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上市公司反收购措施

摘要:

随着证券市场的快速发展，上市公司股权争夺愈发激烈，如最近已进入白热化阶段的“万宝之争”，围绕此战引发的有关上市公司反收购的理论探讨也持续升温。本文在深入分析有关上市公司反收购的概念、理念原则的基础上，就目标公司针对敌意收购采取的多种反收购措施，分门别类，给予不同法律评价。此外，通过对我国在处理上市公司反收购问题上应该把握的各项原则入手，提出具体设计上的完善建议，以期将上市公司的反收购行为向着健康的方向引导。

关键词:

上市公司反收购;策略分析;完善建议

从2015年6开始，在不到半年的短时间内，B公司持有W公司股份比例达到22．45%，成为该公司的第一大股东。而W公司的管理层们则明确表示“不欢迎B公司”“敌意收购都不会成功”，而B公司则回应“重视每一笔投资，相信市场的力量”，由此，W公司管理层与B公司掀起了控制权之争。目前，该场股权争权战已经进入白热化阶段。12月19日，W公司的某高级管理人员微博转发一篇文章并配以“下周一见”四个字。事实上，对于该高管所说的“下周一见”，即其策划放的大招，无外乎如下可能:公司实行“毒丸计划”;公司以“拖延战术”拖垮B公司;公司忍痛实行“焦土政策”;公司利用董事会进行“终极救援”。本文以W公司针对B公司的反收购案例为视角，深入探讨上市公司反收购措施的相关问题。

一、上市公司反收购措施概述

(一)反收购的概念广义的上市公司反收购是指目标公司针对所有确定或不确定的收购威胁，包括敌意收购也包括善意收购，采取的全面的防御和反击的措施。而狭义的上市公司反收购则只是指目标公司针对敌意收购而采取一系列行动。此外，反收购措施还可分为事前防御与事中防御措施。前者是指目标公司为防止自己成为他人的收购目标而采取的各种降低自身吸引力或强化自身反击能力的措施，后者是指在目标公司在收购行为已经发生后所采取的一系列反收购措施。(二)反收购的原则理念上市公司实行反收购措施，一方面是对恶意收购进行有效反击，维护公司控制权的稳定和公司长远利益、股东合法利益，保障公司健康、稳定的发展，另一方面，有利于其积极的承担社会责任，兼顾利益相关者的需要，实现各方利益均衡。其应当遵循的原则包括:遵守法律强制性规范、股东利益最大化原则、管理层忠实勤勉义务、信息披露原则、效率原则及兼顾社会责任原则。其在立法时应结合自身实际需要及在与反收购立法保持一致的基础上，贯彻落实反收购的中立性、引导性理念。［1］

二、常见的上市公司反收购策略分析

一是“毒丸计划”，是指目标公司在面临恶意收购时，其为了保住自己的控股权而采取的大量低价增发新股措施，如目标公司股东的优先股计划。该措施的目的是为了让收购方所持的股票占公司比重下降，将其股权摊薄，增大收购公司的收购成本，阻碍其实现控股计划，最终收购失败。在该场争夺战中，W公司若大规模定向增发新股，使

盟友持有更多对方股份，从而稀释B公司的股票份额，即为“毒丸计划”。二是“黄金降落伞”。该措施是目标公司与相关金融机构事先约定触发条件:若公司被收购，那么公司所借贷款将提前清偿。［2］此外，还包括公司与董事、高级管理人员约定，若公司因收购导致控制权发生转移，那么双方雇佣合同终止，同时，公司必须支付失去工作的股东及高级管理人员巨额补偿金，目的仍是为了增加收购成本，迫使收购方放弃收购。三是“绿色邮件”也被叫做“绿邮讹诈”，是指目标公司经营者为了使收购者放弃收购或者与其签署“股份维持协议”———保证在一定时期内不增加持股或发动二次收购，与收购者达成协议，由目标公司从其手中溢价回购所持有的目标公司股票的行为。四是邀请“白衣骑士”。是指目标公司以支付一定报酬或者提供其他优惠为对价，邀请友好公司对以较高的价格对自己进行收购。在“白衣骑士”的收购竞争下，目标公司股价上升，势必增加收购成本。此时，敌意收购者要么放弃收购要么被迫提高收购价格。五是“焦土政策”。这是一种两败俱伤的反收购措施，目标公司为了反击恶意收购而采取的出售公司优质资产、制造财务亏损、破坏公司特性等措施，使收购者知晓目标公司的价值降低，进而考虑是否值得耗资收购，最终放弃收购的措施。常见的“焦土战术”主要有两种，即出售“皇冠上的珍珠”和“虚胖战术”。此外，面对收购者的强势收购，目标公司可对收购者采取主动进攻的策。如采取帕克曼战略，反过来收购收购者的股票，或者联合与目标公司关系密切的公司出面收购对方，以此击退对方的收购进攻。还有就是目标公司及时提起诉讼，用法律武

