第四章__净现值和资本预算[1]1

第四章 净现值和资本预算
第一节 第二节 第三节 第四节 第五节 第六节 第七节 净现值 投资项目现金流量的估算 资本预算方法 杠杆企业资本预算方法 项目风险衡量 资本预算三种基本方法的比较与研究 实物期权与资本预算
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第一节
净现值
一、净现值（NPV）的概念 净现值是指将目标项目在未来存续 期间产生的预期现金流，以适当的贴现 率贴现后加总，再减去目标项目期初的 投资金额后的差量。
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净现值影响因素 （一）目标项目存续期的长短 （二）目标项目在存续期产生的现金流 （三）目标项目存续期内各期贴现率
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二、净现值原则
在无资本约束时，公司应该接受所有 NPV大于零或等于零的项目。
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第二节
投资项目现金流量的估算
该节所讲的投资项目有一个隐含假设， 该节所讲的投资项目有一个隐含假设， 那就是项目所有的资金都来自股东权益， 那就是项目所有的资金都来自股东权益， 没有负债。 没有负债。
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一、现金流量的概念
项目现金流量是指一个项目引起的企业 现金支出和现金收入增加的数量。 现金支出和现金收入增加的数量。
1、项目初始现金流量：包括固定资产投资支 、项目初始现金流量： 净营运资金支出等 出，净营运资金支出等
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2、项目营业现金净流量 、
项目营业现金净流量=销售收入 付现成本 项目营业现金净流量 销售收入-付现成本 所得税 销售收入 付现成本-所得税 付现成本=销售成本 折旧等非付现成本 销售成本-折旧等 付现成本 销售成本 折旧等非付现成本 营业现金净流量=净利润 净利润+折旧 营业现金净流量 净利润 折旧
3、项目终结现金流量:固定资产残值、净营 、项目终结现金流量 固定资产残值 固定资产残值、 运资本回收。 运资本回收。
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二、项目现金流量的估计
1、在确定投资方案的相关的现金流量时， 、在确定投资方案的相关的现金流量时， 所应遵循的最基本原则是： 所应遵循的最基本原则是：
只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量。 只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量。
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思考题
某一技术改造项目后五年，企业的现金 流量预计每年增加200万，而事实上如果 没有该项目，企业的现金流量由于经济 繁荣每年也会增加20万，则该项目的现 金流量应该为多少？
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2、不要忽视机会成本。 、不要忽视机会成本。 机会成本 3、沉没成本：是指已经发生或承诺而不 、沉没成本： 论投资项目是否被采纳都无法弥补的成 本。
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4、要考虑投资方案对公司其他部门的影响 、 5、对营运资金的影响 、 营运资金=流动资金 流动负债 营运资金 流动资金-流动负债 流动资金 6、所得税 、
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思考题
某生物制品有限公司已开发出一种新的保健品， 某生物制品有限公司已开发出一种新的保健品， 如果产品的价格定在每盒20元 如果产品的价格定在每盒 元，则年销售量可达 万盒， 万元。 到16万盒，因此，年销售额为 万盒 因此，年销售额为320万元。根据工 万元 程部的报告，该项目需要增添一座新厂房， 程部的报告，该项目需要增添一座新厂房，公司 可花96万元购买这样一座厂房 另外花64万元 万元购买这样一座厂房， 可花 万元购买这样一座厂房，另外花 万元 购买项目所需的机器、设备（包括运输、 购买项目所需的机器、设备（包括运输、安装 ）。此外 此外， 费）。此外，公司将增加在流动资产上的投资减 去流动负债的上升额，流动资产净增加额48万元 万元。 去流动负债的上升额，流动资产净增加额 万元。
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假设以上这些支出均发生在第一年年初。 假设以上这些支出均发生在第一年年初。项目 将在第一年年初投产，估计经济年限为5年 将在第一年年初投产，估计经济年限为 年， 厂房和设备采用直线折旧法进行折旧， 厂房和设备采用直线折旧法进行折旧，设备无 残值收入，公司预计项目结束后厂房可以按30 残值收入，公司预计项目结束后厂房可以按 万元的价格出售。在项目投产的5年中 年中， 万元的价格出售。在项目投产的 年中，每年 固定成本（除折旧外） 万元， 固定成本（除折旧外）为40万元，每年的可变 万元 成本为192万元，企业的所得税税率为 万元， 成本为 万元 企业的所得税税率为30%。 。 且假定所有收入和支出均发生在各年年底。 且假定所有收入和支出均发生在各年年底。 要求估算项目的现金流量。（单位：万元） 。（单位 要求估算项目的现金流量。（单位：万元）
