债券交易策略2

188.6QS 701.14QL 10000 421.17 100.946QS 92.64QL 10000 97.865 QS 5553 .5, Q10 4513 .1
择时交易
蝴蝶策略：等量久期权重 在久期中性的蝴蝶策略中，使得两翼久期权重相等。
债券期限
短期 中期 长期
3
5 3 6
4
5 4 6
5
105 5 106
滚动 投资
TR01
96.535 5 100 1 1.53% 100
105 100 TR01 5% 100
择时交易
杠铃 子弹
• 投资于长期和短期债券
梯子
• 投资于一种期限的债券
•平均投资于各种期限的债券
择券交易 ：基于
市场的有效性遭到破 坏，可以通过相对估 值的方法进行套利。
择时交易的分类
• 收益率曲线 不变
第一类
择时 交易
• 收益率 曲线水 平变动
第三类
• 收益率 曲线斜 率与曲 度变动
第二类
择时交易
如何实施收益率骑乘
1
2 3
假设
收益率曲线呈正常形态，并在一定 期间保持不变。

操作
借短期资金
102.021 102.842
103.098 102.848 ---
择时交易
收益率骑乘案例 金融机构可以购买5年期的债券，持有一年。如果 期限结构不变，收益率随着时间推移而回落。该投 资可带来超额收益。（同样适合于购买其余债券）
102.848 6 TR 1 6.633% 102.077
前四例中一天蝴蝶交易盈亏收益。融资成本4%
择时交易
蝴蝶策略PL衡量：水平、斜率、曲率久期法
择时交易
蝴蝶策略PL衡量：水平、斜率、曲率久期法
期限 债券1 债券2 债券3 CR -20 价格 D0 D1 D2
2 7 15
5 5 5
472 -1000 556
98.627 90.786 79.606
-192.51 -545.42 -812.61
购买长期债券
验证