器维护自身合法权益。此种做法，既合乎国家法律法规及相关政策的规定，又能有效制止对方的违法行为，终止不合理的收购。

三、完善我国上市公司反收购措施的实质建议

(一)贯彻落实上市公司反收购的相关原则在当前我国上市公司反收购立法相对不完善的情况下，建立并落实相关原则不失是对上市公司反收购行为的良好指引。一是平等对待、保护中小股东权益原则。中小股东因持有的上市公司股权份额较少、对公司了解不足、对收购信息掌握的不及时等因素，在反收购行动上无法发表意见、行使决定权，最有可能成为上市公司收购战中的牺牲者。因而，确立股东平等原则，能够使其平等的决定收购、参与收购，并在收购条件上得到同等对待，确保中小股东与其他大股东形式与实质平等。二是明确管理层忠实勤勉义务。在反收购中，管理层基于自身的特殊地位，很大程度上直接决定了反收购的发起与否，这也直接关乎公司利益、中小股东利益及其他相关者的利益，因而，管理层在背负维护多方利益的重担下，必须严格履行忠实义务、注意义务，避免董事及高级管理人员利用在公司中的特殊身份地位为自己或者他人谋取不正当利益。三是强化信息充分披露原则。这要求目标公司管理层在做出反收购决定前应当及时、准确、充分的向全体股东披露与收购有关的信息，在收购过程中以及收购后，也应当定期、持续披露相关信息，这既是对公司投资者的负责，也是公司应尽的义务。四是国家适度干预，不违反社会公共利益、国家利益的原则。［3］一方面，公司在获取利益的同时，还要积极承担一定的社会责任。其反收购行为不得损害公共利益、国家利

益，履行保护公司员工、债权人等相关者的权益的义务。另一方面，国家层面还需要运用相关法律法规对上市公司反收购的相关问题进行合理监督、引导与管理，保障市场经济秩序的稳定运行和健康发展。

(二)完善我国上市公司反收购的具体制度设计一是加强立法工作的推进。首先，在上市公司反收购决策权的归属上，应当在考虑我国实际情况的基础上将决定权赋予股东大会，同时规定公司董事会建议、解释说明等辅助义务。其次，以成文法形式详细规定实施反收购措施的条件、行为方式、违法后果的承担等。合理划分行政机关与司法机关的职权范围，明确各国家机关的职责，以期严格执法、司法，及时保障相关人员的合法权益，引导收购与反收购行为的正常进行，保障市场经济秩序的平稳运行和发展。二是完善司法救济程序。针对收购与反收购中出现的损害公司利益、中小股东利益的情形，如目标公司管理者单纯的为了自身利益而采取阻止善意的、有利于公司及大多数股东利益的收购行为，收购者恶意收购行为等，为防止、制裁此类行为的发生，完善上市公司股东派生诉讼制度，赋予中小股东用诉讼手段维护自身合法利益的权利，同时，明确股东可提起诉讼的范围及责任承担方式。

［参考文献］

［1］张艳凯．上市公司反收购措施的理念、原则及制度［J］．法治论坛，2010(9)．

［2］廖秀健，官松．论上市公司反收购措施中的法律规制［J］．法学论坛，2005(10)．