第七章 企业项目投资管理

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➢ 决策规则 一个备选方案：大于1采纳，小于1拒绝。 多个互斥方案：选择超过1最多者。
➢ 优缺点 优点：考虑了资金时间价值，能反映相对盈亏程度。 缺点：概念不易理解。
与非贴现现金流量指标相比，贴现现金流量指标更加科学， 因而得到越来越广泛的应用。
贴现现金流量指标比较：在无资本限量的情况下，净现值法 是最佳的方法。
n CFATt
t 0 (1 r )t
0
➢ 决策规则 一个备选方案：大于资本成本或必要报酬率时采纳，
反之拒绝。 多个互斥方案：选择超过资本成本或必要报酬率
最多者。
➢ 优缺点 优点：考虑了资金时间价值，反映了实际报酬率。
缺点：计算复杂。
贴现现金流量指标
获利指数
➢ 计算公式：
PI
n t 1
NCFt (1 k )t
二、风险情况下的投资决策
（一）肯定当量法 （二）按风险调整贴现率法
一、投资风险分析
（一）敏感性分析
是衡量不确定性因素的变化对项目评价指标（如NPV,IRR）的影 响程度的一种分析方法。 如果某因素在较小范围内发生变动，项目评价指标却发生较大变 动，则表明项目评价指标对该因素的敏感性强；反之，如果某因 素发生较大的变动才会影响原有的评价结果，则表明项目评价指 标对该因素的敏感性弱。
n
n
COF
CIFt (1 k) t-1 t 1
t0 (1 k) t
(1 MIRR )n
➢ 等式左边是按资本成本折现的资本支出的现值，右边的分子是现金 净流入量以资本成本为回报率进行再投资所最终得到的终值。使等 式右边终值的现值等于左边资本支出的现值的贴现率就是修正内部 收益率。
1600 10000 PVIF10%,2 10000 FVIF10%,1 PVIFMIRR,2 PVIFMIRR,2 0.896 MIRR 5.56%10%，所以应拒绝该项目。
14%
净
现
值 40
（
千
净现值与内部报酬率的比较
元
）
30
20
10
6.1 1.726
-10
16.59% IRRE =24%
5
10
15
20
14%
·
IRRD =17.28%
25 30
贴现率(%)
多重内部收益率：当用内部收益率法对具有非正常
现金流量的项目进行估价时，最常见的问题是出现 多重内部收益率。
例：W公司打算投资1600万元开发一个露天矿，该 项目在第一年末将带来10000万元的现金流量，然 后第二年末需要花费10000万元来修正土地以恢复 初始状态。
现金流量的计算 ➢ 假定各年投资在年初进行，各年营业现金流量在年末发 生，终结现金流量在最后一年末发生。
使用现金流量的原因 ➢ 有利于考虑时间价值因素 ➢ 更加客观
现金流量的计算
➢ 投资前费用 ➢ 设备购置费用 ➢ 设备安装费用 ➢ 建筑工程费用 ➢ 营运资金的垫支 ➢ 不可预见费
➢ 逐项测算法
NPV 1.5 1.0 0.5 0 -0.5 -1.0 -1.5
10000 10000 NPV 1600 (1 k)1 (1 k)2
IRR 2 400 %
100 200 300 400 500 600 IRR 1 25%
项目的净现值曲线
资本成本%
修正内部收益率(MIRR)
资本支出（负值）的现值=现金净流量（正值）的终值的现值
现金流量计算中需要考虑的问题
1、关于折旧抵税 应纳营业税=不动产变价收入×营业税税率 应纳增值税=固定资产变价收入× 4% × 50% 应纳所得税=（固定资产变价收入-折余价值-所纳流转税）
×所得税率
关于折旧抵税
➢ 这是观察折旧和税后现金流量的关系
ATCF=R-C-(R-C-D)T=(R-C)(1-T)+TD 其中的TD就是折旧抵税额。 这个表达式有三方面含义：
➢ 修正内部收益率的优点是：
✓ 假设所有项目的现金流量都以资本成本率进行再投资，因 而对项目的真实赢利能力做出了更好的评价。
✓ 修正内部收益率解决了出现多重内部收益率问题，得出 的结论与净现值法一致。
第三节 项目投资决策
固定资产更新决策 资本限量决策 投资开发时机决策 项目寿命不等的投资决策 投资决策中的选择权
