结构性去杠杆的政策背景与实施方向

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资料来源：BIS，中国银行国际金融研究所
（二）有序降低国有企业和地方政府的杠杆水平
非金融企业尤其是国有企业杠杆绝对水平高依然是当前我国面临的主要问题。 2017 年，我国非金融企业部门杠杆率为 162.5%，不但显著高于新兴市场 104.3%的平 均水平，也显著高于发达经济体 91.7%的平均水平，在全球主要经济体中仅低于卢森 堡(351.4%)、中国香港(228.7%)和爱尔兰(211.4%)等离岸金融中心国家和地区（表 1）。与此同时，地方政府隐性债务仍在快速增长。根据 2015 年公布的 43 号文，银行 通过购买地方政府债券的方式来为地方政府融资，银行不再向平台类公司发放平台类 贷款，地方政府债务风险在下降。但隐性地方政府债务风险依然存在。比如：银行借 助理财业务变相通过非标资产向平台公司提供贷款，在 PPP 项目融资中，变现向地方 政府提供债务融资，地方政府再以此债务资金参与 PPP 项目，还有在产业基金的融资 方式中，也存在“明股实债”的方式等。截至 2017 年末，参照财政部数据，地方政府 债务余额达到 16.47 万亿，相比 2012 年的 9.63 万亿元增加了 6.84 万亿元，五年间地 方债务年均增长 14.2%，高于同期年均 7.25%的经济增长率（GDP 增速）。
2017 年（％） 162.5 73.2 103.2 61.8 211.4 41.4 71.8 228.7 351.4 50.1 96.5 91.7 104.3
资料来源：Bloomberg，中国银行国际金融研究所
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“结构性去杠杆”的政策背景
与实施方向＊
“去杠杆”是中国正在推动的五大供给侧结构 性改革任务之一。2018 年 4 月中央财经委员会议 （以下简称会议）提出，未来要以结构性去杠杆为 基本思路，尽快把地方政府和企业特别是国有企业 的杠杆降下来，努力实现宏观杠杆率稳定和逐步下 降。这是继 2015 年中央经济工作会议“三去一降一 补”政策之后的又一重大理论创新和实践创新，它 首次明确了我国去杠杆的目标、路径与原则，对于 有效化解我国债务风险、打破预算软约束、提高金 融资源配置效率具有重要意义。
一、“结构性去杠杆”政策提出的背景
（一）解决杠杆的不平衡性
近两年，伴随着供给侧结构化改革推进，我国宏观杠杆率增长速度在今年明显放 缓1（图 1），但杠杆的不平衡性依旧突出。具体变现为不同部门去杠杆进度不一，私 有企业和金融部门杠杆水平下降较快，居民部门杠杆仍在快速增长。2017 年 9 月末， 我国企业部门杠杆率为 162.5%，相比 2016 年末的 166.4%下降了 3.9 个百分点。其中， 私营企业去杠杆化进程较快，2017，私营工业企业的整体负债率从 2004 年的 61.24% 降至约 50.1%。国有企业资产负债率也有所下降，国有企业负债率则从 2013 年最高的 62.3%下降至 2016 年 61.6%（图 2）。金融部门杠杆也从 2015 年的 27.2%下降至 2017 年的 16.2%（图 3）。家庭和政府杠杆率持续上升，其分别由 2016 年末的 41.7%和 43.4% 上升到 2017 年 9 月的 48.0%和 46.3%。
国际金融研究所
2018 年 5 月 7 日 2018 年第 11 期（总第 217 期）
Ω
中银研究产品系列
● 《经济金融展望季报》 ● 《中银调研》 ● 《宏观观察》 ● 《银行业观察》 ● 《人民币国际化观察》
作 者：周景彤 中国银行国际金融研究所 李佩珈 中国银行国际金融研究所 李 赫 中国银行国际金融研究所
1 根据 BIS 数据，2017 年三季度末，我国宏观杠杆率为 256.8%，相比 2016 年仅增加了 1.5 个百分点。
1
2018 年第 11 期（总第 217 期）
图 1 宏观实体杠杆率的变化
300
平稳
250
200
150
100
50
0 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
政府 居民 非金融企业
资料来源：中国社科院，中国银行国际金融研究所
图 2 国企和私企的杠杆率变化
64%
62%
60%
58%
56%
54%
52%
50% 2000
2002
2004
2006
20wenku.baidu.com8
国企
2010 私营
2012
2014
2016
资料来源：国家统计局，中国银行国际金融研究所
2
宏观观察
图 3 金融部门杠杆率的变化
3
2018 年第 11 期（总第 217 期）
表 1 各国非金融企业部门债务占 GDP 比重及其变化
国别 中国 美国 日本 希腊 爱尔兰 巴西 意大利 中国香港 卢森堡 俄罗斯 全球 发达经济体 新兴经济体
2007 年（％） 96.8 69.8 103.0 54.7 127.2 34.2 75.7 131.8 286.8 39 NA NA NA
宏观观察
2018 年第 11 期（总第 217 期）
“结构性去杠杆”的政策背景与实施方向
“去杠杆”是中国正在推动的五大供给侧结构性改革任务之一。2018 年 4 月中央 财经委员会议（以下简称会议）提出，未来要以结构性去杠杆为基本思路，尽快把地 方政府和企业特别是国有企业的杠杆降下来，努力实现宏观杠杆率稳定和逐步下降。 这是继 2015 年中央经济工作会议“三去一降一补”政策之后的又一重大理论创新和实 践创新，它首次明确了我国去杠杆的目标、路径与原则，对于有效化解我国债务风险、 打破预算软约束、提高金融资源配置效率具有重要意义。
2018 年第 11 期（总第 217 期）
30
27.2
24.7
25
21.5
18.9
20
16.7
15
12.8 11.5
13.3
10
6.3
5
0 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
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-10.7 -10
-11.9
金融部门杠杆率（%）