第7章__资产配置与市场时机选择

一、短期收益率变化预测 二、战术资产配置方法
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第三节 战术资产配置 一、短期收益率变化预测

对于短期收益率变化的预测使得预期回报率的偏差、 实际回报率的偏差和信息系数（IC）之间建立起一 个相关关系：
D IC D f e

如果信息系数为1，预测误差为0，则实际回报率的 偏差等于预期回报率的偏差，该投资者具有完美的 预测能力；如果信息系数为0，则实际回报率的偏差 等于预测误差，则投资者完全没有预测能力。而如 果信息系数介于0和1之间，则投资者具有一定的预 测能力。
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第一节 股票股票选择策略 三、构建投资组合
一般情况下，投资组合的构建过程包括以下几个步骤： 第一，分析宏观经济指标以及宏观经济政策，从而确定 投资于那个国家。 第二，配合所选国家的产业政策、行业特征以及经济周 期情况来确定投资的行业目标。 第三，需要界定所选择的证券种类。 第四，投资者需要计算所选资产类型的潜在收益率以及 风险的期望值，再根据投资目标判断哪些资产类型具有 更为适宜的风险—收益比例，选择这些更具有吸引力的 投资类型。 第五，构建投资组合的最后一部就是最优化，也就是说， 对上一个步骤中所选择的资产型进行权重的确定。
第7章 资产配置与市场时机选择
本章学习提要


通过宏观、行业、个股的分析、对所选择的资 产进行收益率预测并进而最优化的过程来构建 投资组合。 资产配置主要包括战略资产配置和战术资产配 置。战术资产配置是机遇短期收益率变化的预 测来实现的，具有三种相应的资产配置方法：



买入并持有策略 恒定混合策略 投资组合保险策略

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第二节 战略资产配置 三、选择最优投资组合
通常投资组合的目标有四种： 保本 无风险资产的短期国库券、银行大额存单或其他货币 市场工具 收益 大部分资产配置于债券、部分配置于股票 收益增长 部分资产配置于股票 资本增值 大部分资产配置于股票，少量资产配置于债券
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第三节 战术资产配置
（二）恒定混合策略 保持投资组合中各类资产的权重固定不变。 操作方式： 在投资期内，将投资组合中的风险资产和保守资产按 照固定的比例分配。如果随着市场行情的变化，风险 资产和保守资产的比例发生变化的话，则必须对两种 资产的部位进行调整以维持最初设定的资产组合的比 例。 适用于风险承受能力较稳定的投资者
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章节目录

第一节 第二节 第三节 第四节
股票选择策略 战略资产配置 战术资产配置 市场时机选择
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第一节 股票股票选择策略

一、两种投资策略 二、股票选择策略和预测能力 三、构建投资组合 四、投资过程管理
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第一节 股票股票选择策略 一、两种投资策略
（一）投资策略选择的影响因素 投资组合策略的选取主要取决于三个方面因素的影 响：一是宏观因素，即整个市场动态及宏观经济因 素的变化；二是行业因素，即股票所属行业或部门 的整体盈利情况及其面临的风险；三是个别因素， 即单只股票所面临的风险和收益的权衡。 投资者可以选择采取自上而下(Top down)或自下而 上的策略(Bottom down)。
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混合型投资策略
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完全消极投资策略
完全积极投资策略
混合型投资策略
完全消极投资策略
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第一节 股票股票选择策略 二、股票选择策略和预测能力
信息系数法（IC） 令初始时期的预测等级为FR，末期的实际等级为AR， 则我们可以就建立如下关于信息系数的公式： 其中，a为常数项，e为误差项。
AR a IC * FR e
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第二节 战略资产配置 一、选择组合资产
（二）资产投资期限对战略性资产配置的影响 当股票的期望收益率具有均值回归性质时的资产配置 问题，这时投资期限对资产配置结果具有决定性的作 用。投资期限越长，投资者在股票上配置的比例就越 高。而债券由于在长期中受到通货膨胀率不确定性的 影响而具有比股票更大的风险。 通常情况下，投资者关心的不仅仅是资产当前的期望 收益率和风险，更重要的是它们如何随时间变化，因 此长期投资者对收益—风险的认识与短期投资者完全 不同。
（一）买入并持有策略 买入并持有策略既能享受市场不断上涨所带来的收益， 也要承担市场不断下跌所带来的风险。 市场行情有利 投资于股票资产的百分比越大，则买入并持有策略的 执行效果越好 当市场行情不利 投资于股票资产的百分比越小，则买入并持有策略的 执行效果越好。
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第三节 战术资产配置 二、战术资产配置方法
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第三节 战术资产配置 二、战术资产配置方法
如果信息系数为1，常数项为0，则该投资者具有完美 的预测能力；如果信息系数为0，AR等于常数项，则 投资者完全没有预测能力。而如果信息系数介于0和1 之间，则投资者具有一定的预测能力。
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第一节 股票股票选择策略 二、股票选择策略和预测能力
信息系数法（IC）
（A）IC=0
(B) IC=0.15
(C) IC=1
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第一节 股票股票选择策略 二、股票选择策略和预测能力