投资决策指标的比较
各种指标在投资决策中应用的变化趋势 各种投资决策指标的比较
何时使用非贴现指标 贴现指标的比较 资本限量决策与资本无限量决策 独立项目与互斥项目
净现值与内部报酬率的比较
多数情况二者得出的结来自百度文库相同，但有时会产生差异， 产生差异的情况有两种。
关于NPV与IRR的一个例子 现有两个互相排斥的投资机会供选择 A：现在你给我100元，下课时我还给你150元。 B：现在你给我1000元，下课时还给你1100元。 你选择哪一投资机会？
继续国内
需求高1.0 需求高0.5
需求高0.5
进入国际
需求一般0.3 需求低0.2
国内市场 国际市场
需求一般0.3
继续国内
进入国际
需求高1.0 需求高0.2 需求一般0.7
需求低0.2
继续国内
进入国际
需求低0.1 需求高1.0
需求高0.1 需求一般0.3
需求高0.3 需求一般0.4 需求低0.3
需求低0.6
n t 1
NCFt (1 k )t
C
n t 0
CFATt (1 k )t
➢ 决策规则 一个备选方案：为正采纳，为负不采纳。 多个互斥方案：选择正值中最大者。
➢ 优缺点 优点：考虑了资金时间价值。 缺点：不能揭示实际报酬率。
贴现现金流量指标
内部报酬率
n
t 1
NCFt (1 r )t
C
0
➢ 计算公式：
➢ 确定具体的评价指标作为敏感性分析的对象 ➢ 选择不确定性因素 ➢ 对所选中的不确定因素分好、中、差等情况，作出评估。 ➢ 估计出基础状态下的评价指标数值 ➢ 改变其中的一个影响因素，并假设其他影响因素保持在
正常状态下，估计对应的评价指标数值。 ➢ 以正常情况下的评价指标数值作为标准，分析其对各项
-1600
10000
-10000
(1 IRR) 0 (1 IRR) 1 (1 IRR) 2 0
IRR 25%、IRR 400 %
即该项目的内部收益率为25% 和400%。而用净现 值法不会出现这个问题。如果项目成本为10%，则 净现值为-770万元，应拒绝该项目。
当贴现率在25%——400%之间时，净现值大于零。
➢ 把项目分成明确界定的几个阶段
➢ 列出每一个阶段可能发生的结果 ➢ 基于当前可以得到的信息，列出各个阶段每个结果
发生的概率
➢ 计算每一个结果对项目的预期现金流量的影响 ➢ 根据前面阶段的结果及其对现金流量的影响，从后
向前评估决策树各个阶段所采取的最佳行动。
例题：洋服服装公司准备生产一个新的时装系列 ，目前考虑是在国内市场销售还是在国际市场 销售的问题。如果在国内市场销售，目前需要 投入150万元购置加工设备和支付广告费；如 果要开拓国际市场，则此项投入需要400万元 。如果目前在国内市场销售，两年后进入国际 市场，则需要再投入350万元。公司的资本成 本为10%，整个项目的经济寿命为5年。其他 情况见下图
✓ 它明确表明如果不是税收关系，年度折旧本来与投 资决策的税后现金流量无关，当T=0时，折旧从式 中消失。
✓ 表明税后现金流量是随着折旧增加而增大的。如果 公司不用纳税，附加的这就就没有价值。
✓ 该式对于评估资产重置投资决策是有用的。因为现 金营业成本和折旧可在设备选择之间变动，但营业 收入不变。设R=0,则：重置决策的相关税后现金流 量等于税后营业成本加上折旧抵税额之差。
4 关于副作用
一个项目的增量现金流量包括由此带来的所有 公司的未来现金流量的改变量。一个项目会有 一些副作用或溢出效益。
➢ 引入新产品对现有产品的现金流量的负面 影响叫做侵蚀。应在新项目的现金流量上 调减，以反映其他生产线的利润损失。
➢ 溢出效应是由于引入新产品而带动其他产 品的现金流入。应在新项目上调增现金流 量，以反映其他生产线的利润增加。
产生差异的原因分析 ➢ 初始投资额不一致 ➢ 项目寿命周期不同。
净现值与内部报酬率比较的案例
指标
年度
初始投资
0
营业现金流量 1
2
3
NPV
IRR
PI
资本成本
C项目 110000 50000 50000 50000
6100 17.28%
1.06 14%
D项目 10000
