企业投资金融衍生品失败的案例分析
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航油价格下降到40美元/桶，东航浮亏62亿元
国资委表示将通过非公开发行给予东航30亿元注 资，两个星期后增加到70亿元，东航避免破产
期权合约
巨额亏损主要原因
➢ 合约数量不对等 ➢ 单边看多预测，未考虑到反向
行情 ➢ 对价格存在侥幸心理，试图利
用反向操作对冲权利金 ➢ 对冲比例偏高，偏离套期保值
的初衷，参与投机 ➢ 协议时间长达3年，不能根据
市场行情立即处理头寸
巨额亏损根本原因
东航单边看多，为了对冲主动 合约产生的期权金而签订的被动合 约（卖出看跌期权），产生了巨大 风险敞口。
买入看涨期权
卖出看跌期权
卖出看涨期权
主动合约 套期保值
以 约 定 价 （ 最 高 150 美 元）在未来规定时间在 对手买入航油1135万桶
目的：对冲主动 被动合约 合约期权金
有合理的风险管理措施
石油现货市场 母公司
(1)
成本
日本壳牌公司
(2) （美元）
收入 （日元）
日本市场
（1）该公司从世界石油市场购入原油，面临石油价格风险和汇率风险 （2）该公司从其母公司通过长期合同以固定价格购入石油，仅面临汇率风险
德国金属公司（ Metallgesellschaft AG, MG）
1989
1992
1993 后期
1993. 12
获得Castle公司49%股份，其美国分公司MGRM 与其签订十年长期购买合约
MGRM与客户签订了大量固定价格的十年长期 销售合约
MGRM在NYMEX建立了相当于1.6亿桶的多头头 寸，进行延展式套保操作
亏损主要原因
➢ 监控不力，头寸远超公司规定，
日本财政部禁止远期合约上的以新代旧行为
管理松散 ➢ 汇报不当，交易的逐级汇报应
每日进行
投机交易被揭露，美元汇率降低至125日元，公 司亏损1280亿日元（约10.5亿美元）
➢ 沟通乏力，外汇风险和石油价 格风险的规避措施不能各行其 是
➢ 外汇汇率预测严重错误，且没
1989
19901992
1992.4
1992 年底
壳牌公司购买远期合约，约定90天后以1美元兑
投资原因
145日元的汇率购入美元
日本精炼石油市场价格和市场
份额相对稳定，而原油价格和汇率
公司交易部门坚信美元最终会升值，不断展期价 的变动会对利润造成直接影响
值高达64亿美元的远期合同，远超每月2亿美元 的风险敞口上限
巨亏元凶
被动合约
以 不 低 于 每 桶 62.35 美 以每桶72.35至200美元 元在未来规定时间在对 的价格出售航油约300 手买入航油1135万桶 万桶
启示：ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ业不能以投机的心态
做套保，必须坚持套期保值原则， 杜绝投机交易，合理控制风险， 正确设立止损策略，并要有专业 的套期保值业务人员，进行严格 的操作交易。
美国分公司 MRGM
建立期货合 约多头头寸
持股49%
提供石油 提炼产品
Castle公司
启示：企业在进行套期保值时必须
要有足够专业的知识或具有专业水准 的技术人员，对套期保值方案进行合 理的设计和测试，对各种风险进行有 效的管理和控制，避免因贪图高额收
NYMEX
益的投机行为。
日本昭和壳牌公司（Showa Sheu Sekigu K.K）
美元
易缺乏足够的知识和有效的风险控 制程序。
13家银行
2010年10月到期 合约最高金额94亿澳元
约定澳元兑美元1 : 0.87
澳元汇率上涨，中信泰 富赚取差价，汇率上涨 一定幅度，合约终止， 最高利润5150万美元
澳元汇率下跌，中信泰 富受汇率差价损失，并 且加倍买入澳元，亏损 无下限
启示：企业为了锁定成本或收益而
油价下滑，出现大量亏损，被要求追缴保证金， 不得不大量平仓，亏损13亿美元，之后花费10亿 美元与Castle公司解约
巨额亏损主要原因
➢ 行情误判，反向变正向，对冲 操作形成大量滚动损失
➢ 头寸大，套保时间长，基差数 多，基差风险大
➢ 保证金不足，市场反弹之前被 强制平仓
➢ 过度投机，头寸远超合理套期 保值数量。
➢ 内部监管存在问题，越权操作
2008. 与母公司中信集团达成重组协议，通过重组方案
巨额亏损根本原因
12
金融衍生品的巨额利润使实体
中信集团 (母公司)
中信泰富
收购、投资 Sino Iron和 功能币种 Balmoral Iron
企业忽略了风险，交易范围超出锁 定利润所需。公司对复杂的衍生交
签订外汇买卖合约
进行金融衍生品投资时，一方面需要 专业的业务知识和技术人员，另一方 面也需要有效的风险管理和内部控制 措施，合理设计头寸数量，避免投机 行为。
东方航空公司
20032008
2008
2008.6 2008.
