12.第四篇第10章：证券组合管理

（2）按照风险的性质分为： ①系统风险。因各种因素影响使整个市场发生 波动而造成的风险。以上很多都是系统风险。 ②非系统风险。因个别公司、行业及特殊状况 引发的风险。又包括以下一些类型： 财务风险（融资风险、筹资风险）。由于公司 的财务结构不合理、筹资方式不当而导致的预期 收益下降带来的风险。资本结构中贷款和债券的 比重小，股票的财务风险低，因为公司只有偿还 债务利息后才能分配股利，公司支付较少利息或 不支付利息，股东的风险小；反之则大。但举债 少的公司在扩张时不如以债务为后盾的公司，毕 竟自己积累资本的时间长、数量少。





四、证券组合的类型 1、投资组合的含义 个人或机构投资者拥有股票、债券等多种有价 证券，期望利用整体效应完成投资目标。 2、证券组合的类型 （1）避税型组合：以避税为目的，一般投资于免 税的政府债券，避免高股息高税率风险，适用于 富人。 （2）收入型组合：追求低风险和基本收益最大化， 购买付息债券、优先股、避税债券等。一般是用 于年纪较大的投资者、需要承担家庭生活或教育 费用的投资者、有定期支出（养老基金）的机构 投资者。

1977年罗尔（Roll）对其有效性提出质疑后， 导致一些新的资产定价模型的产生，比如套利定 价理论（APT）。 1973年美国经济学家费希尔.布莱克和迈伦. 斯科尔斯（Fischer Black and Myron Scholes） 以无套利均衡分析以及动态股价波动模型为基础， 提出期权定价模型，即Black－Scholes期权定价 模型。后经罗伯特.默顿（Robert Merton）的发 展，这一模型逐渐演变成所有金融衍生品的定价 理论基础。 21世纪之后，资产价格波动和投资管理的历史 使人们认识到凭借资产结各预测进行投资管理是 不可靠的，还应该重点选择资产和确定最佳资产 组合。这样，投资理论变得愈加重要。

4、修订证券组合资产结构。随着时间和市场条件 的变化，证券组合中的一些证券的市场情况以及 前景会发生变化（如发生并购事件），当变化足 以影响组合整体出现不利时，应该加以修订。 5、证券组合资产的业绩评估。是最后、也是最重 要的一环。评价经济效果，不仅比较收益率、还 要看资产组合所承担的风险。风险度不同，收益 率也不同，在同一风险水平上的收益率数值才具 有可比性。资产组合风险水平高低取决于投资者 风险承受能力。对于收益的获得也应该区分哪些 是组合管理者主观努力的结果，哪些是市场客观 因素造成的。比如牛市，平均收益率50％，如果 某组合收益率35％，则应该评价为不合格。

3、组合管理的必要性

（1）降低风险。即“鸡蛋不要放在一个篮子里”。 资产组合理论证明，资产组合的风险随着组合所 包含的证券数量的增加而降低，资产间相关度极 低的多元化资产组合可以有效地降低风险。
（2）实现收益最大化。就单个资产而言，风险与 收益成正比，即高收益伴随着高风险。但是，对 于各种资产不同比例的组合，却可以使证券组合 的整体收益与风险的特征达到在同等风险水平上 收益最高、风险最低的理想状况。






3、风险控制 （1）控制分类 ①回避风险。实现预测风险发生的可能性，分析和 判断风险产生的条件和因素，在经济活动中改变方向， 设法避开风险。具体做法是：放弃风险较大的证券投资 或改变直接参与投资的做法，求助于投资基金，间接入 市。是一种消极和保守的风险控制方法。 ②减少风险。利用各种方法减少风险，如衍生工具、 投资组合等减少风险。 ③留置风险。风险已经发生或已经知道无法避免和 转移的情况下，从长远利益和总体利益出发，将风险承 担下来，设法将风险降低到最低。在投资中应确定自己 承担风险的程度，在价格下跌时进行停损，果断斩仓， 减少损失。 ④分散风险。投资多种证券或参与基金，共同承担 风险，取得平均收益。

经营风险（营业风险）。公司的决策人员与管 理人员在经营管理过程中出现失误导致公司盈利 水平变化而使投资者预期收益下降的风险。即与 企业经营相关的风险。如外部环境、内部条件等 造成公司收入变动而引起的证券收益的不确定。 信用风险（违约风险）。证券发行人在证券到 期时无法还本付息而使证券投资者遭受损失的风 险。它实际揭示了当公司财务状况不佳时出现违 约和破产的可能，主要受发行人经营能力、盈利 水平事业稳定性、规模大小的影响。信用风险是 债券的主要风险。
（3）增长型组合：以资本增值为目标，追求高收 益的成长股，应注重对市场的分析。一般是与年 轻人和富人。 （4）货币市场型组合：购买国库券、商业票据等。 基金投资的对象。 （5）国际型组合：投资于不同国家的政权，避免 金融风险。 （6）指数化组合：模拟指数投资，购买构成指数 的证券，如购买上证180指数包括的所有股票。

