3.27国债期货风波

“3.27”国债期货风波
事件：1992年12月28日，上海证券交易所首先向
证券商自营推出了国债期货交易。但由于国债期 货不对公众开放，交投极其清淡，并未引起投资 者的兴趣。
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1993年10月25日，上交所国债期货交易向社会公众开 放。与此同时，北京商品交易所在期货交易所中率先推 出国债期货交易。1994年至1995年春节前，国债期货飞 速发展，全国开设国债期货的交易场所从两家陡然增加 到14家(包括两个证券交易所、两个证券交易中心以及10 个商品交易所)。由于股票市场的低迷和钢材、煤炭、食 糖等大宗商品期货品种相继被暂停，大量资金云集国债 期货市场尤其是上海证券交易所。1994年全国国债期货 市场总成交量达2.8万亿元。
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万国证券（“证券王国”）：1988年2月，上海第一家证 券 公司--万国证券成立，由管金生出任总经理。在他执掌 期间，万国证券一级市场承销业务占全国总份额的 60%，二级市场经纪业务占到全国总份额的40%。美国、 英国的权威机构评定万国证券为中国第一大证券公司。 “3.27”事件之后：1995年2月24日，万国证券发生挤兑； 经此一役之后，万国证券元气大伤；1996年7月16日，与 申银证券合并。
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此时，面对中经开为首的机构借利好杀将过来，本来管金生 还能勉强稳住阵脚，但此时万国证券的重要盟友辽国发突然翻空 为多，联盟阵营的瓦解让空方始料不及，管金生面对巨额亏损， 恶胆向边生，于是，在下午4：22分，管金生开始出手，短短的八 分钟之内，万国证券抛出大量的卖单，最后一笔730万口的卖单让 市场目瞪口呆(按照上交所的规定，国债期货交易1口为2万元面值 的国债，730万口的卖单为1460亿元，而当时“327”国债总共有240 亿元)，据查，在最后8分钟内，万国证券共抛空“327”国债1056万 口(共计2112亿元的国债)。“327”国债期货收盘时价格被打到 147.40 元。当日开仓的多头全线爆仓，万国证券由巨额亏损转为巨额盈 利。但成交量的迅速放大并不能说明问题，关键是期货交易的保 证金根本没有，一句话，是透支交易，但反映在期货价格上却成 为当天的收盘价。
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“3.27”国债期货风波
1995年2月23日，上海发生了建国以来最大的一起“金
融风波”，上海万国证券公司与辽宁国发证券公司联手违 规操作，同北京“中经开”围绕“3.27国债期货”疯狂对 炒，结 果，拥有14亿元资产的上海万国证券公司因算度有误，情
急之下违规操作，导致国有资产损失9.6亿元。
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2、监管当局应该对市场作出迅速反应。实际上，在 “327” 国债期货事件发生前，上海证券交易所已经出现“314” 国 债期货合约上已经出现数家机构联手操纵市场，日价格 波幅达3元的异常行情。但当时的上海交易所对此没有作 出迅速反应，导致惊天大案“327”国债期货事件的发生。 如果-----仅仅是如果，当时的上海证券交易所对“314”国 债期货合约的异动进行严厉查处，并出台相关规定防患 于未然，那么管金生也就不可能有机会透支炒作。
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3.27国债期货：国债期货市场是1993年底由上交所提出 并经财政部、人民银行批准而设立的试点，最主要的目 的是刺激国债市场，使国债能顺利地发出去。327品种是 对1992年发行的3年期国债期货合约的代称。由于其于 1995年6月即将交收，现货保值贴补率明显低于银行利 率，故一向是颇为活跃的炒作题材。1995年2月，市场传 闻财政部可能要以148元的面值兑付327国债，而不是132 元。但一向顺风顺水的管金生不这样看，偏要率领万国 证券做空。