完全消极的投资策略：对市场、行业和股票这三个收 益率变动均保持被动 混合型投资策略：对市场和行业收益率保持被动而对 股票选择采取主动 完全积极的投资策略：对市场、行业和股票这三种因 素的收益率成分均采取主动策略
完全积极投资策略
收益: 风险：
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第三节 战术资产配置 二、战术资产配置方法
（三）恒定比例投资组合保险策略 操作方法 ： 首先确定投资组合的最低价值，全部投资价值和最低 价值之差表示对最低价值提供的有效保护。当股票价 格上涨时，则买进股票增加股票资产的配置；当股票 价格下跌时，则卖出股票以减少股票资产的配置。 m为风险乘数，用来衡量恒定比例投资组合保险策略 的风险偏好程度。
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第一节 股票股票选择策略 一、两种投资策略
（一）投资策略选择的影响因素
投资收益 宏观因素 投资风险 市场风险
行业因素
个别因素
类别/行业风险
特殊风险
积极策略 消极策略
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第一节 股票股票选择策略 一、两种投资策略
（二）可供选择的投资策略类别 积极策略 积极型投资策略也称时机抉择型投资策略，是指投 资者在风险调整的基础上努力获得高于消极基准投 资组合的绩效。 消极策略 消极型投资策略也称非时机抉择型投资策略，是指 投资者通过构建消极指数进行投资，实现投资组合 的多样化。
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第三节 战术资产配置 二、战术资产配置方法
（二）恒定混合策略（例） 假设，投资者的资产组合是股票资产和现金的组合，其 比例为8/2。当股价上涨时，资产组合中股票资产的价值 将上升，为了保持资产组合中各类资产的比例固定，投 资者需要卖出股票资产换取现金；反之，当股价下跌时， 资产组合中股票资产的价值将下降，为了保持资产组合 中各类资产的比例固定，投资者需要用现金去购买股票 资产。
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第二节 战略资产配置 一、选择组合资产
（一）经济周期对战略性资产配置的影响 资产收益的差别是由于金融市场环境条件的变动引起 的，股票、债券以及现金等资产的收益率水平会随着 经济周期的不同阶段而发生变化。
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经济周期与资产表现
第二节 战略资产配置 一、选择组合资产
（一）经济周期对战略性资产配置的影响 第一阶段：股票和债券的表现优于现金。 宏观经济刚刚经过周期的谷底开始进入复苏阶段。 第二阶段：股票表现优于现金，债券表现较差。 宏观经济处于上升阶段，呈现强劲的增长势头。 第三阶段：现金和债券的表现优于股票。 宏观经济开始衰退，产出缺口开始缩小。 第四阶段：股票和债券的表现优于现金。 宏观经济进入萧条时期，经济增长率低于潜在水平。
恒定混合策略与购买并持有策略比较支付图
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第三节 战术资产配置 二、战术资产配置方法
（三）投资组合保险策略 投资组合保险策略是在将一部分资金投资于无风险资 产从而确保资产组合最低价值的前提下，将其余资金 投资于风险资产，并随着市场的变动调整风险资产和 无风险资产的比例，同时不放弃资产升值潜力的动态 性的资产调整策略。 投资组合保险的一种简化形式是恒定比例投资组合保 险(Constant-proportion Portfolio Insurance，简称 CPPI)
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第三节 战术资产配置 二、战术资产配置方法

