中石化市场需求与价格趋势及风险

图 13 中国成品油产量高速增长
4,500 万吨
汽油
4,000 十年年均复合增长率: 6.5%
3,500
3,000
2,500
2,000 1990
1992
1994
1996
1998
2000
8,000 万吨
柴油
7,000 6,000
十年年均复合增长率: 9.2%
5,000
4,000
3,000
2,000 1990
55
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表 32 中国能源及油品需求增长预测
实际增长率
1986-1990
国内生产总值
7.9%
一次能源需求
5.2%
其中:
原油
4.2%
天然气
2.8%
成品油需求
其中:
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上游的增长潜力主要来自于天然气 从 1995 年到 2000 年 国内天然气产量年 复合增长率达 10%以上(图 15) 但每年探明可采储量的增加远远大于产量的增 加 中国的天然气储量替代率(每年新发现的探明可采储量与当年生产量之比)在 近几年高达 800%以上 从需求来看 中国在天然气利用方面远低于世界平均水 平 根据英国石油公司的数据统计 全球天然气占总能源消费的 24% 但这一 比重在中国只有 3% 甚至低于印度的 8% 对环境严重污染的煤仍旧是中国能 源供应的主要来源 占总能源消耗的 65%
另外一个有待于政策突破的是天然气在发电行业的应用 天然气发电最适合应 用于调峰电站 因为天然气发电站能比一般电站更快的从零达到满负荷 与煤 作动力的发电厂相比 天然气发电厂初期投资少 但原料费用高 这一成本结 构又恰好适用于调峰电站 因为调峰电站只是在一般电厂无力供电的情况下提 供服务 它收取的电价在发达国家可以高出一般电价的好几倍 因此虽然调峰 电站使用率不高 但利润率相当可观 但是由于中国还没有实现全国竞价上网 的收费机制 天然气发电的经济效益还得不到充分发挥
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图 14 过去十五年中国原油产量
百万桶 1400
1200
1000
800
600
400
200
0 1986
1988
1990
资料来源 CEIC 中金公司研究部
1992
1994
1996
1998
2000
图 15 中国高速增长的天然气产量
百万桶油当量
200.0
180.0
160.0
1995-2000 年均复 合增长率10%
汽油
-
柴油
-
2001-2010 增长率预测 国内生产总值
保守估计
5.0%
一次能源需求 其中: 原油 天然气
2.0%
3.4% 10.8%
成品油需求 其中: 汽油 柴油
资料来源 中金公司研究部
3.2%
3.0% 3.4%
1991-1995 12.0% 5.9%
6.6% 3.3%
7.5%
5.7% 8.9%
适中估计
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图 16 中国人均化工产品消费低于世界平均水平
千克/人 6
5
4
3
2
1
0 低密度聚乙烯
资料来源 中金公司研究部
高密度聚乙烯 全球平均
聚氯乙烯 中国
聚苯乙烯
国内主要石化产品厂家中石化和中石油在 2000 年的开工负荷率都超过 100% 但是由于化工新建项目投资规模大 建设周期长 国内所有新建项目要等到 2005 年起才陆续投产 预计在 2005-1010 年 最主要的乙烯年产量可增加四百 万吨 因为投资规模要求大 并需要引进国外先进生产技术 所有新建项目都 是采取同国际跨国公司合作的形式
美元/桶 40
35
30
25
20
15
10 99-1-1
99-5-30
99-10-26
00-3-23
西德克萨斯中质油
00-8-19
01-1-15
30日移动平均线
资料来源 彭博资讯 中金公司研究部
01-6-13
炼油毛利 成品油的价格通常都受原油价格的影响 但不一定会同幅度涨落 成品油相对于原油的价格 即炼油毛利 是炼油生产盈利的关键 炼油毛利是 根据炼油生产能力的供给与需求决定的 而原油价格是由原油供给与需求决定 的 原油价格与炼油毛利的周期相关性很弱(相关系数为-0.13) 图 19 显示历史 上不论原油价格高低与否 炼油毛利可高可低 因此原油价格高并不一定损害 到炼油厂的利润 要看炼油厂是否有能力把原料价格的上涨转嫁到成品油用户 身上去 而最近两年里国际原油价格与炼油毛利同时上升 是因为原油和成品 油的的供应都受到限制 炼油毛利的上升是因为发达国家因环镜保护要 求而拖 延了新炼厂的建设
5 市场需求与价格走势
柴油是近期油品的主要增长动力
我国成品油的需求以柴油为主 每一吨的成品油需求中有 0.5 吨是柴油 汽油 和其它燃油包括航空煤油各占 25% 作为廉价 强劲的动力原料 柴油的需求 遍及工业 农业和军事领域 在过去五年年均增长超过 10% 预计在未来五年 可保持 6%以上 汽油的需求增长主要由摩托车 轿车和轻型商务车带动 预 计轿车拥有量未来五年年均增长将达到 10% 但是因为基数低 汽油的消费增 长速度在未来五年将达到 4% 我们估计成品油总需求每年的增长率在 6%左 右 值得一提的是国家在 1999 年取消了主要成品油的进口 并加强了打击走私进口 成品油的活动 国产成品油的产量和销售量在 1999 年同 2000 年的增长都大大 超过消费的增长 以代替进口成品油的减少 中石化这两年的销售量增长分别 是 25%和 13% 但从 2000 以后国内的产量增长将会与消费量的增长同步
1992
1994
1996
1998
2000
900 万吨
煤油
800 十年年均复合增长率: 8.2%
700
600
500
400
300 1990
1992
1994
1996
1998
2000
400 万吨
润滑油
350 十年年均复合增长率: 4.8%