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对市场规则的践踏是对公平交易原则最大的亵渎， 实际上“327”国债期货事件的起因就是万国证券持仓过 重，导致巨额亏损。对市场规则践踏的事件从中国证券 市场诞生的那天起就没有停止过。资本的内在本质决定 了资本为了获利而盲目扩张的本性，不对这种行为按照 公平原则进行初期的约束，必将导致问题的扩大化以及 市场上大资金的拥有者对监管当局的博弈行为。
此时“327”事件发生了，327国债是指92年发行的三
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当时虽然市场传言财政部将对“327”国债进行贴息， 但在上海当惯老大的管金生就是不信这个邪。当然，管 金生的分析不无道理：国家财政力量当时极其空虚，不 太可能拿出这么大一笔钱来补贴“327”国债利率与市场 利 率的差，而且当时通胀局势已经得到初步控制。另一 方面，由于长期身处证券市场，管金生对市场传闻的不 相信是一种与生俱来的感觉。于是管金生出手，联合辽 国发等一批机构在“327”国债期货和约上作空。
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3、一个新的金融品种的产生必须要有成熟的市场条件 配合，缺少必要市场条件的金融期货品种本身就蕴藏着 巨大的风险，如果没有相应的规则进行约束，市场必然 出现混乱情况。国债期货赖以存在的是利率机制市场 化，而直到今日我们的利率市场化尚未实现，惶论开设 国债期货的当时。“327”事件对目前一些正在拟议中推 出的金融衍生工具，比如股票价格指数期货，是一个警 示，我们必须衡量市场条件是否成熟。
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所以说，证券市场是一个变幻莫测的市场，我们的
立法行为必须带有一定的前瞻性，否则一旦事件发生， 就无法应对。尤其是现在的新刑法实行“法无规定不为 罪”的原则(也就是“罪行法定”原则)，假如一些违法 时间
发生，我们没有相应的法律规定，只能又采取管金生似
的解决方法---从其他地方下手。
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4、市场信息公开化是保证市场交易公平的前提，在与
有财政部背景的中经开的对峙中，万国证券明显在市场
信息的取得上处于劣势，机构尚且如此，那么众多的散
户呢？所以加强信息公开的监管力度是保证市场秩序的
必然要求。
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5、对广大的中小投资者而言，在防范上市公司以及其
他方面的市场风险的同时，必须加强对政策风险的认
识。1996年12月的《人民日报》社论已经让投资者尝到
政策风险的滋味，可许多新入市的股民对此认识明显不
足。我们有必要提请这些投资者充分注意这一风险。
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6、立法必须带有一定的超前性。管金生在证券市场如此 大规模的违法确没有相应的法律规定，管金生最后被判 17年有期徒刑并非的判决理由并非是巨额透支炒作国债 期货，而是受贿等行为。可以说实在是无奈之举，原因 很简单，当时没有法律规定可以套用。同样的事情还发 生在宝安购并延中事件中，据说当时的证监会法律部主 任高西庆在制定《股票交易暂行条例》时曾经花了很大 的力气写“收购与兼并”一章，但当时的国务院法制局 认 为中国股市不会出现收购与兼并，将这一章节删去，事 隔几个月，就发生了宝延风波。
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年 期国债92(三)，95年6月到期兑换。92---94年中国面临高 通涨压力，银行储蓄存款利率不断调高，国家为了保证 国债的顺利发行，对已经发行的国债实行保值贴补。保 值贴补率由财政部根据通涨指数每月公布，因此，对通 涨率及保值贴补率的不同预期，成了327国债期货品种的 主要多空分歧。以上海万国证券为首的机构在“327”国 债 期货上作空，而以中经开为首的机构在此国债期货品种 上作多。
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“327”国债期货事件事后被著名经济学家戴园 晨 称为“中国的巴林银行事件”。管金生的确胆大， 胆