固定调整机制 投资者根据市场行情的变化，按照某种固定的规则， 对各类资产的的比例进行机械性的调整，这种调整方 式也成为动态在产配置。

购买并持有策略 恒定混合策略 投资组合保险策略

主动调整机制 主动调整机制则是基于标的资产短期的风险—收益特 征的预测数据来对资产配置进行“相机抉择”
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第三节 战术资产配置 二、战术资产配置方法
（一）买入并持有策略（例） 假定投资者的资产组合是股票资产和现金的组合，其 比例为8/2。股票资产的市场价值每增加100元，投资 组合的价值就增加80元。该直线的斜率即为0.4，等于 股票资产占整个投资组合资产的比例。
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买入并持有策略的支付曲线
第三节 战术资产配置 二、战术资产配置方法
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第三节 战术资产配置 二、战术资产配置方法 （一）买入并持有策略 按确定的恰当的资产配置比例构造了某个投资组合 后，在适当的持有期内不改变资产配置状态。 适用于资本市场环境和投资者的偏好变化不大，或 者改变资产配置状态的成本大于收益时的状态。 投资组合价值与股票市场价值保持同方向、同比例 的变动，并最终取决于最初的战略性资产配置所决 定的资产构成。
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第二节 战略资产配置 二、收益与风险测算
历史预测法 首先假定过去发生的标准差和资产间的相关系数在一 定时间内不变并持续至未来。其次，投资者需要考虑 通货膨胀率水平。测算资产的收益和风险时，需要确 保整体的经济环境没有大的差异，否则需要进行相应 的调整。 情景预测法 首先，情景预测法会设定一个投资期限，通常为3-5年。 其次，要建立适当的经济情景。再次，在该情境下模 拟各个资产类别的收益和风险，并以此为进一步动态 调整的基础和依据。
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第一节 股票股票选择策略 四、投资过程管理


消极投资策略 对采用简单型长期持有策略的投资者来说，只需买入 并长期持有，此后就不再发生积极的股票买卖行为。 积极投资策略 对于科学组合型长期持有策略和积极投资策略，投资 者需要根据经济周期、市场行情、政策调整等因素， 对资产组合中的各个资产权重进行相应的调整，把握 买卖时机。当市场发生变化或者投资产品发生变化时， 就需要对原有资产组合进行重构或增补。
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第三节 战术资产配置 二、战术资产配置方法
（二）恒定混合策略（例） 与购买并持有策略的线性支付图不同，恒定混合策略 的支付图是一条曲线。 这种策略在市场上升阶段损失了一部分利润，在市场 下跌的阶段增加了一部分损失。
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恒定混合策略支付图
第三节 战术资产配置 二、战术资产配置方法
（二）恒定混合策略（例） 当市场行情下跌时，恒定混合策略则增加了股票资产 的配置，如果市场行情回升至原来的状态。
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第三节 战术资产配置 二、战术资产配置方法
（三）恒定比例投资组合保险策略（例） 假设投资组合的初始价值是10000元，投资者期望的最 低价值是7500元，则最初的有效保护金额为2500元。假 设风险乘数为2，那么最初在股票资产上的投资金额为 2*2500=5000元，同时投资于货币市场工具的金额为 2000元。假设由于股票市场行情下跌20%，则股票资产 的价值从5000元下降到4000元，投资组合总资产下降为 9000元。有效保护金额也随之下降为9000-7500=1500 元，利用新的有效保护金额计算股票资产的当前配置金 额应为2*1500=3000元，比目前的4000元下降了1000元， 因此卖出价值1000元的股票，用来购买货币市场工具。
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第一节 股票股票选择策略 四、投资过程管理
投资过程管理相关因素分解：
交易成本 调整
投资过程 管理
再平衡 周期确 定
多来源信 息筛选
再平衡周期的确定取决于两个方面的因素： 信息来源IC 交易成本
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第二节 战略资产配置

一、选择组合资产 二、收益与风险测算 三、选择最优投资组合