MBO(管理层收购)

1999
2000 2001
资料来源：三菱研究机构网站
19
11 22
31.8
40.4 116.5
二、管理层收购的发展（日本）
日本的MBO市场诞生于1998年，伴随企业急需通过
重组走出困境，增强竞争力而出现的。1998年以来，
日本以集团重组为主要特征的并购活动十分活跃。
1999年发生在日本的并购交易达1360亿美元；
二、管理层收购的发展（欧洲大陆）
二、管理层收购的发展（欧洲大陆）
从1982年开始，欧洲大陆的管理层收购一直发 展的非常迅速，无论交易数目还是交易价值均呈 上升趋势。特别是1995年来，管理层收购几乎 呈直线上升。
二、管理层收购的发展（日本）
日本近年来发生的MBO
年份 1998
数目 9
价值（10亿日元） 5.1
管理层收购的发展（中国）——动因
1.通过管理层收购将国有企业转变为市场化企业，由此
可带来企业经营效率的大幅度提高。 2.通过管理层收购将国有企业转变为管理层控股的市场 化公司，从而降低或避免两权高度分离的代理成本。
五、管理层收购的定价研究——公司价值评估影响因素
影响公司价值的核心因素 （一）资本结构 资本结构是指权益资本与债权资本之间的比例。 （二）股权结构 有学者认为持股比例决定着股东行为的特点，因为持股比例越 大，行使权力的影响和积极性越高，愿意为此支付的成本也越高。 股权结构一般可分为一股独大型、均匀型和分散型。也有研究认为 股权结构对于公司业绩进而对公司价值影响不大。 （三）行业特征 不同行业长期存在着不同的平均收益率，在每一个行业当中也 都存在不同的盈利水平。行业竞争结构、进入退出障碍、行业成长 性、周期性、管制程度综合影响着行业利润。
七、MBO案例——胜利股份管理层收购
2002年，胜利股份以短短三个月的时间高 速顺利完成MBO，成为《上市公司收购管理办法 》颁布之后首次获批的上市公司国有股权转让 案。其MBO操作过程可以分为三步： 第一步：成立收购主体 2002年7月23日，山东胜利投资股份有限公 司成立，注册资本1.1亿元，出资设立“胜利投 资”的43位自然人中，大部分为“胜利股份” 、胜邦企业集团、山东胜利集团公司的中高级 管理层。 第二步：成为第三大股东 2002年9月17日，“胜利投资”拟受让“胜 利集团”持有的全部“胜利股份”的股权，“ 胜利投资”成为“胜利股份”第三大股东。 第三步：管理层一统天下 2002年11月10日，“胜邦集团”将其持有 的“胜利股份”法人股2588.625万股（约占总 股本的10.8%）协议有偿转让给“胜利投资”。 协议转让过户完成后，“胜利投资”合计持有 “胜利股份”股权4229.71万股，约占总股本的 17.65%，成为新的第一大股东。
2003年的前九个月里，发生了11起国际并购交易，
1700起日本公司之间和集团内的并购。这其中MBO
在剥离效率低下和非核心业务的子公司上效应独特。
三、管理层收购的理论基础
1.代理成本论（詹森，1986）
2.防御剥夺论（阿尔钦和伍德沃德，1987）
3.企业家才能论（怀特等，2001）
4.财富转移论（避税论，Lowenstein,1985,1986）
政府积极实施国营企业民营化为契机，英国开始积极 实施管理层收购。
二、管理层收购的发展（英国）
239亿英镑Biblioteka Baidu
二、管理层收购的发展（英国）
二、管理层收购的发展（英国）
可以看出，英国管理层收购市场十分活跃，已经
成为企业并购的重要方式。上图显示，MBO交易数
目在1997年占企业接管数目的22%，目前已经达到 60%左右；MBO交易额从1997年占企业接管交易额 的18%，上升至目前的60%左右。
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管理层收购（MBO）
Contents
一、管理层收购的含义
二、国外管理层收购的发展