③利率风险。主要是指银行存贷款利率的影响。 一般来说，利率上升，股价下跌；利率降低，股 价上升。 ④汇率风险。汇率波动带来的损失。本国货币 升值有利于与进口原材料为主从事生产的企业， 不利于产品出口企业，从而引发这类企业的股价 下跌；反之亦然。货币可自由兑换的国家会影响 资本的输出入，进而影响资金的供求，影响证券 价格。 ⑤除此之外，还有：偶然事件风险、破产风险、 违约风险、政治风险等。 以上这些风险，有的由于宏观环境造成，有 的由于微观经济环境造成。宏观经济风险是由于 宏观经济因素变化、政府经济政策变化、经济的 周期性波动以及国际经济因素的变化给证券投资 者可能带来的损失。微观经济风险主要源于企业 个体本身。

2、证券组合管理的意义 在于它带来投资管理理念的一次革命。“对证 券组合进行管理”和“对证券组合进行组合管理” 是两个不同的概念。“对证券组合进行管理”的 思维方式和着眼点都在于证券个体，是个体管理 的简单集合。而“对证券组合进行组合管理”是 以资产组合整体为对象和基础、或者说以拥有整 个资产组合投资者的晓勇最大化为目标进行的管 理，它的重点应该是资产之间的相互关系及组合 整体的风险收益特征，即风险与收益的均衡；在 这里，资产个体的风险和收益特征并不是组合管 理所关注的焦点。

六、现代组合理论的形成与发展 组 合 投 资 最 早 由 哈 里 . 马 柯 维 茨 （ Harry Markowitz）1952年《金融杂志》中的《资产组合的选 择》提出。他用数量化方法提出确定最佳资产组合的 基本模型。1963年哈里.马柯维茨的学生威廉.夏普根 据上述模型，建立了一个计算简单的模型――单一指 数模型。这个模型假设资产收益只与市场总体收益有 关，它打开了当代投资理论应用于实践的大门。如今， 哈里.马柯维茨模型被应用于不同类型的资产组合，而 威廉.夏普的模型被应用于同类资产内部不同资产的组 合。 20世纪60年代，金融学家研究马柯维茨模型如何影 响证券的估值，则导致资本资产定价模型（CAPM）的 产生。这个模型把资产预期收益和预期风险之间的理 论关系用一个简单的线性方程表示出来。
第二节ຫໍສະໝຸດ 马柯维茨选择资产组 合的方法

哈里.马柯维茨以理性投资者及其基本行为特 征为基本假设，论述了建立有效资产组合边界 （即在一定风险水平上收益水平最高的资产组合 的集合）的思想和方法。哈里.马柯维茨考虑的问 题是单期投资问题，投资者在初期需要作出决定 购买哪些证券及其数量。为解决这个问题，哈里. 马柯维茨对投资者决策方法和行为作出如下假设： ①每一种投资都可由一种预期收益的可能分布来 代表。②投资者都利用预期收益波动来估计风险。 ③投资者仅以预期收益和风险为依据决策：在同 一风险水平偏好收益较高的资产和资产组合；在 同一收益水平偏好风险较小的资产和资产组合。 ④投资者在一定时期内总是追求收益最大化。
一、理性投资者的行为特征和决策方法 1、追求收益最大化的规律特征。表现在，当风险 水平相当时，理性投资者总是偏好预期收益较高 的交易，选择收益率较高的资产。但是，另一方 面，与之对立的是，市场资金需求者为了自身收 益最大化而要求选择资金成本最低的融资方式。 这种对立制约了市场均衡价格的形成。 2、厌恶风险的规律特征。表现在，当收益水平相 当时，理性投资者总是偏好风险较小的交易。人 们对风险的厌恶态度是不同的，有强、中立、弱 等。这一特征直接决定价格。对于厌恶风险的人， 要使之接受有风险的交易，必须在价格上给予一 定的补偿，风险越高，补偿越多。

3、构建证券组合。构建证券组合首先取决于管理 者的投资策略：积极进取型、消极保守型、混合 型。积极进取型会在选择资产和买卖时机下功夫， 努力寻找价格与价值偏离的资产；消极保守型只 求获得市场平均的收益率水平，其一般模拟某一 种主要市场指数进行投资；混合型介于两者之间。 选择哪种策略主要取决于两点。①组合管理者 对市场效率的看法。相信市场是有效率的，会选 择消极保守型；反之，会选择积极进取型。②组 合负债的性质和特点。养老金适合于消极保守型， 因为它可以定期支付利息等。 组合管理构建证券组合程序：确定整体收益 ――进行资源配置――确定个别证券投资比例。 而传统的证券投资管理是：证券分析――资产选 择――自发形成一种组合。

二、证券投资风险 1、证券投资风险的含义
组合投资的创始人哈里.马柯维茨 （Harry Markowitz）认为风险是整个投资 过程的核心。英国金融学家迪姆生指出， 风险意味着可能发生的事情远多于确定发 生的事情。所谓证券投资风险，简单地， 是指证券投资收益的不确定性。
2、投资风险种类
第四篇
组合管理与市场监管 篇
第十章
证券组合管理与市场监管
第十章
证券组合管理与市场监 管

第一节 第二节 第三节 第四节 第五节
证券组合管理概述 马柯维茨选择资产组合的方法 投资决策与方法 投资监管 小结
第一节 证券组合管理概述

一、证券组合管理及其必要性
1、证券组合的含义 通常是指个人或者机构投资者所拥有的由股 票、债券、以及金融衍生品等多种有价证券构成 的一个投资集合，这意味着在投资界，投资组合 并非一个实体，而是投资人的全部资本。