第09章 货币政策

二、货币政策工具
2、证券市场信用控制
证券市场信用控制是指中央银行对有价证券交易中 的各种贷款进行限制，主要目的是抑制过度的投机。 这样的措施一方面可以控制证券市场的信贷资金需求， 稳定证券市场价格；另一方面也起到调节信贷供给结 构，通过限制大量资金流入证券市场，使较多的资金 用于生产和流通。
二、货币政策工具
二、货币政策工具
另一个缺陷是，法定存款准备金率的提高可能会 使超额准备金率较低的银行立即陷入流动性困境， 而法定准备金率的频繁调整也会给银行体系的流动 性管理带来困难。
二、货币政策工具
2．再贴现政策 再贴现政策就是指中央银行通过改变再贴现率， 影响存款金融机构的贴现贷款数量和基础货币，从 而对货币供应量发生影响。它主要包括两方面内容： 一是再贴现率的调整，二是规定向中央银行申请再 贴现的资格。 再贴现率之所以成为中央银行的一项重要政策工 具，主要是因为中央银行可以通过调整再贴现率来 影响商业银行的资金成本和超额准备金，进而影响 它们的贷款量和货币供给量。除此之外，中央银行 通过调整再贴现率能够影响信贷结构，并且再贴现 率的变动会产生告示作用，影响公众预期。
一、货币政策目标
（3）其他可作中介目标的指标
a、信贷总量
b、汇率
一、货币政策目标
(四)货币政策的操作目标
1．准备金
中央银行可以通过调整法定准备金率直接影响准 备金的变动，进而影响中介目标；再贴现率的变动 通过告示效应影响市场利率，同时通过再贴现贷款 的变化影响商业银行的借入储备；央行还通过债券 的买卖影响商业银行的非借入储备，进而影响中介 目标。
一、货币政策目标
3．货币市场利率
货币市场利率尤其是银行同业拆借利率也常常被 中央银行选为主要的操作目标，但是由于短期利率 对经济产生作用存在时滞，并且是顺经济周期的， 容易形成货币供给的周期性膨胀和紧缩，因此中央 银行一般更多地选择前两个经济变量。
二、货币政策工具
(一)一般性货币政策工具
所谓一般性货币政策工具就是指中央银行从扩张 和收缩两个方向调整银行体系的准备金和货币乘数， 从而改变货币供应量的一般性货币信用管理，它影 响的是信用总量，属于宏观措施。
二、货币政策工具
1．法定存款准备金政策 中央银行通过调整商业银行的法定准备金率来改 变货币乘数，控制商业银行的信用创造能力，进而 间接地控制货币供应量的政策。 以法定存款准备金作为货币政策工具的最大优点 是：它对于所有的银行都是平等的，并且对货币供 应量具有极强的影响力。但是作为最强有力的工具， 它可能是弊多利少的。法定存款准备金政策的最大 缺陷就是它的“杀伤力”过强，因为银行系统的规 模是很大的，对于法定存款准备金率的微调将带来 法定存款准备金进而货币供应量的巨大波动。
一、货币政策目标
（三）货币政策的中介目标
1、中介目标的选择标准
a、相关性 b、可测性 c、可控性
一、货币政策目标
2、可供选择的中介目标 （1）货币供应量 货币供应量作为货币政策中介目标的优点在于： a、货币供应量的变动与经济活动（总产出、就业 水平、物价水平等）之间有着密切的联系； b、货币供应量具有较强的可测性，因为无论是M1 还是M2都反映在银行体系的资产负债表中（回顾第 九章内容）； c、由货币供给方程式看出，在货币乘数稳定的条 件下，中央银行能够通过控制基础货币来间接影响 货币供应量，并且能够较为有效地抵抗外部冲击。
一、货币政策目标
4．国际收支平衡
国际收支（balance of payment）是指一国与他 国在一定时期内（通常为一年）各项经济交易的货 币价值总和。保持国际收支的平衡对于经济安全和 增长具有极为重要的意义，因为无论国际收支是逆 差还是顺差，都会给一国经济带来不利的影响。 中央银行主要通过货币政策工具的使用，影响利 率和汇率，进而对国际收支帐户进行调节。
一、货币政策目标
首先，菲利普斯曲线揭示了物价稳定与充分 就业之间的矛盾，即当失业率下降时，通货膨胀率 将上升，二者此消彼长； 其次，如果通过扩张性的货币政策来推动经 济增长，则货币供应量的增加可能会导致物价水平 的上涨，激化物价稳定与经济增长之间的矛盾； 再次，保持国际收支平衡的经济增长具有很 大的难度，因为经济增长会导致进出口的变化，从 而会对国际收支平衡产生不利影响。