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年 1、初始现金流量 、 2、营业现金流量 、 （1）销售收入 ） （2）可变成本 ） （3）固定成本 ） （4）折旧 ） （5）税前利润 ） （6）税收 ） （7）税后利润 ） （8）净营业现金流量 ） 3、终结现金流量 、 （9）固定资产残值收入 ） （10）流动资产回收 ） 4、项目净现金流量 、
0 208
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3
4
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320 192 40 26 62 18.6 43.4 69.4
320 192 40 26 62 18.6 43.4 69.4
320 192 40 26 62 18.6 43.4 69.4
320 192 40 26 62 18.6 43.4 69.4
320 192 40 26 62 18.6 43.4 69.4 30 48
（208）69.4 ）
69.4
69.4
69.4
147.4
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三、现金流量与净利润
1、在投资决策中评价项目优劣的基础是 、 现金流量，而不是会计利润。 现金流量，而不是会计利润。 WHY？ ？ 2、会计利润是按权责发生制计算的，净 权责发生制计算的 、会计利润是按权责发生制计算的， 现金流量是按收付实现制计算的。 收付实现制计算的 现金流量是按收付实现制计算的。 3、使用净现金流量能科学的计算资金的 、 时间价值。 时间价值。 4、会计利润容易受人为操纵。 、会计利润容易受人为操纵。
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第三节 资本预算的几种基本方法
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假设贴现率为10%，有三项投资机会，有关数据如 ，有三项投资机会， 假设贴现率为 下表，企业应选择那种投资方案？ 下表，企业应选择那种投资方案？ PVIF10%，1=0.9091， PVIF10%，2=0.8264。 ， 。 ， ， PVIFA10%，3=2.487 ，
期间 净收益 0 1 2 3 合计 A方案 方案 现 金 净流量 B方案 方案 净收益 现 金 净流量 （9000） ） 1200 6000 6000 4200 净收益 C方案 方案 现 金 净流量 （12000） ） 4600 4600 4600 1800
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1800 3240
（20000） ） 11800 （1800） ） 13240 3000 3000 5040 4200
600 600 600 1800
5040
一、净现值法
项目的净现值>0， 项目的净现值 ，方案实现的收益率 > 折现率（项目资本成本率， 折现率（项目资本成本率，投资者要 求最低报酬率），项目可行。 ），项目可行 求最低报酬率），项目可行。 项目的净现值<0，项目不可行。 项目的净现值 ，项目不可行。
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净现值（A）= 净现值（ ） （11800*0.9091+13240*0.8264）-20000 ） =21669-20000 =1669（元） （ 净现值（ ） 净现值（B）= （1200*0.9091+6000*0.8264+6000*0.7 513） ） -9000 =10557-9000 =1557（元） （ 净现值（C）=4600*2.487-12000 净现值（ ） =11440-12000 =-560（元） （
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思
考
如何确定项目贴现率？（书59页）
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净现值法的特点
1、充分考虑了资金的时间价值 2、主要问题是如何确定贴现率 3、不能揭示项目本身所能达到的报酬率 4、在资金有限额时，单纯看净现值的绝对 量不能做出正确的评价
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二、现值指数法 现值指数法
所谓现值指数， 未来现金流入现值与 所谓现值指数，是未来现金流入现值与现 现值指数 金流出现值的比率 亦称现值比率、 的比率。 金流出现值的比率。亦称现值比率、获 利指数、贴现后收益成本比率等。 利指数、贴现后收益成本比率等。 现值指数>1 现值指数>1 项目可行 现值指数<1 现值指数<1 项目不可行