美国市场的验证情况
择时交易
收益率骑乘案例
票息率为6%的5只债券，其剩余期限分别为1，2，3， 4，5年。现在的价格为P0，一年后的价格为P1。 期限 即期利率 P0 P1
1 2
3 4 5
3.9 4.5
4.9 5.25 5.6
102.021 102.842
103.098 102.848 102.077
Dyl and Joehnk (1981)，Using a sample of weekly US T-bill prices over the 1970 to 1975 period Grieves and Marcus (1992)，Using prices for zeroes in the US market over the 1949 to 1988 period Chandy and Hsueh (1995), show in the US market over the 1981 to 1985 period that it is not possible to enhance returns by riding the yield curve. Ang et al. (1998)，riding the yield curve using 2-year bonds is less risky than using 6-month bills. Grieves et al. (1999), Using US T-bills over the 1987 -1997 , examine two holding periods,3 and 6 months
择时交易
交易凸性 蝴蝶策略产生正凸性。无论收益率曲线处于什么水 平，正凸性带来的收益始终存在。收益率曲线变动越大， 收益越显著。这类交易模式称为“凸性交易”
185.9Q2 772.2Q10 1000 432.9 100Q2 100Q10 1000 100 Q2 578.65, Q10 421.35
期限权重
-9
5
3
-3040
3289
824
-774
前四例中一天蝴蝶交易盈亏收益。融资成本4%
择时交易
蝴蝶策略PL衡量：利差法
等量权重
回归权重
期限权重
择时交易
蝴蝶策略PL衡量：利差法
蝴蝶类型 等量权重 回归权重 期限权重
unch 0 0 0
+20 0 0 0
-20 0 0 0
-30/030 30/0/-30 -30/0/15 30/0/-15 0 -4212 -3159 0 4212 3159 3159 0 790 -3159 0 790
债券价格 PS
PM PL
金额久期 DS
DM DL
数量 Qs
QM QL
QS DS QL DL QM DM 0 QS DS QL DL QM DM / 2
择时交易
蝴蝶策略案例：等量久期权重 做空5年期债券10000张，做多适当数量的2年期与10年期债券， 可以实施两翼久期权重相等的蝴蝶策略（现金不一定中性）。
某机构构造了一个梯子组合（1-10年），以应对未来收益率 曲线整体向下移动。但同时又担心TSIR的斜度发生变动，于是便 利用NS模型中的β1进行对冲。在t=0时刻，β0 = 8%, β1 = −3.5%, β2= 0.1% ， τ1 = 3
-141.08 -224.78 -207.2
-41.28 -156.73 -173.03
蝴蝶
—
—
—
0
2744
42987
41041
“现金-久期中性”蝴蝶交易一天盈亏收益。融资成本4%
择时交易
部分对冲策略以及例子
一方面对期限结构的形状进行预测，另一方面运用NS模型中 的水平、斜度与曲度久期对期限结构的整体变动进行对冲。
择时交易
蝴蝶策略案例：久期中性，现金中性 做空5年期债券10000张，做多适当数量的2年期与10年 期债券，可以实施现金中性、久期中性的蝴蝶策略。 债券期限 2 5 10 YTM 4.5 5.5 6 债券价格 100.946 97.865 92.64 金额久期 -188.6 -421.17 -701.14 数量 Qs -10000 QL
债券期限 2 5
YTM 4.5 5.5
债券价格 100.946 97.865
金额久期 -188.6 -412.17
数量 Qs -10000
10
6
92.64
-701.14
QL
188.6QS 701.14QL 10000 421.17 188.6QS 701.14QL
QS 11165 .7，Q L 3003 .5
。。。。。。
5. 有效
6. ？
择时交易
案例(水平收益曲线下降，久期最大化策略)
期限 2 10 30 30 30 CR 5 5 5 7.5 10 YTM 5 5 5 5 5 P 100 100 100 138.43 176.86 MD 1.859 7.722 15.372 14.269 13.646 $ MD -185.9 -772.2 -1537.2 -1975.3 -2413.4 AR($) 0.936 3.956 8.144 10.436 12.727 ER(%) 0.936 3.956 8.144 7.538 7.169
择时交易
择时交易
蝴蝶策略：久期中性，现金中性 做空一定数量的中期债券，做多适当数量的短期与长期 债券，可以实施现金中性、久期中性的蝴蝶策略。
债券期限
短期 中期 长期
债券价格 PS
PM PL
金额久期 DS
DM DL
数量 Qs
QM QL
QS DS QL DL QM DM 0 QS PS QL PL QM PM 0
择时交易
蝴蝶策略案例：回归权重 做空5年期债券10000张，做多适当数量的2年期与10年期债券， 满足回归权重的要求，β为0.5。
债券期限 2 5
YTM 4.5 5.5
债券价格 100.946 97.865
金额久期 -188.6 -412.17
数量 Qs -10000
10
6
92.64
-701.14
债券期限 2 5
YTM 4.5 5.5
债券价格 100.946 97.865
金额久期 -188.6 -412.17
数量 Qs -10000
10
6
92.64
-701.14
QL
QS 188.6 QL 701.4 10000 421.17 0 QS 188.6 (10 5) QL 701.4 (5 2)
QL
QS 188.6 QL 701.4 10000 421.17 0 QS 188.6 0.5 QL 701.4
QS 7443 .8，Q L 4004 .7
择时交易
蝴蝶策略：等量期限权重 在久期中性的蝴蝶策略中，使得两翼期限权重相等。 债券期限 债券价格 PS PM PL 金额久期 DS DM DL 数量 Qs QM QL
积极策略的含义与分类
积极 策略
择时交易 择券交易
积极策略的含义
市场有效性较弱：市场存在套利机 会。
相对优势：积极策略的制定和执行 者在信息、技术与市场判断等方面 具有相对优势。 超额收益：积极策略的目标是获取 超过平均水平的收益。
积极策略的分类
择时交易 ：基于对
利率变量进行预测 ，进行时间区间套 利。
择时交易
蝴蝶策略：回归权重 在久期中性的蝴蝶策略中，调整权重以便符合下列要求。 债券期限 债券价格 PS PM PL 金额久期 DS DM DL 数量 Qs QM QL
短期
中期 长期
QS DS QL DL DM 0
QL DL QS DS
α是中期债券数量，β表示中期与长 期利差的变化为1时，短期与中期 利差变化的数量。
NR 6.633 % 3.90% 2.733 %
择时交易
择时交易
{ { { { {
6% 6% 6.7% 7.66% 8.12% 8.39% 8% 9% 9.5% 9.5%
1
2
3
4
5
远期利率概念的回顾
择时交易
择时交易
收益率骑乘的验证
1. 有效 2. 有效 3. 无效 4. 不全有效
对收益率曲线的形状变化预测
久期与凸性（杠铃比子弹的凸性大）
择时交易
交易凸性 做空5年期债券1000张，做多适当数量的2年期与10 年期债券。 债券期限 2 CR 5 YTM 5 债券价格 100 金额久期 -185.9 数量 Q2
5
10
5
5
5
5
100
100
-432.9
-772.2
-1000
Q10
QS 8374 .3，Q L 3754 .4
择时交易
蝴蝶策略PL衡量：收益法
蝴蝶类型 现金中性 等量权重 回归权重
unch -9 -9 -9
+20 11 -1 7
-20 11 -5 6
-30/030 30/0/-30 -30/0/15 30/0/-15 -6214 140 -4087 6495 116 4347 -1569 3192 35 1646 -3110 44
假如YTM下降50个基点。投资者挑选收益最大化的债券。 债券3相对收益最大，债券5绝对收益最大。
择时交易
预测水平收益曲线平行上升，滚动投资策略。
案例：当前TSIR为水平5%，计划投资期H=5年，预计TSIR一
年后为6%，并一直保持4年。 滚动投资策略
①以100元价格购买一年期债券 （CR=5%）投资一年，然后卖掉； ②投资4年期债券（CR=6%），持 有到期。 购买并持有策略 购买5年期债券（CR=5%）持有到期。
短期
中期 长期
QS DS QL DL QM DM 0 QS DS (M L M M ) QL DL (M M M S )
MM MS ML MM
择时交易
蝴蝶策略案例：等量期限权重 做空5年期债券10000张，做多适当数量的2年期与10年期债券， 可以实施两翼期限权重相等的蝴蝶策略（现金不一定中性）。
132.56 TR 100
1/ 5
1 5.8%
128.185 TR 100
1/ 5
1 5.092%
择时交易
预测水平收益曲线平行上升，滚动投资策略 购买 持有
时间
现金 时间 现金
0
-100 0 -100
1
5 1 5
2
5 2 6
债券交易策略
中央财经大学金融工程系 李磊宁
纲要
债券市场现状 消极策略 积极策略 混合策略 债券套利与风险管理
债券投资组合管理步骤
第一步
wk.baidu.com
第二步
第三步
第四步
确立目标
•量化的目标 •指数为基准 •负债为基准
选取策略
•消极策略 •积极策略 •混合策略
组合调整
•交易技术 •风险管理
业绩评估
•评估原则 •评估方法