一、货币政策目标
另一方面，我们也必须看到货币供应量作为中 介目标的缺点：中央银行对货币供应量的控制并不 是绝对的，货币供给的外生性/内生性问题也使得 中央银行在选择货币供应量作为中介目标的时候有 了更多顾虑——当货币乘数不可控时，货币供应量 的可控性将大大降低。并且，中央银行通过货币政 策工具对货币供应量进行调整存在一定的时滞。
二、货币政策工具
再贴现政策的最大缺陷则在于它的主动权并不 完全掌握在中央银行手中，因为中央银行虽然可以 调整再贴现率，但是无法强迫商业银行借款，因此 再贴现政策的效果具有不确定性。而且再贴现率的 调整也是相对的，有时并不能准确反映中央银行货 币政策的意图。
二、货币政策工具
3．公开市场操作
公开市场操作是指中央银行在金融市场买进或卖 出有价证券（主要是政府债券），以此改变商业银 行等存款机构的准备金，进而影响货币供应量和利 率的政策。根据目标的不同，公开市场操作可以分 为能动性的公开市场操作和保卫性的公开市场操作。 前者旨在改变准备金水平和基础货币；后者旨在抵 消影响基础货币的其他因素的变动。
二、货币政策工具
公开市场操作的局限性则表现在三个方面：
第一个是技术性较强，政策的告示作用较弱； 第二个是需要以发达的且具有深度、广度和弹性 的金融市场为前提，中央银行也必须持有相当的库存 证券才有能力进行操作； 第三个则是公开市场操作受制于银行体系的超额 准备金。
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(二)选择性货币政策工具
与一般性货币政策工具对应的是选择性货币政策工 具，它是指中央银行针对某些特殊的经济领域或特殊 用途的信贷而采用的信用调节工具。选择性货币政策 工具主要有消费者信用控制、证券市场信用控制、不 动产信用控制、优惠利率和进口保证金制度等。
二、货币政策工具
1、消费者信用控制
消费者信用控制是指中央银行对不动产以外的其他耐 用消费品的消费信贷实施管理，以达到抑制过度消费 需求或刺激消费的目的。它的主要内容包括： 1）规定分期付款购买耐用消费品的最低首付额； 2）规定消费信贷的最长期限； 3）规定可以用消费信贷方式购买的耐用消费品种类。
一、货币政策目标
3．经济增长
经济增长既可以指一国在一定时期内所生产的商 品和劳务总量的增加，也可以指一国生产商品和劳 务能力的增长。相比而言，后者更加强调增长的长 期性和动态效应。 在讨论经济增长时，我们不得不考虑两个因素： 首先是经济增长的外部性问题，依靠污染环境或是 破坏生态平衡而带来的经济增长，不能算是真正意 义上的增长；其次，物价水平的上涨会带来名义经 济变量的增长，这样不是经济增长。
政策工具
操作目标
准备金 基础货币 其他指标
中介目标 货币供应量 利率 其他指标
最终目标
物价稳定 充分就业 经济增长 国际收支平衡
图13-1 货币政策目标体系
一、货币政策目标
１、物价稳定
物价水平的持续上涨会造成经济中的不确定性， 从而使得消费者、企业和政府的决策更加困难，同 时也使得资源跨期分配的难度增大。各国中央银行 均把物价稳定作为主要的货币政策目标。
一、货币政策目标
（2）利率
利率与总产出之间具有密切的联系，因此中央银 行能够通过控制利率来影响投资和储蓄，进而影响 经济总量；其次，中央银行几乎能够立即从市场中 获得准确的利率数据；最后，中央银行可以通过在 债券市场上进行买卖来改变债券的供求，从而对利 率施加有力的控制。
一、货币政策目标
然而中央银行所能够控制的是名义利率，而对经 济运行产生实质影响的却是预期实际利率——它等 于名义利率减去预期通货膨胀率。 另一个不足是，利率对经济活动的影响依赖于市 场主体对经济收益变动的敏感度，即货币需求的利 率弹性，而货币需求的利率弹性受到很多宏观面经 济因素的影响。
一、货币政策目标
2．充分就业
