巴菲特1959年致股东信(解读版)

巴菲特1959年致股东信（解读版）

1959年股票市场的总体情况

琼斯工业股票平均价格指数无疑是被最广泛使用的指数，我们用它来描述1959年某种程度错误的情景。该指数从583涨至679，年回报率为16.46％。如果加上已经发放给股东的红利，总回报率将达到19.97％。【巴菲特在1957年判断股市显昂贵，但58、59年股市出现了大幅上涨，显然，股市的上涨不会因为市场昂贵而停止上涨，相反，市场一旦高于内在价值，市场更容易上涨而非下跌。】

尽管这显示了强劲的市场，然而纽约交易所中下跌的股票要多于上涨的股票数量，分别是710比682。无论是道琼斯铁路平均价格指数还是公用事业平均价格指数都有不同程度的下跌。

大多数投资信托同工业平均价格指数相比，表现要差得多。Tri-Continental 公司，全国最大的封闭式证券投资公司，总资产达到4亿美元，仅仅获得了5.77 ％的收益率。其董事长弗莱德-布朗（Fred Brown）在最近一次分析师协会中的演讲中透露了该数据，并以此来描述整个市场特征。

“不过，即使我们喜欢我们的组合中的股票，但Tri-Continental 公司1959年的市场表现仍然令人失望。投资者的信心和热情对1959年市场表现发挥了大部分的作用，对于训练于价值投资和长期投资理念的投资经理来讲很难琢磨。也许我们没有将我们的步伐调整合适，但是，我们认为这样我们可以将风险控制在有限的范围内，而这个风险是Tri-Continenta公司投资者的钱所可以承受的。有一个限度的风险比投资的一个机构,例如三,大陆应采取与其股东的钱,而且我们认为该组合是对未来年份的反应。”

马萨诸塞投资者信托（Massachusetts Investors Trust），是全国最大的共同基金，总资产十五亿美元，在当年取得了约9％的平均回报率。

你们大都知道，我已经对股票总体水平表示担忧好几年了。迄今为止，这种谨慎看来还是不必要的。按以前的标准，新闻界普遍宣称的蓝筹股，其价格包含了大量的投机成分，存在造成相应的损失风险。也许还有其他估值标准正在进化，将永久地取代旧的标准。但是我不这么认为。也许我是错的，但是我宁愿接受因为过度保守而招致的惩罚，而不愿因为相信树木将长至天空外这样的“新时代”哲学观点而造成的错误结果。后者的错误将可能给资本带来的永久性损失。【“新时代”是人们为投机照的最好的借口如通讯设备时代，网络时代，投资者给与思科，亚马逊，雅虎过高的估值，实际上他们都已经是存活下来的好企业了，更有许多只有收入没有盈利的企业早已消失的无影无踪。网络泡沫破灭催灭了所有人的梦幻】1959年的经营结果

在以前的信中我一直强调过，我建议使用新的考核业绩标准来检验相对业绩（相对于一般市场指数和流行投资信托基金），在下跌或盘整的股市中是否有好的相对经营结果，而在迅速上涨的股市中可能拥有不是让人印象深刻的结果。

在1959年我们很幸运地取得相当好的成果，六个合伙企业已取得了总体约在22.3％至30.0％之间的收益率，平均是25.97％。【巴菲特虽然在1957年就开始认为市场存在高估，但巴在1958年、1959年两年当中收益依然不错，可以判断，这两年巴菲特依然是满仓运行，他并没有因为自己的主观判断而减仓操作。可以肯定的是巴满仓或接近满仓操作，其中应该有超出内在价值的品种换成低估值品种的操作】这些合伙企业的投资组合现在有80％的可比较性，但仍然存在一些差异是因为获取证券或现金的时间、支付给合伙人的资金不同。在过去的几年中，没有哪一个合伙企业持续地站在业绩的最前或最后。而当投资组合变得可比较时，合伙人之间的收益差异正在缩小。

总收益的计算基于年初至年末的市场价值，并针对资金的支付或获取进行了修正。该收益率并不是当年实现盈利除以年初资金，这样将有利于衡量不断流动的资产价值变化。该收

益率是支付合伙人红利之前的收益率（已在合伙人协议中特别说明），也是支付普通合伙人（巴菲特本人）盈利提成前的收益率，还是扣除营业费用之后的收益率。

主要经营费用扣除准则基于的是Nebraska 无形资产税法（Nebraska Intangibles Tax ），该税额所有证券市场市值的0.47％。去年，也就是成立的第一年，这种税已经有效地执行。这样也意味着我们失去了资产的0.47％。

投资组合现状

去年我曾提到涉及各个合伙企业大约25％的资产一项投资，现在该投资已经上升到约3 5％。【早年巴的有限合伙公司持股是相当集中的，只有集中投资才能更大程度上取得优于市场的成绩】这是一个非常大且非正常的比例，但我有强有力的理由。实际上，这家公司是一个拥有约三十或四十其他高质量证券的投资信托基金。我们以保守的方法来评估该企业的价值，在资产价值的基础上大打折扣的市场价格上买入。目前我们是该公司的最大的股东，而其他两个大股东也赞成我们对该公司的看法，我们预计有利于我们的情况很快就会出现（指该公司的合并），很可能就是今年。我们的其他资产则被投资在被低估的或同时具有WORK-OUT（合并、清算等预期）性质的证券上。【巴做work-out也是基于证券被低估的基础上。由于中国证券市场还明显不够成熟，以及信息的虚假性相当猖獗，即使信息是属实的，但在信息公布之前，股价已经反映出了信息的价值。因此，国内很难模仿巴菲特的WO RK-OUT的操作模式。】

沃伦巴菲特

1960-2-20

【读后总结】：

1、即使巴菲特在1957年觉得市场较为昂贵，但从他在58、59年的收益率来看，巴菲特的仓位显然是比较高的（大多情况是满仓）。

2、巴菲特在早前使用WORK-OUT、控制型、低估非控制型三种操作模式，由于巴菲特常年处于重仓操作，那么巴菲特每年都能战胜市场，主要得益于WORK-out与控制型操作模式，这种操作模式在市场下跌当中起到很好的保护垫的作用。这两种操作模式在当下的A 股都不太实际，其实巴菲特在资金雄厚了之后，已经慢慢停止了work-out的操作模式。尤其是他受到搭档查理.芒格的影响之后，他已经开始专注于具有安全边际的消费垄断性股票。