国际投资 活动的一个重要特点。
产的所有人，它可以较容易的将项目的资产作为一个
整体抵押给贷款银行来安排融资。同时，项目公司又 完全控制着项目的现金流量，因此，以项目公司为主 体安排融资就比较容易。
在契约型投资结构中，项目资产是由多个投资者
分别直接拥有。项目资产很难作为一个整体来向贷款 银行申请项目贷款，只能由各个投资者将其所控制的 项目资产分别的或者联合的抵押给贷款银行，并且分 别的享有项目的税务好处和其他投资优惠条件、分别
的控制项目的现金流量。这时，融资的安排就比较复
杂。 所以，从融资的便利与否来看，选择公司型投资 结构比选择契约型投资结构更有优势。 八、现金流量的控制
九、项目管理的方式和程序
第二节
项目投资结构之一
—— 公司型合资结构
公司型合资结构又被称为股权式结构，其基础是 有限责任公司（Limited liability company ）,这种 投资结构是一个按照公司法（Companies acts）成立
能，也就降低了项目的综合投资效益。
3.存在“双重征税”的现象。即项目公司如有盈利
时要缴纳公司所得税，项目发起人取得股东红利后还
要缴纳一次公司所得税或个人所得税。这样，无形中 降低了项目的综合投资回报率。
第三节
项目投资结构之二 —— 合伙制投资结构
合伙制结构（Partnership）是至少两个或两个 以上合伙人之间，以获取利润为目的，共同从事某项 投资活动而建立起来的一种法律关系。
因此，投资者可根据自己投资的要求和融资的 需求，设计符合其要求的税务结构。 七、融资的便利与否
无论怎样设计投资结构，最终还是要面对融资问
题的。项目投资结构不同，项目资产的法律拥有形式 就不同，投资者融资时所能提供的抵押担保条件就会 有所不同，从而直接影响到项目的融资活动。 在有限责任公司投资结构中，项目公司是全部资