三、管理层收购的理论基础
四、中国管理层收购的发展
五、管理层收购的定价研究
六、管理层收购的融资模式
七、管理层收购案例
一、管理层收购（MBO）的含义
根据哈佛商业评论的定义，管理层收购
(Management Buy-Outs，即MBO) 也称管
二、管理层收购的发展（美国）
美国的MBO主要有两种方式，一是管理层收购已上市
的公众持股公司，收购后转变为非上市公司；二是 母公司将部分分支部门出售给其管理层，这是母公 司出于战略发展的需要而进行的一种退出行为，主 要是由于上世纪六七十年代许多大型公司盲目多元 化的扩张而使得他们的整体竞争力下降，80年代末 以来开始调整业务，MBO在其中起到了不可忽视的作 用。
理者收购，是指：公司的经理层利用借贷所融资本 或股权交易收购本公司的一种行为，从而引起公司 所有权、控制权、剩余索取权、资产等变化，以改 变公司所有制结构。通过收购使企业的经营者变成
了企业的所有者。
二、管理层收购的发展（国外）
20世纪70年代，管理层收购在美国首先出现，在 1988年达到了巅峰。1987年，美国交易总值为380 亿美元；而在1988年的前9个月内，美国MBO和杠 杆收购交易总价就达390亿美元。90年代初期，随 着垃圾债券市场的萎缩以及80年代几宗大交易的 失败，MBO的步伐有所放慢。90年代末以来，MBO 在美国又开始趋于活跃。
二、管理层收购的发展（英国）
MBO在欧洲的发展极为迅速，目前已经成为企业并购的
主要形式。上世纪英国城市服务改革主要是从1979年
开始，这一改革快速地转变了公共的服务部门，国有
产业由国有转为私有。如电报和无线电（1981）；英
国电信（1984）；英国天然气（1986）；英国石化
（1987）及水电公用事业（1987）。以80年代初英国
四、管理层收购的发展（中国）——背景
1.以兼并收购为特征的资本市场的活跃。 2.以“国退民进”为特征的国有经济战略性重组和国有企业产权改革的不断 深入。 3.相关政策环境的支持。如，2002年6月24日，财政部恢复了国有股权向 非国有股单位转让的政策，使国有企业实施MBO成为可能。2002年10月 ，中国证监会公布的《上市公司收购管理办法》中，明确地将MBO列入其中 。2003年初，因为部分公司在实施MBO过程中存在着贱卖国有资产等国有 资产流失的现象而被叫停。2003年12月，由国资委制定、通过国务院办公 厅转发的《关于规范国有企业改制工作的意见》中，用规范MBO的专门条款 来确认MBO。2005年，再次叫停MBO。2006年初，国有资产监督管理 委员会发布了《关于进一步规范国有企业改制工作实施意见》，允许“大型 国有及国有控股企业的管理者在企业增资扩股改制过程中，持有企业股份， 但要严格控制”。
五、管理层收购的定价研究——公司价值评估方法
1.折现现金流量法 2.历史绩效分析与绩效预测 3.加权平均资本成本 4.权益成本估价 5.直接比较法（市盈率比较法、价格/账面价值比 率法、价格/销售收入比率法、托宾Q值法）
六、管理层收购的融资模式
通常情况下，MBO的目的在于使得现任管理层能够取得企业的完全控制权和 剩余索取权，解决公司治理上的矛盾和“委托——代理”问题。如果管理层大规 模进行外部权益融资，势必产生一批新的非管理层的大股东以代替原来的大股东 ，管理层的目的就无法实现。因此，MBO融资必须把权益融资限制在较小的范 围之内，或者采取非普通股的形式。 1.亲友间借贷 2.银行担保贷款 3.企业债券 发行债券需要经过政府有关部门批准，需要支付发行经纪商佣金。 4.过桥贷款（Bridge loan） 过桥贷款是指借贷主体在获得长期信贷之前，为弥补这期间流动性不足而举 借的短期贷款。过桥信贷通常不超过1年，到期后用获得的长期信贷偿付本息。
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