12
2009.1
东航利用燃油期权进行套期保值业务，原油价格 一路飙升，东航套保头寸盈利不断增加 投行集体唱多油价上涨，燃油成本增加，东航进 行套期保值，陷入投行设好的圈套 与数家国际知名投行签订55份远期航油合约，包 含买入看涨期权、卖出看跌期权、卖出看涨期权
最大化利润 ➢ 错选工具：KODA不是用于套
2008. 9-10
2008. 10
两次降息使澳元大幅度贬值。公司终止部分合约， 至10月17日实亏8.07亿港元，仍在生效的外汇式 合约按公允价值亏损147亿港元
股价暴跌55%，两个交易日内市值蒸发2/3
期保值，而是投机产品
➢ 过度投机：真实澳元需求远低 于投资购买的澳元
中信泰富
以4.15亿美元收购西澳大利亚两个分别拥有10亿 巨额亏损主要原因
2006.3 吨磁铁矿资产开采权的公司Sino Iron和Balmoral Iron全部股权，项目总投资42亿美元
➢ 目标错位：目的是最小化澳元 波动风险，签订KODA目的是
2008.7
与13家银行签订24款外汇累计期权合约KODA， 其中澳元累计期权合约最多达90.5亿澳元
1993- 150家德国和国际银行对MG公司采取数额高达19
巨额亏损直接原因
1997 亿美元的拯救行动，MG公司避免破产
MRGM公司管 理层对期货市
1996 MG公司完全退出美国石油市场
场行情判断失误，认为石油期货市 场在长时间内都是反向市场，存在
德国金属公司
较强的投机心理！
MG (母公司)
客户
10年远期 供油合同
国资委表示将通过非公开发行给予东航30亿元注 资，两个星期后增加到70亿元，东航避免破产
期权合约
巨额亏损主要原因
➢ 合约数量不对等 ➢ 单边看多预测，未考虑到反向
行情 ➢ 对价格存在侥幸心理，试图利
用反向操作对冲权利金 ➢ 对冲比例偏高，偏离套期保值
的初衷，参与投机 ➢ 协议时间长达3年，不能根据
市场行情立即处理头寸
巨额亏损根本原因
东航单边看多，为了对冲主动 合约产生的期权金而签订的被动合 约（卖出看跌期权），产生了巨大 风险敞口。
买入看涨期权
卖出看跌期权
卖出看涨期权
主动合约 套期保值
以 约 定 价 （ 最 高 150 美 元）在未来规定时间在 对手买入航油1135万桶
目的：对冲主动 被动合约 合约期权金
有合理的风险管理措施
石油现货市场 母公司
(1)
成本
日本壳牌公司
(2) （美元）
收入 （日元）
日本市场
（1）该公司从世界石油市场购入原油，面临石油价格风险和汇率风险 （2）该公司从其母公司通过长期合同以固定价格购入石油，仅面临汇率风险
德国金属公司（ Metallgesellschaft AG, MG）
1989
1992
1993 后期
1993. 12
获得Castle公司49%股份，其美国分公司MGRM 与其签订十年长期购买合约
MGRM与客户签订了大量固定价格的十年长期 销售合约
MGRM在NYMEX建立了相当于1.6亿桶的多头头 寸，进行延展式套保操作
亏损主要原因
➢ 监控不力，头寸远超公司规定，
日本财政部禁止远期合约上的以新代旧行为
管理松散 ➢ 汇报不当，交易的逐级汇报应
每日进行
投机交易被揭露，美元汇率降低至125日元，公 司亏损1280亿日元（约10.5亿美元）
➢ 沟通乏力，外汇风险和石油价 格风险的规避措施不能各行其 是
➢ 外汇汇率预测严重错误，且没
1989
19901992
1992.4
1992 年底
壳牌公司购买远期合约，约定90天后以1美元兑
投资原因
145日元的汇率购入美元
日本精炼石油市场价格和市场
份额相对稳定，而原油价格和汇率
公司交易部门坚信美元最终会升值，不断展期价 的变动会对利润造成直接影响
值高达64亿美元的远期合同，远超每月2亿美元 的风险敞口上限
巨亏元凶
被动合约