5050 5050 5050 1726 24.03% 1.17
投资决策中的选择权：因情况变化而对以前的决
策做出相应更改的选择权，称为实际选择权或管 理选择权。
投资项目的价值=NPV+选择权的价值
投资决策中的实际选择权主要包括：
➢ 改变投资规模选择权 ➢ 延期选择权 ➢ 放弃选择权 ➢ 其他选择权
第四节 投资风险分析与决策
一、投资风险分析
（一）敏感性分析 （二）仿真分析 （三）决策树分析 （四）层次分析法
优点：概念易于理解，计算比较简便。
缺点：没有考虑资金时间价值，没有考虑初始投资回收后的情况。
➢ 贴现回收期法： 平均报酬率（ARR）：平均的年投资报酬率。
平均报酬率
平均现金流量 初始投资额
100 %
优点：简明，易算，易懂。
缺点：没有考虑资金时间价值。
贴现现金流量指标
净现值 ➢ 计算公式：
NPV
➢ 单位生产能力估算法
拟建项目投资总额=同类企业单位生产能力投资额×拟 建项目生产能力
➢ 装置能力指数法
t
Y2
Y1
X2 X1
非贴现现金流量指标
投资回收期（PP）：收回初始投资所需要的时间，一般以年为单位。
➢ 如果每年的营业现金流量相等
投资回收期
初始投资额 每年营业现金流量
➢ 如果每年营业现金流量不相等，根据每年年末尚未收回的投资额来 确定。
➢ 营业现金流量
✓ 每年营业现金净流量
=营业收入－付现成本－所得税 =净利+折旧 =（营业收入－付现成本）×（1－税率）+折旧 ×税率 ✓ 折旧是指税法确认的折旧费用 ➢ 终结现金流量（流入） ✓ +固定资产残值收入或变价收入 ✓ -(+)与变价收入相关的税收（税收抵免） ✓ +收回垫支在流动资产上的资金
2、关于沉淀成本
➢ 是过去已经发生而且与现在决策无关的成本。
➢ 这种成本不会因为是否接受某项目而改变。如咨询费用，开 发费用。
3、关于机会成本
是由于选择了某项目而必须放弃的利益。
如利用现有旧设备进行开发时的初始投资额，旧 设备的净值10000元，如果评估价是10000元，则 初始投资为10000元；如果评估价为12000元，则 初始投资额为12000-2000×税率（这是实际的机 会成本，即，如果旧设备卖掉的话，能产生的现 金流入量 ）；如果评估价为8000元，则初始投 资为8000+2000×税率（加上资产评估亏损抵税 额）。
第二节 投资决策指标
投资现金流量的构成
➢ 初始现金流量（流出） ✓ +投资前费用（勘察设计费、技术资料费、土地购入费和其他费用） ✓ +固定资产投资（购置成本、安装成本、运输费用等） ✓ +营运资本垫支 ✓ +其他投资 ✓ -原有固定资产变价收入 ✓ +(-)与原有资产出售相关的税负（税收抵免）
根据已知条件画出决策树，图中方块表示决策 点，圆圈表示随机事件点。
➢ 重复步骤2，直至确定出各相关因素取值的所有组合 和与此对应的该投资项目的决策指标值及其概率(即决 策指标的概率分布)。
➢ 根据投资项目决策指数的概率分布情况判断该项目的 优劣。
（三）决策树分析
所谓决策树分析，是指把一系列决策按树枝分布 状列出，并以此进行投资分析。
在决策树分析法下，通常需要估计不同条件下的 多组现金流量。用决策树进行投资分析，主要分 析今天的决策是怎样受明天的情况变化影响的。
第七章 企业项目投资管理
长期投资概述 投资决策指标 投资决策指标的应用 投资风险分析与决策
第一节 长期投资概述
企业投资的意义 企业投资的分类
➢ 直接投资与间接投资 ➢ 长期投资与短期投资 ➢ 对内投资与对外投资 ➢ 初始投资和后续投资 ➢ 独立项目、相关项目和互斥项目投资
企业投资管理的基本原则 企业投资过程分析
影响因素的敏感程度，进而对该项目的可行性作出分析。
（二）仿真分析
仿真分析是通过对影响投资项目经济效益的若干因素变 动的取值模拟来确定该投资项目的决策指标值的概率分 布，并据以判断项目的优劣。
仿真分析的主要步骤如下：
➢ 确定影响投资项目经济效果的主要相关因素及其取值的概 率分布。
➢ 选择该投资项目的各相关因素取值的一个组合，计算 出该组合的发生概率及对应的投资项目决策指标值。