大本身不是错误，关键是他在错误的时间，错误的
地点实施了错误的行为，所以，管金生被捕。
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有几点值得我们思考：
1、万国证券凭什么能比别的公司敞口多？当时上证所规 定：会员单位在国债期货每一品种上的持仓不能超过5万 口，但万国证券却获得40万口的特别优待。难道仅仅因 为管金生的凶悍作风以及万国的地位就可以将既有市场 规则改变？而据说在“327”国债期货事件的当天，万国 证 券实际持有200万口，远远超出市场规则的规定和上证所 所开的小灶。
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尉文渊（“全球交易所中最年轻的老总”）：1955年出生，山西 孝 义人，上海财经大学毕业。曾任上海财经大学、北京金融学院、 中国人民大学等校兼职教授，熟悉审计、金融、证券、投资银 行、外贸等业务；1970-1975年，在新疆服兵役；1975-1979年，在 上海普陀区任宣传干部；1979-1983年，在上海财经大学财政金融 专业学习；1983-1989年，任国家审计署处长；1989-1990年，他以 31岁的年龄升任中国人民银行上海分行处长；1990年岁末，上海 证券交易所成立，尉文渊Hale Waihona Puke Baidu为上证所的创始人和第一任总经理。 “3.27”事件之后：1995年9月15日，上交所召开理事会免去了尉文 渊 上交所总经理一职；1996年，创办新盟集团，任董事长；2000年4 月出任158海融证券网首席执行官.
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但这仅仅是如果，历史毕竟不相信假设。上交所在 “327”期货事件后还于当天决定取消当日最后7分钟交易， 调整收盘价为151.30元(按照147.40元结算，万国证券赢利 42亿元，按照151.30结算，万国证券亏损10亿元)，后又 发通知实行涨跌停板、最高持仓限额等制度。2月27日以 后休市，协议平仓，协议价格在151.30元。
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中经开（长庄鼻祖）：1988年4月，由财政部和中国人民银行批准 成立了中国农业开发信托投资公司。这家小规模的信托公司一开 始就有着浓厚的“政府背景”，它以接受财政部农业周转金委托 管 理起家，之后接受全部财政周转金和农综办资金的委托管理； 1992年1月，中国农业开发信托投资公司羽翼渐丰，改名为中国经 济开发信托投资公司，简称“中经信”或“中经开”，其业务扩 大至信 贷、证券、实业投资等自营业务，“中经开”以其进取与凶悍的 风 格闻名于业界。“3.27”事件之后：中经开继续着其特力独行的风 格，先后又在市场上导演了著名的长虹转配股事件、银广夏事 件、东方电子事件；2002年初，财政部的资产清理小组和银河证
“3.27”国债期货风波
1995年2月23日，传言得到证实，财政部确实要对
“327”国债进行贴息，此时的管金生已经在“327”国债期 货
上重仓持有空单。当时管金生曾经要求上交所总经理尉
文渊为万国证券的持仓多开敞口，但遭到尉文渊的拒
绝。而尉文渊并不知道的是，管金生此时已经在“327” 国 债期货上超过规定持仓量很多。
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“3.27”之后相关各方变迁一览：
管金生（“证券教父”）：1947年，管金生出生于江西省清江县一个 贫 苦农民的家庭。1965年，他考进上海外国语学院，1982年获得法国文 学硕士学位。毕业后，他从公安机关的翻译岗位转到上海市投资信托 公司工作，先后任经理助理、副经理，并被选送到比利时布鲁塞尔自 由大学深造，成为法学、工商管理双料硕士。1988年2月，他负责筹 建上海第一家证券公司--万国证券公司，任副董事长、总裁。同时， 他还兼任上海证券交易所常务理事、深圳证券交易所理事、中国证券 业协会常务理事。“3.27”事件之后：1995年4月，管金生辞职；5月19 日，管金生被捕，罪名为贪污、挪用公款40余万元；1997年2月3日， 管金生被判处有期徒刑17年，至今尚在狱中。