300
Fra Baidu bibliotek250
200
150
100 1990
1992
1994
1996
1998
2000
资料来源 CEIC 中金公司研究部
上游增长潜力来自于天然气
国内原油产量近几年呈平稳趋势(图 14) 在去年原油价格创十年新高的情况 下 产量只增加了不到 1% 国内原油主要产地来自四大地区 大庆 胜利 塔 里木及海上油田 除八十年代才开始勘探开发的海上油田和塔里木油田外 占 全国产量 50%以上的大庆和胜利油田都已过了产油高峰期 尽管海上油田产量 还继续上升 但因为基数太低 不足以弥补陆地油田产量的下降 去年原油净 进口(进口减出口)达 5,600 万吨 已占国内产量的 35%
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图 19 炼油毛利与原油价格的相关性很弱
资料来源 彭博资讯 中金公司研究部
我们认为炼油毛利还有一定上升空间 可从去年下半年的每桶 3.8 美元在今年 升到每桶 4.0 美元 成品油的供应在近期内不会改变 原因一是发达国家的结 构性问题很难在短时期内解决 二是亚太地区包括中国还有一定的剩余产能 多数投资者对亚洲炼油行业在 1999 年底达到低谷时的残淡亏损还记忆犹新 在 三年后需求不确定的情况下 投资者不会现在贸然大幅度增加炼油产能 化工产品 化工产品的盈利取决于产品价格相对于其原料石脑油的价格变化 化工产品与石脑油的价格差叫化工毛利 同炼油毛利的概念一样 化工毛利是 受化工品的供求关系决定的 因为化工产品种类繁多 不同产品的毛利周期差 别也很大 很难将化工毛利归纳为象炼油毛利那样一个值来研究 化工品价格在 2000 年第三季度达到了从 1998 年开始的上升周期的顶峰 到今 年 6 月份已从高峰回落了 10-30% 价格的回落主要是受全球经济增长放缓的影 响 但石脑油的价格在去年四季度回落后今年在二季度又有回升 因此今年化 工毛利的走势不容乐观 但我们预计化工毛利会在 2002-2004 逐渐回升 这个 估计是根据市场普遍对全球的经济增长速度在 2002 年恢复上升 而在 2003 上 半年之前国际上不会有很大的产能增加的预测
产品价格走势
由于国内从原油到化工产品的产能增加都有限 并且产品价格已和国际市场挂 钩 因此国内产品价格会由国际市场的供求关系决定
原油价格 我们预测平均原油价格今年会从去年的每桶 30 美元(西德克萨斯中 质油)在回落到每桶 27 美元 油价在 2000 年第四季度达每桶 36 美元后一直回落 到年底的每桶 25 美元 但是在石油输出国组织(OPEC)于 2001 年 1 月和 3 月分 别决定每天减产 150 万桶和 100 万桶后 油价在二月份又开始回升 今年上半 年平均价格仍保持在每桶 28.6 美元
石化产品需求高速增长
在过去十年中 化工产品的需求增长速度均超过 GDP 从 1990 年到 1999 年 五种主要树脂的年复合增长率为 21.7% 合成纤维为 11.5% 在这同期 GDP 的 年复合增长率为 10.3% 图 16 显示中国人均化工产品消费与世界人均消费水平 还有很大差距 化工产品广泛用在汽车 食品包装 服装等各行各业 并且不 断有新的化工产品被发明能替代金属 随着中国经济的不断发展 化工产品的 需求还会进一步增长
由于世界主要产油国吸取了过去盲目增产而使油价在 1998 年跌落过每桶 10 美 元的惨痛教训 OPEC 组织在 2000 年初达成协议将控制产量使得国际油价保持 在每桶 22-28 美元之间 我们预测油价到 2002 年为每桶 23 美元 但在 2002 年 以后将回落到每桶 20 美元
图 18 原油价格走势
我们认为天然气的广泛应用是大势所趋 一是天然气在很多行业里有自身的经 济价值 二是国家环境保护的迫切性(美国政府已经规定新增的发电能力一定要 是天然气发电厂) 但由于天然气在中国是一种新兴能源 对它的推广牵涉面 大 因此天然气供应机制的市场化需要一些时间 我国政府已经在油品供应的 市场化取得了成功的经验 因此天然气的政策也一定是向市场化方向发展 在 这个前提下 天然气供应商的盈利和增长将会得到进一步改善
140.0
120.0
100.0
80.0
60.0
40.0
20.0
0.0 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000
资料来源 CEIC 中金公司研究部
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但要使天然气市场可以得到长期稳定的发展 国家需要制定出一个以市场为导 向的天然气定价和使用政策 使天然气供应商能得到合理的投资回报 在国外 成熟天然气市场里供应商都是在和用户达成了 take or pay”的长期合同后才做 供气的投资 但在过去计划经济体制下 政府对天然气的价格普遍定得偏低 而且供应商在投资气田开发和运输管道之前没有长期价格和需求量合同的保 证 主要供应商中石油的天然气业务去年才开始有微利
7.0%
2.8%
4.8% 12.6%
4.7%
4.6% 4.8%
1996-2000 7.9% -2.0%
4.8% 6.4%
8.5%
4.0% 10.7%
乐观估计
8.0%
3.2%
5.5% 13.5%
5.4%
5.4% 5.5%
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图 17 中国过去十年树脂和纤维消费量的增长
万吨 3,000
2,500
2,000
1,500
1,000
500
0 1990 1991 1992 1993 1994 树脂
资料来源 公司年报 中金公司研究部
1995 1996 纤维
1997
1998
1999
2000
60
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