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现值指数（ ） 现值指数（A）21669/20000=1.08 现值指数（ ） 现值指数（B）=10557/9000=1.17 现值指数（ ） 现值指数（C）=11440/12000=0.95
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现值指数法的特点
1、充分考虑了资金的时间价值 2、现值指数是一个相对指标，能衡量经济 项目未来收益与其成本之比。
净现值>0 净现值 净现值< 净现值 0
现值指数>1 现值指数 现值指数< 现值指数 1
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三、投资回收期（payback years)法
只有在项目的投资回收期小于或等于预定 的投资回收期时，项目才可行。 投资回收期有静态和动态之分。
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例:
考虑项目 X 和 Y
C0 X Y -1000 -1000 C1 1000 500 C2 0 500 C3 0 2000 静态投资回收期 1 year 2 year
Project
假设贴现率为12%，这两个投资项目的净现值为：
NPV (X ) = − 1000 + 1000 = − 107 . 14 1 . 12 500 500 2000 + + = 1268 . 59 NPV (Y ) = − 1000 + 2 3 1 . 12 1 . 12 1 . 12
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静态投资回收期法存在的问题： 静态投资回收期法存在的问题： 忽视了资金的时间价值 忽视可回收期以后的现金流量 决策依赖于与既定的投资回收期 注：只有期限较短的小型项目，决策质量易 只有期限较短的小型项目， 于评价的项目才会采用这种方法。 于评价的项目才会采用这种方法。
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计算上例中X、Y项目的动态 投资回收期
project C0 C1 C2 C3 Y 现值 -1000 -1000 500 446.43 -553.57 500 398.60 -154.97 2000 1423.56 1268.59
累计净现 -1000 值
动态投资回收期=2+（154.97/1423.56） =2.11年
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四、内含报酬率法（60页） 内含报酬率法（ 页 内含报酬率法
内含报酬率法 ：是指能够使未来现金流入现 值等于未来现金流出量现值的贴现率， 值等于未来现金流出量现值的贴现率，或者 说使投资方案的净现值为零的贴现率。 说使投资方案的净现值为零的贴现率。 内涵报酬率> 内涵报酬率>资本成本率 内涵报酬率< 内涵报酬率<资本成本率 项目可行 项目不可行
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假设对于A方案， 18%进行贴现时， 假设对于A方案，以18%进行贴现时， 进行贴现时 净现值为负数499 499元 16%进行贴 净现值为负数499元，以16%进行贴 现时净现值为9 现时净现值为9元，则A方案的报酬 率应等于多少？ 率应等于多少？
内涵报酬率（ 内涵报酬率（A）=16%+ 2%*9/508） （2%*9/508）=16.04%
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思考题
假设某项目的现金流如下,计算其内涵报酬率？
C0 -1000 C1 400 C2 400 C3 400
Discount Rate Project's NPV
0% 200
9% 12.52
9.50% 3.56
10% -5.26
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内涵报酬率法的特点
1、充分考虑了货币的时间价值 2、能反映项目的真实报酬率 3、内涵报酬率的概念易于理解，容易被人 接受 4、计算过程比较复杂 5、当项目现金流量变化不规则时，项目可 能会出现一个以上内涵报酬率
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第四节 资本预算的风险调整方法 分子分母策略 敏感性分析 情景分析 盈亏平衡分析 决策树分析法
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一、分子分母策略 分子分母策略
1.分子策略（确定等值）：每年使投资者 满意的预计现金流入量中确定的份额。 2.分母策略：通过对贴现率进行调整获得 NPV的方法。
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二、敏感性分析
1、敏感性分析的概念 2、敏感性分析的步骤 3、敏感性分析实例
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1、敏感性分析的概念
敏感性分析用以考察项目涉及的各种不确
定性因素对项目基本方案经济指标的影 响，找出敏感因素，估计项目效益对他 们的敏感程度，粗略预测项目可能承担 的风险，为进一步的风险分析打下基础。