较高的失业率会导致社会经济资源的闲置，同时 会造成人们生活的困难，增加社会和政治危机出现 的可能性。因此，各国政府一般都将充分就业作为 货币政策的主要目标之一。
一、货币政策目标
所谓的充分就业并非指劳动力的失业率为零。充 分就业与失业的存在并不矛盾，因为在任何社会中 都无法避免两种失业的存在： 一种是摩擦性失业（frictional unemployment）， 即人们在变换工作——通常是寻找更好的工作—— 的间歇内的暂时性失业； 另一种则是完全的自愿性失业。我们通常所说的 充分就业是指劳动力供需达到均衡的状态，这种均 衡使得所有愿意就业的劳动者都能在较短的时间内 找到适当的工作（也就是不存在非自愿的失业者）， 此时存在的失业率称为自然失业率（natural rate of unemployment） 。
一、货币政策目标
中央银行为什么要实施这样的战略呢？这是因为， 直接瞄准最终目标难度较大，而操作目标和中介目 标能够使中央银行迅速而准确地判断它的政策是否 处在正确的轨道上。 操作目标、中介目标和最终目标，三者的宏观性 从弱到强，可控性从强到弱，构成了一个完整的目 标体系。归根到底，操作目标和中介目标还是为实 现最终目标服务的。
一、货币政策目标
我们所讨论的货币政策最终目标中有很多是 相一致的：经济增长为其他目标的实现提供物质基 础，物价稳定是经济增长的前提，充分就业可以促 进经济增长，国际收支平衡有利于其他目标的实现。 然而我们也不得不面对这样的事实：在各目标之间 也存在不少的冲突，这使得中央银行在选择货币政 策目标的时候必须有所取舍。
二、货币政策工具
与其他一般性政策工具相比，公开市场操作具有 较为明显的优势： 1）中央银行对于公开市场操作拥有完全的主动 性，对于其操作规模可以有效地控制； 2）非常灵活，可以适时地进行不同规模的调整； 3）具有极强的可逆性，当中央银行发现错误时， 可以立即反向操作以使政策回归到“轨道”中来； 4）时滞相对较短，能够迅速地执行。正是这些 优点使得公开市场操作成为了大部分中央银行的主要 货币政策工具。
一、货币政策目标
物价稳定是指在一段时期内总体价格水平相对保 持稳定，这并不意味着每一种商品的价格都是绝对 稳定的。货币政策的目标并不是简单地抑制物价水 平的上涨，而是维持总体物价水平的相对稳定，它 的实质是控制通货膨胀即物价水平普遍、持续和快 速的上涨。 另一方面，物价稳定的目标也并不意味着通货膨 胀率越低越好。控制通货膨胀和防止通货紧缩是物 价稳定的货币政策目标不可分割的两个方面。
一、货币政策目标
2．基础货币
基础货币由准备金和流通中的现金组成。作为操 作指标，综合考虑两个货币创造基础因素的基础货 币比准备金更为有利，尤其是在现金流通比例较高 的不发达金融市场中。 基础货币相对于准备金具有更强的可控性。 中央银行通过控制基础货币对货币供应量产生的 作用也不是完全的，还要受到政策工具选择和货币 乘数稳定性的影响。
二、货币政策工具
公开市场操作是最重要的，也是目前绝大部分 中央银行所采用的主要货币政策工具，因为它是决 定基础货币变动的基本因素，也是货币供给波动的 主要根源。同时，公开市场操作也可以用于调节利 率水平和利率结构：公开市场操作一方面会影响证 券的供需，从而影响市场利率水平，另一方面则通 过改变货币供应量来影响利率水平；在不同期限证 券市场上的操作则会导致长短期利率的相对变化。
第九章
货币政策
内容提要
货币政策目标


货币政策工具
货币政策传导机制及效果
主要知识点


货币政策目标体系
各货币政策目标之间的关系


主要的货币政策工具及其比较
货币政策的传导机制 货币政策的有效性
一、货币政策目标
（一）货币政策目标体系 a、最终目标 物价稳定； 充分就业； 经济增长； 国际收支平衡。 b、中介目标（intermediate targets） c、操作目标（operating targets）
3、不动产信用控制
这是中央银行对金融机构向客户提供不动产抵押贷 款的管理措施，和消费者信用控制类似，主要是规定 贷款的最高限额、贷款最长期限和最低首付额等，目 的在于限制房地产投机和泡沫。