以 不 低 于 每 桶 62.35 美 以每桶72.35至200美元 元在未来规定时间在对 的价格出售航油约300 手买入航油1135万桶 万桶
启示：ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ业不能以投机的心态
做套保，必须坚持套期保值原则， 杜绝投机交易，合理控制风险， 正确设立止损策略，并要有专业 的套期保值业务人员，进行严格 的操作交易。
美国分公司 MRGM
建立期货合 约多头头寸
持股49%
提供石油 提炼产品
Castle公司
启示：企业在进行套期保值时必须
要有足够专业的知识或具有专业水准 的技术人员，对套期保值方案进行合 理的设计和测试，对各种风险进行有 效的管理和控制，避免因贪图高额收
NYMEX
益的投机行为。
日本昭和壳牌公司（Showa Sheu Sekigu K.K）
美元
易缺乏足够的知识和有效的风险控 制程序。
13家银行
2010年10月到期 合约最高金额94亿澳元
约定澳元兑美元1 : 0.87
澳元汇率上涨，中信泰 富赚取差价，汇率上涨 一定幅度，合约终止， 最高利润5150万美元
澳元汇率下跌，中信泰 富受汇率差价损失，并 且加倍买入澳元，亏损 无下限
启示：企业为了锁定成本或收益而
油价下滑，出现大量亏损，被要求追缴保证金， 不得不大量平仓，亏损13亿美元，之后花费10亿 美元与Castle公司解约
巨额亏损主要原因
➢ 行情误判，反向变正向，对冲 操作形成大量滚动损失
➢ 头寸大，套保时间长，基差数 多，基差风险大
➢ 保证金不足，市场反弹之前被 强制平仓
➢ 过度投机，头寸远超合理套期 保值数量。
➢ 内部监管存在问题，越权操作
2008. 与母公司中信集团达成重组协议，通过重组方案
巨额亏损根本原因
12
金融衍生品的巨额利润使实体
中信集团 (母公司)
中信泰富
收购、投资 Sino Iron和 功能币种 Balmoral Iron
企业忽略了风险，交易范围超出锁 定利润所需。公司对复杂的衍生交
签订外汇买卖合约
进行金融衍生品投资时，一方面需要 专业的业务知识和技术人员，另一方 面也需要有效的风险管理和内部控制 措施，合理设计头寸数量，避免投机 行为。
东方航空公司
20032008
2008
2008.6 2008.
12
2009.1
东航利用燃油期权进行套期保值业务，原油价格 一路飙升，东航套保头寸盈利不断增加 投行集体唱多油价上涨，燃油成本增加，东航进 行套期保值，陷入投行设好的圈套 与数家国际知名投行签订55份远期航油合约，包 含买入看涨期权、卖出看跌期权、卖出看涨期权
最大化利润 ➢ 错选工具：KODA不是用于套
2008. 9-10
2008. 10
两次降息使澳元大幅度贬值。公司终止部分合约， 至10月17日实亏8.07亿港元，仍在生效的外汇式 合约按公允价值亏损147亿港元
股价暴跌55%，两个交易日内市值蒸发2/3
期保值，而是投机产品
➢ 过度投机：真实澳元需求远低 于投资购买的澳元
中信泰富
以4.15亿美元收购西澳大利亚两个分别拥有10亿 巨额亏损主要原因
2006.3 吨磁铁矿资产开采权的公司Sino Iron和Balmoral Iron全部股权，项目总投资42亿美元
➢ 目标错位：目的是最小化澳元 波动风险，签订KODA目的是
2008.7
与13家银行签订24款外汇累计期权合约KODA， 其中澳元累计期权合约最多达90.5亿澳元
1993- 150家德国和国际银行对MG公司采取数额高达19
巨额亏损直接原因
1997 亿美元的拯救行动，MG公司避免破产
MRGM公司管 理层对期货市
1996 MG公司完全退出美国石油市场
场行情判断失误，认为石油期货市 场在长时间内都是反向市场，存在
德国金属公司
较强的投机心理！
MG (母公司)
客户
10年远期 供油合同