债券信用违约的特征与启示 PPT课件

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1.3 行业关注：环保能源和贸易行业面临不确定性
环保行业：神雾环保、东方园林、蒙草生态。
图15 环保、光伏与全部A股上市公司收入获现比
新能源行业：凯迪生态、光伏行业。
特征：企业盈利与现金流脱节，地方政府去杠杆背 110
景下补贴及回款节奏放缓。
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全部A股
环保概念
光伏
1、行业技术存在不稳定性，盈利依赖政策补贴；
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2.1 特征一：上市公司成违约重灾区
案例：神雾环保。控股股东神雾集团业务集中于上市公司，融资对质押方式依赖程度较高， 2018年2月质押股票部分已触及平仓线，此时神雾集团对神雾环保和神雾节能的质押比例已超 过95%。神雾集团回购及借款逾期后，由于上市公司部分借款是神雾集团提供担保，神雾集团 违约后导致上市公司资金链断裂。
从绝对值来看，商贸、综合、建筑装饰、采掘、化工、交运行业违约涉及债券余额较高， 均超过150亿。从相对值来看，商贸、化工、电气设备、农林牧渔行业违约率超过5%，纺织 服装、建筑材料、轻工制造、食品饮料、机械设备行业违约率在4%-5%。、
关注四类行业：（1）行业景气度低迷；（2）盈利与现金流依赖政府补贴，技术更新换代 较快；（3）高杠杆经营为主，资金密集型；（4）财务核查难度高，存在利润操作空间。
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1.4 区域维度：内蒙、山西、宁夏、东三省等北方区域违约率显著偏高
图6 信用债市场违约主体的区域统计
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从相对数来看，海南、内蒙 、山西、辽宁、宁夏、黑龙 江 等 区 域 违 约 率 超 过 2% 。 关 注个体违约引发的区域性金 融风险。
违约率
>5% 2%~5%
海南仅一家：美兰机场（技术性 违约）
债券信用违约的特征与启示
2019年5月
目录
CONTENTS
1 债券信用违约三维观察 2 债券信用违约的特征 3 债券信用违约的启示
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目录
CONTENTS
1 债券信用违约三维观察 2 债券信用违约的特征 3 债券信用违约的启示
1.1 债券信用风险常态化
违约风险：随着债券市场刚性兑付的打破，债券违约呈现加速和常态化趋势。从第一单违 约出现到2019年一季度末，信用债市场广义违约主体共112家（不含ABS），其中私募债主 体40家，可交债主体5家，PPN主体3家，公募债券主体共64家。违约涉及主体存续债金额总 计2626亿，目前非金融信用债存量约19.7万亿，累计违约率1.33%。
股权质押：上市公司股东融资的重要手段。2019年一季度末，市场质押占总股本9.6%，质押市 值5.54万亿；大股东质押占持股12.2%，未平仓总市值3.1万亿。
图5 信用债市来自百度文库违约主体的行业统计
600
违约规模
违约规模/存量规模（右轴）
9% 8%
500
7%
400
6%
5% 300
4%
200
3%
2% 100
1%
0
0%
商业贸易 化工
电气设备 农林牧渔 纺织服装 建筑材料 轻工制造 食品饮料 机械设备
采掘 钢铁 电子 计算机 综合 医药生物 国防军工 有色金属 建筑装饰 传媒 房地产 交通运输 公用事业 休闲服务 非银金融
累计违约金额
累计违约率
3000 2500 2000 1500 1000
500 0
1.40% 1.20% 1.00% 0.80% 0.60% 0.40% 0.20% 0.00%
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1.2 公司属性维度：民企融资环境不容乐观
民企违约占比逐年提升。按照违约金额统计，信用债违约主体中民营企业占比77%，地方国企占 比13%，央企占比8%，公众企业和中外合资企业占比均为1%。截至2019年一季度，民企累计违约 率4.94%，民企除地产外其他行业累计违约率高达6.35%。
贸易行业：亿阳集团、沪华、邹平长城。
全部A股
贸易Ⅱ
30
25
20
15
10
5
0
-5
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
特征：经营模式以垫资为主，盈利能力偏低
1、前期资金占用规模高，对资金周转要求较高，可用（应收账款+预付 账款）/收入判断风险敞口。 2、货币资金中受限比例高（开具信用证、票据较多）。 3、下游客户集中于钢铁、煤炭、石油、化工、有色等强周期行业，大宗 商品价格波幅较大，整体毛利率偏低。 4、关注通过贸易板块实现资金体外循环。 5、关注通过贸易板块快速扩张、做大收入。
地方国有企业 1500
中央国有企业 1000
公众企业
500
中外合资企业
0
图4 民企累计违约率（全口径和除地产口径）
民企累计违约金额 民企累计违约率
民企非地产累计违约金额
7%
民企非地产累计违约率
6% 5% 4% 3% 2% 1% 0%
77%
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1.3 行业维度：商贸、化工、电气设备、农林牧渔、纺服等行业违约率偏高
2017年以来民企融资环境持续恶化。债券投资人往往担忧银行抽贷而率先抛售，从而造成债权人 的恐慌效应形成负反馈，债券估值易上难下，易形成极端的流动性危机。
在民营企业的信用分析中，公司治理和财务真实性是分析重点。
图3 信用债市场违约主体的公司属性统计
1% 1% 8%
2500
民营企业 2000
13%
估值风险：信用债估值波动明显加剧：（1）机构行为趋于一致；（2）信息不对称情况下 投资行为过度依赖舆论；（3）资产管理机构对净值波动高度敏感。
图1 信用债市场违约主体个数和违约金额统计
违约主体（个）
违约金额（亿）
40
1200
35
1000
30
25
800
20
600
15
400
10
5
200
0
0
图2 信用债市场累计违约率和违约金额
100
2、行业关联交易较多，下游回款难度大、周期长，收入获现能 95
力差；
90
3、前期投资支出规模庞大，投资现金流大幅流出，刚性债务带 来的财务费用侵蚀利润，短期偿债压力大。
85
80 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
图15 贸易与全部A股上市公司经营现金流净额/营业收入
内蒙共四家：奈伦集团、奈伦农 业、博源控股和亿利资源（技术 性违约）
山西共三家：华昱能源、永泰能 源、龙跃实业（可交债）
辽宁共五家：东特钢、大连机床 、丹东港、金玛商城和同益实业
1%~2%
0.5%~1%
0~0.5%
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